איך קורה שהריבית במשק עולה ובמקביל נרשמים באג"ח הממשלתי רווחי הון?

בנק ישראל קשוב לרחשי ליבם של החזאים והשחקנים בשוק האג"ח הממשלתי ובהתאם בחר לייקר את הריבית במשק, למרות שלפי מודל האינפלציה שלו, מדד המחירים ב-12 החודשים הבאים יהיה נמוך משמעותית מהציפיות האינפלציוניות הגלומות בבורסה.

לא פחות חשוב, בנק ישראל מפעיל צעדי ספיגה נוספים והגדיל את הנפקת המק"מ לכ- 10 מיליארד ₪, בהשוואה לפדיון צפוי של 7 מיליארד ₪ בלבד במק"מ.

ברור כי התסריט המרכזי לתוך 2010 הוא של המשך העלאות הריבית במשק. בכמה? בכמה שצריך כדי לשמור על יעד האינפלציה, מבלי לדכא את ההתאוששות הכלכלית במשק.

להערכתנו, בנק ישראל מכוון ליעד של 0% בריבית הריאלית במשק, כלומר שהריבית הנומינלית של הבנק המרכזי תהיה בגובה האינפלציה בקירוב.  בנק ישראל מקווה כי מדיניות מוניטארית שתכוון לריבית ריאלית 0% תאפשר לו להחזיק במקל בשני קצותיו ולאפשר לצמיחה במשק להתבסס מבלי לגרום להתפרצות אינפלציונית שתחייב בתורה העלאות ריבית חדות ובלתי רצויות.

בהתאם לציפיות האינפלציה בבורסה ולממוצע החזאים, בנק ישראל יכוון לריבית נומינלית של 2.5%-3%  לקראת סוף 2010 . כמובן שכרגע, הסיכוי שהבנק המרכזי יטעה ויגרום לאינפלציה לחרוג מהיעד כלפי מעלה, גבוה מהסיכוי לאינפלציה נמוכה ולפיכך צפוי הבנק המרכזי לאמץ נטייה (Bias) להעלאת ריבית, זה המסר שפישר מנסה לשדר למשקיעים ושעמד בבסיס החלטתו לייקר את הריבית בדצמבר. ההחלטה התקבלה באנחת רווחה מצד המשקיעים, שקיבלו תזכורת כי הבנק המרכזי ערני ולא יאפשר ללחצים האינפלציוניים לחרוג מהיעד.

כך נוצר לו פרדוקס בשוק האג"ח: המשקיעים מייחלים לערנות מוניטארית מצד הבנק המרכזי ומצפים להמשך העלאות הריבית במשק, בו בזמן שידוע לכל כי מחיר הבורסה של אג"ח סחיר אמור להתנהג ביחס הפוך לתשואתו לפדיון וזו האחרונה (התשואה) נוטה להתאים את עצמה, לאורך זמן, לגובה הריבית במשק.

אז אם התחזית היא להעלאה, אפילו משמעותית, בריבית במשק, בואו "נסגור את הבסטה" עכשיו, נכריז על שנת 2010 כשנה אבודה מבחינת האג"ח הממשלתי ונעבור לאפיקים אלטרנטיביים ובמיוחד למניות ולאג"ח הקונצרני. שני אפיקים שהריבית הריאלית הנמוכה במשק כיום וגם ב-2010 עושה להם רק טוב.

האומנם זה הזמן לנטוש את האפיקים ה"סולידיים" ולהגדיל רכיבי סיכון בתיק ההשקעות?

בהחלט ייתכן שכן, אבל יש תחושה שגם השוק הממשלתי טומן בחובו הזדמנויות לקראת 2010, למרות הקונצנזוס אודות העלאת הריבית במשק.

האם זה אפשרי? בהחלט שכן. הרבה תלוי בתחזיות ובעד כמה הן מגולמות כבר במחירי האג"ח בבורסה. איך אומרים, Buy the rumor, sell the news .

בנק לאומי מציין בסקירת האג"ח השבועית שלו כי הן העקום השקלי והן העקום הצמוד נמוכים יותר כיום מרמתם לפני העלאת הריבית הראשונה אצלנו באוגוסט . ההסבר פשוט, בעקבות העלאות הריבית ירדו הציפיות האינפלציוניות תוך כדי ירידה בתשואות וביסוס האמון שנותנים שחקני האג"ח בבנק המרכזי.  

האם התסריט הזה יכול להימשך גם ב-2010?

ייתכן שכן, אולם לא באותה עוצמה, כיון שהפעם מדובר על העלאות משמעותיות של הריבית במשק והחוקיות הקבועה בשווקי האג"ח שרירה וקיימת.
בהקשר זה, הצטברו לאחרונה נתונים רבים התומכים בשוק האג"ח הממשלתי, בואך 2010 :

1. הגירעון ב-2010 יהיה נמוך משמעותית מהיעד ( 5.5% ב-2010) ובהתאם לא צפוי גיוס נטו חיובי ובהיקף משמעותי מצד הממשלה. מדובר בחדשות מצוינות ותוכנית הגיוסים הממשלתית לדצמבר 2009 ועד פברואר 2010 מהווה אינדיקציה מעודדת עבור השחקנים. הממשלה מקטינה משמעותית את גיוסיה באג"ח ותיצור גיוס נטו שלילי של כ- 8 מיליארד ₪ עד פברואר 2010. הגיוס השלילי בולט באפיק השקלי בו צפויה להיווצר אווירת מחסור.

2. הן הפרטת הבנקים (לאומי, דיסקונט ) והן גיוס ממשלתי באג"ח בחו"ל ( בארה"ב ובאירופה) מהווים חדשות מצוינות לשוק האג"ח המקומי.

3. צפויה הקלה באינפלציה בחודשים הקרובים ( עד מרץ 2010 ).

4. תלילות עקומי התשואות גבוהה מאוד, במיוחד בקצה הארוך שלהם , כלומר חלק מהעלאות הריבית העתידיות גלומות כבר במחירי האג"חים.  ככל שה"פרמיה האינפלציונית" שדורשים המשקיעים תקטן, הודות להעלאות הריבית במשק, כך יתאפשר תפקוד תקין של שוק האג"ח, גם בסביבת ריבית עולה.

5. מצבו השברירי של המשק האמריקאי מאותת על דחייה משמעותית בהעלאות הריבית שם ולראייה, רמת התשואות הנמוכות באג"ח הממשלתי האמריקאי. מדובר בהשפעה חיובית על שוק האג"ח הממשלתי אצלנו. אירועי דובאי, רק הגדילו הביקושים לאג"ח ממשלתי בעולם ומגמה דומה צפויה אצלנו.

6. העלאת הריבית במשק תהיה איטית והדרגתית מאוד , מה שמייצר אתגרים מחד גיסא והזדמנויות מאידך גיסא בשווקי האג"ח. המשמעות – יש יתרון ל"תיקי אג"ח מנוהלים"  המגיבים באופן מהיר להתפתחויות ואפילו מתנזלים ו"יוצאים מהמשחק" לתקופות קצרות ומשיקולים טקטיים. בהקשר זה, הירידה באבטלה ברבעון ג' ל- 7.8% והגידול בצריכה הפרטית מעידים כי הצמיחה במשק מתבססת ועלולה להאיץ מחדש את העלאת הריבית במשק . שוב פרדוקס לפיו חדשות כלכליות טובות מתקבלות בחששות בקרב שחקני האג"ח.

7. ניכרת חזרה של משקיעים זרים לשוק האג"ח הממשלתי.

8. המשבר במדינות המערב מהווה גורם ממתן לאינפלציה בישראל.

בשורה התחתונה

הגורם העיקרי העלול להעיב על שוק האג"ח הממשלתי בואך 2010 הוא הציפיות להעלאה משמעותית של הריבית, עד לרמה של כ-3% בקירוב. מדובר עדיין בריבית ריאלית נמוכה מאוד, התומכת באפיק האג"ח הקונצרני ואף במניות. בשוק האג"ח הממשלתי הסבירות לרווחי ההון של השנים האחרונות יורדת, אולם עדיין גלומות בו הזדמנויות לרוב. מימוש הפוטנציאל באג"ח הממשלתי בשנת 2010 יחייב מיומנות גבוהה ותגובה מהירה להתפתחויות בשווקים. ה"שנים הקלות" בשוק האג"ח הממשלתי מאחורינו. האתגרים – מלפנינו.

תיק השקעות מומלץ:

65% שקלים ו- 35% צמודים לפי הפרוט הבא:

20% באפיק הקונצרני השקלי בריבית קבועה, בעיקר באמצעות קרנות נאמנות.

5% באג"ח קונצרני בחו"ל,מדורג גבוה ומנוטרל חשיפה מט"חית (הנטרול באמצעות מכירת חוזה 
        שקל-דולר).

40% בשחרים במח"מ בינוני-ארוך, עדיף סינטטי, שילוב של קצר וארוך.

20% באג"ח ממשלתי צמוד מדד במח"מ בינוני-ארוך, עדיף סינטטי.

15% באג"ח קונצרני צמוד ומדורג, בפיזור גבוה, באמצעות קרנות נאמנות או השקעה ישירה באג"ח.

0% במט"ח ( הריבית הנמוכה לא שווה את התנודתיות והסיכון הגבוה)

הכותב הינו מנכ"ל מנורה מבטחים קרנות נאמנות

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.