שי זמיר
משה מימון
03/01/2014
שנת 2013 הולכת ומסתיימת, וזה זמן מעולה לבדוק מה עבד טוב השנה (כמעט הכל) מה בכל זאת הפתיע לטובה, וכיצד נערכים לקראת השנה הבאה (אופטימיות זהירה). נפגשתי עם שי זמיר ועם אלון קושניר מנהלי השקעות תחום מניות באקסלנס קרנות נאמנות לשיחה על השנה שהיתה, ועל זו שתגיע, על מה כדאי, וגם ממה להיזהר.
איך אתם מסכמים את 2013?
“2013 היתה שנה מצוינת לשוקי המניות. האפיק הדומיננטי השנה היה מניות היתר, שהחל בפריצה חזקה מאוד, כשחלק משמעותי מהתשואה ביתר הושגה בתחילת השנה. את 2013 אפיינו מחזורי מסחר נמוכים, בייחוד בתחילת השנה. לקראת ספטמבר השוק העביר הילוך מבחינת מחזורי מסחר.”
מה הביא את הראלי של סוף השנה?
“במדד תא-25 היו מספר סיבות שהביאו לפה משקיעים זרים. כחלק ממעבר של כספים מארה”ב לאירופה ולשווקים מתעוררים וכן מירידה במתיחות האזורית במיוחד בכל הנוגע לאיום האיראני. נכון להיום הבחירה מאד סלקטיבית ויש לבחור ביתר זהירות כל השקעה והשקעה היות והמחירים כבר לא אטרקטיביים בכל סקטור וסקטור.בנוסף יש מאמץ של הבורסה ביצירת עניין למשקיעים זרים בארץ. מתבצעות מצגות וכנסים עם גופים שונים. לסיכום אפשר לראות בנתוני בנק ישראל שיש כניסה של משקיעים זרים לארץ.”
האם מגמה זו תמשך לשנת 2014?
להערכתנו תנועות הון לשוק הישראלי ימשיכו, במקביל לתנועות גלובליות לשווקים אחרים.
לגבי מניות המעוף הבשילו תהליכים רגולטורים שהשפיעו על סקטורים רבים. בסקטור הגז, הסתיימה האי ודאות של ששינסקי, צמח ויצוא גז. בתקשורת – התחרות מתייצבת, השחקנים מתייצבים, הרגולציה התבהרה.”
מה עוד השפיע על ת"א-25?
“היתה השפעה נגדית של העוגנים הקלאסיים בתא-25 הביצועים שלהם היו נמוכים באופן חריג. למשל טבע וכיל לאור תחרות, ושינויים של כל חברה בשוק הרלבנטי.
מה השפיע על מניות יתר, מאיפה הגיע הכסף?
“המניות היו מתומחרות ברמות מכפילים מעניינות, ומבחינת הסביבה העסקית שתמכה בחלק גדול מהחברות, כך שאפשר לומר שהמניות האלו היו בנקודת כניסה אטרקטיבית. לאור התשואה שהניב היתר ובמידה מסוימת גם תא75, אנו מעריכים כי במשוואת הסיכון סיכוי, עם הכניסה ל-2014, מדד תא-25 מעניין ביחס למניות השורה השנייה והשלישית.”
בואו נדבר על 2014, בסך הכל אתם שוריים על השוק?
“מדברים על צמיחה של כ-3.3%, האינפלציה ברמה מבוקרת של 2.4-2.5%. הריבית לא תעלה, אם כבר הפוך. אלה תנאים מאוד נוחים לשוק המניות. המרווחים באגרות החוב הקונצרניות מאוד נמוכים. שוק המניות נראה עדיין כאפיק המעניין והאטרקטיבי ביותר. מה שכן, צריך לנהל נכון את הסיכונים, צריך לבחון, ולבחור בזהירות ניהול תוך כדי תנועה.
המפתח ל-2014 – דיבידנד, בנקים, סלולר וחיפושי גז ונפט
אז מה מבחינתכם נקודות המפתח ל-2014?
“נקודת המפתח ל-2014, היא חלוקת דיבידנדים שימשכו השקעות של זרים.
אפשר לדבר על שלושה סקטורים רלוונטיים עיקריים: סקטור הבנקים, סקטור הסלולר, וסקטור הגז והנפט. אלה סקטורים שלהערכתנו יעברו תהליך של שיפור ברווחיות ובתזרימי המזומנים, ושל אפשרות חלוקת דיבידנדים גדולה יותר. דברים אלה מושכים משקיעים זרים. ואנחנו סבורים שמשקיעים זרים אכן יגיעו לכאן בשנה הקרובה, וזאת לאור ביצועי מדד ת"א 25 שהיה נמוך ביחס לביצועי השווקים האחרים, ההתעניינות הזו תונע בחלקה משיקולי דיבידנד.”
אז נתחיל עם סקטור הבנקים
“שני היבטים. חלוקת הדיבידנד בבנקים גדלה שכן יותר בנקים יכולים לחלק דיבידנד, ובנוסף לדעתנו הבנקים מתומחרים עדיין נמוך ביחס להון. מעבר לזה שהשנה הקרובה יכולה להיות שנה חזקה בהיבט של מכירת אחזקות ריאליות. הבנקים מחזיקים לא מעט אחזקות ריאליות, פועלים מחזיק בשטראוס וכלל, דיסקונט את דיסקונט ניו-יורק, בנק לאומי עם החברה לישראל, המחירים של החברות הללו לא ברצפה, והבנקים עשויים לשקול מכירה של אחזקות ריאליות מה שיניב תזרים חיובי ויגדיל בצורה משמעותית את הרווחיות. אמנם מדובר על רווחי הון חד פעמיים, אבל הם יכולים להיות מתורגמים לדיבידנדים.
הבנקים נסחרים במכפיל הון ממוצע מתחת לאחד, כאשר היו תקופות שמשקיעים זרים נכנסו כשהבנקים היו במכפיל הון של 1 ומעלה, ברמות ריבית הרבה יותר גבוהות מהיום. אין סיבה שזה לא יקרה היום.”
אתם מבחינים את הבנקים מחברות הביטוח, גם סקטור שעלה חזק ב-2013, יש עדין פוטנציאל לעליות?
“יש מקום לאבחן את הבנקים מהביטוח. מתישהו נראה עלייה בריבית שהיא טובה לבנקים בשל עלית מרווח האשראי, אבל במקביל תשואות עולות ישפיעו לרעה על ריווחיות חברות הביטוח.”
שינויי הבעלות שמבשילים בחברות הביטוח, לא ישפיעו על 2014?
“חברות הביטוח ביצעו מהלך מאוד יפה ב-2013. צריך לזכור שחברות הביטוח מאוד מושפעות משוק ההון, החשיפה שלהן לשוק גבוהה מאוד. התשואות יכולות לעלות כבר ב-2014, אני לא מדבר על העלאת ריבית, ואם מוסיפים לזה את המהלך שמניות חברות הביטוח כבר עשו ב-2013, מגיעים למסקנה שהבנקים עם מודל עסקי חזק גם בתקופות פחות טובות ומאתגרות ולכן עדיפים במבט קדימה.
צריך לזכור, בגדול בוצע מהלך רוחבי במניות שם המשחק כרגע זה לברור את הסקטורים ואת המניות המתאימות ביותר.אנו צריכים בעצם לבחור בין אלטרנטיבות שונות.”
נעבור לסקטור הגז והנפט
“אנחנוו מדברים כל הזמן על השותפים של נובל, שם יש את התגליות. מאגר תמר החל לספק גז למשק המקומי כבר ב-2013. התקבולים ומקורות הנזילות הולכים וגדלים, ולכן נראה גם כסף שעולה למעלה.
בשותפויות דלק וברציו, יש עדין את החלום של לווייתן, אם זה בדמות פיתוח צינור לטורקיה או בדמות קידוח למטרות נפט. יש מעין אופציית call בתוך התמחור של החברות יש גם רישיונות נוספים לדוג’ בלוק 12, בקפריסין. אם הדברים הללו יקרמו עור וגידים, זה יכול להוסיף ערך רב. בעצם החברות הרלוונטיות הופכות לחברות עם תזרים יציב, בתוספת אפשרות לקפיצת מדרגה בשווי עם פוטנציאל להשבחת נכסים נוספים בעתיד.”
איך תשפיע החלטה על הייצוא, לאן זה הולך לדעתכם?
“לפי הפרסומים בעיתונים, יש העדפה לייצוא למדינות שנמצאות כאן באזור, מאשר לייצא מזרחה. זה מקטין משמעותית את ההוצאות, ולכן הרווחיות תגדל.
אם בוחנים את החברות בסקטור הגז והנפט (השותפות בתגליות עם נובל), ישראמקו שחשופה רק לתמר היא הדפנסיבית ביותר רציו היא התנודתית ביותר לאור העובדה שרוב השווי שלה נובע ממאגר לוויתן שם אי הוודאות גבוה יותר לגבי קצב ואופן הפיתוח של המאגר, ובאמצע נמצאות השותפויות של דלק.”
נעבור לסקטור הסלולר, התקשורת
“מה שמשך את בזק השנה אלו משקיעים זרים שנכנסו למניה. לחברה שיעורי דיבידנד גבוהים, וכפי שציינו זה דבר משמעותי מאוד מבחינת משקיעים זרים, וזו אחת הדוגמאות. סלקום הודיע ברבעון האחרון שהיא תחלק דיבידנד. מתישהו זה יגיע גם לפרטנר.”
אבל הסקטור הזה עשה מהלך משמעותי, יש עדין מקום לעליות?
“הסקטור הזה מגיע לאחר רגולציה אגרסיבית שהורידה את המחירים בצורה דרמטית והכניסה עוד שחקנים לשוק, לדעתנו יש עדין מקום לעליות. אפילו בבזק, למרות ששם צריכים להיות זהירים יותר. איחוד התשתיות הוא משמעותי בהשפעה שלו על ההוצאות ובשרשור על הרווחיות העתידית של החברות. יש מעין קונסולידציה בשימוש בתשתיות המחשוב והאנטנות – פרטנר והוט מובייל, מהצד השני סלקום, פלאפון וגולן. זה מהווה חסכון משמעותי לחברות.
החברות חוו שחיקה חדה ב-Average Revenue Per Unit, כאשר כל עלייה מינורית בשיעורי ה-ARPU, תורגש. את הדיאטה הם כבר עשו, ולכן אם תהיה עלייה בשורה העליונה, היא תתורגם באחוזים גבוהים לשורה התחתונה.
בסלקום יתכן שיהיו שינוי בבעלות לאור השינויים באידיבי, זה גם יכול להציף ערך כלפי מעלה.
סימן השאלה של כל הסקטור זה גולן, שתקבל את הערבויות בתחילת שנה. השאלה איך היא תמשיך להתנהל, האם היא תמשיך למכור סלולר במחירים תחרותיים. הביקוש לסלולר די קשיח, ואנחנו לא פוסלים מצב בו המחירים יעלו אף במעט. זה יקרה לדעתנו ב-2014 או ב-2015, לכן אנחנו רואים פוטנציאל לערך נוסף בחברות האלה.”
ביומד – Money is King
מה עם מניות הביומד?
עם הפנים ל 2014 הסקטור נראה מאוד מעניין, “חברות הביומד גייסו סכומים מאוד יפים בשנה האחרונה. שם המשחק הוא burn rate, כאשר בראייה רחבה, הפרמטר הזה השתנה משמעותית. חלק מהחברות שידרגו את ההנהלה, הביאו מנכ”לים מחו”ל, עם נסיון בפירמות גדולות יותר, שכבר עשו אקזיטים. יש סיפורים מאוד מעניינים בחברות הללו, צריך לזכור שהסיכון בסקטור הזה מאוד גדול. בחברות כאלה פעמים רבות זה נופל לא על מוצר לא טוב, אלא על מחסור במזומנים, ואת זה השכילו החברות לעשות השנה כאשר חלק מהן ביצעו גיוסים נאים. שילוב של קופת מזומנים שנותנת שקט לאורך זמן וניהול נכון עשויה להגדיל משמעותית את הסיכויים להצליח.
לפיכך שם המשחק בסקטור הזה הוא פיזור. צריך לפזר בין חברות שגייסו סכום גדול, שייתן להם אוויר שנה שנתיים קדימה ולא חודש חודשיים, ושיש להן מוצרים מעניינים.”
נדבר על מניות מומלצות, שמות ספציפיים, שיש בהן יחס סיכון סיכוי טוב
“פורמולה שמחזיקה במטריקס שהיא הדפנסיבית יותר, מחלקת דיבידנדים, עם צמיחה סולידית יחסית. עוד שתי חברות סאפיינס – שירותי תוכנה לסקטור הפיננסי, ומג’יק – מחולל יישומים. אלה החברות שיתנו לה את צמיחה. יש פה איזון די יפה בין אחזקה מניבה לחברות צומחות.
מבטח שמיר. חברות המזון מקבלות תימחורים נדיבים בעולם ובשוק המקומי. החשיפה היחידה בבורסה שאפשר להגיע לתנובה, היא דרך מבטח שמיר, שמעל 50% מהשווי שלה זה תנובה, היא מחזיקהכ- 20.7% מתנובה. אם נראה הנפקה של תנובה ב-2014, זה יציף ערך למבטח שמיר.”
מישהו בתנובה מדבר על הנפקה בכלל? אנשי השוק רוצים שהם ייכנסו, אבל מישהו בתנובה מדבר על זה?
“השוק צמא להנפקות כאלה, ההנפקה האחרונה בסדר גודל כזה, היתה עזריאלי. זו הצפת ערך לבעלי המניות עם, אפשרויות לגייס גם חוב בעתיד. ולכן לדעתנו זה אמור לקרות.”
איזה עוד חברות?
“אבוג’ן, חברה מעניינת וחדשנית. השקעה בשנת 2013 הביאה תשואה יפה כעת החברה נחשפת לשווקים פיננסים אחרים ואף גייסה בארה”ב. להערכתינו סוגיות של משבר מזון עתידי נמצאות תמיד ברקע, מכאן שתמיד מחפשים פתרונות בעלי ערך מוסף בתחום הזרעים דוגמת הגדלת יבול קיר פוריות, והגדלת תפוקה. אנו חושבים שאבוג’ן מחזיקה בטכנולוגיה, ולראייה חברות מובילות שמשקיעות בה. העניין בחברה ימשיך להתקיים.
חברה נוספת היא אבגול, שמייצרת חומרי גלם לתעשיית הבדים הלא ארוגים –דוגמת חיתולים, ומגבונים.לחברה מפעלים ברחבי העולם, כשלאחרונה הושקו קווי יצור בסין, ארה”ב ורוסיה. שנת 2013 היתה שנת התאמות תפעוליות, וראינו את זה בירידה ברווחיות. בשנה הקרובה אנחנו צופים שיפור בהכנסות וברווחיות כתוצאה מהתייעלות ומכניסת הקווים הנוספים לפעילות מלאה.
חברה נוספת שאפשר להזכיר היא חברת מעברות, שמחזיקה במטרנה יחד עם אסם.”
החוק החדש של תחליפי החלב בבית החולים לא ישפיע?
“למעברות יש אופציה למכור את האחזקה שלה(49%) לאסם, כיום רוב השווי של מעברות הוא האופציה הזו, ובעצם מקבלים את שאר הפעילות של מעברות בחינם. יש למעברות פעילות של מזון פרימיום לחיות מחמד בארה”ב בטורקיה ובישראל,יש את מגזר תוספי התזונה, הויטמינים והמזון האורגני בארץ ובחול תחת מותגים מובילים ואת המגזר החקלאי. החברה מתומחרת אטרקטיבית מבחינתנו.”
מה עם טבע? כיל?
“כיל אפשרית למעקב. הסקטור עצמו עבר רעידת אדמה. השאלה המרכזית היא האם אנו קרובים לסוף המשבר ונראה התייצבות במחירי האשלג. מעבר לזה החברה עוברת לבחינה רגולטורית בנושא תמלוגים נושא מורכב בהחלט. כיום כיל נסחרת במכפיל EBITDA סביר והיא נמצאת אצלנו ברשימת המעקב. לכן היא לא בהמלצת קנייה אלא לרשימת המעקב.
טבע היא אכזבה מאוד גדולה. חברות הפארמה עשו מהלכים ב-2013. ניתן לראות את ההבדל בין טבע לפריגו. התחרות לקופקסון הולכת וגדלה ע"י מתחרות דוגמת ביוג'ן. חברות מחפשות מוצרים חדשים, מנועי צמיחה חדשים, זה נמצא בסימן שאלה בטבע, ולכן קיימים סיכונים לא מבוטלים.”
השאלה היא אם תשלים את מהלך ההתייעלות, עם תשואת דיבידנד סבירה, היא לא תמשוך מוסדיים זרים?
“השאלה מה אתה מצפה מחברה פרמצבטית. שתשתפר במבנה העלויות או שתביא גם חידושים ותרופות חדשות. יש רק הערכות עד כמה היא תתייעל תפעולית, אני רוצה חברות צומחות. עדיף להמר על ‘winners’ ולא לנחש איפה התחתית. בל נשכח שטבע גם מאוד ממונפת” (רק לפני מספר ימים הודיע Fitch כי דירוג האשראי של טבע ירד מ-A מינוס, ל-BBB מינוס, ונימקה זאת בחששות ממבנה ההכנסות של החברה, והחששות לקופקסון – ממ).
מה עם יצרניות המזון, קמעונאות?
“מאז המחאה החברתית, אנחנו רואים שיצרניות מצליחות לשמור על רווחיות גבוהה. מעבר לנושא התפעולי קיים וקטור נוסף והוא ירידה במחירי חומרי הגלם. זה משהו שהציבור לא מודע- אליו בהכרח. מחירי חומרי הגלם בשפל אבל המחירים של המוצרים לא ירדו, הרווחיות לחברות פשוט עלתה ולא גולגלה אל הצרכנים
ראינו את הפרמיה בעסקת בעלי העניין של אסם. יצרניות המזון הן חזקות, אבל החברות בסקטור מתומחרות בהתאם. כפי הנראה הדינמיקה בשרשרת המזון תמשיך גם ב-2014. אין בארץ יותר מדי אלטרנטיבות חוץ מהחברות הללו.
לעומתן, הרווחיות של הרשתות הקמעונאיות יורדת לכיוון 2-3%, חלקן אפילו הפסידו תפעולית בחלק מהזמן. זה אומר שהן לא מצליחות לגלגל את המחירים על הצרכן. השוק הקמעונאי קשה ומורכב יותר.
מה עם מניות ההיי-טק?
ב-2012 היתה תנועה חדה של משקיעים למניות הטכנולוגיה שנתנו ביצועים עדיפים על המדדים. ב-2013 חלק ניכר ממניות הטכנולוגיה פשוט התרסקו: מלאנוקס, איזיצ’יפ, אלוט, בבילון. היו גם הנפקות שלא הצליחו.
בהסתכלות קדימה מה דעתכם על הסקטור הזה?
חלק מהחברות צריכות להחליט לאן הן הולכות. יש טכנולוגיה, אבל יש בעיה של תחרות. חברות דוגמת אלוט, מלאנוקס ואיזי צ'יפ עברו תקופה לא פשוטה. אלו חברות עם טכנולוגיה וכסף. יש סיכוי שהן יצטרכו להתמזג, להירכש. חברות הטכנולוגיה האמריקאיות לוטשות עיניים ובוחנות בחברות הישראליות יש טכנולוגיה מעולה, תוסיף לזה את רמת המחירים המעניינת, ואנחנו מקבלים סקטור שיש בו לא מעט פוטנציאל לרכישות.
מי לדעתכם מועמדת לרכישה?
מדובר בהערכות בלבד, מן הסתם, זה מאוד קשה להגיד את זה. השווי של החברות לא מייצג מכירות, אלא טכנולוגיה מעולה. יש גם שאלה של איך הבעלים רואה את זה. היו לא מעט חברות ישראליות שהיו בשווי מדהים שנמוגו, קומברס, אורכית.
אופטימיים בסך הכל על 2014
אופטימיות בחלק מהסקטורים. שוק המניות זה עדיין המקום שנכון להיות בו.
בדיעבד צפיתם את המהלך של 2013
אנחנו היינו שוריים על שוק המניות בתחילת 2013, בדגש על היתר, אבל עוצמת המהלך הפתיע גם אותנו. בזק זו אחת ההפתעות הכי משמעותיות השנה לבזן שנת 2014 תהיה שנת מבחן מאוד מאתגרת •
שי זמיר אלון קושניר
מאת: משה מימון
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי וביןבהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
