אדם כהן
31/08/2011
סוד גלוי הוא שכאשר משקיעים זרים פונים לשים את כספם באחד העם בראש סולם העדיפויות שלהם עומדים מניות הבנקים, לצד חברות גדולות ופופולאריות כגון כי"ל וטבע. המשקיעים הזרים פונים למניות הבנקים כאשר מגיעות חדשות טובות אודות הכלכלה הישראלית, ובמיוחד כאשר משתפרות התחזיות העתידיות לגבי המשק המקומי. הסיבה לכך היא שקיים מתאם גבוה מאוד בין ביצועי הבנקים לבין הביצועים של המשק הישראלי בכללותו. כלומר, בניגוד לחברה כגון כי"ל, שיכולה ליהנות ממחירי דשנים גבוהים ללא קשר לכלכלה המקומית, רווחי הבנקים בישראל תלויים במידה גדולה מאוד במשק הישראלי.
קיימות לכך שתי סיבות עיקריות. הסיבה הראשונה הינה שעיקר פעילות הבנקים בישראל היא מתן אשראי לפירמות ולמשקי בית במשק המקומי. אמנם חלק מהבנקים התרחבו בשנים האחרונות לחו"ל, אולם עדיין החלק הארי והמהותי של הפעילות שלהם עודנו נותר במשק המקומי.
הסיבה השנייה נובעת מהמבנה של מערכת הבנקאות המקומית. בניגוד לארה"ב, בה קיימים מאות בנקים קטנים ובינוניים אשר יכולים להגדיל את נתח השוק במאות אחוזים, בישראל מערכת הבנקאות הינה ריכוזית יותר. עקב כך, הבנקים הגדולים (פועלים ולאומי), המהווים את החלק הארי של המדד, אינם יכולים לצמוח הרבה על ידי הגדלת נתח השוק שלהם וצמיחה ברווחיהם תנבע בעיקר מגידול בסך פעילות האשראי במשק.
מתי גדלה פעילות האשראי במשק? כאשר ישנה צמיחה כלכלית! אנו למדים אפוא שהשקעה בבנקים בישראל כמוה כהשקעה או הימור על הביצועים העתידים של המשק הישראלי.
למודל בנקאות ריכוזי כגון זה הקיים במשק הישראלי קיימים יתרונות וחסרונות בהשוואה למודל האמריקאי. מצד אחד, פוטנציאל הצמיחה של הבנקים הנו נמוך יותר, ולראיה התשואה הנמוכה יחסית שהניבו הבנקים הישראליים על הנכסים בהשוואה לעמיתיהם בארה"ב לאורך השנים שקדמו למשבר הפיננסי של 2008. מצד שני, במודל כזה מערכת הבנקאות נוטה לקחת פחות סיכונים והסכנות ליציבותה פחותות, כפי שאנו למדים מהמשבר הפיננסי העולמי שפרץ בשנת 2008...
התמחור של מניות הבנקים
עקב המבנה של מערכת הבנקאות הישראלית, אשר אינו מאפשר צמיחה מהירה של הבנקים, תמחור סביר (בהנחה שהסביבה המאקרו הכלכלית יציבה) הוא בסביבות מכפיל 12 על רווחים נורמאליים. כאשר רווח ממוצע של הבנקים הישראליים לאורך השנים הנו כאחוז מסך הנכסים אשר במאזנם.
על בסיס מודל זה, אשר מתרכז ברמת המיקרו, קיים דיסקאונט של כ-15% במחירי הבנקים בישראל.
האם יושבי האוהלים חכמים יותר משוק ההון?
הנתונים הרשמיים מראים שישראל משגשגת בזמן שרוב העולם מדשדש או קורס. אולם, אל לנו לשכוח כי משבר האשראי של 2008 התחיל כמשבר ה"סאבפריים". דהיינו, משבר של מעמד בינוני-נמוך אשר לא הצליח לעמוד בתשלומי המשכנתא שלו משום שההכנסה הריאלית שלו נשחקה. הייתכן שהנתונים הכלכלים בישראל הם גם פטה-מורגנה כפי שהיו הנתונים על כלכלת ארה"ב ב-2006?
אם לשפוט על פי יושבי האוהלים נראה שכן. הרי אם המצב הכלכלי הוא כה טוב, מדוע יש אנשים ברחובות? אם כך הדבר, הרי שהדיסקאונט במניות הבנקים משקף את העובדה שהשוק "מריח" שמשהו מסריח בממלכת דנמרק.
חשוב לזכור בנקים צומחים על ידי מתן אשראי, ובכדי שהרווחים שלהם ייפגעו צריכה להיות ירידה בגידול בכמות האשראי במשק ו/או הרעה ביכולת הלווים להחזיר את ההלוואות שלהם. למן שנת 2007, עקב ההרעה בתנאים הכלכליים העולמים פנו הבנקים הישראלים להגדיל את ההלוואות למשקי הבית, במיוחד באמצעות מתן משכנתאות. הפריחה בשוק הנדל"ן עזרה למשק הישראלי להתמודד בהצלחה יחסית עם המשבר הכלכלי העולמי וכן עזרה לבנקים המקומיים לשמור על רמת רווחיות גבוהה.
ירידה משמעותית במחירי הנדל"ן לצד גידול באי ההחזרים של משכנתאות עלולה לפגוע משמעותית ברווחי הבנקים, לצד פגיעה בכלכלה הישראלית בכללותה. יתרה מכך, האטה כלכלית שמקורה בסקטור הנדל"ן, עשויה לפגוע ביכולת ההחזר של פירמות שונות אשר קיבלו אשראי מהבנקים.
מה הסיכויים למשבר בסקטור הנדל"ן אשר יפגע ברווחי הבנקים?
בנק ישראל מודאג ממצב שוק הנדל"ן וזה לא סוד. פישר התבטא אף לאחרונה באומרו כי הוא מקווה שהמחירים פה לא ירדו ב-30%. העלאות הריבית, המגבלות על משכנתאות פריים והגידול בהיתרי הבנייה עשו את שלהם במידה מה ולאחרונה אנו עדים להאטה משמעותית בקצב מכירות הבתים.
אולם, עצירה של עליית המחירים, ואפילו ירידת מחירים של אחוזים בודדים אין בה בכדי לפגוע ברווחיות הבנקים באופן משמעותי. סביר כי הרווחים שלהם ממתן משכנתאות יתמתנו מעט, אולם ייתכן גם כי הדבר יקוזז על ידי רווחים בפעילויות אחרות.בכדי שרווחי הבנקים יפגעו בצורה משמעותית צריכה להיות הרעה ביכולת ההחזר של הלווים.
ממה מפחד בנק ישראל?
בנק ישראל מפחד ממצב בו מחירי הבתים בישראל יורדים בשיעורים דו ספרתיים. במקרה כזה, הבנקים יחששו שהם לא יוכלו למכור את הדירות במחיר גבוה מספיק בכדי לכפר על חדלות הפירעון של הלווים. הם ימהרו אפוא למכור את הדירות המעוקלות, מה שיגרום ללחץ נוסף על המחירים כלפי מטה. בתסריט גרוע במיוחד יגדל הגרעון הממשלתי כתוצאה מירידה בתקבולי המיסים, מה שיגרום לריביות הארוכות במשק לעלות, וכתוצאה מכך תשלומי המשכנתא של משקי הבית יעלו אף יותר. הלווים ירצו כמובן לשנות את מסלול המשכנתא מריבית פריים לריבית קבועה, אולם מכיוון שערך הדירה שלהם ירד, ומכיוון ש"כולם" ירצו לעשות זאת באותו הזמן הם לא יוכלו לעשות כן.
האם כדאי להשקיע?
נגזר אפוא כי כדאיות ההשקעה היא נגזרת ישירה של התחזית שלכם לגבי שוק הנדל"ן ומצב הכלכלה. משקיע אשר חושב שהמצב הכלכלי בישראל הנו טוב, וכי תהייה ירידה הדרגתית או התייצבות במחירי הנדל"ן יוכל לישון בשקט עם החזקה במניות הבנקים אשר מניבים (בינתיים?) תשואה יפה על ההון. אם אתם שייכים לקבוצה שמאמינה שנסבול מירידות מחירים חדות אזי קחו בחשבון שמערכת הבנקאות עלולה להיפגע מכך.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
