פרופ` דן גלאי
פרופ` דן גלאי
24/11/2011
לפני כשבוע השיקה הבורסה בתל אביב אופציות על איגרות חוב ממשלתיות מסוג ממשל שקלית (שחר לשעבר). האופציות יהיו לזמן קצר של חודש, חודשיים ושלושה חודשים על אג"ח ארוכות מועד (6 ו-8 שנים בקירוב). זהו מוצר חדש בשוק ההון המקומי, שיש לו חשיבות עצומה בהתחשב בכך שהיקף ההנפקות של אג"ח ממשלתיות נומינליות מגיע למאות מיליארדי שקלים.
רוב האג"ח הממשלתיות מוחזקות על ידי קופות גמל, קרנות פנסיה, חברות ביטוח ומוסדיים אחרים. אופציות אלה יאפשרו, בין השאר, להגן על אחזקות האג"ח מפני ירידת ערך, או לקחת פוזיציה על עליות או ירידות של האיגרות ארוכות טווח - בלי להיכנס להשקעה גדולה באותן אג"ח.
שוק הנגזרים העולמי, המבוסס על שערי ריבית ומחירי אג"ח, הוא אדיר מימדים וגדול בהיקפו הנומינלי מ-400 טריליון דולר. זה שוק של אופציות, חוזים עתידיים וחוזי סוואפ (החלף) לסוגיהם, המשמשים משקיעים מוסדיים ופרטיים לצורכי הגנה, כמו גם לצורכי ספקולציה. ישראל היתה "ענייה" עד כה במוצרים פיננסיים להגנה על שינויי שערי ריבית.
האופציות עוצבו כך שיתאימו למשקיע הישראלי ולהרגלי ההשקעה שלו. מוצרים פיננסיים קודמים על אג"ח ושערי ריבית שהושקו בישראל נכשלו, קרוב לוודאי בגלל סיבוכים בחישוב ערכם או בשל מחסור בעושי שוק וכתוצאה מכך מחסור בנזילות. נזילות היא תנאי הכרחי להצלחת מוצר פיננסי - יש צורך להבטיח שיהיו מספיק רוכשים וקונים של המוצר הפיננסי, כך שיתנהל מסחר יעיל ורציף.
האופציות על האג"ח הממשלתית השקלית תוכננו על ידי הבורסה וכותב שורות אלה במשך כשנתיים וחצי, תוך התייעצויות עם הרגולטורים של שוק ההון, כולל משרד האוצר ורשות ניירות ערך, וכן עם משקיעים מוסדיים רבים, כולל קופות גמל, קרנות נאמנות, חברות ביטוח ובנקים. המוצר עוצב באופן דומה לאופציות על מדד ת"א 25, שהוא מוצר שהצליח בבורסה ומרכז סביבו מסחר אינטנסיבי של מאות אלפי חוזים ביום. בנוסף, הבורסה ממנה עושי שוק לאופציות על האג"ח הממשלתיות השקליות, כדי שיסייעו בהזרמת הנזילות ובהבטחת מסחר מסודר ורציף.
האופציות נסחרות במכפיל 100 אלף ע"נ, וציטוט המחירים הוא בשקלים. בשונה מאופציות מעו"ף, תאריך המימוש יהיה ביום שישי השני בכל חודש, כאשר יום המסחר האחרון באופציות לפקיעה בחודש מסוים הוא יום רביעי שלפני תאריך המימוש. השער הקובע ייקבע לפי שער הפתיחה של האג"ח ביום חמישי שלפני מועד המימוש. האופציות הן אירופיות (ניתנות למימוש בתאריך המימוש), אבל המסחר בהן רציף בשעות הפעילות של אופציות מעו"ף (9:30-16:30).
האופציות הן על מחיר האג"ח, ולא על התשואה כפי שנהוג במדינות שונות, כדי שיהיו דומות ככל הניתן לאופציות על מדד המעו"ף או על מניות. מכיוון שהאופציה אירופית והקופון ידוע בוודאות, כולל מועד תשלומו, האופציה לא תשפה בגין קופון שישולם בתקופת חיי האופציה. לפיכך, מי שיחשב את שווי האופציה יצטרך להביא בחשבון כי האופציה אינה כוללת קופון שיוכרז אקס לפני תאריך המימוש. גם סוגיה זו תסייע בפישוט חישוב שווי האופציה וכן ביצירת אסטרטגיות הגנה (על כך במאמר הבא).
להגן על קופות הגמל
האופציות תוכננו כך שהן מתאימות הן למשקיע המוסדי הן למשקיע הפרטי. גודל החוזה וסטיות התקן הנמוכות יחסית של האג"ח עושים אותן נגישות למשקיע הקטן. חוזה רכש או מכר אחד יעלה, ברוב המקרים, מאות שקלים בודדות. משקיע פרטי יוכל לרכוש אופציית מכר אם ברצונו להגן, למשל, על קופות הגמל שלו מפני ירידות בשווי האג"ח. משקיע המאמין שהריביות לטווח קצר יירדו בקרוב, ולפיכך צופה גם ירידה בריבית שקלית לטווח ארוך, יוכל לרכוש אופציית רכש שתיתן לו רווח אם אמנם התשואות יירדו (מחיר האג"ח יעלה).
אסטרטגיה פופולרית נוספת יכולה להיות יצירת חוזה עתידי סינטטי על ידי קניית (חכירת) אופציות רכש ומכירת (וקניית) אופציית מכר. מחיר החוזה הסינטטי יכול להיות קרוב מאוד לאפס, והוא מאפשר לקנות או למכור שינוי ריבית. מכירת חוזה עתידי מול רכישת אג"ח שקלית תביא לקיבוע הריבית ולנטרול התנודות בתשואה.
הכותב הוא יו"ר סיגמא בית השקעות ודיקאן ביה"ס למנהל עסקים באוניברסיטה העברית
פורסם לראשונה באתר TheMarker
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
