רון אייכל
29/06/2011
מחר צפוי נגיד בנק ישראל להכריז על גובה הריבית לחש יולי. אנו סבורים כי בבנק ישראל יבחרו להותיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 3.25%, עקב הגורמים הבאים:
(1) האינפלציה. אמנם, ב-12 החודשים האחרונים גבוהה מהגבול העליון של יעד האינפלציה ועומדת על 4.1%. עם זאת, ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון – ירדו בחדות בחודש האחרון והם כעת (יום א') נמצאים מתחת לגבול היעד העליון, בכל הטווחים. במבט קדימה ל-12 החודשים הקרובים אנו צופים כי המחירים לצרכן יתייקרו בשיעור של 3.1%.
יתר על כן, חלק חשוב של היצרנים במשק הודיע על הקפאת התייקרויות במשך, לפחות עד השליש אחרון של השנה. גם הדבר ממתן את הצורך המיידי בהעלאת ריבית, בכדי להתמודד עלם האינפלציה.
(2) דיור - מחירי חוזי שכר הדירה המתחדשים המהווים אינדיקציה למחירי הדירות רשמו התייקרות של 1.0%. יתר על כן, מחירי הדירות לפי עסקאות מס רכוש רשמו התייקרות של 1.5% (בחודשים מארס-אפריל), בהמשך לעלייה של 1.0% בפברואר-מארס. אי לכך, האינדיקטורים הרלוונטיים לשוק הנדל"ן מצביעים על כך שהפעילות ממשיכה להיות ערה והמחירים ממשיכים להתייקר – 15.3% ב-12 החודשים האחרונים. יתר על כן, מחירי הבתים עולים בשיעור הגבוה ממחירי השכירות ובכך גדל העיוות בשוק (בעבר, בבנק ישראל התייחסו לפער זה).
(3) השקל נחלש בחודש מאי כנגד הדולר ב-1.2%. בנוסף, ברבעים האחרונים מסתמנת מגמה של התמתנות בעודף הקיים בחשבון השוטף. מגמה זו מפחיתה את הלחץ לייסוף השקל, לפחות מהצד הפנדומנטלי.
(4) המשק הישראלי ממשיך לרשום גם השנה קצבי צמיחה נאים למדי. ברבע הראשון של 2011 נרשמה צמיחה של 4.8%. גם מסקר החברות של ב"י ומהמדד המשולב מקבלים תמונה חיובית על המשק המקומי. עם זאת, נתון ייצוא הסחורות לחודש מאי בחודשים היה שלילי. כך, גם הייצור התעשייתי. כלומר, הכלכלה הישראלית מאבדת מן המומנטום.
(5) המשך פעילות ערה בתחום המשכנתאות ובהיקפי המשכנתאות שנלקחו.
כאמור, לאור דברים אלו, התמתנות הלחצים האינפלציוניים, במיוחד בכל האמור למחירי הסחורות ופרסומם של מספר אינדיקטורים פושרים למצב המשק, אנו צופים כי בבנק ישראל יבחרו להותיר את הריבית בסוף החודש ללא שינוי.
במבט לחודשים הקרובים. לאור נתוני הפעילות במשק והצפי להמשך השנה, וגם על רקע הצפי לפעילות העולמית (להרחבה, ראו את הסקירה העולמית של ה-19/9) אין ספק כי ריבית הבנק המרכזי צריכה להמשיך ולעלות. עם זאת, עוצמת השינוי ואף העיתוי יהיו תלויים בהתפתחויות השוטפות בתחום האינפלציה, הדיור וגם שער החליפין.
בהתאם אנו צופים כי זו תגיע לרמה של 3.75% בסוף השנה ולכדי 4.25% בעוד שנה מהיום, לקראת סיום העלאות הריבית.
בכל האמור למהלכים המרסנים את הפעילות בשוק הנדל"ן והמשכנתאות צפוי כי בבנק ישראל ימתינו עוד מספר חודשים, עד אשר תתבהר ההשלכה של הגבלת המשכנתאות בריבית משתנה על שוק המשכנתאות.
בעד העלאת הריבית נגד העלאת הריבית
האינפלציה ב-12 החודשים האחרונים הייתה גבוהה מיעד האינפלציה ועומדת על 4.0%. האינפלציה לא צפויה לעמוד השנה ביעד הממשלתי. לאחר פרסום מדד נרשמה ירידה משמעותית בציפיות האינפלציה, מעבר להשפעה המיידית של המדד. כתוצאה, מעבר למח"מ של שנה, הציפיות נמוכות מ-3%.
האינדיקטורים הרלוונטיים לשוק הנדל"ן מצביעים על כך שהפעילות ממשיכה להיות ערה והמחירים ממשיכים להתייקר. האינדיקטורים הכלכליים שהתפרסמו החודש פחות חיוביים למשק הישראלי, ביניהם הייצוא השירותים והסחורות, והייצור התעשייתי שהתכווצו.
המשק הישראלי צפוי לצמוח השנה בכ-5%. כלומר, פער התוצר נמוך מאוד ועלול ליצור לחצים אינפלציוניים. העלאת ריבית תגדיל הסיכוי לייסוף השקל כתוצאה מהרחבת פער הריביות צפוי להביא לפגיעה ביצואנים.
במהלך חודש מאי נחלש השקל מול הדולר בשיעור של כ-1.2%. מחירי הסחורות בעולם בירידה.
המדד המשולב
המדד המשולב למצב המשק בחודש מאי עלה בשיעור של 0.26% (נתוני חודש מארס תוקנו כלפי מטה ל-0.2%).
הבשורה החיובית במדד המשולב, הינה חוזקו ויציבותו של הצרכן המקומי. לראיה, מדד יבוא מוצרי צריכה במדד המשולב, עלה בחודש מאי בשיעור של 7.3%. נזכיר כי בסקירה הקודמת כתבנו על "סיגנל" חיובי נוסף הנוגע לצריכה המקומית המוגברת בנתוני ההכנסות ממיסים של משרד האוצר.
מנגד, העלייה במדד קוזזה עקב הירידות החודש ביצוא הסחורות, בייצור התעשייתי ובמדד פדיון המסחר והשירותים. מה שמעיד על מצב פחות מעודד בחודש האחרון בקרב חברות התעשייה והמסחר. בנוסף, המכירות הקמעונאיות בחודש מאי ברשתות השיווק (לא נכנס למדד המשולב) ירד ב-0.8%. כך שנראה כי נראה נמשיך לראות האטה בצמיחת המדד המשולב בחודשים הקרובים.
מה עוד קרה במאקרו השבוע
הפדיון בכל ענפי המשק בחודש אפריל 2011, ירד ב-1.6% בהשוואה לחודש דצמבר (מנוכה עונתיות.
ייצוא השירותים בחודש אפריל 2011, ירד ב-15.6% בהשוואה לחודש מארס (מנוכה עונתיות וללא חברות הזנק) אחרי התרחבות של 18.6% בחודש פברואר.
הייצור התעשייתי בחודש אפריל 2011, התכווץ ב-1.6% בהשוואה לחודש מארס (מנוכה עונתיות).
שיעור הבלתי מועסקים בחודש אפריל 2011, לפי נתוני המגמה, הגיע ל-5.8% מכוח העבודה האזרחי.
שיפור של 1.7% במדד תנאי הסחר ברבע הראשון של 2011 (ללא אניות, מטוסים, יהלומים וחומרי אנרגיה), אחרי מדדים שליליים בשני הרבעים האחרונים של 2010.
מדד המחירים לצרכן לחודש יולי עודכן כלפי מטה עקב ההוזלה הצפוי במחירי הדלקים. (צפי לכדי 0.2%)
נתון | חודש עדכון | נתון קודם | שינוי לעומת נתון קודם | שינוי מתחילת 2011 | לפני 12 חודשים | ||
נתון | שינוי | ||||||
תוצר מקומי גולמי* (מיליוני ש"ח) | 168,920 | Q1 | 166,955 | 4.8% | - | 159,833 | 5.7% |
ריבית | 3.25% | יוני | 3.00% | 0.25% | 1.25% | 1.50% | 1.75% |
מדד משולב** | 132.7 | מאי | 132.4 | 0.3% | 1.7% | 125.5 | 5.8% |
מדד מחירים**** | 103.6 | מאי | 103.1 | 0.5% | 1.8% | 99.5 | 4.1% |
אבטלה | 6.0% | Q1 | 6.5% | 0.5% | - | 6.9% | 0.9% |
שיעור אינפלציה צפוי לשנה (שוק ההון) | 3.2% | אפריל | 3.7% | 0.5% | 0.2% | 2.7% | 0.5% |
עודף חשבון השוטף* (מיליוני ש"ח) | 370.4 | Q1 | 564.8 | 34% | - | 1,915 | 80% |
יבוא סחורות* (מיליוני ש"ח) | 4,575 | מאי | 4,270 | 7.1% | 14.9% | 3,258 | 40.4% |
יצוא סחורות* (מיליוני ש"ח) | 3,719 | מאי | 3,853 | 3.5% | 1.0% | 3,379 | 10.1% |
מכירות ברשתות השיווק*** | 107.9 | מאי | 108.7 | 0.8% | 0.6% | 106.5 | 1.3% |
ייצור תעשייתי** | 131.4 | אפריל | 133.5 | 1.6% | 1.8% | 133.6 | 1.6% |
פדיון בכל ענפי המשק** | 131.0 | אפריל | 0.0% | 131.1 | 0.4% | 128.0 | 2.4% |
שוק האג"ח
המסחר בשוק אגרות החוב בבורסה המקומית התנהל השבוע (הסקירה מעודכנת ליום ה') במגמה מעורבת הן באפיק הממשלתי והן באפיק הקונצרני, על רקע החשש מחדלות פירעון של ממשלת יוון והבנקים האירופים, הותרת הריבית בארה"ב ללא שינוי, ולקראת הודעת הריבית ביום שני הקרוב אשר לפי הערכתנו, צפויה להיוותר ללא שינוי (הרחבה בפרק מאקרו).
ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק איגרות החוב הממשלתיות המשיכו לרדת השבוע, לאחר שבשבוע שעבר הצטמצמו הציפיות בחדות (הציפיות לשנתיים צנחו ב-24 נ"ב והציפיות לעשר שנים ירדו ב-9 נ"ב). השבוע, הירידות היו פחות חדות, כך שבסיכום השבועי ציפיות האינפלציה לשנתיים ירדו ב-12 נ"ב והגיעו לרמה של 2.83%. הציפיות לעשר שנים פחתו ב-6 נ"ב לרמה של 2.71%.
המשך הירידה בציפיות האינפלציה נובע ככל הנראה מהסערה במשק המקומי סביב מחירי מוצרי החלב (בעיקר מחירי הקוטג') והציפייה כי ההמשלה תפעל להורדת מחירים אלה (אם דרך החזרת מחירי פיקוח, הורדת חסמי יבוא או דרך אחרת). ההוזלה במחירי האנרגיה (מחירי הנפט) תרמה גם כן לירידת ציפיות האינפלציה.
האפיק הממשלתי הצמוד, רשם השבוע רווחי הון בטווחים הארוכים והפסדי הון בטווחים הקצרים, כך שהעקום השתטח בשבוע המסחר האחרון ב-9 נ"ב. כתוצאה, שיפוע העקום הממשלתי הצמוד, קרי הפער בין איגרת בעלת מח"מ של 10 שנים לבין איגרת בעלת מח"מ של שנתיים עומד על 165 נ"ב.
באפיק הממשלתי השקלי, נרשמו רווחי הון לאורך כל העקום, כאשר האיגרות הארוכות רשמו רווחי הון גדולים יותר. לדוגמא, איגרת הנפדית בעוד כעשר שנים (ממשלתי שקלי 122) הוסיפה לערכה 0.8% בעוד שאיגרת הנפדית בעוד כשנתיים (ממשלתי שקלי 313) התייקרה ב-0.1%. אגב, האיגרת האמריקאית הנפדית בעוד כ-10 שנים רשמה השבוע רווח הון. פער התשואות בין ה-UST10 לבין האיגרת המקומית השקלית ל-10 שנים (ממשלתי שקלי 122) התכווץ השבוע ב-6 נ"ב והגיע לרמה של 235 נ"ב.
האפיק הקונצרני רשם גם כן מגמה מעורבת. התל-בונד 40 רשם רווח הון בסיכום השבועי בעוד שהתל-בונד 20 רשם הפסד הון. לא ניתן עדיין להצביע על שינוי מגמה או על חזרת אמון המשקיעים באיגרות חוב קונצרניות עם דירוגים נמוכים יותר, מכיוון שהעלייה בתל-בונד 40 לעומת ההפסד בתל-בונד 20 יכולה להיווצר מתיקון טכני במחירי האיגרות לאחר ביצועי היתר של התל-בונד 20 מול ה-40 בשבועות האחרונים. לראיה, מתחילת החודש (לא כולל השבוע האחרון) מדד התל בונד 20 הפסיד כ-0.5% בעוד שהתל בונד 40 השיל מערכו כ-1.2%. גם לאחר השינויים במדדי התל-בונד השבוע, עדיין קיים פער של כ-0.45% בין תשואת ההחזקה של התל-בונד 20 על התל-בונד 40 (טבלה משמאל).
התל-בונד השקלי התייקר בשבוע האחרון ב-0.3%.
בתקופה זו אנו מעניקים משקל יתר לבחירה סלקטיבית של איגרות חוב קונצרניות, ירידות השערים האחרונות מספקות קרקע נוחה לאסטרטגיה זו.
יתר על כן, להערכתנו, ניתן להאריך את המח"מ של החלק הקונצרני, תוך שמירה על מח"מ ממשלתי נמוך.
נסב את תשומת ליבכם למרווח שנוצר בין אגרת החוב סינטתית צמודה של נכסים ובניין (המורכבת מסדרה 2 וסדרה 3) לבין אגרת החוב של סלקום סדרה 5 (אגרת שקלית בעלת מח"מ 2.27 ותשואה לפדיון של 5.71%). המרווח בין האגרות הינו 221 נ"ב כאשר בשבוע שעבר עמד מרווח זה על 282 נ"ב. כלומר עם תחזית אינפלציה של 3.1% ב-12 החודשים הקרובים, נעדיף את האיגרת הסינטית הצמודה של נכסים ובניין על פני האיגרת השקלית.
בנוסף, נוצרה הזדמנות החלפה אג"ח צמודה של אידיבי אחזקות סדרה 3 (מח"מ 1.92, תשואה לפדיון 2.54) לבין אג"ח שקלית של אידיבי אחזקות סדרה 5 (מח"מ 1.90, תשואה לפדיון 4.98) המרווח בין האגרות הינו 238 נ"ב כאשר בשבוע שעבר עמד מרווח זה על 275 נ"ב. גם פה העדיפות היא לאיגרת הצמודה.
נכתב ע''י רון אייכל,
מיטב בית השקעות
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
