ד"ר משה ברקת: "הקצאת חסר חריפה להשקעות לא סחירות בנדל"ן"

ד"ר משה ברקת "השקעות המוסדיים, ובפרט ההשקעות בתיקי הפנסיה של החוסכים, סובלים מהקצאת חסר חריפה להשקעות לא סחירות בנדל"ן, בחוב ובתשתיות, בהשוואה לכל סטנדרט בינלאומי. יתירה מזו, הדבר בולט באופן חריג וצורם בהשוואה לתיק הנוסטרו של חברות הביטוח"

כנס בנושא "השקעות הגופים המוסדיים בשוק הנדל"ן בישראל ומחוצה לה" נערך ביום שני אחה"צ (24.2), ביוזמת מרכז הראל לחקר שוק ההון ומכון אלרוב לחקר הנדל"ן בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב. 

בפתיחת הכנס נשאו ברכות והרצאות פרופ' דני בן-שחר ראש מכון אלרוב בנושא "חשיפה לנדל"ן בתיק ההשקעה האופטימלי", ופרופ' דן וייס ראש מרכז הראל בנושא "מדידת החשיפה לנדל"ן בתיק ההשקעות המוסדי". ד"ר נעמי שפירר בלפר מנהלת מרכז הראל הנחתה את הכנס והרצתה בנושא "חשיפת הגופים המוסדיים להשקעה בנדל"ן". ד"ר משה ברקת, לשעבר הממונה על שוק ההון, ראש הפורום לחקר השקעות אלטרנטיביות בפקולטה לניהול הציג ממצאים מהספר "תור הזהב של המשקיעים המוסדיים: השקעות הגופים המוסדיים בנדל"ן". הרצאתה של  קלרה צברגל, מנהלת סקטור הנדל"ן בבנק הפועלים התייחסה לנדל"ן מהזוית הבנקאית. ד"ר משה ברקת הנחה פאנל בהשתתפות: דרור גד, יו"ר ריט 1 , עו"ד עידן גולומב, מנהל הנדל"ן הבינ"ל בכלל ביטוח ופיננסים, שירי קישון, מנהלת מחלקת רכישות נדל"ן במנורה מבטחים, מיכל רביד, מנהלת השקעות ותיק נכסי חו"ל בהראל ביטוח ופיננסים , ורו"ח אריאל רוטר שותף מנהל ב-JTLV.

פרופ' דן וייס, ראש מרכז הראל לחקר שוק ההון בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב השווה את החשיפה לנדל״ן בין חסכונות עמיתים בישראל המנוהלים על ידי גופים מוסדיים, לקרן (CalPERS) הפנסיה החשובה בעולם קלפרס של עובדי  של עובדי המדינה בקליפורניה.  

התוצאות מראות כי עיקר החשיפה בישראל לחברות נדל״ן הינה באמצעות השקעה במניות, אג״ח קונצרני וחוב לא סחיר. לעומת זאת, השקעות  קלפרס נחשפות לנדל״ן בעקר באמצעות ריטים סחירים ותיקי משכנתאות גדולים. ניכר כי החשיפה בארץ מפוזרת פחות ולכן מסוכנת יותר. פרופ' וייס ממליץ להתאים את מבנה הריטים בישראל לצרכי הגופים המוסדיים ולעודד איגוח תיקי משכנתאות.

פרופ' דני בן-שחר ראש מכון אלרוב לחקר הנדל"ן בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב הציג נייר עבודה חדש (עם ד״ר דנה נייער) שבו הם בוחנים את תיק ההשקעה האופטימלי של המשקיעים. בהסתמך על נתונים לתקופה 2000-2024, הוא הראה כי חלקם של אפיקי ההשקעות בנדל״ן בתיק האופטימלי של המשקיע מגיע עד לכ-50 אחוזים ברמות סיכון נמוכות (בעיקר באמצעות השקעה בנכסי נדל״ן למגורים) ועד לכ-45 אחוזים ברמות הסיכון הגבוהות (בעיקרה אמצעות השקעה במרכיבים הוניים נדל״ניים כגון ריטים ומניות של חברות נדל״ן). יתר על כן, בכל רמות הסיכון, ההשקעה באפיקים הנדל״ניים אינה פוחתת מ- 25%

ד"ר נעמי שפירר בלפר מנהלת מרכז הראל לחקר שוק ההון בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב הנחתה את הכנס והתייחסה לשוני במדידה ובניהול החשיפה הכוללת לנדל"ן בבנקים ואצל הגופים המוסדיים, המנהלים את תיק ההשקעות ארוכות הטווח של הציבור. האם הפער הפיקוחי נובע משוני ברמת החשיפה?  או מהאופי השונה של הכסף המנוהל? מהאופן שבו סיכון עלול להתממש ?".

לדברי  ד"ר משה ברקת, לשעבר הממונה על שוק ההון, יו"ר הפורום לחקר השקעות אלטרנטיביות בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב, הציג ממצאים וניתוח של השקעות המוסדיים בתחום ההשקעות האלטרנטיביות והנדל"ן מתוך הספר "תור הזהב של המשקיעים המוסדיים" אותו חיבר יחד עם רו"ח גיא לקן ורו"ח איתי קדמי. בין היתר סקר ד"ר ברקת את התפתחות וסטטוס ההשקעות האלטרנטיביות של הגופים המוסדיים בישראל בהשוואה בינלאומית, בהתבסס על נתונים עד לסוף שנת 2024, ותוך התייחסות מיוחדת להשקעות נדל"ן. 

לדבריו "השקעות המוסדיים, ובפרט ההשקעות בתיקי הפנסיה של החוסכים, סובלים מהקצאת חסר חריפה להשקעות לא סחירות בנדל"ן, בחוב ובתשתיות, בהשוואה לכל סטנדרט בינלאומי. יתירה מזו, הדבר בולט באופן חריג וצורם בהשוואה לתיק הנוסטרו של חברות הביטוח (תיק ההשקעות אותו מנהלת חברת הביטוח עבור עצמה). ההקצאה בתיק הנוסטרו להשקעות הללו עומדת על 45% לעומת שליש מזה בלבד, 15%, בתיקי הפנסיה של הציבור. איני זוכר פער כל כך גדול בין ההשקעות הללו בעבר. על אף שאני סבור כי המוסדיים מנהלים את השקעות הציבור בצורה אחראית וטובה, העובדה הזו צריכה להטריד מאד.  

"אני סבור שהחוסכים לפנסיה עשויים להיפגע מהותית מהמצב הזה ככל שיימשך, ובוודאי לטווח ארוך. החוסכים נפגעים מספר פעמים: ראשית, מאי קבלת פרמיית אי סחירות המתורגמת בהשקעות ארוכות טווח (כגון גמל ופנסיה) לתשואה עודפת (אלפא) - שנגרעת מהחוסכים. שנית, בוויתור על פיזור משמעותי על פני מגוון נכסים לא סחירים, אשר חלקם מתאפיין בקורלציה נמוכה עם התיק הסחיר או ברכיב הכנסה משמעותי – וויתור המביא לפגיעה בפרופיל הסיכון ויעילות תיק ההשקעות של החוסכים. שלישית, המצב הזה ניעדר הצדקה כלכלית במקרים רבים בהם ההשקעות הלא סחירות מאפשרות תנאי כניסה עדיפים להשקעות דומות בשוק הסחיר. אצביע על שתי דוגמאות שכיחות: 1.גיוס אקוויטי לפרויקט נדל"ן/תשתית פרטי, אשר בד"כ מתומחר במכפילים נמוכים משמעותית לעומת המכפיל המגולם בעסקאות בשוק הסחיר. 2. הלוואה בשעבוד ראשון על נכס נדל"ן מול אג"ח סחיר לא מובטח לחברת נדל"ן. למרות הבטוחות העדיפות בהלוואה והסיכון הנמוך יותר, פעמים רבות היא תהיה אף בריבית עדיפה על אג"ח סחיר. 

"קשה לבוא בטענות רק למוסדיים בעניין הזה. הוא נובע בין היתר מרגולציה שרירותית ובעייתית, מחוקי מס קשוחים ושגויים, מהתנהלות אופורטוניסטית וצינית של מתווכים פיננסיים, מגילום עלויות כבדות ומיותרות על גידורים לטווח קצר של השקעות בחו"ל, והיעדר מודעות והכוונה של ציבור החוסכים. שיהיה ברור כי החוסך הוא זה שישלם מכיסו על המצב הזה, והמדינה לא רק שלא תהנה מהמצב, היא גם עלולה להיפגע ישירות כתוצאה מהמנגנון החדש של האג"ח המיועדות, ובוודאי באופן עקיף יותר מההשלכות השונות". 

קלרה צברגל, מנהלת סקטור הנדל"ן בבנק הפועלים "למרות האתגרים המשמעותיים שבאו לידי ביטוי במהלך התקופה האחרונה, שוק הנדל"ן בישראל הוכיח את חוסנו. הציבור ממשיך לקנות דירות והקבלנים התאימו את עצמם למצב המשתנה, והם מצליחים לתת מענה לצרכים המשתנים של הלקוחות. אנו בבנק הפועלים ממשיכים להעניק מימון לענף הנדל"ן וללוות פרויקטים רבים ושמחים על כך".

דרור גד, יו"ר ריט 1 "בסקר בינלאומי גדול של הגופים המוסדיים בעולם שנערך ב 2024 עולה ש- 92% מהמוסדיים בעולם משקיעים בקרנות ריט כחלק מתיק הנדל"ן שהם מחזיקים. המוסדיים הגדירו את יתרון הנזילות ביחס לנדל"ן רגיל כסיבה המרכזית לאסטרטגיה זו. רוב גדול של המוסדיים מחזיק את ההשקעה בריטים בחלק הנדל"ני של התיק ולא במניות הסחירות. בנוסף, חוק הריטים הנוכחי מגביל את התפתחות התחום בישראל ביחס לגדלים המקובלים בעולם. משרד האוצר ורשות המס הקימו וועדה פנימית שבוחנת את הנושא ואמורה לבוא עם המלצות לעדכון החוק בהתאם להתקדמות שחלה ב 20 השנים האחרונות בעולם. עדכון החוק אמור להיכלל ברשימת צעדים שמתכנן משרד האוצר לתמיכה בהאצת הפעילות הכלכלית עם סיום המלחמה".

עו"ד עידן גולומב מנהל פעילות הנדל״ן הבינלאומי בכלל ביטוח ופיננסים "אנו בכלל ביטוח ופיננסים נכנסנו לייזום נדל״ן בחו״ל עוד ב 2020, נוכח התפתחות נסיבות בשווקים. ב 2020 וב 2021 חשנו לא בנוח עם סביבת המחירים של נכסי מולטיפמילי ותעשייה קיימים בארה״ב, ופנינו ליצירת פלטפורמת ייזום בתחום בשילוב עם חברת הביטוח האמריקאית, מטלייף. ב 2022 ראינו הזדמנות ליצור חשיפה לתחום המלונות בשיא הקורונה וכחלק מתובנה זו נכנסנו לפרויקט ייזום מלונאות גדול בלונדון שנפתח לאחרונה. באופן כללי, כניסה של מוסדיים לתחום הייזום נדל״ן בחו״ל הנה התפתחות טבעית והתבגרות של פעילות המוסדיים בישראל, כל עוד זה מבוצע באופן שמרני ומדוד".

שירי קישון, מנהלת מחלקת רכישות נדל"ן במנורה מבטחים "כחלק מהאסטרטגיה העסקית שלנו, החלטנו להרחיב את ההשקעות בתחום המגורים, הן בישראל והן בשווקים בינלאומיים. בזירה הגלובלית, זיהינו את תחום מעונות הסטודנטים כהזדמנות צמיחה מבטיחה, בשל חוסר האיזון בין הביקוש להיצע. בעקבות זאת, נכנסנו לתחום לצד שותף מנוסה, במהלך שסימן את כניסתנו הראשונה ליזמות מחוץ לישראל. בישראל, אנו מזהים המשך צמיחה בשוק הדיור ומאמינים כי הרחבת פעילותנו תתמקד בעיקר בפרויקטים של התחדשות עירונית – תחום המהווה כיום את עיקר היצע הקרקעות והדיור באזורי הביקוש".
JTLV רו"ח אריאל רוטר שותף מנהל ב 

״שילוב כוחות בין המוסדיים ליזמים בתחום הייזום הוא פוטנציאל לשיפור התשואות והפיזור בתיקים במקביל כמובן ליצירת תועלת עצומה ברמת המשק כולו״.

רוית הוברפלד, מנהלת מכון אלרוב לחקר הנדל"ן בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב "התייחסה לדיון שנערך בכנס ואמרה "בעידן של חוסר ודאות כלכלית ותנודתיות בשווקים, חשיבותם של הגופים המוסדיים בשוק הנדל"ן—בישראל ובעולם—רק הולכת וגוברת. יש צורך בהרחבת חשיפת המוסדיים לנדל"ן, בדומה למגמות בשווקים הבינלאומיים, מתוך הבנה שהשקעות ארוכות טווח בנדל"ן, בכלל זה קרנות ריט, מניות, אג"ח וכיוצב, יכולות לשמש כעוגן יציב בתיקי ההשקעות, לספק תשואות יציבות לחוסכים ולהפחית את התנודתיות מול השווקים הפיננסיים המשתנים. כנס זה מהווה הזדמנות חיונית לדיון בתפקידם של הגופים המוסדיים ביצירת יציבות בענף, בהשלכות הרגולציה המשתנות ובמגוון ההזדמנויות הגלובליות החדשות".

הפאנל מימין: דרור גד, מיכל רביד, עידן גולומב, ד״ר משה ברקת, שירי קישון ואריאל רוטר, צילום: שלומי מזרחי

מימין: דרנעמי שפירר בלפר, קלרה צברגל, רוית הוברפלד, ד״ר משה ברקת, פרופ׳ דן וייס, פרופ׳ דני בן שחר, אריאל רוטר ודרור גד, צילום: שלומי מזרחי