אג"ח "זבל" נעלמו מהשוק ? לא סיפור מקומי... וגם לא לאורך זמן

שיעור חדלות הפירעון הגלובלי של חברות בדירוג ספקולטיבי (אג"ח זבל) ירד בחודש דצמבר 2024 לרמה של 4.8%, לעומת 5% בסוף שנת 2023.

טרם השקת המדיניות הכלכלית של טראמפ עוד חזו בחברת הדירוג הבינלאומית מודי'ס כי שיעור חדלות הפירעון צפוי להמשיך ולרדת במהלך שנת 2025 ולהגיע לרמת שפל של 2.2% (!) בלבד עד סוף השנה – נמוך משמעותית מהממוצע ארוך הטווח של 4.2%.

תחזית זו נשענה על הנחות ליבה הכוללות סביבת צמיחה יציבה יחסית, הפחתות נוספות בריבית מצד בנקים מרכזיים, נגישות גבוהה להון בשווקים ונתונים חיוביים בסקטור התאגידי.

מדיניות הסחר והמדיניות הכלכלית של הממשל האמריקאי החדש יצרו אי וודאות מוגברת בשווקים וככל הנראה האטו את קצב הצמיחה בפועל.

שינוי זה הוביל לעדכון חד יחסית בתחזיות וכעת ההערכה היא כי שיעור חדלות הפירעון של חברות בדירוג ספקולטיבי צפוי לנוע בטווח של 4% - 5% עד סוף שנת 2025, ולהתרחב לטווח של 3% - 9% (!) עד אמצע 2026, בהתאם לתרחישים שונים (אופטימי, בסיס ופסימי).

תרחיש הבסיס של חברת הדירוג מודי'ס מניח כי מדיניות הריבית של הפד תתרכך בהדרגה במקביל להאטה בצמיחה הכלכלית. בתרחיש זה, צופים הכלכלנים כי המרווחים באגרות החוב יתרחבו בכ 100 נקודות בסיס (1%) במהלך השנה הקרובה, אך יוותרו מתחת לממוצע ההיסטורי.

התחזית מבוססת על כמה עוגנים חיוביים: ראשית, שחלק ניכר מהמנפיקים הפגיעים כבר כשלו במהלך השנתיים האחרונות. שנית, שוק האשראי נותר פתוח יחסית גם עבור מנפיקים בדרוג ספקולטיבי, והזמינות ההולכת וגוברת של מקורות מימון חלופיים – ובפרט שוק האשראי הפרטי – מספקת שכבת תמיכה נוספת, שעשויה לתרום לכך ששיעור חדלות הפירעון בתרחיש הבסיס יוותר נמוך מהצפוי.

עם זאת, תחזית זאת רגישה לזעזועים שליליים ואין צורך באירוע קיצון משמעותי כדי שהכיוון יתהפך. המתיחות סביב מדיניות המכסים וגורמים גיאופוליטיים נוספים מהווים שניים מהסיכונים המרכזיים, שכן שניהם פוגעים באיכות האשראי ובתנאי המימון של חברות רבות, ובמיוחד במימון של חברות שבריריות. 

הסיכון המידי והמהותי ביותר הוא כמובן הסלמה נוספת במדיניות הסחר, ובפרט הטלת מכסים הדדיים מוגברים, שעלולים לפגוע קשות בשרשראות האספקה העולמיות. מהלך כזה עלול להוביל לתוצאה כלכלית שלילית רחבת היקף, לפגוע בהכנסות ובתזרים המזומנים של החברות, ולהגביר את התנודתיות בשוקי ההון. 

כתוצאה מכך, יכולת הגיוס של מנפיקים בעלי מאזנים חלשים עלולה להיפגע באופן משמעותי. 

להערכתי, מרווחי האשראי הקונצרני בחו"ל יתרחבו במתינות במחצית הראשונה של 2026, זאת לאחר ששייטו בתקופה האחרונה ברמות הנמוכות ביותר בעשור האחרון.

צריך וחשוב להגיד, כי במהלך הירידות בשווקים שנרשמה בתחילת השנה, ההתרחבות במרווחי האשראי של אגרות החוב הייתה מוגבלת בזמן ובהיקף, דבר המלמד על עמידותו היחסית של שוק האג"ח הקונצרני ברמות דירוג שונות, גם בתנאי אי וודאות.

נסכם ונאמר, כי על אף ההתרחבות הצפויה, המרווחים צפויים להיות בטווח הסביר.

ולא מן הנמנע, וגם דיי סביר, שהתשואות לפדיון האבסולוטיות על אגרות החוב יהיו אפילו נמוכות יותר מרמתן הנוכחית וזאת כתוצאה של מהלך הורדות ריבית אגרסיבי בארה"ב.

הכותב הוא משה מאיר, אחראי תחום חוב בבנק מזרחי טפחות