אבישי ברקוביץ צילום -Imbar Marshall
אבישי ברקוביץ, זוז קפיטל
21/03/2021
אם הקורונה לימדה אותנו משהו זה שמתקיים יחס אקספוננציאלי בין מספר שעות המסך של ילדים לבין תחושת האשמה של ההורים. כל שעה שהילדים רואים תוכנית "חינוכית" או משחק "חינוכי" גורם לעוד ייסורי מצפון. נדמה גם כי פעילויות אחרות כמו צביעה, יצירה, ועבודות יזומות סובלות משני חסרונות גדולים - הילדים משתעממים מהר וברוב המקרים אזור הפעילות מתלכלך מאוד (יעיד כתם כחול על אחד הקירות שלי).
השקעות ערך?
הכירו את Nocopi Technologies, Inc. (NNUP). נוקופי מפתחת טכנולוגיית דיו שונות. RUB & REVEAL מתגלה אחרי צביעה בטוש שקוף (bit.ly/3lPmItT) בעוד Rub-it & Color מתגלה על ידי שפשוף פשוט באצבע או חפץ אחר (bit.ly/2DxhyS2). בעוד שיש הורים ומחנכים שיבקרו את חוברות הצביעה הללו משום שהם מגבילות את היצירתיות, הן לא מלכלכות והתוצאה נראית טוב. במילים אחרות, חוברות הצביעה הללו קונות כמה דקות של שקט חסר דאגות וחסר נקיפות מצפון.
בנוסף לטכנולוגיות צעצועים, החברה עוסקת בטכנולוגיות אימות למיניהם. דרך נפלאה לאמת מסמך היא הדפסת סימון בעזרת דיו בלתי נראה. דיו כזה יכול לשמש בכרטיסים להופעות, תווי שי ואריזות של מוצרים לאימות המוצרים. דמיינו לו הקוד של כרטיס האשראי היה מגיע על דף שרק היה צריך לשפשף באצבע במקום החלון המורכב שקיים היום.
מודל עסקי
המודל העסקי המועדף לחברה כזה הוא מודל של עסקאות תמלוגים ורישיונות. נוקופי מפתחת ומשווקת את הטכנולוגיה וחברות אחרות מייצרות את המוצרים עצמם (חברות צביעה למשל). החברות האחרות מתקשרות בעסקאות תמלוגים מול בעלי IP כמו דיסני ושאר חברות עם דמויות קטנות ודביקות. במקרים בהם נוקופי היא היזמית מאחורי מוצר ספציפי, ההדפסה בדרך כלל נעשית במיקור חוץ על ידי חברות אחרות. אמנם יש לחברה מתקן ייצור קטן במשרדי החברה, אך הוא כנראה משמש יותר לניסויים בכמויות קטנות מאשר לייצור ממש.
הפוטנציאל
כשאומרים "משרדי החברה" בהקשר של חברה ציבורית חושבים על כמה קומות טובות במגדל משרדים מפואר. במקרה שלנו תחשבו על שישה עובדים מנומנמים (שניים במשרה חלקית) עם מחלקת ייצור קטנה ומחסן קטן, הפרוסים על פני 580 מ"ר בשכירות. המנכ"ל מחזיק בתפקיד 20 שנים (יליד 1947), סמנכ"ל התפעול מחזיק בתפקיד 33 שנים (יליד 1963).
החברה לא מציגה היסטוריה ארוכת שנים של ייצור ערך לבעלי המניות. העבר מראה כי החברה מצליחה לסגור חוזה גדול אחת לתקופה אך לא מצליחה לשמר את המומנטום. דומה בולטת למחזור כזה ניתן לראות בהודעה על שותפות חדשה עם חברת Paradise Press ב-27/09/2005. פרדייס תתחיל לייצר ולשווק חוברות צביעה בהסכם רישוי עם נוקופי.
המכירות של המוצר החדש התחילו ב-2006 כאשר נוקופי סגרה את 2005 עם מכירות בסדר גודל של כחצי מיליון דולר והפסד נקי של כ-200 א' דולר. שנה וחצי לאחר מכן, בסוף הרבעון השני של 2007, החברה גילגלה מחזור של 432 א' דולר ברבעון (כ-1.7 מיליון דולר מכירות שנתיות) והציגה רווח נקי של כ-100 א' דולר ברבעון (כ-400 א' דולר רווח שנתי). החברה עברה מלהדפיס דיו שקוף להדפסה של מזומן. מחיר המניה לא נשאר אדיש וקפץ באותה תקופה כ-700%.
למרות שההנהלה מצליחה להוכיח שוב ושוב שהורים ועסקים רוצים את מוצרי החברה, הם לא מצליחים להוציא מהכוח לפועל. שנה וחצי אחרי ההצלחה המסחררת, בתחילת 2009, החברה הציגה מכירות בקצב שנתי של כ-600 א' דולר והפסדים שנתיים. מחיר המנייה חזר לרמות של תחילת 2006.
בסיבוב הנוכחי מדובר על שיתוף פעולה עם Bendon Publictions. ההסכם המחודש נחתם ל-4 שנים אשר התחילו ביולי 2019. נוקופי הציגה מאז גידול במכירות של 13.6%, 102.5%, 27.1% ו-21.5% ברבעונים השלישי והרביעי של 2019 וברבעונים הראשון והשני של 2020 בהתאמה. הרווח הנקי טיפס גם הוא בסדר גודל של כ-100%. אי אפשר לומר שאין תחרות בתחום, יעידו עשרות חוברות צביעה שהגיעו מהסבתות. אלא שהמוצר של נוקופי ייחודי ולא נראה שיש להם תחרות בנישה הספציפית הזו.
מי שקונה את החברה היום משלם מחיר מלא. למעשה, אולי אפילו מחיר יקר קצת. החברה נסחרת ב-$10.6 מיליון ובמכפיל 21. לחברה יש 1.4 מיליון דולר במזומן ושווה מזומן נקי מחובות כך שהמחיר האמיתי של החברה עומד על 9.2 מיליון. הרווח המייצג עומד על סביב $700 אלף לשנה, כך שמדובר על מכפיל אמיתי של 13.
ישנם שלושה גורמים שמאפשרים למשקיע שמרן לקנות את החברה במחיר הנוכחי, אחד קצר טווח ושניים ארוכי טווח. ראשית החברה נכנסה נהנת מפירות ההסכם עם Bendon. ההסכם בתוקף עוד כשלוש שנים והמשך הצמיחה בהכנסות וברווחים תתורגם להמשך עלייה במחיר המנייה.
הגורמים ארוכי הטווח מרגשים יותר, שווים יותר, אבל התזמון שלהם לא ידוע. לחברה יש מוצרים מגניבים בעלי פוטנציאל. מספיק מנכ"לית חדשה ואנרגטית, בשילוב של איש מכירות נמרץ ואפשר לראות מכירות של הרבה יותר מוצרי אימות וחוברות צביעה. היתרונות של מוצרי החברה הם יותר מאופנה מתחלפת ויש להם סיבות פרקטיות (כמו ספות נקיות יותר). איש מכירות נמרץ היה יכול למכור לעיתון דף שמופיע רק כשמשפשפים אותו. אנשי קריאיטיב היו מתים על מודעות שדורשות אינטראקציה נוספת, שלא לדבר על החשיפה הנוספת באינטרנט ובטלוויזיה כשמתפרסמת מודעה כזו.
עוד שימוש יכול להיות תפריט ילדים/פלייסמט לצביעה במסעדות. הילדים מקבלים חוויה אדירה במסעדה, זה זול יותר מלחלק צבעים לכל שולחן ופוטנציאל ההדבקה בקורונה נמוך משום שזורקים את הפלייסמט אחרי השימוש (אם יוצאים למסעדה עם הילדים בזמן קורונה). למרות הפוטנציאל איכות השיווק של החברה מוגבלת כיום. על מנת לאמוד את יכולות השיווק של החברה קחו את השמות שהם נתנו לטכנולוגיה שנועדה לחוברות צביעה לילדים. לעומתם, החברה שמייצרת את המוצר בפועל משווקת אותו תחת השם הסביר יותר "Magic Ink".
הגורם השני ארוך הטווח הוא מוצרי אימות. העסק הזה גדל בצורה עקבית כחלק ממחזור המכירות של החברה (מ-8% מהמחזור לפני שנה ל-12% ברבעון האחרון). זה עסק עם יותר לקוחות חוזרים, עם מרווחים גבוהים יותר ויכול להיות גורם משמעותי בעתיד החברה.
סיכון לנדא ומקום בתיק
מי שמעורה, אפילו קצת, בעולם הדפוס יגיד שאי אפשר להגיד את המילה דפוס מבלי להתייחס לבני לנדא. לנדא הקים את אינדיגו, לימים HP ישראל. תחום הדפוס לא נשאר אותו דבר אחרי שלנדא נגע בו. אחרי אקזיט מוצלח, לנדא עסק ב"הדפסת" צבעי שיער, "הדפסת" יהלומים ועוד. בעוד שלנדא הוא ענק בתחום (ובן אותו גיל כמו היו"ר וסמנכ"ל הכספים של נוקופי), נוקופי מוגנת בפטנטים ולכן אין חשש שהיתרון שלהם יעלם בזמן הקרוב.
לבסוף משקל בתיק. החברה הזו היא פחות חברה ויותר אופציה. זה יכול לקחת חודשיים, זה יכול לקחת עשור עד שרואים כסף. עבור מי שרוצה להקדיש פחות מאחוז מהתיק על אופציה מעניינת, נוקופי היא מעניינת.
השקעות ערך?
הכירו את Nocopi Technologies, Inc. (NNUP). נוקופי מפתחת טכנולוגיית דיו שונות. RUB & REVEAL מתגלה אחרי צביעה בטוש שקוף (bit.ly/3lPmItT) בעוד Rub-it & Color מתגלה על ידי שפשוף פשוט באצבע או חפץ אחר (bit.ly/2DxhyS2). בעוד שיש הורים ומחנכים שיבקרו את חוברות הצביעה הללו משום שהם מגבילות את היצירתיות, הן לא מלכלכות והתוצאה נראית טוב. במילים אחרות, חוברות הצביעה הללו קונות כמה דקות של שקט חסר דאגות וחסר נקיפות מצפון.
בנוסף לטכנולוגיות צעצועים, החברה עוסקת בטכנולוגיות אימות למיניהם. דרך נפלאה לאמת מסמך היא הדפסת סימון בעזרת דיו בלתי נראה. דיו כזה יכול לשמש בכרטיסים להופעות, תווי שי ואריזות של מוצרים לאימות המוצרים. דמיינו לו הקוד של כרטיס האשראי היה מגיע על דף שרק היה צריך לשפשף באצבע במקום החלון המורכב שקיים היום.
מודל עסקי
המודל העסקי המועדף לחברה כזה הוא מודל של עסקאות תמלוגים ורישיונות. נוקופי מפתחת ומשווקת את הטכנולוגיה וחברות אחרות מייצרות את המוצרים עצמם (חברות צביעה למשל). החברות האחרות מתקשרות בעסקאות תמלוגים מול בעלי IP כמו דיסני ושאר חברות עם דמויות קטנות ודביקות. במקרים בהם נוקופי היא היזמית מאחורי מוצר ספציפי, ההדפסה בדרך כלל נעשית במיקור חוץ על ידי חברות אחרות. אמנם יש לחברה מתקן ייצור קטן במשרדי החברה, אך הוא כנראה משמש יותר לניסויים בכמויות קטנות מאשר לייצור ממש.
הפוטנציאל
כשאומרים "משרדי החברה" בהקשר של חברה ציבורית חושבים על כמה קומות טובות במגדל משרדים מפואר. במקרה שלנו תחשבו על שישה עובדים מנומנמים (שניים במשרה חלקית) עם מחלקת ייצור קטנה ומחסן קטן, הפרוסים על פני 580 מ"ר בשכירות. המנכ"ל מחזיק בתפקיד 20 שנים (יליד 1947), סמנכ"ל התפעול מחזיק בתפקיד 33 שנים (יליד 1963).
החברה לא מציגה היסטוריה ארוכת שנים של ייצור ערך לבעלי המניות. העבר מראה כי החברה מצליחה לסגור חוזה גדול אחת לתקופה אך לא מצליחה לשמר את המומנטום. דומה בולטת למחזור כזה ניתן לראות בהודעה על שותפות חדשה עם חברת Paradise Press ב-27/09/2005. פרדייס תתחיל לייצר ולשווק חוברות צביעה בהסכם רישוי עם נוקופי.
המכירות של המוצר החדש התחילו ב-2006 כאשר נוקופי סגרה את 2005 עם מכירות בסדר גודל של כחצי מיליון דולר והפסד נקי של כ-200 א' דולר. שנה וחצי לאחר מכן, בסוף הרבעון השני של 2007, החברה גילגלה מחזור של 432 א' דולר ברבעון (כ-1.7 מיליון דולר מכירות שנתיות) והציגה רווח נקי של כ-100 א' דולר ברבעון (כ-400 א' דולר רווח שנתי). החברה עברה מלהדפיס דיו שקוף להדפסה של מזומן. מחיר המניה לא נשאר אדיש וקפץ באותה תקופה כ-700%.
למרות שההנהלה מצליחה להוכיח שוב ושוב שהורים ועסקים רוצים את מוצרי החברה, הם לא מצליחים להוציא מהכוח לפועל. שנה וחצי אחרי ההצלחה המסחררת, בתחילת 2009, החברה הציגה מכירות בקצב שנתי של כ-600 א' דולר והפסדים שנתיים. מחיר המנייה חזר לרמות של תחילת 2006.
בסיבוב הנוכחי מדובר על שיתוף פעולה עם Bendon Publictions. ההסכם המחודש נחתם ל-4 שנים אשר התחילו ביולי 2019. נוקופי הציגה מאז גידול במכירות של 13.6%, 102.5%, 27.1% ו-21.5% ברבעונים השלישי והרביעי של 2019 וברבעונים הראשון והשני של 2020 בהתאמה. הרווח הנקי טיפס גם הוא בסדר גודל של כ-100%. אי אפשר לומר שאין תחרות בתחום, יעידו עשרות חוברות צביעה שהגיעו מהסבתות. אלא שהמוצר של נוקופי ייחודי ולא נראה שיש להם תחרות בנישה הספציפית הזו.
מי שקונה את החברה היום משלם מחיר מלא. למעשה, אולי אפילו מחיר יקר קצת. החברה נסחרת ב-$10.6 מיליון ובמכפיל 21. לחברה יש 1.4 מיליון דולר במזומן ושווה מזומן נקי מחובות כך שהמחיר האמיתי של החברה עומד על 9.2 מיליון. הרווח המייצג עומד על סביב $700 אלף לשנה, כך שמדובר על מכפיל אמיתי של 13.
ישנם שלושה גורמים שמאפשרים למשקיע שמרן לקנות את החברה במחיר הנוכחי, אחד קצר טווח ושניים ארוכי טווח. ראשית החברה נכנסה נהנת מפירות ההסכם עם Bendon. ההסכם בתוקף עוד כשלוש שנים והמשך הצמיחה בהכנסות וברווחים תתורגם להמשך עלייה במחיר המנייה.
הגורמים ארוכי הטווח מרגשים יותר, שווים יותר, אבל התזמון שלהם לא ידוע. לחברה יש מוצרים מגניבים בעלי פוטנציאל. מספיק מנכ"לית חדשה ואנרגטית, בשילוב של איש מכירות נמרץ ואפשר לראות מכירות של הרבה יותר מוצרי אימות וחוברות צביעה. היתרונות של מוצרי החברה הם יותר מאופנה מתחלפת ויש להם סיבות פרקטיות (כמו ספות נקיות יותר). איש מכירות נמרץ היה יכול למכור לעיתון דף שמופיע רק כשמשפשפים אותו. אנשי קריאיטיב היו מתים על מודעות שדורשות אינטראקציה נוספת, שלא לדבר על החשיפה הנוספת באינטרנט ובטלוויזיה כשמתפרסמת מודעה כזו.
עוד שימוש יכול להיות תפריט ילדים/פלייסמט לצביעה במסעדות. הילדים מקבלים חוויה אדירה במסעדה, זה זול יותר מלחלק צבעים לכל שולחן ופוטנציאל ההדבקה בקורונה נמוך משום שזורקים את הפלייסמט אחרי השימוש (אם יוצאים למסעדה עם הילדים בזמן קורונה). למרות הפוטנציאל איכות השיווק של החברה מוגבלת כיום. על מנת לאמוד את יכולות השיווק של החברה קחו את השמות שהם נתנו לטכנולוגיה שנועדה לחוברות צביעה לילדים. לעומתם, החברה שמייצרת את המוצר בפועל משווקת אותו תחת השם הסביר יותר "Magic Ink".
הגורם השני ארוך הטווח הוא מוצרי אימות. העסק הזה גדל בצורה עקבית כחלק ממחזור המכירות של החברה (מ-8% מהמחזור לפני שנה ל-12% ברבעון האחרון). זה עסק עם יותר לקוחות חוזרים, עם מרווחים גבוהים יותר ויכול להיות גורם משמעותי בעתיד החברה.
סיכון לנדא ומקום בתיק
מי שמעורה, אפילו קצת, בעולם הדפוס יגיד שאי אפשר להגיד את המילה דפוס מבלי להתייחס לבני לנדא. לנדא הקים את אינדיגו, לימים HP ישראל. תחום הדפוס לא נשאר אותו דבר אחרי שלנדא נגע בו. אחרי אקזיט מוצלח, לנדא עסק ב"הדפסת" צבעי שיער, "הדפסת" יהלומים ועוד. בעוד שלנדא הוא ענק בתחום (ובן אותו גיל כמו היו"ר וסמנכ"ל הכספים של נוקופי), נוקופי מוגנת בפטנטים ולכן אין חשש שהיתרון שלהם יעלם בזמן הקרוב.
לבסוף משקל בתיק. החברה הזו היא פחות חברה ויותר אופציה. זה יכול לקחת חודשיים, זה יכול לקחת עשור עד שרואים כסף. עבור מי שרוצה להקדיש פחות מאחוז מהתיק על אופציה מעניינת, נוקופי היא מעניינת.
הכותב הינו בעל רישיון (מותלה) לניהול תיקים, מהנדס ובעל תואר שני במנהל עסקים. כיום מנהל ההשקעות של קרן הגידור זוז קפיטל שמתמחה בהשקעות ערך בעולם. בזמנו החופשי ממשיך לעסוק בפיננסים ומחזיק בלוג בנושא השקעות.
