יום חמישי הגדול

נאומו של ברננקי בג'קסון הול בשבוע שעבר היה הגורם המרכזי לעליות בשווקים בתחילת השבוע.  כפי שכתבנו בשבוע שעבר, הנאום בעצם היותו ריק מתוכן ממשי, ומתוקף זה שלא כלל שום כוונה ליישום מחודש של ה QE התפרש בחיוב ע"י המשקיעים מאחר ונראה היה שהנגיד האמריקאי רואה בירידה הנוכחית בשיעורי הצמיחה חלק בלתי נפרד מהמחזור הכלכלי הגדול.  אלא שבמהלך השבוע כשיצאו הפרוטוקולים של ישיבת הפד האחרונה לקביעת המדיניות המוניטרית לחודש ספטמבר התברר שהנושא של QE כן הועלה כאופציה.  תגובת השווקים : עליות...

זה שהשוק מאוד "מבולבל" ומתקשה למצוא כיוון מוגדר זה ידוע.  תשאלו את מנהל האג"ח הגדול בעולם שהודה השבוע בטעות השקעה קשה שביצע בחודשים האחרונים בשל אותה חוסר בהירות.  אלא שפרסום הפרוטוקולים מעלה שגם הפד מבולבל מאוד.  אולי הסיבה שלדיוני הריבית הבאים התווסף יום שאולי יסייע לפד לקבל החלטות נכונות.  אבל ישיבת הפד הקרובה אינה האירוע החשוב של החודש.  האירוע הכי מהותי החודש זהו נאומו של אובמה ביום חמישי הקרוב.  לפי הדיווחים, הנאום אמור להציע דרכים שונות להתמודדות עם בעיית התעסוקה. 

כנראה זה מוקדם לנסות ולנחש מה יאמר אובמה, אבל דבר אחד אפשר להגיד.  זה יהיה הניסיון הראשון מאז אוקטובר 2008 שבו מועלה האפשרות של התמודדות עם המשבר שלא דרך כלים מוניטריים.  אין לדעת אם התמריצים שיציע הנשיא האמריקאי יהיו אפקטיביים או לא, אבל יש סיכוי רב שהם יועילו יותר מעוד QE.  לא רוצים QE, רוצים צדק תעסוקתי.  נתוני התעסוקה הקשים שהתפרסמו ביום שישי רק ממחישים את דחיפות העניין.  הכלכלה האמריקאית זקוקה לתמרוץ פיסקלי שיציל אותה מגלישה למיתון נוסף.  נתוני הצמיחה הרשמיים אינם מראים על מיתון, אבל שיעורי הצמיחה הנוכחיים בודאי שלא יכולים לחלץ את ארה"ב מהמשבר הקשה שאליו נקלע שוק התעסוקה.  די להביט בגרף למטה שמתאר את מדד מנהלי הרכש בארה"ב, בגוש האירו ובסין כדי להבין שהמרחק מצמיחה נמוכה למיתון הוא קצר מאוד.

כך נולד מחזור עסקים שלילי.  צריכה נמוכה שמביאה לירידה בהיקף ייצור, שמרתיע את העסקים מגיוס כוח אדם וגורמת לעלייה באבטלה שמקטינה את הצריכה וחוזר חלילה.    אובמה יכול לקנות את אמון בוחריו בחזרה ביום חמישי.  השוק משווע למנהיגות שונה, יצירתית ובעלת חזון.  רשמו ביומן, יום חמישי הקרוב, השמיני בספטמבר הוא יום מאוד חשוב לכלכלת ארה"ב ואולי גם לכלכלה הגלובלית.  נאום טוב ומשכנע יכול לגרום לשווקים לקבל תפנית ולשנות מגמה, בתנאי שהוא ישכנע את השווקים שההצעות שיועלו הן ברות ביצוע.  בחינה אובייקטיבית של תמונת המקרו מראה שמצבה של ארה"ב אינו כה גרוע כפי שנהוג לחשוב. 

השכר הכולל של האמריקאים עלה בחודש יולי ב 0.3%, סך ההוצאה של הצרכן עלתה ביולי ב 0.8%, ומדד מנהלי הרכש של התעשייה כמעט ולא השתנה.  לא הכל שחור.  אבל אמריקה זקוקה לזריקת ביטחון גדולה בדמות מנהיגות ותוכנית ברורה לפתרון הבעיה.  אם זה יגיע ביום חמישי, אולי נוכל לבשר על תחילתה של מגמה חדשה.  במידה ונתבשר על שינוי באופי הכלים שמוקצים לשם השגת השינוי, הדבר ייתר את השימוש בעוד QE, שעלול להיתפש כמוצא אחרון. בכל מקרה ובניסיון להניא את ברננקי מיישום נוסף וכושל של תוכנית מוניטרית, החלטנו להדגיש לו את הורסיה שלנו לשירה של "הדג נחש", "זה לא מספיק" :

כל מה שרציתי (לאושש את הכלכלה) כל מה שקניתי (אג"חים ארוכות)
כל מה שאספתי (גם אג"חים לא ארוכות) זה לא מספיק
כל מה ששמרתי (ריבית נמוכה) כל מה שחמדתי (לא חמדתי כלום, בחיי)
בסוף הבנתי זה לא מספיק (טוב, לא בטוח שהבנתי)

קונצרני, קונצרני, קונצרני

בשבועות האחרונים הקדשנו תשומת לב רבה לאגרות החוב הקונצרניות.  טענתנו היא שהתשואות הנוכחיות מספקות למשקיע הסולידי פיצוי נאות על הסיכון.  בנוסף, גם בהשוואה למניות, ניתן למצוא מקרים רבים בהם המשקיע הסבלני והבררן עשוי ליהנות מתשואה עודפת באגרות חוב על פני מניות.  הגרף המצורף מטה אשר משווה בין אגרות החוב של מבני תעשייה מסדרה ז' לעומת המנייה.
מניה לעומת אג"ח (מבני תעשיה סדרה ז' לעומת מניית מבני תעשייה)
 
כפי שניתן לראות המשקיעים באגרת של מבני תעשייה נהנו בחמש השנים האחרונות מתשואה של כ 45%, לעומת מחזיקי המניה שהפסידו באותה עת כ 8% על השקעתם.  ההשוואה הזו אינה מדוייקת לגמרי ובמידה מסויימת חוטאת למניה מאחר ואם נכלול את הדיבידנדים שהתקבלו, נמצא שההפרש הוא קטן יותר. 

אלא שגם נתון זה אינו יכול לשנות את העובדה שאגרת החוב הניבה תשואה עודפת בסטיית תקן נמוכה.  אנו סבורים שניתן למצוא היום בשוק מספר רב מאוד של הזדמנויות השקעה אטרקטיביות בשוק הקונצרני שיניבו תשואה עודפת על פני המניות.  אנו כידוע הגדלנו באופן משמעותי את אחזקותינו באפיק הקונצרני בקרנות דוגמת "אפסילון (*0A) אג"ח פרימיום", "אפסילון (1A*)  10/90 דיבידנד","אפסילון (2B*) תיק השקעות" ו-"אפסילון (2B*) אג"ח כללי פלוס".

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל
אפסילון ניהול קרנות נאמנות