התאוששות בביקושים ובטיסות לצד חולשה בתעסוקה בארה"ב: לאן צועדת האינפלציה?

תמצית

הדיווחים התכופים על עסקה עם איראן והיעדרה מביאים לא רק לשינוי במחירי הנפט העולמיים, אלא משפיעים גם על הפרמיה המקומית, כפי שזו באה לידי ביטוי בשער החליפין של השקל והתופעה זוכה לא אחת לתגבור מהתמסורת השלילית ממדדי המניות בארה"ב. למרות ההתמתנות בציפיות האינפלציה מהכיוון הזה, האינדיקציות לפעילות המקומית נראות מלאות חיות במיוחד לקראת הקיץ, ובכלל זה זינוק במס' היוצאים לחו"ל, מחד, אבל גם של מספר הטיסות, מאידך. להערכתנו, המשמעות היא אינפלציונית בטווח הקצר, אבל דיפלציונית, בסביבות ספט'-אוק'.

במקביל, התייצבות הפעילות המקומית מביאה לאופטימיות של העסקים המקומיים, על פי סקר הערכת המגמות בעסקים. בשלב הזה נראה שגם מס' העובדים מחו"ל מסייע למלא את הפער בענפי הבנייה. אבל באופן כללי, המחסור בעובדים במשק כן צפוי להביא ללחצים אינפלציוניים בענפי השירותים.

גם ייצוא השירותים ממשיך להיות חזק מאוד אל תוך מאי. חלק מזה הוא תוצאה של ייצוא סטארטאפים שעוכב בשנים האחרונות. אבל חלק לא מבוטל הוא גידול שנראה אורגני יותר.

בארה"ב, נתוני שוק התעסוקה ממשיכים להצביע על ביקוש והיצע מתונים. נכון לרגע זה, ההשפעה היא ממתנת מבחינת השכר, בטח ביחס למה שאפשר היה לצפות בסביבה האינפלציונית הנוכחית. אבל לאור הירידה החריגה בשיעור ההשתתפות, להערכתנו זה יכול לנוע בקלות לכל כיוון.

ברז הצריכה של האשראי האמריקאי, במקביל, נפתח מעט במאי, למרות סביבת הריבית הגבוהה. ככל שזה יימשך, נעריך שזה יכול גם להחליף את התקבולים הנמוכים יותר מעבודה.

מאקרו

ישראל: התחזקות השקל והירידה במחירי הנפט, במהלך השבוע שעבר,  מניעים באופן מהותי את ציפיות האינפלציה המקומיות. אובייקטיבית, מבחינת מחירי הדלק בתחנה, סיימנו את השבוע שעבר בסביבה של כ-250₪ לחבית ברנט לפני זיקוק לעומת כ-280₪ ששימשו לקיבוע מחירי הדלק בתחנה של אוגוסט. גם מרווח הזיקוק הצטמצם משמעותית, לסביבת 20$ להערכתנו. ובהינתן הירידה האחרונה במחירי הגז הטבעי באירופה, כרגע בסביבת 14$ ל-MMBtu, לא נופתע גם לראות מרווחי זיקוק נמוכים יותר. במחירים הנוכחיים, נניח ירידת מחירים של כ-25 אג' לליטר בנזין 95 בספט', לסביבת 7.70 ₪, שתגרע כ-12 נ"ב מהמדד.

הרצנו את ההשפעות העדכניות בשער החליפין ובנפט במודל רכיבי האינפלציה האקסוגניים. לפי המודל, הרמות הנוכחיות אינן מנבאות השפעה שלילית, של ממש, בתקופה הקרובה. אבל השפעות חיוביות מהנפט שהיו לאוג' וספט' נעלמו ברובן כרגע. השפעת המטבע, מנגד, באה לידי ביטוי בעיקר במדד אוג', וכרגע היא נייטרלית עבור ספט', אל מול ציפיות חיוביות, בשערי החליפין הגבוהים של השבועות האחרונים.
 

זולת השפעת הגורמים האקסוגניים, גם מחירי הטיסות ממשיכים להערכתנו להוות גורם משמעותי, מבחינת סביבת האינפלציה הנוכחית. נתוני יולי, אשר פורסמו בשבוע שעבר, מצביעים על זינוק חודשי של קרוב ל-40% במספר הישראלים שטסו לחו"ל, לרמה של 1,149 א' – שיא חדש של כל הזמנים, וגבוה במקצת מהשיא הקודם של 1,146 א', באוג' 23. במונחים מנוכי עונתיות נרשמה עלייה של כ-18% במספר הטסים לכ-800 א' – שיא של חצי שנה. להערכתנו, יש פה כמובן ביטוי לא מפתיע לעלייה בביקושים, לאור השקט הביטחוני לראשונה בקיץ אחרי שלוש שנים. ועדיין, אנחנו רואים את העלייה פה ככזו המבטאת התאוששות משמעותית של צד ההיצע. ונצפה שעלייה חריגה במחירים ביולי, ככל שתהיה אחת, תבוא על חשבון ירידה באוגוסט.

מנגד, גם היצע הטיסות מראה סימני גידול בשבועות האחרונים. על פי דיווחי רשות שדות התעופה, בימים האחרונים ראינו קרוב ל-720 טיסות ממריאות ונוחתות בנתב"ג ביום, בממוצע שבועי, לעומת סדר גודל של כ-550, בחודשים של לפני 'שאגת הארי.' חודשית, אנחנו עומדים על כ-18.2 טיסות לכל 1,000 ישראלים שיצאו לחו"ל – נמוך במעט מכ-19.7 של יוני. אבל דומה יחסית למספרים של שנה שעברה. להערכתנו, ייתכן שנראה עלייה חריגה יותר במחירי הטיסות ביולי, לעומת ההיסטוריה העונתית של השנים האחרונות. אבל סביר שזה יגרע מעליית המחירים של אוג'. חגי תשרי, נזכיר, מאוד מוקדמים בלוח השנה הלועזי השנה. אז ככל שההיצע הגבוה יימשך לכל הפחות אל תוך אוק', תיתכן להערכתנו ירידת מחירים מאוד משמעותית בשלב ההוא.
 

על פי סקר הערכת המגמות בעסקים של הלמ"ס, "במהלך חודש יולי חל שיפור במאזן הנטו של העסקים בענפי התעשייה והמסחר הקמעוני, ויציבות בענפי הבינוי, השירותים והמלונאות לעומת חודש יוני." השיפור בתעשייה (6.1 נ') הוא מהותי לתפיסתנו לכשעצמו. אבל ניתן להסבר על ידי היחלשות השקל. מנגד, השיפור במסחר הקמעונאי עומד גם הוא על כ-4.6 נק' מהותיות יחסית, לרמה של 20.7 נ' – שיא מאז אפריל אשתקד. וכאן זה נרשם למרות אותו פיחות, ומנק' מבטם של הקמעונאיים המקומיים, למרות העלייה במס' הטיסות לחו"ל. נוסיף בהקשר הזה שציפיות האינפלציה בסקר המשיכו להתמתן החודש, זה החודש השלישי ברציפות, לרמה של 2.03% - שפל מאז פבר' 22'.

עוד על זה, ניכר שהשיפור בצד ההיצע בא לידי ביטוי גם בענף הבינוי, כאשר העסקים בענף דיווחי באופן רוחבי על ירידה במגבלות בביצוע החברה עקב מחסור בעובדים, לשפל של החודשים האחרונים.

על פי נתוני קצה של הלמ"ס, מס' העובדים הכולל במדינה עלה ב-1.2% ביוני, ל- 4,471 א'. באופן דומה, גם מס' העובדים הישראלים הוסיף 1.1% במהלך החודש, ל-4,216 א'. מדובר בעלייה משמעותית מחד, אבל אופיינית לחודש. ועדיין, בראייה שנתית, אנחנו בעלייה של 2.8% בכלל העובדים, ו-2.0% בישראלים. זה גוזר גם זינוק שנתי של כ-18% במס' העובדים מחו"ל. 

אותו שיפור משמעותי בתעסוקה, נוסיף, ממשיך להגיע ככל הנראה מצד הביקוש, כאשר השכר הממוצע של הישראלים עולה בקרוב ל-7% במהלך החודש, ל-15,223 ₪ - ומבטא קצב שנתי של כ-7.7%. כמובן ששנתית, זה אומר תוספת של קרוב ל-10% בסך תקבולי השכר של הישראלים.

נזכיר בהקשר הזה ששיעור האבטלה עמד על 2.9% נמוכים, אם כי לא חריגים במהלך החודש. ובמובן הזה נמשיך לצפות לאינפלציה מסוימת בענפי השירותים המקומיים, כתוצאה מהשפעת שוק התעסוקה.
 

הפתיחות לעולם ממשיכה להביא לעלייה בפעילות המשק המקומי, כאשר סך ייצוא השירותים הוסיף כ-203 מ' ד' במונחים מקוריים, או כ-318 במונחים מנוכי עונתיות, לכ-9,242 מ'. נזכיר שגם בחודשים האחרונים ראינו עליות משמעותיות ביצוא השירותים מישראל, כך שכרגע, שנתית, הסדרה מנוכת עונתיות מצביעה על תוספת של כ-2.2 מיליארד ד'.

הרבה מהעלייה האחרונה אפשר לייחס לייצוא סטארטאפים, שעלה ל-1,022 מ' ד', במהלך מאי, גידול חודשי של כ-282 מ' ד'. נוסיף שהסדרה הזו גבוהה יחסית בכעשרת החודשים האחרונים, קרי, לקראת ההכרזה על הפסקת האש עם חמאס ולאחריה, עם מכירות של כ-4.2 מיליארד ד' של סטארט אפים במהלך התקופה. ולהערכתנו, יש פה משום פיצוי על 22 החודשים הקודמים, עם מכירות של כ-4 מיליארד במהלך התקופה כולה. אז עולה השאלה עד מתי מצב זה יימשך.

 ייצוא ההייטק היה יציב באופן ראוי לציון על 5,882 מ' ד', במהלך החודש. אבל גם כאן הממוצע בשלושת החודשים האחרונים, קרי, כולל "שאגת הארי" גבוה בקרוב ל-19% מעל אותם שלושה חודשים בשנה הקודמת.

נזכיר שהגירעון במאזן הסחר היה גבוה יחסית בחודשים האחרונים, על כ-4 מיליארד ד' ביוני, בין היתר להערכתנו כתוצאה מרכישות למילוי מלאים אחרי סבבי הלחימה האחרונים, ועל רקע מחירי האנרגיה הגבוהים. נצפה שתיקון במחירי האנרגיה ומיצוי חוסרי המוצרים המיובאים יביאו להתמתנות פה, ולחזרת החשבון השוטף לטריטוריה חיובית.

ארה"ב: נתוני שוק התעסוקה בארה"ב ממשיכים להצביע על ביקוש והיצע מתונים בשבוע שעבר. בנתוני ה-NFP, ביום שישי, בפרט, במקום הצפי לתוספת של 80 א' משרות, נגרעו בחודש יולי 23 א'  משרות – הירידה הראשונה מזה חמישה חודשים. ומהנתון המקורי של חודש יוני נגרעו 37 א' משרות, לתוספת של 20 א' משרות, בלבד. התוספת לחודש מאי עודכנה גם כן כלפי מטה ל-63 א' משרות ובסך הכול התוספת המתוקנת לחודשיים הללו קטנה ב-103 א' מכפי שפורסם קודם לכן. בסך הכול נוספו לכלכלת ארה"ב 60 א'  משרות בלבד בשלושת החודשים האחרונים – עבור מדינה המוסיפה 450 א' תושבים ברבעון, זה על גבול הזניח.

באופן מפתיע, הסקטור הממשלתי קיצץ כ-50 א' משרות, במהלך החודש – הקיטון המשמעותי ביותר מאז אוק'. זה שם את הסקטור הפרטי על תוספת של כ-30 א' משרות. דומה מאוד לתוספת של כ-44 א' משרות, בנתוני ה-ADP. צריך להוסיף שבדומה ל-CPI, אפשר היה לצפות לגידול במס' המועסקים על רקע המונדיאל, מה שכמובן לא קרה פה.

במקביל, על היצע העובדים המתון אפשר ללמוד מירידה נוספת בהשתתפות, הפעם ל-61.4% - נמוך בכאחוז מהמספרים שראינו עד סביבות נוב' אשתקד. ובאופן כללי, שפל מאז פבר' 21'. זולת הקורונה, מדובר בשפל מאז אמצע שנות ה-70. קרי, למרות ששיעור ההשתתפות כמובן יותר מאוזן מגדרית היום, מבחינה מאקרו כלכלית, יש פה מחיקה של "המהפכה השקטה" של שנות ה-70'-90'. כמובן שגם הפעם, הסעיפים הדמוגרפיים הם מהותיים, ובפרט התבגרות האוכלוסייה ועצירת זרם המהגרים החיובי. ועדיין, נעריך ש-'אפקט העושר' הוא מהותי גם כן בנטו, אם בגלל הגידול בתשלומי ההעברה הפיסקאליים, ואם בגלל העליות בבורסה בשנים האחרונות. על הרקע הזה, גם שיעור האבטלה ירד בכ-0.1% ל-4.1% - שפל של כשנה, ומגמה שונה מאוד ממה שראינו במהלך תקופת היציאה מהשפעות הקורונה. כמובן שהקיטון במס' העובדים מחו"ל הוא מהותי יותר מהירידה באבטלה בתקופה הזו.
 

בינתיים, למרות זאת, על רקע הביקוש הנמוך, השכר השעתי הממוצע עלה בכ-0.1% בלבד, במהלך החודש, מה שממתן את קצב הגידול השנתי של הסדרה הזו ל-3.2% - ובמובן הזה, אנחנו כנראה בדרך לחודש רביעי ברציפות שהשכר השעתי הממוצע נשחק במונחים ריאליים. נוסיף שבנתוני ה-ADP השכר השעתי הממוצע דווקא עולה בקצב של כ-4.4%, באופן כללי, ומתוך זה בולטים מחליפי העבודה, שעברו לקצב עלייה שנתי של 7.0% - שיא של 11 חודש.

עוד על הירידה בביקוש לעובדים, גם מס' המשרות הפנויות המשיך להתמתן במהלך החודש, הפעם ל-7.359 מ' – המשך לתיקון הזינוק שראינו באפריל. בניגוד ל-NFP, פה מספר המשרות הפנויות הממשלתיות דווקא עלה בכ-10 א', בדרך לתוספת של כ-100 א' עובדים, במהלך ארבעת החודשים האחרונים. פה נראה שהביקוש מגיע יותר בענפי השירותים,  על רקע הירידה בהשתתפות, מאשר מהשפעות אפשריות של ה-Capex ב-AI, שראינו בחודשים הקודמים. ובפרט, עליות נרשמו גם בענפים המסחר והתחבורה (71 א') בהמשך למגמה חיובית בחודשים האחרונים, ולמרות העלייה במחירי הדלק. וכנ"ל בפעילות הפיננסית (58 א'), למרות היציבות בבורסה. מנגד, הירידות בלטו בענפי החינוך הפרטי והבריאות, עם גריעה של 133 א' משרות, החדה מזה קרוב לשנה, ובמקצועות המדעיים-טכניים (71- א') אם כי זה בעיקר תיקון לזינוק באפריל. נוסיף כי למרות השינוי, אנחנו נותרים על כ-1.06 משרות פנויות למובטל, מה שצפוי, גם כן להביא להערכתנו ללחצים אינפלציוניים בהמשך.

במהלך השבוע שעבר, בשוק הריביות ניכרה התמתנות מהותית בציפיות להעלאת ריבית, בהחלטה של ה-16.9, על רקע הירידה במחירי הנפט, ונתוני שוק התעסוקה. ואלה סיימו את השבוע בהסתברות של כ-44%, לעומת כ-65%, לפני שבוע וחצי, לאחר הודעת הריבית האחרונה. הציפיות, בנוסף, ממצות את עצמן בסביבות יוני, שנה הבאה. לכ-1.7 'העלאות', לעומת כ-2 העלאות, בתחילת השבוע שעבר. בינתיים, העקום האמריקאי ממשיך להביע חוסר אמון לכך שהמדיניות המוניטרית הנוכחית תמתן את האינפלציה, ומגיב בהיתללות, אל סביבת 0.45%.
 

לאחר ירידה במאי, האשראי הצרכני בארה"ב חוזר להתרחב בצורה משמעותית ביוני, עם גידול של כ-14.2 מיליארד ד'. הרכיב המשמעותי פה הוא האשראי המתגלגל מונע כרטיסי האשראי, עם גידול של כ-6.8 מיליארד ד', לאחר התכווצות של כ-5.3 מיליארד במאי. גם הגידול באשראי הלא מתגלגל עמד על כ-7.4 מיליארד ד', אחרי גידול מתון יותר של 4.2 מיליארד ד', במאי.

המשך הגידול הכולל באשראי הצרכני מפתיע במידה מסוימת, לאור ההתמתנות במחירי הדלק, במהלך החודש. מנגד, נציין את הירידה בשיעור החיסכון הפרטי לשפל במהלך החודש, זאת על רקע גידול מתון בהכנסה הפרטית. כמובן שהסטגנציה במס' המועסקים ראויה לציון בהקשר הזה. אבל נכון לרגע זה, המוזיקה מנגנת.