אמיר כהנוביץ` אקסלנס
אמיר כהנוביץ , אקסלנס
05/01/2021
במובן מסויים השבוע הקרוב הוא אחד הגורליים של השנים הקרובות, לאור הבחירות בג'ורגיה אשר יכריעו את זהות הרוב בסנאט וכך את כוחו של הממשל הדמוקרטי ויכולתו להעביר, בין היתר, חבילה פיסקלית משמעותית.
למרות הצומת המתקרב ואי הוודאות הכללית סביב מדיניות ממשל ביידן, אשר יושבע ב-20 לחודש, סטיות התקן הגלומות בשווקים נמוכות יחסית ובמיוחד אלה באג"ח הממשלתיות.
התשואה ל-10 שנים בארה"ב מתקשה כבר תקופה לצלוח את רמת ה-1% ונראה שגם המשקיעים כבר לא מוכנים לשים על זה הרבה כסף, כשהיקף הפוזיציות שורט על האג"ח בירידה, למרות שציפיות האינפלציה בארה"ב דווקא ממשיכות לעלות.
כלכלני בלומברג מעריכים כעת כי ברגע שציפיות האינפלציה לטווחים הקצרים-בינוניים יעלו מעל 2% הפד יתחיל להתכוונן לחזרה להעלאות ריבית החל מ-2025. אך לפני כן להערכתם יתחיל קודם עם קיפול המאזן העצום שלו, פעולה כשלעצמה צפויה להימשך כמה שנים ובמיוחד שבשנה הקרובה לפחות המאז עוד צפוי להמשיך לגדול. חברי הפד עצמם, נזכיר, אינם צופים העלאות ריבית כלל בטווח התחזית שלהם, עד לפחות שנת 2024, כשהם רואים את נזקי הקורונה עדיין סביבנו. מספר חולי הקורונה בארה"ב ממשיך לשבור שיאים, מספר הקורבנות חצה את ה- 350 האלף ותכנית החיסונים בארה"ב איטית משמעותית מהציפיות, והפכה בעצמה לסוגיה של אי וודאות...
אך גשר שלא ממש הגענו אליו עדיין הוא נושא מתנגדי החיסון, סוגיה שתלך ותיכנס למרכז הדיון ככל שהחיסון יהיה זמין לכולם. אז יעלו שאלות של טרמפיסטים, במקרה הטוב, ושל מעכבי התגברות על הנגיף, מה שעלול להתדרד לקרע חברתי, סנקציות, איבוד זכויות, ואי וודאות מחודשת.
סיבה כזאת או אחרת עשויות להיות אלה שלבסוף ימנעו להערכתנו את העלאות הריבית החזויות ע"י רבים ב-2025, מה שיאפשר שוב רווחי הון באג"ח הארוכות, כפי שהקורונה יצרה בהן רווחי הון ב-2020:
בשנת 2020 המח"מ הארוך בישראל הכה את כל אפיקי האג"ח האחרים ואפילו את מדד המניות המרכזי, ת"א 125. בארה"ב המח"מ הארוך 7-10 זינק בלא פחות מ-9%, הכה את הדאו ג'ונס, אך זה לא הספיק לו כדי להכות את התפוצצות מניות הטכנולוגיה. ושוב, רבים המליצו בתחזיות לשנת 2021 להימנע מהאפיק, המלצות שכבר הספיקו להתבדות:
"השטח המת" - התקופה שבין פרסומי התחזיות השנתיות, בסביבות נובמבר, לבין תחילת השנה שלגביה התחזיות. בחודשיים האחרונים המדד השקלי הארוך 5+ השיג תשואה של 0.44%, שאולי נראית נמוכה אבסולוטית, אבל בעולם של אלטרנטיבות מדובר על תשואה פי ארבע מזאת שישיג ב-2021 המח"מ הקצר. כך שמימוש הרווח כבר כעת בסוף תקופת השטח המת מבטיח כישלון של ההמלצה למח"מ קצר.
מחזיקי האג"ח הצמודות אולי מתרפקים בציפיות האינפלציה שעלו לאחרונה, אך את הרכבת שדרסה אותם בשנת 2020 הציפיות לא מרפאות. בסופו של יום הציפיות מתנגשות במציאות והמציאות היתה אינפלציה שלילית של כנראה 0.6%- עד 0.8%-, בעוד בתחילת השנה הציפיות היו לכמעט אחוז. כך שמדד האג"ח הצמודות בטווח של 2-5 שנים ירד בשנה החולפת ב-1.44%.
כשהשקל שבר באוקטובר את קו התמיכה שלו בנק ישראל ניסה להתנחם בכך שזאת בעיקר תוצאה של היחלשות הדולר בעולם, אלא שמאז אוקטובר גם האירו חזר להיחלש מול השקל, מה שמכניס את בנק ישראל לטריטוריה חדשה של לחץ להורדת ריבית. מצד שני ההתחזקות שלו עוברת עד כה בשלום, ולא מתבטאת בשיעור אבטלה עודף או פגיעה עודפת ביצוא, תוצאה בעיקר של שגשוג בענף הטכנולוגיה. השאלה האם התלות הגוברת של המשק בסקטור הטכנולוגיה התנודתי לא יהיה בסופו של דבר הזנב שיקשקש בכלב.
בינתיים בהחלטת הריבית ב"י ינסה כנראה להגדיל את ההימור שלו על הכלכלה, ולא יצא עדיין מסביבת הריבית הריאלית הגבוהה, אך זה להערכתנו רק עניין של זמן עד שיוריד את הריבית.
למרות הצומת המתקרב ואי הוודאות הכללית סביב מדיניות ממשל ביידן, אשר יושבע ב-20 לחודש, סטיות התקן הגלומות בשווקים נמוכות יחסית ובמיוחד אלה באג"ח הממשלתיות.
התשואה ל-10 שנים בארה"ב מתקשה כבר תקופה לצלוח את רמת ה-1% ונראה שגם המשקיעים כבר לא מוכנים לשים על זה הרבה כסף, כשהיקף הפוזיציות שורט על האג"ח בירידה, למרות שציפיות האינפלציה בארה"ב דווקא ממשיכות לעלות.
כלכלני בלומברג מעריכים כעת כי ברגע שציפיות האינפלציה לטווחים הקצרים-בינוניים יעלו מעל 2% הפד יתחיל להתכוונן לחזרה להעלאות ריבית החל מ-2025. אך לפני כן להערכתם יתחיל קודם עם קיפול המאזן העצום שלו, פעולה כשלעצמה צפויה להימשך כמה שנים ובמיוחד שבשנה הקרובה לפחות המאז עוד צפוי להמשיך לגדול. חברי הפד עצמם, נזכיר, אינם צופים העלאות ריבית כלל בטווח התחזית שלהם, עד לפחות שנת 2024, כשהם רואים את נזקי הקורונה עדיין סביבנו. מספר חולי הקורונה בארה"ב ממשיך לשבור שיאים, מספר הקורבנות חצה את ה- 350 האלף ותכנית החיסונים בארה"ב איטית משמעותית מהציפיות, והפכה בעצמה לסוגיה של אי וודאות...
אך גשר שלא ממש הגענו אליו עדיין הוא נושא מתנגדי החיסון, סוגיה שתלך ותיכנס למרכז הדיון ככל שהחיסון יהיה זמין לכולם. אז יעלו שאלות של טרמפיסטים, במקרה הטוב, ושל מעכבי התגברות על הנגיף, מה שעלול להתדרד לקרע חברתי, סנקציות, איבוד זכויות, ואי וודאות מחודשת.
סיבה כזאת או אחרת עשויות להיות אלה שלבסוף ימנעו להערכתנו את העלאות הריבית החזויות ע"י רבים ב-2025, מה שיאפשר שוב רווחי הון באג"ח הארוכות, כפי שהקורונה יצרה בהן רווחי הון ב-2020:
בשנת 2020 המח"מ הארוך בישראל הכה את כל אפיקי האג"ח האחרים ואפילו את מדד המניות המרכזי, ת"א 125. בארה"ב המח"מ הארוך 7-10 זינק בלא פחות מ-9%, הכה את הדאו ג'ונס, אך זה לא הספיק לו כדי להכות את התפוצצות מניות הטכנולוגיה. ושוב, רבים המליצו בתחזיות לשנת 2021 להימנע מהאפיק, המלצות שכבר הספיקו להתבדות:
"השטח המת" - התקופה שבין פרסומי התחזיות השנתיות, בסביבות נובמבר, לבין תחילת השנה שלגביה התחזיות. בחודשיים האחרונים המדד השקלי הארוך 5+ השיג תשואה של 0.44%, שאולי נראית נמוכה אבסולוטית, אבל בעולם של אלטרנטיבות מדובר על תשואה פי ארבע מזאת שישיג ב-2021 המח"מ הקצר. כך שמימוש הרווח כבר כעת בסוף תקופת השטח המת מבטיח כישלון של ההמלצה למח"מ קצר.
מחזיקי האג"ח הצמודות אולי מתרפקים בציפיות האינפלציה שעלו לאחרונה, אך את הרכבת שדרסה אותם בשנת 2020 הציפיות לא מרפאות. בסופו של יום הציפיות מתנגשות במציאות והמציאות היתה אינפלציה שלילית של כנראה 0.6%- עד 0.8%-, בעוד בתחילת השנה הציפיות היו לכמעט אחוז. כך שמדד האג"ח הצמודות בטווח של 2-5 שנים ירד בשנה החולפת ב-1.44%.
כשהשקל שבר באוקטובר את קו התמיכה שלו בנק ישראל ניסה להתנחם בכך שזאת בעיקר תוצאה של היחלשות הדולר בעולם, אלא שמאז אוקטובר גם האירו חזר להיחלש מול השקל, מה שמכניס את בנק ישראל לטריטוריה חדשה של לחץ להורדת ריבית. מצד שני ההתחזקות שלו עוברת עד כה בשלום, ולא מתבטאת בשיעור אבטלה עודף או פגיעה עודפת ביצוא, תוצאה בעיקר של שגשוג בענף הטכנולוגיה. השאלה האם התלות הגוברת של המשק בסקטור הטכנולוגיה התנודתי לא יהיה בסופו של דבר הזנב שיקשקש בכלב.
בינתיים בהחלטת הריבית ב"י ינסה כנראה להגדיל את ההימור שלו על הכלכלה, ולא יצא עדיין מסביבת הריבית הריאלית הגבוהה, אך זה להערכתנו רק עניין של זמן עד שיוריד את הריבית.
