שומרים על הלהבה

קרנות הנאמנות של להבה הושקו רק לפני 3 שנים, אך בית ההשקעות להבה קיים כבר 18 שנה. ניתן רק לדמיין מה עברו קרנות נאמנות אלו בשלוש השנים בשוק ההון, כאשר אלו היו הסוערות מזה עשרות שנים.
התנאים האובייקטיבים האמורים, לא מנעו מהמקום הקטן להמשיך ולהתרחב עד לכדי כמעט מיליארד שקלים (700 מיליון שקלים בניהול התיקים ו-300 בקרנות נאמנות). יצאתי להיפגש עם מיכאל צ'רניאק מנכ"ל להבה וברק הורוביץ מנהל השיווק, אלו חברו יחדיו לחברה בכדי לשנות אותה בדרך למהפך של ממש בהתנהלות שלה. 

בין השקט השורר סביב, שאינו מאפיין לרוב חברות לניהול הון, לבין המשרדים המצומצמים, תהיתי כיצד חברה שלכאורה נראית קטנה במידותיה מתבררת כחברה שמנהלת כמיליארד שקלים?

התשובה לא איחרה לבוא, צ'רניאק את הורוביץ הסבירו: "טעות היא לחשוב כי להבה צצה כיש מאין. החברה היא תולדה של פרישת מנהלי אתגר (אגף לניהול תיקים בבנק מזרחי). נוהל זה היה נהוג בשנים הללו בשוק ההון. כמעט בכל בית השקעות ותיק ניתן למצוא חבורה של בעלי מקצוע "שפרשו" מהניהול הציבורי בתוך הבנקים וחברו ביחד להקים חברה משלהם. זו לא תהא הגזמה לומר שצבר הלקוחות הראשוני של להבה  היה מזוהה בצורה ניכרת עם הלקוחות שאיתם עבדו בבנק מזרחי."

כשרון מבוזבז?

כל הפרטים שצ'רניאק והורוביץ סיפרו עד כה מעידים כי להבה הייתה צריכה להיות אחד מ"אריות" שוק ההון. מה היו המכשולים לאורך הדרך, שמנעו מן החברה להפוך לגורם מוביל. מה בעצם מנע ממנה לממש את הפוטנציאל שהיה טמון בה?

אתה תתפלא לשמוע, אך להבה טרם 2007, הייתה חברה שהתנהלה במחשכים. כלומר, האפיון המרכזי שלה היה ניהול מצוין ושיווק גרוע. השיווק כלל לא עניין את ההנהלה, הם ביקשו שהחברה תשרת מועדון חברים סגור עם לקוחות קבועים. מכאן ניתן להבין את הקיבעון היחסי שנוצר במשך השנים בגודלה של החברה. אם בשנת 93 החברה הייתה גדולה עשרות מונים ממיטב, בשנת 2005 הן כבר היו שוות בגודלן, והיום הן כבר לא ברות השוואה.

בחיים הכול זה עניין של תזמון. אתם מצטערים שבחרתם להתרחב ולהתפתח דווקא בשנת 2007, השנה שבה החלו הסימנים הראשונים למשבר בשוק ההון?

הרעיון שמדריך את החברה ואותנו הוא לחדור אל שוק מסוים בזמני שפל. רצה הגורל ואכן יצא שהחברה עברה שינוי דווקא בתקופת הגאות של שנת 2007. אך זה לא משנה את העובדה שהשינוי היה חייב לחול. לטענתם, גם בתקופה ההיא הם בחרו להתמקד במוצרים סולידיים יחסית ולפעול בשוק האג"ח. אם היינו בוחרים לדחות את ההתרחבות בשנה (2008), היום היינו יכולים להתפאר ולהתהדר בתשואות של 20%-30% בשנה.

במחשבה שנייה, תשואות אלו ממילא לא רלוונטיות. לכן, אולי טוב שכך היו סדרי הדברים היום אנחנו יכולים להתגאות שאנו עומדים בהבטחתנו למשקיע ל-7%-8% תשואה לשנה.

לטענת ברק וצ'רניאק, תופעה משנית של המשבר גרמה להיווצרותו של אמון מוחלט בינם לבין לקוחותיהם:"האזן לרגע סביבך, כמה דקות אתה יושב כאן? אין טלפונים מסביב, כלומר האמון שפיתחנו עם לקוחותינו מעניק לנו שקט תעשייתי. שקט שאולי לא יכול היה להיווצר תחת תנאים אחרים. "

להבה אינם שונים משאר בתי ההשקעות הקטנים כאשר הם מנסים לרתום את היתרון שבגודל לטובתם. הדרך המקובלת לכך היא בניה של תיקי השקעה, כמעט אישיים, ללקוחות החברה. בית השקעות גדול, מוגבל משום גודלו עובד יותר על בסיס של ענפים מובנים ועל הלקוח מוטלת האחריות לבחור תיק בהתאם לאופיו. אך צ'רניאק והורוביץ מנסים לייחד את עצמם גם בכך: "ללהבה ניהול תיקי השקעות, משום התעסקותם בתחום האג"ח, שוק שבו ניתן לחזות (עד גבולות מסוימים) מה תהא תשואת התיק בסדר זמן מסוים, אנו מציעים ללקוחות תיקי  fixed income. כלומר, תיק שבו יש להם הכנסה מדי חודש, רבעון, שנה בהתאם לדרישת הלקוח.

תוכלו לתת דוגמה מתי מקרה שכזה רלוונטי ללקוח?

בוודאי, אחוז נאה מלקוחותינו הם לקוחות גיל הזהב שפרשו בכבוד והם רוצים ליהנות מהכנסה קבועה בכדי לשלם על מגוריהם. בהתאם לכך אנו מפרישים ובונים להם תיקים המיועדים לצרכם עם הכנסה קבועה.

אפס שקלים תמורת אפס תשואה

שוק קרנות הנאמנות המתמחות באג"ח בהווה נהנה מתחילת השנה מפריחה חסרת תקדים. מתחילת השנה צמחו נכסיהן בכ-  17מיליון שקלים. על פי מנהלי הקרנות הגדולות בתחום זה, תוצאות אלו מצביעות על כך שיועצי הבנק שמים מבטחם בצורה מרשימה ביכולת הניהול של מנהלי הקרנות. לדעה זו לא חסרים מסנגרים. להבה בהחלט יכול להיחשב כאלו אשר מתנגדים לקביעה החד משמעית להצלחת הקרנות:"המלחמה שמתרחשת כיום בעולם האג"ח בכל הקשור לקרנות הנאמנות יכול להיות מתואר כמלחמת מחירים של אפס באפס. כלומר ההתמקדות כרגע היא בדמי הניהול של קרנות האג"ח שמצטמצמים לכדי אפס אחוז ניהול, אך במבט על תוכן אותן תעודות, מוצאים אג"ח מדינה, שכיום תשואתו לטווח הארוך היא אפס אחוז ריאלית. כלומר הלקוחות משלמים אפס שקלים תמורת אפס תשואה."

אז מה הרציונאל מאחורי ניהול שכזה?

במח"ם הקצר של אג"ח ממשלה לא ניתן לנפק תשואה, בטווח הארוך יש יותר סיכון לכן התשואה המובטחת בטווח זה גבוהה יותר. מנהל הכספים בטוח שהוא יוכל לצאת בתזמון הנכון ביותר וכך יבטיח תשואה נאה למשקיע הסולידי. הבעיה שלא רק מנהל הכספים הספציפי חושב כך, מחשבה זו משותפת לכל מנהלי ההשקעות בשוק. אם כולם חושבים שהם ייצאו בתזמון הנכון, ההיסטוריה מראה שיש סיכוי גבוה מאוד להיווצרותו של צוואר בקבוק, בו כולם מנסים לחמוק ביחד באותו הזמן מאותן ההשקעות. לכן, לא יכול להיות מצב שבו לא יהיו קורבנות למצב הקיים.

לדברי מנהלי הכספים בלהבה הם זיהו את האופי של המצב הנוכחי. התוצאות לכך הן סירובם להחזיק עוד אג"ח מדינה בקרנות הנאמנות שבניהולם. לטענתם, הבנת שוק האג"ח הקונצרני מאפשרת להם להבטיח, בלב מלא, ללקוחות שלהם תשואה ריאלית של 4%-5% בשנה, ללא הכלי של אג"ח המדינה.

אתם יוצאים כנגד ההתנהלות של בתי ההשקעות הגדולים אבל האם זה לא מצב שהיועץ יכול לשים אליו לב ולמנוע אותו?

לא בדיוק. היועץ נמצא לעיתים במלכוד. בשנים האחרונות אג"חי השחר הניבו תשואות של 15%, תשואות אלו מפורסמות על ידי בתי ההשקעות ולכן המשקיע מבקש מן היועץ לעשות השקעה דומה. היועץ יודע היטב שמה שהיה הוא לא בהכרח מה שיהיה, אך אין לו ברירה אלא למלא את מבוקשו של המשקיע. מהרגע הזה, לא נותר ליועץ אלא לבחור למשקיע את הקרן בעלת דמי הניהול הנמוך ביותר.

הריצה אל האג"ח והמלכוד של היועץ

אתם יוצאים כנגד שוק האג"ח הממשלתי, אך ישנה טענה כיום שהניפוח לא חדל שם. האם הריבית הנמוכה לא יוצרת בועה משל עצמה בכל שוק האג"ח?

בשוק האג"ח ניתן להבחין בבועה שנוצרה כמעט מאותן סיבות שנוצרו בשוק האג"ח המדינה. חברות בשוק דוגמת "כלכלית" של פישמן, מנפיקות היום אג"ח עם תשואה שקלית של 6%, בעוד שבעבר אגרות כאלה היו צריכות תשואות גבוהות הרבה ביותר.

מה יפתור את הבעיה?

הבעיה יכולה להיפתר בקלות. יש להעלות את הריבית. העלאת הריבית תגרום לאנשים לשוב ולבטוח בכלכלה במיוחד לבנקים. אלו ישובו להלוות לאנשים, שבתורם ישובו לצרוך. בנוסף, זה גם יקשה על החברות הגדולות במשק להמשיך ולגייס בעלויות מינימאליות, כפי שמתרחש עכשיו.

לאחרונה יו"ר הרשות לני"ע פרופ' גושן, הורה להרחיק את המשווקים של בתי ההשקעות מסביבת הבנק. הוראה זו לוותה בקריאת סיפוק מצד בתי ההשקעות הקטנים בעלות מערכות השיווק ה"צנועות" יותר. בלהבה שמחו על קריאה זו של גושן. המצב הנוכחי, לטענתם, בלתי אפשרי:
"יש מעבר מסיבי של יועצי בנק אל ה"שוק הפרטי" (בתי השקעות), מצב שיוצר תחלופה מהירה באלו המאיישים את כסאות היועץ. בסופו של יום, היועץ בא לשקף את האסטרטגיה של הבנק, אך התחלופה לא מאפשרת לקבע את הלך הרוח זה. היועץ הוא כמו רופא, אתה לא מחליף רופא מדי שנה. אך המצב הזה לא יתום, הוא מנוצל על ידי מערכות השיווק של בתי ההשקעות הגדולים. למה צריכים צוות קשרי יועצים בבתי ההשקעות? רפורמת בכר כבר בת 5 שנים, עתה מתעורר הצורך לשמור עליה. "

מה אתה מציע?

לבטל את כל מפגשי יועצים-משווקים. עליהם להיפגש רק במסגרות מורשות של הרשות, שם יש לתת פתחון פה שווה לכל בתי ההשקעות, גדול כקטן

מערכות הדירוג של הבנקים לא פותרות את הבעיה?

מערכת הדירוג של הבנקים אכן משקפת את דעת הבנק, אך המערכת פועלת כמסננת. כך שליועץ נותרות בסביבות ה- 40 קרנות לבחירה. מבין אלו, הוא יבחר בקרנות שמשווקות חדשות לבקרים במשרדו. לא יכול להיות שקרנות ללא קשר לתשואות שלהן יציגו טור גיאומטרי של גיוסי הון.

אם התחרות קשה, מדוע אתם לא מורידים דמי ניהול?

אנחנו בוחרים מרצון לעבוד בסדרות קטנות. אין לנו אסטרטגיה לכבוש את השוק. השקט מסביב לא מושג על ידי הורדת דמי ניהול. מי שמצטרף אלינו, מצטרף לתמיד, במקרה הזה זה לא באמת משנה אם העמלה השנתית היא 1.5% או 1.4%. קצב הצמיחה שלנו מוכיח, מעבר לכל ספק, שאין זה משנה מהם דמי הניהול, אלא מה הלקוח מקבל בתמורה.מה שכן יוכל להזיל את דמי הניהול הוא ביטול עמלת ההפצה בבנקים והתניה של עמלת מכירה וקניה, בדומה לשוק תעודות הסל. צעד שכזה יוכל לעזור לבתי ההשקעות הקטנים יותר.

הגדלת החשיפה למניות

לאחרונה התבטאו האנליסטים לבית להבה על כך שנגד כיוון השוק, הם צופים ראלי של שוק המניות עד סוף השנה. לטענתם, הם עומדים עדיין מאחורי אמירתם ואף הוסיפו ואמרו שהגדילו בהתאם לאמירה את החשיפה שלהם למניות. "בהווה הגדלנו את החשיפה למניות, כאשר מכרנו את ההחזקות הסולידיות ביותר שלנו מתחום האג"ח, כמו האג"ח של החברה לישראל", כך אומר צ'רניאק.

לטענת צ'רניאק והורביץ, הסימנים לראלי הם רבים. הראשון הוא הסנטימנט השלילי שמהלך מסביב. בנוסף כדאי לשים לב איזה כסף זורם החוצה מההשקעות, "כסף טיפש" של משקיעים שהתייאשו משוק ההון לעומת כסף "חכם" שנכנס של מנהלי השקעות בינלאומיים שמזהים את הסיטואציה. בנוסף לרכישות BUY BACK  (רכישות של מניות על ידי החברה עצמה, בכדי להגדיל את השליטה בחברה) שממשיכות לצמוח.

התקופה הקשה: זורעים בדמעה

לבסוף, שניכם הגעתם יחד לחברה. מה הרגעים הקשים ביותר שחוויתם מאז?

סוף שנת 2008 היוותה אתגר עצום. לא רק שהבעיות בשוק ההון היו ברמות מונומנטאליות, בדיוק החלפנו את הניהול הבכיר בחברה. עתה, עם כל הצרות מסביב, תנסה להודיע לכולם שלא רק שהם הפסידו אחוזים מההון שלהם, אלא גם שהחברה שמנהלת להם את הכסף עברה "מתיחת פנים". לקחנו על עצמנו את המחויבות לצלצל לכל הלקוחות ואלו היו שיחות קשות מאוד. גם הפגישות האישיות עם הלקוחות באותה תקופה לא היו פיקניק. אך את הזרעים שניטעו אז, אנו קוצרים כיום, כאשר ב-3 השנים האחרונות צמחנו להון מנוהל של מיליארד שקלים.

והמסקנות?

שנת 2008 הוכיחה שמנהל כספים חייב לחוות מפולות בשוק ההון. זה מכניס את כל מלאכת העניין של ניהול כספים לפרופורציה הנכונה. כל אדם שחפץ לנהל כספים, מן הראוי שיתחיל מתפקיד היועץ. זאת משום שכל יועץ יזכור לעד פנים של לקוחות שלהם הוא גרם הפסדים כבדים. מנהלי כספים שבחרו לעבוד בסיבה סטרילית, ללא המפגש היומי עם הלקוחות, לא יבינו את גודל המחויבות שיש למנהל לשמור את כספי הלקוח.

נתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.