הבנקים המרכזיים בקדמת הבמה

לאחר תקופה סוערת, התנודתיות בשווקים (התחילה בעקבות ההתפתחויות בבנק SVB), החלה לשכוך לקראת סוף שבוע המסחר הקודם. אבל זה לא היה לפני שהתנודתיות התפשטה ליבשת אירופה עם שלל ידיעות שליליות סביב בנק שוויצרי. אלו הובילו להתרחבות בחוזי ה-CDS שלו וירידה במחיר המניה לשפל חדש. נכסי הסיכון רשמו ריבאונד עם ידיעות על התערבותו של הבנק המרכזי השוויצרי על ידי הענקת נזילות בהיקף של כ-50 מיליארד פרנק שוויצרי. במהלך סוף השבוע, שהיה עמוס בחדשות, למדנו כי בתיווכה של ממשלת שוויץ, נרקמה עסקת לרכישת הבנק על ידי בנק שוויצרי אחר, עבור כ-3 מיליארד פרנק שוויצרי. האחרונה הצליחה להשיב בחזרה את ביטחון המשקיעים. עקום התשואות הממשלתי של ארצות הברית המשיך להזדקר ולהיסחר בתנודתיות (תשואת אגרת החוב לשנתיים רשמה ירידה של כ-25 נקודות בסיס, תשואת אגרת החוב לעשר שנים רשמה ירידה של כ-14 נקודות בסיס), לאור התמחור מחדש של תוואי ריבית הפד על ידי השווקים. התנודתיות בשווקי החוב באה לידי ביטוי גם במדד ה-MOVE, המייצג את סטיית התקן הגלומה בחוזים על אגרות החוב הממשלתיות. ברמה של כ-170, הוא גבוה יותר כעת מאשר במרץ 2020, עם הירידות החדות בשווקים בעקבות מגפת הקורונה. רק בתקופה של 2008-2009 המדד הזה היה גבוה יותר מאשר כיום. התחזיות בנוגע לעצירה בתהליך העלאת הריבית היו מוקדמות מידי לאחר פרסום מדד המחירים לצרכן לחודש פברואר בארצות הברית. האחרון הצביע שוב כי האינפלציה נותרה דביקה ועיקשת. המדד הכללי רשם ירידה מרמה של 6.4% בינואר לרמה של 6% בפברואר. עם זאת, מדד הליבה בנטרול מזון ואנרגיה, נותר גבוה. לא בדיוק מה שהדוביים במחנה הפד ציפו לו ואחת הסיבות שאנו נותרים עם התחזית שלנו להעלאה של ריבית הפד בשיעור של 0.25% בפגישה הקרובה של הפד ביום רביעי. כן ייתכן כי התנודתיות הגבוהה לאור ההתפתחויות האחרונות, עשויה להביא לשינויים בדקות האחרונות לפני הפגישה. בינתיים ברחבי היבשת האטלנטית, בנק מרכזי נוסף העז ללכת לאן שרבים לא, עם העלאה של 50 נקודות בסיס על ידי הבנק המרכזי האירופאי. עם זאת, המועצה המכהנת של הבנק, החליטה להשמיט את התחזית העתידית שלהם, מה ששם את הדגש על הנתונים הנכנסים ומעקב צמוד אחר השווקים לאור התנודתיות הגבוהה בשווקים.

שני:

גוש היורו- מאזן הסחר (ינואר).

סין- ריבית פריים לשנה, ריבית פריים לחמש שנים.

שלישי:

גוש היורו- תפוקת בנייה חודשי ושנתי (ינואר)

גרמניה- סקר ZEW (מרץ).

רביעי:

ארצות הברית- החלטת ריבית הבנק המרכזי האמריקאי.

גוש היורו- המאזן השוטף (ינואר).

בריטניה- מדד המחירים לצרכן חודש ושנתי (פברואר).

חמישי:

ארצות הברית- תביעות שבועיות לדמי אבטלה, תביעות חוזרות לדמי אבטלה.

גוש היורו- מדד ביטחון הצרכנים.

שישי:

גוש היורו- מדדי מנהלי רכש של S&P (מרץ ראשוני).

גרמניה- מדד מחירי הייבוא חודשי ושנתי (פברואר).

יפן- מדד המחירים לצרכן (פברואר).

יושב ראש הפד פאואל הדגיש לאחרונה כי הוא יבחן את כלל הנתונים על מנת לקבוע את תוואי הריבית העתידי. דוח התעסוקה החודשי האחרון בארצות הברית, הצביע על תמונה מעורבת עם עלייה גבוהה יותר במספר המשרות, לצד עלייה מתונה יותר בשכר ועלייה בשיעור השתתפות בשוק העבודה. מדד המחירים לצרכן בחודש פברואר חיזק את העובדה כי בעוד שהמדד הכללי רושם ירידה, מרכיבי מדד הליבה נותרו חמים. עם זאת, לאור קריסת הבנקים SVB ו-Signature וצעדי התמיכה שננקטו, ישנם סימני שאלה בנוגע לתוואי הריבית של הפד בהמשך שנת 2023. ציפיות השווקים הם שהפד יאט את קצב העלאות הריבית שלו, עם העלאה של 25 נקודות בסיס בפגישה הקרובה ובפגישה הבאה במאי, לצד נקיטת טון זהיר. חשוב לזכור כי התנודתיות בשבוע שעבר הייתה קיצונית למדי, אז החלטה סופית עשויה להתקבל ממש בדקה ה-90.

שורה תחתונה: החלטה קשה לבנק המרכזי האמריקאי בשבוע הקרוב, לאור נתוני האינפלציה האחרונים שמצביעים על הצורך בהעלאות ריבית נוספות. עם זאת, התנודתיות האחרונה בשווקים עשויה לגרום לשינויים בהחלטה בדקה ה-90.

הבנקים באירופה רושמים את ביצועי החסר הגדולים ביותר מאז התחלת השבוע שעבר, לאור הקשיים בבנקים בארצות הברית, שהובילו לחשש על קשיי נזילות גם אצלם. מנקודת הסתכלות פונדמנטלית, יש סיבות טובות לחשוב שהלחץ בבנקים ספציפיים לא צפויה להשליך על שאר הבנקים. זאת בעקבות שיעור נזילות גבוה יותר ושיעור אחזקה נמוך יותר של אגרות חוב (20%) בהשוואה לבנק  SVB(שיעור אחזקה של אגרות חוב מסך כספי הפיקדונות בהיקף של 70%). אנו סבורים כי הסיכון הגדול ביותר עבור הבנקים באירופה, מגיע מרידה ברווחים ופוטנציאל הדבקה מבנקים אחרים. לאור הנתונים הפונדמנטליים של בנקים באירופה, אנו ממשיכים לצפות התאוששות בתמחור שלהם, כך שיהיה קרוב יותר לממוצע ההיסטורי שלהם. הדיסקאונט כעת של קרוב ל-30% מלווה בתשואה של כ-9% עבור בעלי המניות (דיבידנד פלוס בייבאק).

שורה תחתונה: למרות התנודתיות האחרונה, רמות התמחור של בנקים אירופאיים וההחזר הצפוי לבעלי המניות נותרו אטרקטיביים.

אמנם הבנקים באסיה נפגעו גם כן קשה לאור התנודתיות הגבוהה של השווקים הפיננסיים, דרישות נזילות, לצד רגולציה מחמירה כלפי פיקדונות, מצביעות על סיכוי נמוך להדבקה שלהן במשבר. הבנקים באזור APAC משקיעים לרוב כ-90% מן הפיקדונות שלהן בהלוואות ולא ברכישה של אגרות חוב. לאור דרישות מחמירות בנוגע ליחס NFSR ויחס הנזילות (LCR), כמו גם תשומת לב מתמדת על ניהול צד ההתחייבויות של הבנק (ALM), הסיכון בבנקים באזור APAC נראה כניתן לניהול, אם כי ייתכנו הבדלים בין המדינות השונות. אנו סבורים כי רוב החשש בנוגע לבנקים ביבשת אס יה מגיע מצד התכווצות בנזילות הדולרית או זרימה של כספים לבנקים גדולים/נזילים. עם זאת, החששות נראות ניתנות לניהול לאור ההתאוששות הכלכלית בסין ותהליך העלאת ריבית אסינכרוני לרוחב האזור.

שורה תחתונה: אמנם יוצאי דופן אזוריים קיימים, הסיכון בבנקים ביבשת אסיה נראה ניתן לניהול ברמה הכללית. 

המרווחים באגרות החוב בדירוג השקעה התרחבו לרמתם הגבוהה ביותר מאז חודש נובמבר לאור הקריסה בבנק SVB. עם זאת, מבט מקרוב על סגמנט אגרות החוב בדרוג השקעה, מצביע על כך שיש חלק גדול יותר לבנקים אירופאיים ולבנקים אמריקאים גדולים מאשר בנקים אזוריים. נכון לראשון במרץ, סגמנט אגרות החוב בדרוג השקעה, היה חשיפה של פחות מ-0.05% לבנק SVB ולבנק Signature. ענף הבנקאות בכלליות היווה כ-24% מתוך הסגמנט, למרות העובדה שהבנקים האזוריים מהווים רק כ-6% בלבד. הבנקים הגדולים שמהווים אחוז נכבד בהרבה, מתמודדים עם משטר רגולטורי קשוח יותר ולכן נחשבים לבטוחים יותר. לכן, אנו סבורים כי סגמנט אגרות החוב בדרוג השקעה יהיה חסין יותר בפני ההשפעות הנלוות של המשבר האחרון, אך אנו כן צופים שהמרווחים יישארו רחבים. ללא קשר, התשואות שנותרו גבוהות מושכות כספים מצד המשקיעים, לצד זרימה של משקיעים באגרות חוב HY, המחפשים רכיב חוב איכותי יותר.

שורה תחתונה: סגמנט אגרות החוב בדירוג השקעה, נותר מבודד יחסית, לאור החשיפה הנמוכה שלו לבנקים אזוריים.

לאחר האירועים בשבועות האחרונים , הבנקים המרכזיים נאלצו לפעול על מנת להשיב את הביטחון מחדש בזמן של משבר נזילות במערכת הבנקאית וזאת לאור העובדה שמערכת הבנקאות מתבססת על אמון. הבנק המרכזי האמריקאי כמו גם הבנק המרכזי השוויצרי סיפקו את הסחורה בכל הקשור למרכיב הזה. אנו נטען שהפד אפילו הלך רחוק מידי וסיפק תנאים נדיבים למדי במתקן האשראי החדש שלו. אם נשים את ההיבטים המוסריים בצד, השווקים כנראה צודקים בכך שמפלס התנודתיות יורד, לאור התגובה המהירה והנחושה של הבנקים המרכזיים עד כה. בינתיים הבנק המרכזי האירופאי סיפק העלאת ריבית בשיעור של 50 נקודות בסיס בשבוע שעבר, והראה כי בטווח הבינוני המאבק באינפלציה יחזור. הבא בתור הוא כמובן הבנק המרכזי בארצות הברית השבוע, עם החלטה מוניטרית חשובה עוד יותר. מאיפה שאנחנו עומדים עכשיו, בהתחשב במצבה של הכלכלה הגלובלית, ניתן לומר שמספר נתונים פונדמנטליים עשויים לייצר מספר שיווי משקל חדשים. נתונים פונדמנטליים רעים מובילים למיתון, וטובים מאוד מובילים לבום. הנתונים כמובן יכולים ללכת לכאן או לכאן. במקרים הללו, צעדים נחושים מצד הבנקים המרכזיים והממשלות יעשו את ההבדל ובתקווה ציפיות מתאומות ומתוזמנות ביחד, יובילו לתוצאה חיובית. זה בהחלט אפשרי, לאור העובדה כי ציפיות חיוביות ושליליות, נוטות להפוך להיות נבואה שמגשימה את עצמה בסביבה פונדמנטלית מעורפלת.