יוסי ניצני בראיון בלעדי לפאנדר: "הבורסה היא כר הדשא... והשופט הראשי הוא הרשות לני"ע. הרשות לני"ע בעבר הייתה בקושי הסדרן בכניסה ליציעים."

כאשר בוחנים את עברו האישי של יוסי ניצני, בנקל ניתן להבחין כיצד עברו שלו, נשזר באותם אירועים שקבעו את התודעה הכלכלית של כולנו. נצני לא הסתפק רק במבט של משקיף מהצד. ניצני היה גורם משמעותי של עשייה ובתוך כך, קבע גם באיזה אופן, הפרשיות הכלכליות, יגיעו לכדי סיום.

 

יצאתי אל משרדו של ניצני, שבהווה מכהן (בין היתר) כחבר בוועדת ההשקעות של מגדל ובדירקטוריון של טבע. זאת בכדי לשוב בשנית אל הצמתים המכריעים בחייו ולהבין מהן הנקודות המכריעות שהנחו אותו אז ומשפיעות עלינו כפרטים, עד היום. 

הווה: דברים שלא לומדים באוניברסיטה

מאז המשבר הפיננסי העולמי של שנת 2008 שמך נקשר לשלוש פרשיות שונות. הראשונה היא הצטרפותך לדירקטוריון קופות הגמל של התעשייה האווירית. זאת, לאחר שקופות הגמל בתעשייה האווירית רשמה הפסדי ענק של 8% בחודש אחד, ומחקה לעמיתיה 400 מיליון שקל, בין היתר בשל השקעה ספקולטיבית באופציות מעו"ף. השנייה הייתה הצטרפותך אל וועדת ההשקעות של אוניברסיטת תל אביב, לאחר שהאחרונה התנהלה, על פי הפרסומים,  בצורה מגושמת, אשר גרמה למחיקה מכובדת של רזרבות ההון בזמן המשבר. השלישית, פרשיית הדסה, לה נקדיש בראיון זה מקום נרחב משלה.

ההצטרפות שלי לוועדת ההשקעות של אוניברסיטת תל אביב.
היו חילוקי דעות רבים בנוגע לאופן הניהול של העודפים הפיננסים אשר ברשות האוניברסיטה. אני נתבקשתי על ידי ראש הוועד המנהל, ד"ר ליאורה מרידור, להצטרף לוועדת ההשקעות, בגין היכרותנו רבת השנים והערכה ההדדית המקצועית. הצטרפתי לאחר שהועדה, למעשה, הוקמה מחדש.

מאז שהגעתי לשם יש מקצועיות, שיקול דעת ואחריות, כמאפייני העבודה של ההשקעות וקל לי להגיד את זה כשאיתי ביחד יש שישה חברים המכהנים בהתנדבות. אנחנו עושים את המרב שאנחנו יכולים. דאגנו שתהליך קבלת ההחלטות ישתנה, כדי שמוסד מכובד כמו אוניברסיטת תל אביב לא ישוב לכותרות

ומה מצאת כשהצטרפות לדירקטוריון קופות הגמל של התעשייה האווירית?

ההיקלעות שלי לדירקטוריון קופות הגמל של התעשייה האווירית היתה די מקרית. אני פגשתי דמות בכירה מהתעשייה האווירית וכקורא עיתון ובתור אח שעובד בתעשייה אווירית, התעניינתי לגורל החסכונות של החוסכים. המענה היה : "במקום לשאול, מה קרה, אולי תבוא לעזור?" 

משום שבדיוק סיימתי תפקיד קודם, היה לי זמן פנוי יותר באמתחתי, והסכמתי. נכנסתי לדירקטוריון ולרשות ועדת הביקורות בכדי לבחון תמיד שעובדים נכון. היום הרגולציה בקופות הגמל היא על גבול הבלתי אפשרי. כל תקופת זמן קצרה יוצאות תקנות חדשות, הכול בכוונה טובה, אך לא תמיד הרגולאטור מעריך נכון את יכולת היישום של הוראותיו.

אתה בעצם רומז שזו הפעם הראשונה שנתקלת בבעיות הניהול שמתנה הרגולאטור?

לא, ממש לא. הייתי יו"ר קופות הגמל של בנק מזרחי טפחות, כבר כמה שנים טובות לפני כן. הייתי מודע לבעיה ומוכן אליה כשהגעתי לתעשייה האווירית. היתה לי הזכות לדבר עם אנשי משרד האוצר באופן לא פורמאלי לעיתים תכופות, ואפילו להעניק עצה או שתיים.

אז כיצד אתה מתייחס לזמנים בהם הסנטימנט הכללי דווקא קורא לעוד רגולציה?

בארץ, לעיתים קרובות, נוהגים לקפוץ מקיצוניות אחת לאחרת. תחום שהביקורת עליו הייתה שולית ואנמית, מצא עצמו תחת זכוכית מגדלת עם החלת הוראות ועדת בכר. הועדה לא השיגה חלק מהמטרות, אך הדבר החמור מכול הוא העברה של חבילת פיננסים מסקטור אחד לשני, טרם וידוי שהפיקוח והבקרה בסקטור המקבל הולמים את גודל האחריות שהטילו עליו. עתה הם יורים הוראות, תקנות והנחיות, בצרורות, לכל כיוון. לא תמיד המערכת מסוגלת לעכל אותן בקלות. דבר אחד בטוח, זה מגדיל את האדמיניסטרציה והרגולציה בתוך הקופות. סעיף ההוצאה הזה אינו שולי.

או קי, אם לא רגולציה אז מה?

קודם כל מבנה הפיקוח על המערכת הפיננסית, קרי הבנקים, החיסכון לטווח ארוך והחיסכון לטווח קצר מחולק לשלושה גופים. אם אוסיף את הפיקוח על ההגבלים העסקיים אז זה כבר ארבעה גופי פיקוח. כל אחד עובד בצורה אחרת והתיאום בין הגזרות ומדיניות הפיקוח של כל אחד הינו חלקי לגמרי. הרבה שנים מדובר על הצורך לאחד בניהם. הוויכוח בארץ כרגע תחום לשאלה האם כן או לא לאחד, ואם כן היכן? בינתיים העניין קפוא והמצב כפי שהוא מצטייר היום הוא בעייתי.
 
בהיבט הרחב כתפיסת עולם, אני בעד תחרות, כמה שיש יותר תחרות זה עוזר לשכלול השוק.  אך אין שוק שאין בו כשלים. אתה חייב את הגורם המפקח בכדי ליצור מתכונת פעילות שתבטיח שוק משוכלל ותתערב במקום שבו יש כשלי שוק. 

זה נכון במדיניות ההפרטה שהייתי אמון עליה בעבר או במדיניות שוק ההון ונכון במדיניות על הבנקים

כך תזהה כשל שוק: אם אין תחרות כלל, או שהתחרות אינה משוכללת. אם איזון בין גודל השוק לבין גודל ספקי המוצר או השירות. אם אין שחקנים בשוק הם לא יכולים לשכלל את השוק. אם אין מספיק אינפורמציה בשוק, אלו הפועלים בו אינם יכולים לפעול בצורה רציונאלית.

עבר: הבורסה כמגרש כדורגל

אחד מתפקידיו החשובים והארוכים ביותר של יוסי ניצני הוא כהונתו כמנכ"ל הבורסה שנים ארוכות לאורך שנות השמונים.

בהווה עוברים על הבורסה שינויים מרשימים. האם השינוי בהגדרת ישראל משוק מתפתח לשוק מפתח, יכול לשנות את מבנה הבורסה?

הבורסה היא שוק שניתן להשוות למגרש כדורגל. הבורסה היא כר הדשא, התאורה הסדרנים ושופטי הקו. השחקנים משחקים על בסיס החוקה המובנית והשופט הראשי הוא הרשות לני"ע. פעם חלוקת הפיקוח הייתה אחרת היום היא כך. הרשות לני"ע בעבר הייתה בקושי הסדרן בכניסה ליציעים. מי שעשה את השינוי הדרמטי היה אריה מינקביץ' והבאים אחריו.

שינוי מבורך לדעתך?

לטעמי, היה צורך בעת השינוי ליותר איזון. הרשות קיבלה קצת יותר מדי סמכויות לעומת הנהלת הבורסה. הטכנולוגיה שהבורסה עובדת איתה היא אחרת לגמרי, אין אולמות מסחר ואין סוחרים שצועקים. הצ'ארם והתבלין הלך, היחידים שאינם מוותרים על המתווה הנוכחי הם האמריקאים והיפאנים. גם המנכ"לית אסתר לבנון וגם סם ברונפלד יו"ר הבורסה מחזיקים היטב את ההגה.

ישנו דיון עמוק שמתנהל היום כנגד משכורת הבכירים במשק. בין היתר הוזכרה גם שמה של הבורסה

יש מי טוען שהנהלת הבורסה קיבלה בונוסים גדולים מדי, אך בשביל זה יש דירקטוריון ששוקל ולוקח החלטות. אני אינני דירקטור שם, לכן, לא אחווה דעה על הבונוסים בבורסה. לגבי הנושא הכללי, אנחנו קופצים מקיצוניות לקיצוניות. אני מסכים ששינם מקרים בהם הבונוס שאינו מניות או אופציות, הינו מוגזם, באופן יחסי לרמת השכר הכללית בחברה או רמת הרווחיות של החברה עצמה ולהיקף פעילותה. לזה צריך לתת את הדעת. כאן אני נוטה יותר לכיוון של יו"ר הרשות לני"ע , פרופ' גושן, שטוען שיש לעשות סדר בתהליך קבלת ההחלטות. האסיפה הכללית והדירקטוריון, מקבלים החלטות על בסיס נתונים רלוונטיים, בדומה לנתונים שהזכרתי קודם. גם בחברה שלא מרוויחה דיו, אך המנכ"ל מוציא אותה ממצב של מצוקה ומביא אותה למצב של איזון וקפיצה קדימה, יש להעניק לו תמריץ.

בנוסף יש להתייחס לפרופורציה בין תמריצי המנכ"ל לבין אלו הפועלים תחתיו. בגופים הגדולים כיום, יש את המנכ"ל ואת כל היתר. מהדרג השני ומטה מתחשבים בפרופורציה אך המנכ"ל יוצא דופן. אם אתם מאמינים שהמנכ"ל אכן יוצא דופן, תגמלו אותו בעזרת אופציות ומניות, אך לא נראה לי סביר שהמנכ"ל יקבל משכורת פי חמש או עשר יחד עם הבונוס יותר ממספר שתיים.

 

עתיד : מר הפרטה קורא להפרטת חברת החשמל

בפברואר 1991 מונה ניצני, לאחר הכהונה כמנכ"ל הבורסה לניירות ערך, למנהל רשות החברות הממשלתיות, כמחליפו של זאב רפואה, אשר עם סיימו את תפקידו שחרר לפרסום כי גיבש שורה של הצעות תיקון בחוק החברות הממשלתיות, שמטרתן לאפשר לחברות ממשלתיות עסקיות יתר חופש פעולה. הצעות אלו בוצעו תחת שרביטו של ניצני.

האם אתה עדיין מחזיק בדעה כי במערב מלאימים מחדש כל חברה שמשמיעה קולות חריקה במאזן התשלומים שבה?

המצב לכאורה השתנה. פתאום השווקים אינם יכולים להסתדר לבד והממשלות צריכות לחלץ את המשק החופשי. אך אם נסתכל על ההיסטוריה הקצרה של המשבר נגלה, כי מה שדווקא הביא לשם הוא פעילות ממשלתית כלכלית שגויה. מדיניות ריבית, רבת שנים, יחדיו עם כשל פיקוחי שהעניקו לבנקים להשקעות להשתולל עם יצירת מוצרים חסרי אחריות. שילוב של ארבע שלבים מרכזיים, הביא למצבנו זה. לא כל מי שהיה אמור לשלם על המשבר שילם. בעבר נשאלתי על ידי אחת מתוכניות האירוח, האם יש סיכוי שמשבר כזה יפרוץ גם במחוזותינו, עניתי כי אין דמיון בין איכות הניהול הבנקאית בישראל והפיקוח עליה לרעותה בארה"ב. מולי באולפן המקביל ישב דר' לכלכלה שעתה הוא היועץ לשר האוצר (דר' אבי שמחון). הוא הגיע לשם כדר' לכלכלה אשר עתה הוא היועץ הכלכלי  לשר האוצר (דר' אבי שמחון א.ע.)הוא הגיע לשם כדר' לכלכלה "MR KNOW IT ALL" מהאוניברסיטה העיברית  וטען שדברי הם דברי הבל! לטענתו על הבנקאות הישראלית  לעבור דרך ארוכה עד אשר תגיע לרמת הבנקאות האמריקאית. הוא צדק, הוא רק לא אמר באיזה כיוון.
אני חושב שהעבודות הוכיחו עצמן כשבארה"ב נסגרו עשרות בנקים והבנקים הגדולים ביותר לא שרד. זה לא אומר שלבנקים לא נגרם נזק, אם בגלל מה שהם ביצעו או מה שהתרחש בחו"ל, אך בין זה להתמוטטות המרחק רב.

היכן יש מקום להכניס עוד הפרטה בישראל?

האלמנט העיקרי הוא לעשות את ההפרטה בשלבים שלא יפגעו בחברה ויהיו לטובת המשק. יש הטוענים שזה סתירה ,אך אני לא מאמין שזה נכון. אני נגד העברת מונופול מידי המדינה לסקטור הפרטי. אם המדינה תעשה כך, היא תצטרך לפקח עליו כאילו הוא עדיין בידיה. לכן המעשה לא תרם דבר. חלק ממטרות ההפרטה הן הגברת התחרות במשק. אם זה לא מושג אין צורך להפריט.

אחת מתוצאות ההפרטה היא הגברת היעילות בגוף המופרט ולעיתים בענף כולו. אני מבין לליבם של העובדים שחוששים מהפרטה. יש להם הנחת עבודה, שלא תמיד נכונה, שאם הם נמצאים תחת שליטת המדינה לא יפטרו אותם או יורידו להם שכר.  בגוף כמו חברת חשמל ההנחה הזו נטועה יותר במציאות, משום המונופול וכוח הוועד, אך בגופים אחרים זה לא בהכרח נכון. אם המדינה משוכנעת שהגוף עובד ביעילות היא צריכה לתת רשת ביטחון לעובדים, קרי, לומר לעובדים שבמשך 5-10 שנים, כל מי שיפוטר המדינה תדאג ותערוב לכך שהוא יקבל תנאי פרישה שיאפשרו לו לעבוד בכבוד. בתקופתי הפרטנו את מפעל מנועי בית שמש. על החברה הזו ו- 300 עובדיה עמדה עיירה שלמה. המודל של רשת ביטחון יושם אל מול העובדים, אחרת לא היה ניתן להמשיך משום החשש שבית שמש תעלה בלהבות. להבות שבזמנו הגיעו עד לפאתי משרדי כשמישהו ניסה להציתו.
אם המדינה לא הייתה מפריטה את המפעל, סביר להניח שחובות המפעל היו מוכפלים וכל הפועלים היו מוצאים עצמם מפוטרים, לכן לא הייתה ברירה אחרת. 

מכרנו את המפעל בבית שמש ליהודה ודיטה ברוניצקי מאורמת, אבנר שחם היה המנכ"ל. כעבור שנתיים הם קיבלו את פרס התעשייה. לא רק שהם ייעלו את המפעל, הם גם עברו לרווחים שגרמו להגדלת המפעל ולקליטת עובדים חדשים בסופו של התהליך. כנראה שהם החליפו עובדים מסוימים, אך לבסוף כולם היו מרוצים.

הפרטה אינה אומרת לערוף ראש חצי מהעובדים. בחברת חשמל אפשר להפריט חלקים מהפעילות. כדאי להפריט את הייצור בתחנות כוח שניתן להפריד בניהן, וכך לייצר תחרות. את החיבור והחלוקה לבתים, בפירוש צריך להפריט, וצריכה להיות שם תחרות. כמו כל תהליך פוליטי כלכלי, גם כאן דרושה הנהגה אמיצה. זה חייב להתחיל מראש הממשלה. תהליך הפרטה ללא ראש ממשלה מאחוריו לא יצליח. אני פעלתי תחת יצחק רבין ז"ל ויצחק שמיר, בתקופת שמיר התהליך התגבש, אך רק עם בייגה שוחט ורבין הוא קיבל תנופה.

כי"ל לדוגמה הוכנה להפרטה בצורה המלאה. על ידי רבין, בייגה וויקטור מדינה (יו"ר כי"ל דאז). אני הבאתי את כי"ל עד שלב המכירה. אני מכרתי את אופציית השליטה לקבוצת אייזנברג (עם התפרקות חברת אייזנברג לאחר מותו הוא נמכר לאחים עופר).

מה היה הסיבה לעזיבתך את בית ההשקעות מודלים, לאחר זמן קצר כל כך? בכל זאת מוסד שעמלת בהקמתו

אחרי שלוש וחצי שנים החלטתי שהיא מיצתה את הפוטנציאל שהיה טמון בה, ולא ראיתי  עוד אופק רחב בחברה זו. לאחר שהחברה הגיעה לנפח התיקים והקרנות הראוי יחסית לזמן פעולתה, החלטתי להיענות להזמנתו של ויקטור מדינה. כך הצטרפתי לדירקטוריון של מזרחי טפחות.

נראה שהקריירה שלך ושל ויקטור מדינה מצטלבות אחת בשנייה לעיתים קרובות למדי...

אני מכיר את ויקטור מדינה מהתקופה שהייתי בבורסה והוא היה מנהל המחלקה המוניטארית בבנק ישראל. אנחנו גם חברים וגם דרכינו מצטלבות באופן תכוף.

מקרה הדסה

בתחילת השנה, יוסי ניצני חזר אל הכותרות בשלישית, מתחילת המשבר. בקול תרועה, פרשו הוא ועוד חברים לדירקטוריון של הדסה, מכהונה בחבר הדירקטוריון. זאת, לאחר אי הסכמה כוללת לגבי עתידו של בית החולים עם שאר ההנהלה. על מה היתה המהומה?

הדסה הוא מרכז רפואי מהמובילים בארץ ובמספר תחומים מן המובילים בעולם. מאידך, הוא פועל בסביבה לא נוחה ממספר טעמים. הראשון הוא כי ירושלים אינה עיר עשירה והיא אינה מרכזת סביבה אנשי עסקים רבים. שנית, זהו המוסד התעסוקתי השני בגודלו באזור. כלומר חשיבותו מעבר לתחום הרפואה היא משמעותית. הדסה, בניגוד לשאר המרכזים הרפואיים בארץ, אינו נתמך על ידי הממשלה, אלא הוא מוסד פרטי שבעליו הוא ארגון נשות הדסה בארה"ב. למעלה מ-90% מהתקציב שלו (1.6 מיליארד שקלים), מכוסים על ידי השירותים שהדסה מספקת לציבור. השאר, אמור להיות ממומן על ידי הבעלים (ארגון נשות הדסה). בתי החולים הממשלתיים מממנים את התקציב התפעולי על ידי גרעון או על ידי תרומות. אין בי"ח בארץ שבו תפגוש בניינים חדשים וטכנולוגיה חדשה כמו שתפגוש בביה"ח שברשות הדסה ירושלים.

אך, גם תקופה זו הגיעה לתומה. נשות הדסה נקלעו למצוקה כספית וביה"ח מצא עצמו ללא התמיכה של נשות הדסה. בנוסף לא היה לביה"ח אופק התפתחות תחת קשיים אלו. ירידת הרזרבות של נשות הדסה בעקבות המשבר הפיננסי והנזק שגרם מיידוף גרמו למצוקה טבעית וכנה. אנחנו פה, הפסדנו 4% בשנת 2008. כאן התחילו הבעיות.

אני ניסיתי להפעיל את הדירקטוריון, ולהציע חלופות לכסף שהיה אמור להגיע מנשות הדסה. כל התוכניות החלופיות שהצגתי נדחו. בנוסף, היו לנו חילוקי דעות בנוגע לתוכניות האסטרטגיות ארוכות הטווח שיש לנהוג בהן. וכמובן הוויכוח לגבי המשך כהונתו של המנכ"ל שאני חשבתי שהוא יכול להנהיג את המרכז רפואי בצורה הנכונה ביותר לדור הבא. לכן, מצאתי לנכון להתפטר. עימי התפטרו עוד שלושה דירקטורים ישראלים ונותרו האמריקאים.

חלק גדול מהדירקטורים האמריקאים לא הבינו ולא מבינים עד היום את הסביבה בה פועל מרכז רפואי בישראל. על יכולות השליטה שלו על המקורות והשימושים בכדי להבין את זה יש להכיר את המערכת הבקרה והרגולציה בישראל. אני מאחל הצלחה לישראלים שהחליפו אותנו לו רק בשכנוע האמריקאים כיצד יש לנהל את מרכז רפואי בישראל. אם אני צדקתי או שהם צדקו, זה רק הזמן יגיד...

 

החזרה אל השוק

יוסי ניצני לא באמת עזב את שוק ההון. אך לראשונה אחרי שנים רבות הוא ניצב ממש בחזיתו, עם ההסכמה להיות יו"ר חברת ניהול התיקים של מגדל וחבר בועדת ההשקעות של מגדל שוק הון.

איך זה לחזור לעשייה בשוק ההון דרך חברה גדולה כמו מגדל?

האמת היא שלעולם לא עזבתי את שוק ההון. אני יו"ר חברת ניהול התיקים של מגדל  ואני יושב בדירקטורים של החברות האחרות של מגדל שוקי הון. אני נמצא כאן פחות מחודשיים ואני לומד את החברה. כאן אפשר לראות, מעבר לעניין האישי, אופק רחב ומאתגר.

אז יצאנו מן המשבר או לא?

המשבר לא נגמר. האינדיקאטורים הכלכליים טובים יותר ממה שהיו שנה וחצי, אך עדיין יש סימני שאלה, המחייבים זהירות, ומי שמנהל כספים של אנשים אחרים אמור לראות את זה. היכן שאני יושב, אני משמיע את דעתי ואני גם יכול לומר שהיא אינה דעת יחידים.

אחת ההשלכות למלחמה במשבר הפיננסי היא "הכסף הזול" בריבית נמוכה שפוזר מסביב לכלכלה העולמית. הטענה העיקרית היא שהכסף הזה מנפח בועות לא רצויות כמו ענף הנדל"ן בהווה. כאיש שבעבר היה אמון על נימי המערכת, מהם שורשי המדון כרגע בין משרד האוצר לבנק ישראל?

אני מבין את הדאגה בבנק ישראל בכל הקשור לענף הנדל"ן. בנק ישראל רוצה לצנן את ענף הנדל"ן, כי אם תתפתח כאן בועה היא תפגע ביציבות הבנקים. האוצר מצד שני, רוצה לעודד את צמיחת המשק. לטענתו אין צורך לשפוך עליו מים צוננים בדמות העלאת הריבית. מי מהם צודק? יש לי דעה אך אני מעדיף לשמור אותה לעצמי 

 

אין " כלכלה חדשה"

מה היית מציע לבחור צעיר שזה עתה סיים את לימודיו ומבקש לעצמו קריירה מכובדת בשוק ההון?

ראשית לכל, בשוק ההון במיוחד, עליו ללמוד מה קרה בעבר בתקופות גאות ושפל ולהבין את  הסיבה להתרחשויות אלו. שוק ההון מתאפיין תמיד בתקופות גאות ושפל, אך אלה שחוו רק גאות, אינם בעלי הערכה נכונה של סיכונים ושל איפוק.

דבר שני, לא להיגרר אחרי אופנות. כשניהלנו כסף במודלים בתחילת המילניום, בועת הדוט קום הייתה בשיאה. בטרם הנפילה, ראינו את רמת המחירים בשוק בארה"ב ונמנענו להשקיע שם. לקוחות, שהיה ברשותם תיקים במקומות אחרים, רגזו על כך, ושלושה מתוכם, סגרו את התיקים שבניהולינו. טענתם הייתה שאין אנו יודעים לעבוד. למותר לציין שאותם לקוחות ביקשו לשוב לבית ההשקעות לאחר המפולת. לא היינו נביאים או מקצועיים יותר משאר המנהלים, פשוט ידענו להעריך, מניסיוננו, כיצד שוק עובד. אם אתה, כמנהל כספים, מנתק את הקשר בין מחירים למה שהכלכלה מייצגת, תדליק נורה אדומה ותתחיל לחשוד.

שוק ההון מאז, כבר הפך יותר ויותר מתוחכם. יותר מורכב ומסובך, כדאי שדבר ראשון יעמוד בדרישות המקצועיות לא רק הפורמאליות. שיידע את המודלים הקלאסיים והחדשים כאחד. זכור, מה שאתה לא יודע, כדאי שתחשוש ממנו. מה שאתה לא יודע, אך גם לא חושש, גרוע בכמה מידות.

 

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.