אורן שרעבי
10/10/2012
מחיר וערך בקרנות כספיות. ניצחון פירוס מלך אפירוס?
"מחיר הוא מה שאתה משלם. ערך הוא מה שאתה מקבל" וורן באפט
דמיינו לכם מציאות שכזאת:
במדינה שבה מוצר אחד בודד מספק את כל צורכיהם של האזרחים, חלה הרעה ניכרת במצב במשק והפעילות הכלכלית מצטמצמת. יזם אחד הגה רעיון כלכלי מבריק, והחליט להעניק את המוצר לכל דורש בחינם (בעתיד אעלה שוב את מחיר המוצר, אומר לעצמו היזם הממולח). הרעיון תפס כאש בשדה קוצים, עוד בעלי עסקים אימצו את הרעיון והעניקו את מוצריהם לציבור חינם אין כסף. היזמים שווקו את מרכולתם, חינם לכל דורש, באמצעות סיסמאות מפתות כמו "לדעת לכסח", "מבינים במשקאות", "טוב שיש מפעל מאחוריך" ועוד כיד הדמיון הטובה. אבל בחדרי חדרים, כאשר דפדפו בדוחות הכספיים, עיניהם דאבו, וליבם נחמץ...שהרי הם שילמו את העלות. ובגדול. פירוס מלך אפירוס היטיב לנסח זאת באמרתו המפורסמת לאחר קרב אסקלום בשנת 279 לפנה"ס "עוד ניצחון כזה ואבדנו". האם הלקח נלמד?
הקרנות הכספיות הגיחו לאוויר העולם בתחילת שנת 2008. רצה הגורל (והתזמון) והופעתן התרחשה בסמיכות להתלקחותו של משבר כלכלי, שהוגדר כחמור ביותר מזה עשרות שנים. שוקי ההון הזדעזעו, מוסדות כלכליים מכובדים וותיקים קרסו ויכולתם של ממשלות לעמוד בתשלום חובותיהן הוטלה בספק. שוקי המניות צללו, התשואות על אגרות החוב האמירו והציבור הביט בעיניים כלות על חסכונותיו המתכווצים. נראה היה כאילו לא נותרה אפשרות השקעה אחת לרפואה. הייתה זו שעתן הגדולה של הקרנות הכספיות. קרנות אלה, שאין צורך להרחיב את הדיבור אודות הרכבן, נתפסו כפתרון מושלם לשעת מצוקה ומשבר.
בשעתו היה זה פתרון מוצלח, ולו נקודתי, שאין בו רבב:
• מכשיר השקעה שאינו גובה דמי ניהול.
• אפיק השקעה סולידי, מקלט ליום סגריר, השומר על נזילות יום-יומית.
• מבטיח תשואה נאה (ארבעה אחוז ויותר בשעתו).
• אפשרות השקעה שבאמצעותה ניתן "להחנות" בו באופן זמני את חסכונות הציבור בשעת משבר כלכלי קולוסאלי, שאף מבטיחה מגן מס במקרה של רווחי הון ריאליים. כל עוד לא יושג רווח ריאלי המשקיע לא ישלם מס בעוד שעל פיקדונות הוא משלם מס נומינילי של 15%
אירועי שנת 2008 והחודשים הראשונים של 2009 הצדיקו את השימוש בקרנות הכספיות. המעו"ף סיים את שנת 2008 בצניחה של יותר מ45%, מדד הבנקים ירד ביותר מ55% ומדד תל בונד 60 ירד בשיעור של כ12%. כאמור, בשנה זו (2008) הניבו הקרנות הכספיות בממוצע של יותר מ- 4%. לכך ניתן למצוא הסבר הגיוני: תשואת הקרנות הכספיות נגזרת ברובה מגובה ריבית בנק ישראל. ערב המשבר (אוגוסט-אוקטובר 2008) עמדה ריבית בנק ישראל על 4.25%
הזמן חלף והמשבר התגלה במלוא עוצמתו, אולם היה בכך גם מרכיב חיובי. כיון שמרגע שהתגלו ממדיו, החלו הממשלות ברחבי העולם במאמצים להדביר אותו. נכסי הקרנות הכספיות תפחו לממדים אדירים והן הפכו לחלק משמעותי מנכסי הציבור. בתי ההשקעות רבים עטו על הרעיון או נאלצו לאמצו, למרות הנזקים הכלכליים שנגרמו להם ובלבד שלא לפגר אחר המתחרים. קרנות כספיות נוספות צצו כפטריות אחרי הגשם, ברובן המכריע הן לא גבו דמי ניהול והציבור נהר אליהן בהמוניו. אלא שאז התהפך הגלגל. בשנת 2009 הניבו המדדים בתל אביב תשואות חלומיות:
מדד המעו"ף זינק ב 71%, מדד הבנקים הניב תשואה תלת ספרתית בשיעור של 109%, גם מדדי האג"ח הניבו תשואות יוצאות דופן: מדד תל בונד 20 הניב 19%, מדד תל בונד 40 הניב 38%. התמונה חזרה בשנת 2010 בממדים צנועים הרבה יותר. המעוף סיים בתשואה חיובית דו ספרתית מדד הבנקים הניב כ-7% ומדדי התל בונד שהוזכרו לעיל עלו בכמעט 11% בשנה זו. כמה הניבו הקרנות הכספיות באותה שנה? כ 1.2% , 1.5% ו2.8% בממוצע בשנים 2009, 2010, 2011, בהתאמה. מדד המחירים לצרכן עלה בשיעורים של 4.46%, 3.34%, 1.96% בשנים 2009, 2010, 2011 בהתאמה.
עדיין מוקדם לסכם את נתוניה של שנת 2012. אולם אילו הסתיימה השנה היום, הייתה התמונה חוזרת על עצמה. נכון להיום, עומד היקף נכסי הקרנות הכספיות על כרבע! מכלל נכסי קרנות הנאמנות. פלח שוק אדיר! קל וחומר כשמדובר בנכס שאינו דורש תשומות ניהוליות כלל ועיקר.
מהן הסיבות שבעטיין הקרנות הכספיות תפחו לממדים כאלה?
בראש ובראשונה פריחתם נובעת מהריבית האפסית שניתן לקבל בפיקדונות הבנקאיים. הציבור נמלט למפלט שמציעות הקרנות הכספיות כיוון שאלה הציעו תשואות גבוהות במעט יותר מהפיקדונות הבנקאיים ושמרו על נזילות יום יומית.
ציבור המשקיעים החרד לחסכונותיו, לא מעט כתוצאה משטף הידיעות המתפרסם חדשות לבקרים באמצעי התקשורת הסתפק בתשואות נמוכות ובלבד שישמור על ערך כספו.
אולם כאן מתגלה החיסרון הבסיסי בהשקעה בקרנות כספיות. מיום שהושקו, רשמו קרנות אלה תשואות ריאליות שליליות. שהרי תשואתן נמוכה מעצם טבעה, משיעור עליית המדד. הן לא התיימרו, וכמובן שגם לא השיגו את המטרה הבסיסית של מרבית המשקיעים - שמירת הערך הריאלי של החיסכון (רובן המכריע של הקרנות הכספיות אף מציגות מדדי שארפ שליליים-עקב תשואה נמוכה מריבית בנק ישראל בממוצע).
זאת ועוד, בתקופת הזוהר נהנו המשקיעים מפטור מלא מדמי ניהול. מנהלי הקרנות "פיתו" את המשקיעים באמצעות הטבה זו ואילו הציבור שמח ב"מתנת החינם" שהזדמנה לו, וראה בקרנות הכספיות פתרון פלא.
אט אט החלו מנהלי קרנות הנאמנות, לנסות ולצמצם את הפגיעה הקשה בהם עצמם, ולגבות דמי ניהול מהמשקיעים. למנהלי הקרנות היה ברור מלכתחילה, שקרנות אלה מסבות להם הפסד כספי מהיום הראשון להשקתן, שכן בנוסף לעלויות התפעוליות ולעמלת היצירה המשולמת לבורסה בסך 0.03%, שילמו מנהלי הקרנות לבנקים עמלות הפצה של 0.125% היינו יצרני הקרנות רשמו לחובתם הפסד של כ- 0.15% על "הצלחתם" בשיווק. ניצחון פירוס, אמרנו?
מדוע נהגו מנהלי הקרנות הכספיות בגישה זו?
ברור מאליו, שמדובר בהתנהלות סרת טעם. שכן, בשלב ראשון מציעים למשקיעים לרכוש קרן, שאין בה דמי ניהול ולאחר מכן, כאשר המשקיעים רכשו את יחידות ההשתתפות הם מעלים את דמי הניהול (יש כאלה שיגדירו את שיטת עבודה זו כ"שיטת המטריה"). נראה שמרבית היצרנים של קרנות אלו הסתמכו על כך שמרבית המשקיעים לא משנים לעיתים תכופות את עמדתם כלפי השוק, רובם נוטעים שורשים והגמישות מהם והלאה.
כמו כן, נראה שהם העריכו נכונה, שיועצי ההשקעות בבנקים עמוסים מעל ומעבר. אותם מאות יועצים שהמליצו ללקוחותיהם לרכוש קרנות אלו בצדק, כשהיה בכך הגיון כלכלי, לא יכולים, מפאת העומס המוטל עליהם, למצוא זמן ולהתקשר ללקוחות ביוזמתם, להסביר להם על השינוי במדיניות מנהל הקרן, למלא כנדרש טופס שיחה ולשולחו, להמליץ בפניו על שינויים, לקבל את אישור הלקוח ולבצע את השינוי וחוזר חלילה.
סיכום
גדולתו והיקפו של מגזר הקרנות הכספיות נובעים בעיקר מהתזמון שבו הם הופיעו בזירה. בתחילה העניקו הקרנות הכספיות פתרון טוב לתקופת משבר. אולם השוק דינמי, התנאים משתנים, ויתרונות ששררו בעבר אינם בהכרח תקפים בהווה קל וחומר אין בהם להעיד על העתיד. מנהלי קרנות רבים נאלצו, אל נכון למגינת ליבם, להציע קרנות אלו לציבור על מנת שלא להידחק אחור בטבלת הנכסים אותם הם מנהלים. גם כיום, לאחר העלאת דמי הניהול הם אינם מרוויחים. ההתנהלות בשוק ההון מאופיינת בדינמיות רבה ובמעברים מהירים בין תרחיש אחד למשנהו.
מציאות שכזאת מחייבת ערנות, גמישות, ניצול הזדמנויות, ושינויי היערכות בכפוף להערכות מצב תדירות. בלשון המעטה, תכונות אלה אינן מאפיינות את הקרנות הכספיות. מה שנתפס בתחילה כפתרון לחודשי המשבר הראשונים הפך בהמשך למוצר עם מגבלות. משקיע רציונלי, יכול למצוא מגוון רחב למדי של מוצרים, ובכללם קרנות נאמנות, העונים לצרכיו, ואשר עשויים להניב לו תשואה גבוה בהרבה מזו המוצעת על ידי הקרנות הכספיות. ולעניין דמי הניהול, אני משוכנע שהמשקיע מן השורה מוכן בהחלט לשלם מחיר הולם תמורת שירות טוב. ובכלל, מוטב להיוועץ באנשי מקצוע ולאמץ את הכלל "אל תיטע שורשים – היה גמיש".
לא אופתע אם בנקודת זמן זו, ערב הרבעון האחרון של השנה, ובהסתמך על ביצועי המדדים עד כה, יואץ המעבר מהקרנות הכספיות לקרנות המסורתיות. בשוק ההון הישראלי קיימות מעל 1200 קרנות נאמנות. רבות מהן מציגות לעת הזו אסטרטגיות ניהול השקעה מעניינות יותר ממה שמציעות הקרנות הכספיות.
אורן שרעבי, מנהל מוקד יועצים -מור בית השקעות
מור בית השקעות ניהול תיקים הינו מנהל השקעות חיצוני של קרנות הנאמנות הנושאות את השם מור. מנהל הקרן הינו אקסלנס קרנות נאמנות בע"מ. מוקד היועצים הינו של מנהל ההשקעות החיצוני ולא של מנהל הקרן. אין בתשואות העבר כדי להבטיח תשואה או דרוג דומה בעתיד. אין באמור משום הצעה לרכישת יחידות בקרנות, רכישת היחידות בקרנות תעשה רק בהיסתמך על תשקיפי הקרנות שבתוקף והדיווחים המידיים. אין באמור כדי להוות תחליף לייעוץ השקעות בידי יועץ השקעות בעל רישיון עפ"י דין המתחשב בצרכים המיוחדים של כל אדם.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
להרשמה לניוזלטר של פאנדר >>> https://www.funder.co.il/newsletter.aspx
