"מדוע אני חושב שמניית אפל Apple מנופחת להחריד"

הביטו נא בגרף המניה המצורף כאן. הוא שייך לחברה אמריקאית גדולה הנמנית עם מדד דאו ג'ונס. לצורך הדיון נקרא לה בינתיים "X".


X היא חברה מתעשייה מסורתית. היא המובילה בתעשייה שלה, אבל יש לה גם כמה מתחרות גדולות.

בשנות ה-90' המניה של X נתנה ריצה נהדרת. בתחילת 88' היא נסחרה במחיר של 1.1 דולר. באמצע 98' היא נסחרה ב-24.5 דולר. בתוך 10 שנים היא נסקה ב-2100% או 34% בממוצע לשנה. תשואה נהדרת ולא שכיחה כלל לחברה גדולה כמוה.
איקס איננה חברת טכנולוגייה. למרות זאת היא צמחה יפה מאוד בתקופה הזו. היא נשענה כמובן על הצמיחה העולמית, ועל שם המותג החזק והוותיק שלה. היא נהנתה באותן שנים מפתיחת שווקים חדשים במזרח אירופה המתעוררת, בדרום מזרח אסיה ובדרום אמריקה. להנהלה שלה היה "סיפור" נהדר לספר.

ביולי 98' נסחרה X במכפיל רווח 40 – דומה ואף גבוה יותר מאשר חברות טכנולוגיה רבות באותה תקופה. לאנליסטים של וול סטריט לא היה כמעט שום דבר רע להגיד עליה. המשקיעים נשבו בסיפור שלה והמניה הגיבה בהתאם.
שיעור צמיחת ההכנסות של X עמד אז על כ-5% בשנה, והרווח שלה גדל בכ-10% לשנה. לא צמיחה מטאורית אמנם, אבל צמיחה יפה, יציבה ועקבית.
האם צמיחה כזו שווה מכפיל 40? לא בטוח. אבל באווירת האופוריה של אותן שנים המכפיל הזה נראה למשקיעים הגיוני.

כעת הביטו שוב בגרף. קל לראות שהחל מאמצע 98' משהו השתנה. החברה המשיכה לגדול, הרחיבה את אחיזתה בשווקים החדשים ופיתחה שורה של מוצרים חדשים. למרות זאת, משהו ביחס של המשקיעים אליה השתנה.
בתחילת 2005 נסחרה X סביב 12 דולר - כמחצית ממחירה ביולי 98'. דעתם של המשקיעים שהיו מוכנים לבלוע אותה במכפיל 40 התקררה. הם חישבו מסלול מחדש, והחליטו שלחברה גדולה שצומחת בפחות מ-10% בשנה לא מגיע מכפיל 40. רמת מכפילים של 20-25 נראתה להם סבירה יותר.

כיום נסחרת איקס במחיר של 53 דולר המשקף לה מכפיל רווח לא זול כלל של 27. מי שקנה אותה באמצע 98' והחזיק אותה 22 שנים קיבל תשואה של כ-5.5% כולל דיבידנדים. איפה התשואה הזו ואיפה ה-34% לשנה של שנות ה-90'. 
מי היא "X"? התשובה נמצאת בסופו של הטור.

אם X היא המשל, לדעתי אפל היא הנמשל. בתוך 10 שנים זינק המחיר של מניית אפל מ–9  דולר ל-130 דולר. זהו זינוק של 1,350% שהם כ-30% בממוצע בשנה. תשואה חלומית.
אחרי זינוק של 82% בשנה האחרונה בלבד נסק שוויה של אפל ל-2.2 טריליון דולר. כעת, לאחר הזינוק הזה נסחרת מניית אפל לפי מכפיל רווח של ... 40.

המשמעות של מכפיל רווח 40  היא שתשואת הרווח שנשארת למשקיעים מאפל היא 2.5% בשנה. לא מסעיר במיוחד. אם הרווח של אפל יישאר על מקומו מי שמשקיע בה היום יחזיר את השקעתו בה עוד 40 שנה.
אבל זו כמובן הסתכלות שגוייה. הרי המשקיעים מצפים שהרווח של אפל יצמח במהירות והמכפיל "יירד".

בכמה תצמח? לפי הנתונים ביאהו פייננס שמסכמים ממוצע תחזיות של כמה אנליסטים אמור הרווח של אפל לצמוח בשנה הבאה בכ-9%. ההכנסות אמורות לצמוח בשנה הבאה בכ-5%. לא רחוק מהצמיחה שהציגה לפני 20 שנה X החביבה שלנו.
האם האנליסטים שמרנים מדי בתחזיותיהם? לא בטוח.

אפל של השנים 2000-2010 נוהלה על ידי סטיב ג'ובס. באותן שנים היא היתה חדשנית מאין כמוה. היא המציאה מחדש את עולם המדיה והביאה לעולם את האייפון - הסמארטפון המצליח בעולם.
אפל של השנים 2010 – 2020 היא כבר הרבה פחות חדשנית. מאז האייפד שהושק ב-2010 אין לה אף מוצר מהותי שאפשר לומר עליו שהוא פורץ דרך. האייפון שלה ממשיך להימכר היטב, והיא משדרגת אותו כל שנה. אבל שם, בערך, זה נגמר. התלות של אפל באייפון היא עצומה. ומדובר במוצר שיש לו מתחרים רבים ועיקשים. התוצאה היא שאפל צומחת כיום הרבה יותר לאט.

הסתכלו כעת בטבלה שמצורפת כאן. מאז 2015 ועד היום הצמיחה השנתית במכירות של אפל עומדת על 3.3% בלבד. הרווח התפעולי של אפל אפילו התכווץ ב-5 השנים הללו ב-1.5% בממוצע לשנה. הרווח הנקי גדל ב-1.5%. אלו נתונים שרחוקים מלהלהיב.
אז נכון, ייתכן שאפל שוב תמציא את עצמה מחדש ותוציא לעולם מוצר טכנולוגי מופלא שטרם נראה כמוהו. מצד שני, ייתכן שהתחרות המתעצמת בתחום הסמארטפונים דווקא תפגע ברווחיות של אפל בשנים הקרובות.


בעיני הסיכון הזה נראה כרגע יותר מוחשי מאשר הסיכוי שאפל תצליח לשחזר את ההצלחות שלה מלפני 10 ו-15 שנים. לאור העובדות הללו נראה לי שמכפיל 40 לאפל הוא מוגזם. מוגזם מאוד.

מה יקרה בהמשך? לגבי הטווח הקצר אין לי צל של מושג. הבועה במניות הטכנולוגיה של וול סטריט יכולה להתנפח עוד ועוד. ככה זה עם בועות. היעדר היגיון כלכלי מדי כמה שנים הוא מציאות מוכרת בבורסה. במציאות כזו אפל יכולה להגיע גם לשווי של 3 טריליון ואפילו 4 טריליון דולר.
אלברט איינשטיין אמר פעם: "אני מכיר רק שני דברים שאין להם סוף: היקום והטיפשות האנושית. ואני לא בטוח לגבי הראשון".

אז המשך עלייה של מניית אפל בטווח הקצר הוא בהחלט אפשרי. אבל אם מסתכלים לטווח של 10 שנים – כמו שמשקיעים אמיתיים אמורים לעשות  - אז מניית אפל במכפיל 40 רחוקה מלהיות מציאה. מהניסיון הלא קצר שלי בשוקי ההון, יש סיכוי גבוה יותר שמניית אפל תזכיר ב-10 השנים הבאות דווקא את מניית X של תחילת המילניום.

ואם הגעתם עד לכאן – X החביבה היא קוקה קולה.
Cheers!

הכותב שימש בעבר כעורך שוק ההון של TheMarker. כיום הוא בשלבי סיום של כתיבת ספרו הראשון: "הצפת ערך – הלקסיקון של שוק ההון". אין לראות בכתוב המלצה לקנות או למכור ניירות ערך כלשהם. הכותב עשוי להחזיק פוזיציות בניירות הערך המוזכרים במאמר.

רשימת מנהלי הקרנות המחזיקה במניית אפל (לרשימה הכוללת הוסטינגים לחצו כאן)

	מנהל הקרן	שווי באלפי בשקלים
MFV	פסגות	55757.73
MFV	הראל	36217.23
MFV	מיטב תכלית	12369.09
MFV	אנליסט	11724.96
MFV	אפסילון	7899.22
MFV	איילון	4918.25
MFV	מור	3212.77
MFV	אי.בי.אי	2742.53
MFV	קסם	2611.21
MFV	סיגמא	2097.73
MFV	תמיר פישמן	1593.82
MFV	רוטשילד	824.31
MFV	אלטשולר שחם	269.88
MFV	מגדל	-2912.29