מה קרה לאג"ח ממשלת ארה"ב?

מאז סגירת המסחר בסוף השבוע האחרון (4/4) נרשמה עלייה חדה מאוד בתשואות על אג"ח ממשלת ארה"ב.

העלייה בתשואות היתה לאורך כל העקום, אך בלטה בעיקר בתשואות הארוכות מאוד (20-30 שנים).

התשואות ל-30 שנים למשל עלו מאז ה-4/4 ועד לצהרי יום רביעי (9/4) ב-43 נ.ב., מה שהניב הפסד של 6.6%- , תוך ימי מסחר בודדים על נכס שנתפס בשוק ההון "כנכס מפלט שאמור לאזן ירידות במניות".

בטווחים הבינוניים-ארוכים עליית התשואות הובלה על ידי העלייה בתשואות הריאליות, אך בטווחים הקצרים עליית התשואות הושפעה בעיקר מהעלייה בציפיות האינפלציה.

מה שמעניין יותר הוא הפתיחה החדה שנרשמה במרווח בין אג"ח ממשלת ארה"ב לבין ריביות ה-SOFR לטווחים המקבילים (ה-Asset). ברקע לדברים נזכיר כי התשואות על אג"ח ממשלתי מושפעות מתזרימי קניות/ מכירות של האג"ח, ציפיות ריבית, שנאת-אהבת סיכון בשוק ותפיסת המשקיעים כלפי אג"ח ממשלת ארה"ב.

ריביות ה-SOFR לטווחים השונים מוגדרות כעלות גיוס מזומנים (overnight- כלומר ללילה כל פעם), עם ביטחונות של ניירות ערך ממשלתיים אמריקאים. הוא מחושב משוק הריפו שבו הבנקים לווים מזומנים ללילה תוך שימוש באג"ח ממשלתי כביטחון.

ריביות ה-SOFR מושפעות יותר מהצפי לריבית הפד לטווחי הזמן השונים (לצד גורמים טכניים), אם כי המגמה בתשואות הממשלתיות כמובן גם משפיעה על עצם המגמה בריביות ה-SOFR. 

המרווח בין תשואות אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 שנים לריבית ה-SOFR  לטווח מקביל עלה בחדות מכ-44 נ.ב. ב-2/4 לרמה של כ-60 נ.ב., כלומר פער שיא.

אז מה השפיע על פתיחת המרווחים בין התשואות הממשלתיות לריביות ה-SOFR?

ראשית נזכיר את נקודת הפתיחה: אג"ח ממשלת ארה"ב עשה מהלך חד מאוד של ירידת תשואות (כלומר רווחי הון) עד ה-4/4 ואינדיקטורים שונים כמו סקרי לקוחות הצביעו על חשיפה גבוהה מאוד לאג"ח ממשלתי. במצב שכזה טריגרים לתיקון יכולים להתממש באופן מהיר וחד יחסית.

עד לאחרונה משקיעים רבים העריכו כי אג"ח ארוך מהווה הגנה בפני ירידות בשוק המניות, אך בימים האחרונים התפיסה הזו השתנתה.

מספר טריגרים השפיעו על השוק:

המכרז לאג"ח ל-3 שנים של ממשלת ארה"ב היה חלש יחסית כשהתשואה שנקבעה במכרז היתה מעבר לציפיות. 

היו שמועות כי סין ומדינות אחרות מוכרות אג"ח ממשלת ארה"ב.

התנודתיות החדה במחירי האג"ח (ובפרט לאחר ביצועים חזקים עד לאחרונה) גורמת למשקיעים רבים להעדיף חשיפה לשוק הריביות דרך שוק ה-SOFR/SWAP ולא דרך השקעת מזומן באג"ח ממשלתי ארוך, עניין שמצריך הסטה של כל סכום ההשקעה באג"ח.

מה אנחנו חושבים ומה כדאי לעשות?

להערכתנו מצב כזה בו אג"ח ממשלת ארה"ב נסחר בפער כה חד מעל לתשואת ה-SOFR המקבילה לא ימשך זמן רב. 

נדגיש כי קשה לומר אם פתיחת המרווחים בין אג"ח ממשלת ארה"ב לריבית ה-SOFR כבר הסתיימה, אך המרווח הנוכחי מהווה לכשעצמו נקודה מעניינית לביצוע עסקאות בדמות רכישת אג"ח ממשלתי בארה"ב/ אג"ח מקביל בדולר וביצוע PAY על SOFR.

להערכתנו או שתהיה רגיעה מסויימת לפחות, או שהפד יתערב בשוק ובפרט באם יגברו הדיבורים על חוסר תפקוד/ חוסר נזילות של שוק האג"ח. 

בניגוד למלחמת המכסים שבה קשה לומר מתי תהיה נקודת רגיעה ברורה והדבר תלוי בפעולות וצעדי הנגד של הממשלות השונות – בשוק האג"ח לפד יהיה קל יותר להתערב ולהשפיע באם יהיה צורך ולכן נקודת הרגיעה קרובה יותר להערכתנו.

אם יתברר שהסינים מאוד מעורבים בשוק האג"ח ומוכרים אג"ח ממשלת ארה"ב – הפד יכנס באופן חזק ומשמעותי או לפחות יאותת/ יצהיר על כך.

נציין שהסינים מחזיקים אג"ח ממשלת ארה"ב בהיקף של 761 מיליארד דולר. מדובר בסכום גבוה אך הבנק המרכזי האמריקאי (הפד) מחזיק אג"ח ממשלתי בהיקף של 4.2 טריליון דולר, כלומר פי כ-5.5 מאשר האחזקות של הסינים .

הפד יכול להגדיל את הרכישות באופן מהותי ולספוג בקלות את כל ההיצע הסיני. למעשה אם הפד קונה את כל האג"ח הממשלתי שהסינים מחזיקים הוא בסך הכל יחזור להיקף האחזקות שהיה לו בספטמבר 2023 ועדיין במצב כזה הוא יחזיק אג"ח בהיקף נמוך משמעותית מאשר במחצית הראשונה של 2022.

במילים אחרות: אם מלחמת הסחר עוברת גם לתחום הפיננסי (מכירת אג"ח ממשלת ארה"ב ע"י סין) – סביר להניח שהפד יתערב ובהחלט יש לו יכולת להתערב.