מידרוג מעלה דירוג לאליהו הנפקות מ- A3 ל- A2 עם אופק יציב לאור שיפור משמעותי בחברת מגדל אחזקות

 

 
מידרוג מעלה דירוג לאליהו הנפקות מ- A3 ל- A2 / תמונה: Dreamstimeמידרוג מעלה דירוג לאליהו הנפקות מ- A3 ל- A2 / תמונה: Dreamstime
 

אדם כהן
LinkedinFacebookTwitter Whatsapp
13/01/2025

אליהו הנפקות בע”מ

דירוג סדרה

A2.il

אופק דירוג: יציב


מידרוג מעלה את דירוג אגרות החוב (סדרה א') שהנפיקה אליהו הנפקות בע"מ (להלן: "אליהו הנפקות" ו/או "החברה") מ-A3.il ל-A2.il, תוך הותרת אופק דירוג יציב. העלאת הדירוג הינה לאור שיפור משמעותי בשווי המוחזקת העיקרית - מגדל אחזקות ביטוח ופיננסים בע"מ (להלן: "מגדל אחזקות"), לצד קבלת מכתב תמיכה עדכני מבעל השליטה, לפיו ברשותו את היכולות והאמצעים, באמצעות נכסיו הפרטיים, לפרוע את אגרות החוב (סדרה א') במלואן ובמועדן, בהתאם למועדים הנקובים בשטר הנאמנות.

אגרות החוב במחזור המדורגות על ידי מידרוג:

סדרת אג"ח

מספר נייר ערך

דירוג

אופק דירוג

מועד פירעון סופי

אליהוהנ אגחא-רמ

1142009

A2.il

יציב

18/09/2025


שיקולים עיקריים לדירוג 

הדירוג נתמך באיכות נכס הבסיס - מגדל חברה לביטוח בע"מ (להלן: "מגדל ביטוח" ו/או "המבטח") (דירוג איתנות פיננסית של Aa2.il באופק יציב), המוחזקת בשרשור באמצעות מגדל אחזקות (כ-54.75%). בקביעת דירוג החברה, מגדל אחזקות ומגדל ביטוח נלקחו בחשבון כמקשה אחת. מגדל אחזקות מהווה את המקור התזרימי העיקרי לשירות החוב על ידי חלוקת דיבידנדים או מימוש מניות, כתלות בשוויה. אחזקה נוספת של מגדל אחזקות הינה מגדל שוקי הון (1965) בע"מ (להלן: "מגדל שוקי הון"), אולם אנו מניחים, כי התרומה שלה לשירות החוב תמשיך להיות נמוכה יחסית לאורך חיי אגרות החוב. התלות הגבוהה של אליהו הנפקות בחלוקת הדיבידנדים ממגדל ביטוח לצורך שירות החוב בחברה, בהינתן המגבלות הרגולטוריות הקיימות בקשר עם יכולת חלוקת הדיבידנדים של חברות הביטוח, מגבירה את סיכון האשראי של אליהו הנפקות.

מידרוג סבורה כי תיקון חוזר סולבנסי החדש, תומך בטווח הבינוני-ארוך בחלוקת דיבידנד ממגדל ביטוח לבעלי מניותיה, אולם היכולת לתזמן חלוקת דיבידנדים בטווח הקצר, במהלכו נזקקת החברה לעבות את נזילותה מחדש, הינה מוגבלת מאוד ומהווה גורם המעיב על נזילות החברה. על פי דוחותיה הכספיים של מגדל ביטוח ליום 30.09.2024, יחסי כושר הפירעון ליום 30 ביוני 2024, עמדו על כ-129% (בהתחשבות בתקופת הפריסה וכולל השפעת פעולות הוניות לאחר תאריך הדיווח) וכ-98% (ללא התחשבות בתקופת הפריסה וכולל השפעת פעולות הוניות לאחר תאריך הדיווח), כאשר האחרון מבטא גירעון בהון עצמי הנדרש לצורך חלוקת דיבידנדים, בסך של כ-360 מיליון ₪.  בהתאם לכך, יחסי הכיסוי של החברה בולטים לשלילה ביחס לדירוג ונובעים מהיעדר נראות דיבידנדים מהמבטח בשנות התחזית, וכן מכבידים על גמישותה הפיננסית של החברה. עם זאת, הגמישות הפיננסית נתמכת ביחס מינוף נמוך, הבולט לחיוב ביחס לדירוג, ובמרווח משמעותי, להערכתנו, מאמות המידה פיננסיות שנקבעו בשטר הנאמנות.

בדומה לשנים האחרונות, נזילות החברה בשנת 2025 תלויה באופן ניכר במימוש חלקי של מניות מגדל אחזקות ו/או תמיכה ממקור חיצוני (דוגמת הלוואות הבעלים שהוזרמו בשנים 2022-2021). בהתאם לכך, ככל שהחברה לא תממש שיעור מסוים ממניות מגדל אחזקות ו/או תקבל תמיכה ממקור חיצוני, עלול להיות מופעל המנגנון המנדטורי, המאפשר לנאמן לממש מניות מגדל אחזקות, במידת הצורך, לצורך שירות החוב. בתרחיש הבסיס של מידרוג, לחברה שימושים צפויים בגין תשלומי קרן וריבית מצטברים בסך של כ-396 מיליון ₪ בשנת 2025. כמו כן, החברה נדרשת לשמור על כרית נזילות מינימלית בסך של תשלום הריבית הקרוב, ובהתאם לתנאי האג"ח, לא הבאנו בחשבון חלוקת דיבידנד מהחברה. למול שימושים אלו, לחברה יתרת מזומנים בסך של כ-9 מיליון ₪ ליום 31 בדצמבר 2024. כמו כן, בתרחיש הבסיס של מידרוג, אנו מעריכים דיבידנד מצטבר ממגדל שוקי הון בסך של כ-19 מיליון ₪ (חלק החברה) בשנת 2025. בנוסף, בשל חוסר ביתרות נזילות, אנו מניחים מימוש מניות מגדל אחזקות בסך של כ-369 מיליון בשנת 2025. מידרוג סבורה כי נזילות זו אינה הולמת ביחס לדירוג ומכפיפה את החברה להתפתחויות אקסוגניות חיוביות, כגון מימוש מניות מגדל אחזקות בידי החברה ו/או הנאמן, או לחילופין, הזרמת מקורות הוניים מבעל השליטה. נציין, כי בחודש דצמבר 2024, העניקה החברה אופציות למספר גופים לרכישת כ-64.8 מיליון מניות מגדל אחזקות תמורת 6.8 ₪ למניה, הניתנות למימוש עד ה-30 ביוני 2025.  כמו כן, בסמוך למועד דוח הדירוג, מידרוג קיבלה מכתב תמיכה מבעל השליטה בחברה, במסגרתו התחייב כי: 1. התמורה ממימוש האופציות צפויה לפרוע בפירעון מלא וסופי את אגרות החוב (סדרה א') של החברה; 2. ככל והאופציה לא תמומש, יש ברשותו את היכולות והאמצעים, באמצעות נכסיו הפרטיים, לפרוע את אגרות החוב (סדרה א') במלואן ובמועדן; 3. בכוונתו לפרוע את אגרות החוב במועדן ובהתאם להוראות שטר הנאמנות, קרי כ-60 יום טרם מועד הפירעון הסופי של אגרות החוב (סדרה א').

כחלק מהשיקולים הנוספים לדירוג, הדירוג מושפע לחיוב, להערכתנו, מסבירות גבוהה יחסית לתמיכה מצד בעל המניות בחברה, במידת הצורך, נוכח הערכתנו לנכונות וליכולת התמיכה בשירות החוב. 

אופק הדירוג

אופק הדירוג היציב משקף את הערכתנו, כי הפרופיל הפיננסי ונתוני המפתח של החברה ישמרו בטווח תרחיש הבסיס של מידרוג. 

בד בבד, המלחמה שפרצה בישראל ב-7 באוקטובר 2023 הובילה לשורה של השלכות, לצד חוסר ודאות לגבי היקף ומשך המלחמה הצפויים והשלכותיה על המשק הישראלי. להרחבה בנושא הינכם מופנים לדוח מיוחד "השלכות המלחמה על כושר החזר האשראי של מנפיקים המדורגים על ידי מידרוג" (אוקטובר 2024).

גורמים אשר יכולים להוביל להעלאת הדירוג: 

שיפור משמעותי בנראות הדיבידנדים ממגדל ביטוח וביחסי שירות החוב של החברה.

גורמים אשר יכולים להוביל להורדת הדירוג:

הרעה בדירוג האיתנות הפיננסית של מגדל ביטוח.

עלייה משמעותית ברמת המינוף.

שחיקה ביחסי הכיסוי והנזילות, בין היתר, בשל שחיקה בסבירות הגבוהה להערכתנו, לתמיכה מצד בעל השליטה בחברה.
 

אליהו הנפקות בע"מ - נתונים עיקריים, במיליוני ₪

 

30/09/2024

30/09/2023

31/12/2023

31/12/2022

31/12/2021

31/12/2020

מזומנים ופיקדונות בנאמנות

0

1

11

15

25

26

השקעות בחברות מוחזקות

5,013

4,808

5,062

5,073

5,619

4,856

חוב פיננסי

571

730

734

900

1,034

1,185

סה"כ נכסים

5,014

4,809

5,074

5,087

5,644

4,882

הון עצמי

4,443

4,078

4,340

4,187

4,610

3,697

 

 

 

 

 

 

 

חוב נטו לסך השקעה במוחזקות

11%

15%

14%

17%

18%

24%

נזילות לחוב

0%

0%

2%

2%

2%

2%

 

 

 

 

 

 

 

סה"כ רווח (הפסד) כולל

249

12

274

(372)

1,077

286

דיבידנד שהתקבל

15

20

34

-

30

-


פירוט השיקולים העיקריים לדירוג 

שירות החוב נשען על מגדל ביטוח כמקור תזרימי ושווי המוחזקת העיקרית בחברה 

הדירוג נתמך בדירוג האיתנות הפיננסית (IFS) של מגדל ביטוח (Aa2.il באופק יציב), החזקתה העיקרית של החברה, המוחזקת בשרשור באמצעות מגדל אחזקות (כ-54.75%), כאשר להערכתנו, למגדל שוקי הון, המוחזקת במלואה על ידי מגדל אחזקות, השפעה נמוכה יחסית בשווי ובתזרים המזומנים העתידי. מגדל אחזקות איננה ממונפת וכן קיימת התחייבות רגולטורית המגבילה את יכולת המינוף שלה . על כן, בקביעת דירוג החברה, מגדל אחזקות והחברה הבת שלה, מגדל ביטוח, נלקחו בחשבון כמקשה אחת. מגדל אחזקות מהווה את המקור התזרימי העיקרי לשירות החוב על ידי חלוקת דיבידנדים או מימוש מניות, כתלות בשוויה.

דירוג האיתנות הפיננסית של מגדל ביטוח משקף פרופיל עסקי חזק, הנתמך בגודלה במונחי פרמיות ונכסים מנוהלים, במובילות שוק בענף החיסכון ארוך טווח, בנתח שוק משמעותי המאופיין במגמת שחיקה בשנים האחרונות, בשליטה טובה במערך ההפצה ובבסיס לקוחות רחב, המהווה פוטנציאל לייצור הכנסות עתידי. עם זאת, הפרופיל העסקי מושפע לשלילה מפיזור קווי עסקים נמוך ביחס לדירוג, המשתקף בתמהיל הכנסות ריכוזי, כאשר מגזר חיסכון ארוך טווח מהווה בממוצע כ-70% מסך הפרמיות לאורך זמן. כמו כן, פרופיל הסיכון הולם ביחס לדירוג, נוכח חשיפה נמוכה יחסית ללקוחות גדולים מסך הפרמיות ברוטו, סיכון מוצרים נמוך בביטוח הכללי ומדיניות ניהול הסיכונים ומעגלי בקרה, אשר הולמים ביחס לדירוג ונתמכים בדרישות רגולטוריות, וסיכון מוצרים סביר ביחס לדירוג בביטוח חיים ובריאות. הפרופיל הפיננסי סביר ביחס לדירוג ונתמך, מחד גיסא, בפרופיל נזילות טוב ואיכות נכסים הולמים ביחס לדירוג, כאשר קיבולת ספיגת ההפסדים של כרית ההון טובה יחסית. מאידך גיסא, הרווחיות נמוכה ביחס לרמת הדירוג, תלויה בגורמים אקסוגניים ומוגבלת בשל רווחיות חיתומית נמוכה, כאשר הגמישות הפיננסית נמוכה להערכתנו לרמת הדירוג, ומושפעת לשלילה נוכח צרכי שירות החוב של בעלת היתר השליטה.

בתרחיש הבסיס של מידרוג, אנו צופים המשך סביבה עסקית מאתגרת, אשר תמשיך להעיב על ענף הביטוח בכלל ועל פוטנציאל ייצור ההכנסות בפרט. נוסף על כך, מדיניות מוניטרית הדוקה, המתאפיינת בסביבת אינפלציה וריבית גבוהות יחסית לשנים האחרונות, פוגעת בפעילות הכלכלית ובתשואות שוקי ההון, משפיעה על הצמיחה הענפית ועל רווחי החברה. בד בבד, מלחמת "חרבות ברזל" (להלן: "המלחמה") הובילה לשורה של השלכות והגבלות, אשר כפועל יוצא, הובילו לצמצום הפעילות הכלכלית במשק. מנגד, העלייה בסביבת הריבית בשנים האחרונות משפרת את יחס כושר הפירעון ומקטינה את ההתחייבויות הביטוחיות במגזרים בעלי "זנב ארוך" . בתרחיש הבסיס, אנו סבורים כי מגדל ביטוח תשמר את מיצובה העסקי, אולם תוך שחיקה מסוימת בהיקפי הפרמיות המורווחות ברוטו בשנים 2025-2024, בעיקר בשל הרפורמות בביטוח מנהלים. שיעורי הרווחיות של החברה צפויים להיוותר נמוכים ביחס לדירוג וישליכו על בניה מתונה יחסית של הכרית ההונית, אולם להערכתנו, לא צפויה לכך השפעה מהותית על איכות הנכסים והלימות ההון, שיוותרו להערכתנו יציבים יחסית בטווח התחזית.

היעדר נראות דיבידנדים מהמבטח בשנות התחזית בשל אי-עמידת המבטח בתנאים הנדרשים לצורך חלוקת דיבידנד

ענף הביטוח המקומי פועל תחת רגולציה הדוקה, שמטרתה שימור יציבותן ואיתנותן הפיננסית של החברות הפועלות בו, תוך חתירה לשיפור זכויות המבוטחים. לאור זאת, קיימות מגבלות ומנגנוני בקרה רבים על פעילותה של מגדל ביטוח לרבות ביצוע חלוקות דיבידנד וניהול מקורות ההון. בהתאם לכך, שליטת החברה על יכולת חלוקת הדיבידנדים מהמבטח תלויה גם בגורמים אקסוגניים ועל כן מוגבלת יחסית. 

בהתאם להנחיות הקיימות מצד הממונה על שוק ההון, ביטוח וחיסכון (להלן: "הממונה"), חברת ביטוח תהא רשאית לחלק דיבידנד רק אם לאחר ביצוע החלוקה, למבטח יחס כושר פירעון של לפחות 100% לפי הוראות יישום משטר כושר פירעון כלכלי מבוסס סולבנסי 2 מחודש יוני 2017 (להלן: "חוזר סולבנסי הקיים"), כשהיחס מחושב ללא הוראות המעבר ובכפוף ליעד כושר הפירעון שקבע הדירקטוריון. בחודש אוקטובר 2020, פרסם הממונה על שוק ההון את תיקון החוזר המאוחד לעניין הוראות ליישום משטר כושר פירעון כלכלי של חברות הביטוח מבוסס סובלנסי 2, כאשר השינויים המרכזיים נגעו בעדכון מנגנון הוראות הפריסה, עידוד השקעה בתשתיות והכרה במניות המוחזקות לטווח ארוך. עמידה ביחס כושר פירעון בשיעור של לפחות 100% לפי חוזר סולבנסי 2 (ללא יישום הוראות המעבר לתקופת הפריסה וללא התאמת תרחיש מניות) ובכפוף ליעד יחס כושר פירעון שנקבע על ידי הדירקטוריון, הינו תנאי מרכזי לפוטנציאל החלוקה ממגדל ביטוח, כאשר לאחר החלוקה יחס כושר הפירעון של חברת הביטוח לא יהיה נמוך מהיעד הנ"ל.

יחסי כושר הפירעון ליום 30 ביוני 2024, עמדו על כ-129% (בהתחשבות בתקופת הפריסה וכולל השפעת פעולות הוניות לאחר תאריך הדיווח) וכ-98% (ללא התחשבות בתקופת הפריסה וכולל השפעת פעולות הוניות לאחר תאריך הדיווח), כאשר האחרון מבטא גירעון בהון עצמי הנדרש לצורך חלוקת דיבידנדים, בסך של כ-360 מיליון ₪. בחודש מאי 2021, קבע דירקטוריון החברה מדיניות הון לפיו החברה תשאף לפעול ביחס כושר פירעון (בהתחשבות בהוראות הפריסה) בטווח שבין 155%-175%. במרץ 2024, דירקטוריון החברה עדכן את מדיניות ההון, כך שיעד יחס כושר הפירעון המינימלי יעמוד על 115% ויבנה בהדרגה עד ליחס של 140% בתום תקופת הפריסה (תום שנת 2032). מידרוג מצפה, כי מגדל ביטוח תמשיך לפעול לשמירת מרווח ביטחון הולם אל מול החסם הרגולטורי. יחד עם זאת, בטווח התחזית אנו צופים אתגר בבניית הכרית ההונית, אשר תיוותר תנודתית ותושפע גם מגורמים אקסוגניים, ביניהם עקום הריבית, פוטנציאל רווחים נמוך והשפעות פיננסיות. בהתאם לאמור לעיל, בתרחיש הבסיס של מידרוג, אנו מניחים כי לא תהיינה חלוקות דיבידנדים ממגדל ביטוח למגדל אחזקות וממנה לחברה, בשנת 2025.

יחס שירות החוב תלוי באופן ניכר במימוש חלקי של מניות מגדל אחזקות 

בשנים האחרונות, המקורות התזרימיים העיקריים לשירות החוב של החברה היו מימוש מניות מגדל אחזקות, חלוקת דיבידנדים ממגדל שוקי הון למגדל אחזקות וממנה לחברה, מימוש אופציה והלוואות בעלים. להערכת מידרוג, בשל מגבלות החלוקה החלות על מגדל ביטוח ואי-עמידת המבטח בתנאים הנדרשים לחלוקה, כאמור לעיל, איננו מניחים חלוקת דיבידנדים ממגדל ביטוח בשנת 2025.

להערכת מידרוג, לחברה שימושים צפויים בגין תשלומי קרן וריבית מצטברים בסך של כ-396 מיליון ₪ בשנת 2025. כמו כן, החברה נדרשת לשמור על כרית נזילות מינימלית בסך של תשלום הריבית הקרוב (כ-8 מיליון ₪), ובהתאם לתנאי האג"ח, לא הבאנו בחשבון חלוקת דיבידנדים מהחברה. אל מול שימושים אלו, לחברה יתרת מזומנים בסך של כ-9 מיליון ₪ ליום 31 בדצמבר 2024. כמו כן, בתרחיש הבסיס של מידרוג, אנו מעריכים דיבידנד מצטבר ממגדל שוקי הון בסך של כ-19 מיליון ₪ (חלק החברה) בשנת 2025. בנוסף, בשל חוסר ביתרות נזילות, אנו מניחים מימוש מניות מגדל אחזקות בסך של כ-369 מיליון ₪ בשנת 2025. מידרוג סבורה כי נזילות זו אינה הולמת לדירוג ומכפיפה את החברה להתפתחויות אקסוגניות חיוביות, כגון מימוש מניות מגדל אחזקות בידי החברה ו/או הנאמן, או לחילופין, הזרמת מקורות מבעל השליטה. נציין כי בחודש דצמבר 2024, העניקה החברה אופציות למספר גופים, לרכישת כ-64.8 מיליון מניות מגדל אחזקות תמורת 6.8 ₪ למניה, הניתנות למימוש עד ה-30 ביוני 2025. כמו כן, בסמוך למועד דוח הדירוג, מידרוג קיבלה מכתב תמיכה מבעל השליטה בחברה, במסגרתו התחייב כי: 1. התמורה ממימוש האופציות צפויה לפרוע בפירעון מלא וסופי את אגרות החוב (סדרה א') של החברה; 2. ככל והאופציה לא תמומש, יש ברשותו את היכולות והאמצעים, באמצעות נכסיו הפרטיים, לפרוע את אגרות החוב (סדרה א') במלואן ובמועדן; 3. בכוונתו לפרוע את אגרות החוב במועדן ובהתאם להוראות שטר הנאמנות, קרי כ-60 יום טרום מועד הפירעון הסופי של אגרות החוב (סדרה א').

בהתאם להנחות לעיל, בתרחיש הבסיס לשנת 2025, יחס שירות החוב השנתי (DSCR+CASH) הכולל יתרות נזילות, צפוי להיות נמוך ביחס לדירוג ולעמוד על כ-1.0, בהנחת מימוש מסוימת של מניות מגדל בשנת 2025, כאמור.

הגמישות הפיננסית נתמכת ביחס מינוף נמוך, הבולט לחיוב ביחס לדירוג, ובמרווח משמעותי מאמות המידה הפיננסיות

יחס המינוף LTV לוקח בחשבון את סך יתרת החוב בחברה ביחס לשווי המוחזקות. נכון ליום 30 בספטמבר 2024, לחברה היקף חוב אשר הסתכם בכ-571 מיליון ₪, ביחס לשווי מוחזקות בסך של כ-2.7 מיליארד ₪ (חלק החברה). נציין, כי שווי המוחזקות המשיך לעלות בחודשים האחרונים, כך שעמד בממוצע על כ-3.9 מיליארד ₪ (חלק החברה) בחודש דצמבר 2024. לפיכך, יחס המינוף נמוך יחסית, בולט לחיוב ביחס לדירוג, ותומך בגמישותה הפיננסית של החברה, ובפרט ביכולת החברה למימוש מניות מגדל אחזקות לצורך פירעון החוב בשנת 2025. בתרחיש הבסיס של מידרוג, יחס המינוף LTV, אשר מביא בחשבון מספר תרחישי רגישות בנוגע לשווי האחזקות ונגזר משווי השוק של המוחזקות, צפוי לנוע בטווח שבין כ-6%-17%, ולבלוט לחיוב ביחס לדירוג. בנוסף, להערכתנו, גמישותה הפיננסית של החברה מושפעת לחיוב גם ממרווח משמעותי מאמות המידה הפיננסיות שנקבעו בשטר הנאמנות.

יחסי הכיסוי בולטים לשלילה ביחס לדירוג ומושפעים לשלילה מנראות דיבידנדים נמוכה מהמוחזקות 

בתרחיש הבסיס של מידרוג, יחס כיסוי הריבית (ICR) צפוי להיות נמוך ולעמוד על כ-1.2 בשנת 2025. תרחיש זה כולל מימוש מניות מגדל אחזקות בשנת 2025, כאמור לעיל, אשר צפוי להוביל לדילול אחזקת החברה במגדל אחזקות ובחלקה בדיבידנדים. כמו כן, יחס החוב ל-FFO בשנת 2025 צפוי לבלוט לשלילה ביחס לדירוג, נוכח צפי לאי-חלוקת דיבידנדים מהמבטח. 

מנגנון מימוש מנדטורי של מניות מגדל שבידי הנאמן מגן על מחזיקי האג"ח ככל שתתפתח מצוקת נזילות

בתנאי אגרות החוב, נקבע מנגנון פיצוי מנדטורי לטובת בעלי אגרות החוב, המאפשר לנאמן לממש מניות מגדל אחזקות , במידת הצורך, לטובת שירות החוב. בהתאם לתרחיש הבסיס, כרית הנזילות של החברה נמוכה בטווח התחזית, כך שככל והחברה לא תממש שיעור מסוים ממניות מגדל אחזקות ו/או תגיע תמיכה ממקור חיצוני (דוגמת הלוואות הבעלים שהוזרמו בשנים 2022-2021), עלול להיות מופעל המנגנון המנדטורי. מנגנון זה תומך בפרופיל הסיכון של החברה, בכך שהוא מפצה על פערי עיתוי אפשריים במועדי ובהיקפי החלוקה ממגדל אחזקות ותומך בשמירת האיזון שבין בעלי החוב לבעל השליטה, בעיקר בתקופה זו, כאשר החברה אינה מקבלת דיבידנדים בהיקף מספק מהמוחזקות לטובת שירות החוב.

שיקולים נוספים לדירוג

הנחת תמיכה מצד בעל השליטה תומכת בדירוג 

מידרוג מעריכה את הסבירות לתמיכה של בעל השליטה בחברה כגבוהה יחסית, במידת הצורך, לאור הערכתנו לנכונות וליכולת תמיכה, בשירות החוב שנותר לאגרות החוב (סדרה א'). אנו מעריכים את נכונות בעל השליטה לתמוך בחברה, בהתבסס על אחזקתו המלאה בה, חשיבות אסטרטגית גבוהה של אחזקה זו עבור בעל המניות, זהות אסטרטגית גבוהה עמה, קבלת מכתב תמיכה עדכני מבעל השליטה, כאמור לעיל, וכן הצהרת כוונות על נכונותו להפעיל את כוחו בחברה, כך שהיא תקיים את כל התחייבויותיה בהתאם להוראות שטר הנאמנות ותקנון החברה, כפי שעולה ממכתב מטעמו בנספח 3 לשטר הנאמנות. נציין, כי מסמך "התחייבות בעל השליטה בחברה" (נספח 3 לשטר הנאמנות) אינו מהווה בראייתנו התחייבות משפטית לתמיכה בחוב, אלא הצהרה לנכונות תמיכה, גורם אשר מחליש להערכתנו את עוצמת התמיכה.

הערכתנו ליכולת התמיכה מצד בעל המניות מבוססת על מידע שהוצג בפנינו על ידי החברה, אודות נכסים מסוימים בשווי מהותי שבבעלות בעל המניות, לצד התחייבויות מסוימות, אשר להערכתנו מעלים יכולת לתמוך בשירות החוב שנותר לאגרות החוב. בהקשר זה, נציין כי בהתאם למצגים שהתקבלו מהחברה, וכן פעולות שבוצעו על ידי בעל המניות בחברה בשנים האחרונות, ובפרט מתן הלוואות בעלים לחברה בסך של כ-25 מיליון ₪ בשנת 2022, ובסך של כ-150 מיליון ₪ בשנת 2021, היוו הוכחה לרצונו וליכולתו לתמוך בחברה. 

שיקולי ESG

להערכתנו, שיקולי ESG נושאים השפעה על דירוג החברה. להערכת מידרוג, לחברה חשיפה מועטה לסיכוני סביבה וחברה. מבחינת סיכוני ממשל תאגידי, לחברה קיימת חשיפה אשר נובעת מכך כי החברה הינה חברה פרטית ולא קיים בה אחראי אכיפה פנימית וציות, וכמו כן, מהעובדה כי דירקטוריון החברה מורכב משני דירקטורים, כאשר אחד הוא נושא משרה בכירה בחברה והשני הינו בעל השליטה. בהתאם להתחייבות החברה כלפי מחזיקי אגרות החוב, כל עוד אגרות החוב טרם נפרעו במלואן, החברה תפעל במתכונת של Special Purpose Company, ובהתאם לכך, היא מתחייבת שלא לבצע פעילות עסקית כלשהי פרט לאחזקה במניות מגדל אחזקות, מכירתן מעת לעת וגיוס מימון באופן המותר על פי שטר נאמנות. המדיניות הפיננסית של החברה נסמכת על הדרישות והתנאים בשטר הנאמנות של אגרות החוב. עם זאת, נציין, כי המדיניות הפיננסית של החברה מושפעת לשלילה מהעובדה שהחברה לא העבירה בזמן לנאמן את סכום התשלום, אשר חל ביום 18.09.2023, או בטוחות מספקות להבטחת התשלום כאמור במועדו, כאשר על פי שטר הנאמנות על החברה היה לעשות כן עד ליום 05.07.2023, 75 יום בטרם מועד התשלום. כמו כן, להערכת מידרוג, ניהול הנזילות של החברה אינו הולם את רמת הדירוג.

x