התנודתיות בשווקים הפיננסיים בסוף השבוע שעבר מראה שחזרה למציאות עשויה להיות איטית והדרגתית

התנודתיות בשווקים הפיננסיים בסוף השבוע שעבר מראה שחזרה למציאות עשויה להיות איטית והדרגתית. זאת תהיה טעות לשכוח מהר מידי מה קרה בשווקים הפיננסיים: 2 בנקים אמריקאיים קרסו, ובנק אירופאי אחד נאלץ להתמזג. הן מערכת הבנקאות האמריקאית והן מערכת הבנקאות האירופאית מצויים תחת לחץ: מדד הבנקים-KBW ירד בשיעור של 29% מאז תחילת החודש, בעוד מדד STOXX 600 בנקים איבד רק 18%. חוזי ה-CDS התרחבו יותר בארצות הברית, והפיקדונות עדיין עולים באירופה, ויורדים בארצות הברית. בשבוע שעבר, הפד הודיע על העלאת ריבית בשיעור של 25 נקודות בסיס ואמר כי הוא ימשיך לשים בראש סדר העדיפויות את מאבקו נגד האינפלציה, כלומר ימשיכו להעלות את הריבית אם יהיה צורך וגם להותיר אותה ברמה גבוהה יותר. עם זאת, הערותיה של שרת האוצר האמריקאית יילן הן שהובילו לירידות בשווקים, לאחר שהבהירה כי לא כל הפיקדונות יזכו להגנה. בסיכום שבועי מדד האס אנד פי 500 רשם עלייה של 1.39%, בעוד שתשואות אגרות החוב הממשלתיות ממשיכות לרדת (אגרת החוב ל-10 שנים רשמה ירידה של 11 נקודות בסיס).

באופן מעניין אחד מהגידורים המוצלחים יותר בימים אלו, הם מניות הצמיחה. כמדד לנזילות הבינלאומית, תשואת אגרת החוב הריאלית ל-10 שנים ירדה ביותר מ-40 נקודות בסיס מאז השיא אליהם הגיעו בתחילת חודש מרץ. מרגיש כאילו עבר זמן רב מאז שהנאסדק נסחר בקורלציה שלילית מושלמת עם התשואות הריאליות. אבל התנועה המשותפת של כלים צמודים לאינפלציה והחלק של שוק המניות המכיל מניות צמיחה, עדיין עומדת בעינה-רק עכשיו בצד החיובי עם עליות שערים יפות עבור המניות ואגרות החוב המתאימות. הענקיות מסקטורים  כמו שירותי תקשורת, תוכנה וחומרה כמו גם צריכה מחזורית, רואים התעניינות מחודשת מצד המשקיעים המובילה לעליות שערים במניותיהן. 

השבוע השווקים יתרכזו בנתונים ראשוניים בנוגע לאינפלציה באירופה, כמו גם מדד האינפלציה המועדף על ידי הפד (PCE), מדד ביטחון הצרכנים בארצות הברית ונתוני ייצור.

שני:

גרמניה- מדד הסנטימנט הכלכלי IFO (מרץ), מכירות קמעונאיות (פברואר)

שלישי:

ארצות הברית- מלאים סיטונאיים (פברואר).

רביעי:

ארצות הברית- בקשות למשכנתאות (24 במרץ), מכירות בתים בהמתנה (פברואר).

חמישי:

ארצות הברית- נתוני תוצר לרבעון הרביעי, תביעות אבטלה שבועיות ראשוניות, תביעות אבטלה מתמשכות.

גוש היורו- מדד ביטחון הצרכנים/שירותים/תעשייה/כלכלי (מרץ סופי).

גרמניה- מדד המחירים לצרכן (מרץ ראשוני).

שישי:

ארצות הברית- ציפיות הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן לשנה, חמש שנים ועשר שנים. מדד מחירי ההוצאות (מרץ).

גוש היורו- מדד המחירים לצרכן (מרץ), שיעור האבטלה (פברואר).

השבוע, נתוני אינפלציה ראשוניים עבור מדינות מרכזיות בגוש היורו עבור חודש מרץ יפורסמו. קונצנזוס התחזיות מצביע על האטת האינפלציה לרמה של 7.1% בהשוואה לתקופה המקבילה בשנה שעברה, מרמה של 8.5%. עם זאת, נתון הליבה צפוי לאכזב שוב, כאשר הצפי מצביע על עלייה מרמה של 5.6% ל-6%. החוזקה של צריכת משקי הבית, הנתמכת על ידי שיעור האבטלה הנמוך, לצד אפקט מאוחר של עליית מחירי המזון והאנרגיה על סל הצריכה, מסבירים את העובדה שאינפלציית הליבה נותרה ברמה גבוהה מאוד. זה מסבך את העבודה של הבנק המרכזי האירופי, שבתחזית האחרונה שלו כבר עדכן את תחזיתו, כי האינפלציה לא צפויה לחזור אל יעד ה-2% עד לשנת 2025. לפני הזעזוע האחרון במערכת הבנקאות, האינפלציה הייתה במרכז הבמה עבור הבנקים המרכזיים והשווקים. עם זאת, התנודתיות האחרונה בשווקים, עשויה לגרום לבנק המרכזי האירופי לפעול בתוואי מתון יותר מאשר לפני האירועים.

שורה תחתונה: אינפלציה דביקה בחודש מרץ במיוחד עבור מדד הליבה, עשויה לפתוח את הדלת להעלאות ריבית נוספות מצד הבנק המרכזי האירופי.

הרווח המצרפי במדד האס אנד פי 500 רשם ירידה של כ-3.2% בהשוואה לרבעון המקביל בשנה שעברה, הרבעון השלילי הראשון מאז משבר הקורונה ברבעון השלישי של 2020. ההכנסות רשמו צמיחה של 5.7% בהשוואה לרבעון המקביל בשנה שעברה, עקב צמיחה נומינלית גבוהה. בעוד שהמספרים הללו נראים על פניו בסדר, אנו סבורים כי הרווחיות נמצאת בירידה ואנו רואים אפשרות לירידה נוספת עם ההאטה בצמיחה בהכנסות, לצד ירידה בשולי הרווח כתוצאה מירידה בביקוש ועלויות שוטפות גבוהות. בנוסף, פרמטרים המצביעים על איכות רווחיות החברות הידרדרו ברבעונים האחרונים. עבור מדד האס אנד פי 500 בניכוי סקטור הפיננסיים וסקטור האנרגיה, הרווח הנקי המתואם לפיחות ובלאי היה גבוה יותר מתזרים המוזמנים החופשי בשיעור של 14%. בנוסף, המלאים חרגו מן הממוצע ארוך הטווח שלהם והגיעו לשיא חדש. לאור כל אלה, אנו ממשיכים לדבוק בהעדפה שלנו עבור מניות באירופה ואסיה לעומת ארצות הברית.

שורה תחתונה: לאור הירידה באיכות רווחיות החברות בארצות הברית, אנו מעדיפים להתמקד באירופה ואסיה.

ניהול סיכונים לא נכון ומחסור ברגולציה במספר בנקים שלא חשובים באופן סיסטמתי למערכת הבנקאות האמריקאית, הובילו למחסור בנזילות במספר בנקים אזוריים בארצות הברית. המשבר, אותו אנו רואים כמשהו נקודתי, הוביל לשוק דובי חדש בסקטור הבנקאות. למרות ההתפתחויות האחרונות, אנו לא שליליים לגמרי על הבנקים הגדולים בארצות הברית, מכיוון ואנו לא צופים להם אותו גורל כמו הבנקים האזוריים. אנו סבורים כי החיפוש אחר חוף מבטחים צפוי להיטיב עם הבנקים הגדולים עם השינוי בביקוש לפיקדונות והלוואות. נכון שההפסדים בנכסי אגרות החוב המוחזקים לפידיון בבנקים (HTM), נראים מפחידים, האפשרות שהם אכן יתממש נראית נמוכה למדי, לאור שפע הנזילות שסיפק הפד בתוכניתו החדשה BTFP. עם זאת, הידוק תנאי האשראי והאטה כלכלית עשויים להכביד על ההכנסות של הבנקים הגדולים מריבית ושולי הרווח שלהם, ולהוות אתגר עבורם.

שורה תחתונה: היכולת של הבנקים הגדולים בארצות הברית לרשום ביצועי יתר מוגבלת על ידי תחזית חלשה לכלכלה. 

המערבולת בסקטור הבנקאות העולמית הובילה לפתיחת מרווחים. בשבועיים האחרונים, אפילו המרווחים באגרות החוב בדירוג השקעה, הנכללים במדד אגרות החוב של בלומברג, התרחבו בשיעור של 55 נקודות בסיס, כאשר הפער עומד על  קרוב ל-200 נקודות בסיס. ההשפעה הגדולה ביותר הגיעה מצד הבנקים, אשר מהווים קצת פחות משליש מן המדד. בעוד שמרבית מן הדיון במשבר הוא סביב אגרות החוב AT1, צריך לציין ש89% מן אגרות החוב של הבנקים במדד הם אגרות חוב בכורות, המעניקות את ההגנה הגבוהה ביותר למחזיקי אגרות החוב והן ועשוית לקבל ביקושים גבוהים יותר בהמשך. בנוסף, נתונים פונדמנטליים חזקים של הבנקים באירופה (יחס CET1 גבוה בהרבה מהדרישה הרגולטורית, תזרים מזומנים חופשי חזק) וחוזקה כללית של אפיק ה-IG צפויים להביא להצטמצמות המרווחים.

שורה תחתונה: הפתיחה האחרונה במרווחים של אגרות החוב בדירוג השקעה, מספקת הזדמנות אטרקטיבית עבור המשקיעים.

לאחר שבועיים משמעותיים, קשה להתמקד בחיי היום יום השוטפים. התחושה שלנו שרוב הבנקים המרכזיים מרגישים אותו דבר. לבנק המרכזי האירופאי היה את האומץ לספק העלאת ריבית בשיעור של 50 נקודות בסיס, לאור העובדה שהבנק המרכזי השוויצרי טיפל במצב. גם הפד סיפק העלאת ריבית בשיעור של 25 נקודות בסיס כצפוי. באותו הזמן היציבות במערכת הבנקאית מוחזרת על ידי מתקני נזילות עוצמתיים, לצד חיזוקם של מוסדות פיננסיים חלשים. האינפלציה באופן הזה יכולה להיות מטופלת באמצעות מנגנון הריבית בדרך נקיה יותר. בטווח הבינוני, עדיין לא ברור האם מתקני הנזילות של היום יוביל ללחצי מחירים נוספים בהמשך. רק הזמן יגיד האם הקורבנות האחרונים של מחזור העלאת הריבית, יובילו לנזק מתמשך, צמיחה איטית יותר והקלה בלחצי האינפלציה.

השווקים הם או מאוד פסימיים בנוגע לכלכלה או שהם עדיין מתמודדים עם מחנק האשראי (אנו חושדים שזה האחרון). לכן הם מתמחרים הורדות ריבית בצורה זהירה יותר מאשר בשיא הלחץ בשווקים לפני כשבוע.