עוד רבעון טוב – עוד דיבידנד. אנחנו מצפים לשיפור נוסף ב 2026

הדוח של סלקום הושפע משילוב של גורמים עונתיים (קיטון בהכנסות נדידה) ועלייה תפעולית בהוצאות שיווק ופרישה, מה שהוביל לתוצאה נמוכה במעט מהקונצנזוס. מנגד, המבנה המאזני של החברה השתפר דרמטית עם חוב נטו של 1.1 מיליארד ש"ח בלבד, עובדה המאפשרת את המשך חלוקת הדיבידנד (200 מיליון ש"ח). לסיכום, סלקום מפגינה צמיחה שנתית עקבית ואנו צופים כי שנת 2026 תאופיין בתזרים מזומנים חזק אף יותר.

מגזר הסלולר – שיפור מתמשך בתוצאות שנשען על עלייה במחיר וגידול במצבת הלקוחות 

במהלך הרבעון רשמה סלקום צמיחה של 16,000 מנויי סלולר, לצד ירידה של כ-2 ש"ח בהכנסה הממוצעת למשתמש , שעמדה על 38.6 ש"ח – נתון שהיה נמוך מהערכותינו המוקדמות. הנסיגה ב ARPU נובעת בעיקרה מהיחלשות עונתית בהכנסות משרותי נדידה,  המאפיינת את המעבר מהרבעון השלישי לרביעי. כיום, סלקום מחזיקה ב ARPU הנמוך ביותר מבין שלוש החברות הגדולות וטרם מיצתה את פוטנציאל המעבר של לקוחותיה לחבילות 5G  להערכתנו, פער זה מהווה מנוע צמיחה מרכזי עתידי עבור החברה.

ההכנסות מציוד בנייד ממשיכות להיות חריגות ביחס למתחרים, התוצאה בפועל היתה גבוהה מהתחזית שלנו (השקת האייפון היתה מוצלחת) אך בכל הנוגע לשיעורי הרווחיות הנחנו שיעור רווח גבוה יותר. שיעור הרווח ממכירות ציוד קצה עמד על מעל 18% אל מול 20% ברבעון הקודם - אנו מייחסים את הירידה הקלה ברווחיות למכירות אייפון 17 החדש בהן בד"כ ברווחיות נמוכה יותר. בסה"כ פעילות ציוד הקצה בנייד מציגה מכירות בהיקף של 297 מ' ₪ בתוספת מכירות בגובה 33 מ' ₪ של ציוד קצה נייח שתרמו יחד 62 מ' ₪ לשורת הרווח הגולמי ברבעון.

המגזר הנייח ממשיך להציג שיפור איטי ועקבי – תעריפי השוק"ס יביאו לשיפור נוסף השנה

סלקום מציגה עלייה איטית ועקבית של 3 מ' ש"ח בהיקף המכירות מול הרבעון הקודם וזאת לאור עליה יפה בהכנסה הממוצעת למשתמש של כ-1.2 ₪ אחד והמשך עלייה במספר המנויים. בסה"כ נרשמה עליה קלה ב EBITDA של המגזר ל 125 מיליון ₪ אל מול 121 ברבעון הקודם.

ההסבר לירידה על אף העליה במספר המנויים וה-ARPU נובע בעיקר מרווחיות נמוכה של מכירות ציוד קצה בנייח. מניין לקוחות טלויזיה עמד על 275  אלף מנויים –  בדומה לרבעון הקודם. כ-351,000 לקוחות סלקום כבר מחוברים לסיבים, חלקם הגדול על תשתית IBC עליה של 7,000 מנויים מרבעון קודם. בנקודה זו שווה לציין כי התעריפים הסיטונאיים החדשים צפויים להביא לחסכון בעלויות של סלקום ולשיפור ברווח לפני מס של 15-20 מ' ₪ כבר בשנת 2026.

אירועים חד פעמיים ברבעון – מכירת IBC, הקדמת תשלומים, הוצאות פרישה ועוד

ברבעון נרשמו מספר אירועים חד פעמיים ובראשם ההכרה ברווח ממכירת IBC בגובה 386 מיליון ש"ח (לא נלקח בחשבון בתחזית כדי להציג תמונה נקייה). בנוסף, סלקום רשמה הוצאה בגין תוכנית פרישת עובדים בגובה 12 מ' ₪ שצפויה להביא לחסכון של 18 מ' ₪ בהוצאות ב 2026, הקדימה תשלומי אגרות תדרים בגין החציון הראשון של 2026 בגובה 57 מ' ₪ שפגעו בתזרים, ורשמה הוצאות חד פעמיות גבוהות בגין פרסום ורווחה. כל אלו קצת "נבלעו" בשורת הרווח בגלל מכירת IBC אך מקבלים ביטוי בתזרים הנמוך באופן יחסי ברבעון ובצפי שלנו לשיפור בתזרים בשנה הבאה.

סיכום התוצאות 

בשורת הרווח הנקי סלקום רושמת רווח של 364 מיליון ₪ לרבעון השני או 2.17 ש"ח למניה - בנטרול השפעת IBC היה עומד הרווח לרבעון על כ-59 מ' ש"ח. התזרים לפני ריבית היה נמוך ברבעון ועמד על 42 מיליון ₪ והסתכם ל-350 מ' ש"ח בשנה 2026. כאמור, החברה מחלקת דיבידנד בהיקף של 200 מ' ₪.

מסקנות והמלצות – תשואת התזרים נהיית מעניינת ורק תשתפר בהמשך  

בסה"כ הדוח של סלקום היה טוב, ובנטרול הוצאות חד פעמיות עמד בציפיות המוקדמות שלנו – נציין לטובה את את מכירות ציוד הקצה שתמכו בשורת הרווח ברבעון. הירידה הצפויה בהיקף ההוצאות, והמשך עליות מחירים מותירים אותנו אופטימיים לגבי 2026. האתגר הגדול של סלקום יהיה בשיפור נוסף בתזרים החופשי ואנו סבורים כי החברה הכינה את הקרקע בצורה נכונה על מנת לעשות זאת. אנו סבורים כי עליות המחירים בענף הסלולר והכנסות הרומינג (כשיחזרו) עדיין לא מוצו, ומכאן שיש עוד מקום לשיפור בשנת 2026. 

המניה נסחרת כעת במכפיל EV/EBITDA של 4.9X על התוצאות ל –  2026 וצפויה לייצר תזרים נקי (אחרי ריבית) של כ-400 מ' ₪ הגור תשואת תזרים של 6.1%.  אנו מעלים מעט את התחזית לאור הצפי לשיפור נוסף בתזרים ב-2026 ובהתאם את מחיר יעד למניית סלקום ל 46 ₪ הגוזר אפסייד של כ-20% על מחיר המניה ובמקביל שומרים על המלצת תשואת יתר.