טור אורח >> הריביות באירופה על הפיקדונות ימשיכו לרדת

ירידות במחמ של נדלן

 

 
 

אלכס זבזינסקי
LinkedinFacebookTwitter Whatsapp
02/12/2015

עיקרי הדברים 
  • הנתונים הראשוניים לפעילות המשק הישראלי לחודש אוקטובר, כגון המכירות ברשתות השיווק ולינות תיירים, אינם משקפים לעת עתה פגיעה משמעותית כתוצאה מהאירועים הביטחוניים.

  • נמשכת חולשה ביצוא השירותים בנוסף לחולשה שניכרת ביצוא הסחורות.

  • עלייה בשיעור האבטלה, ירידה במשרות פנויות ועלייה בתביעות דמי אבטלה עשויים להיות הסימנים הראשונים לחולשה בשוק העבודה, אך עדיין מוקדם להסיק מסקנות.

  • הנתונים הכלכליים בארה"ב ממשיכים להיות טובים ולא נראה שנתון כלשהו יכול להפריע ל-FED להעלות את הריבית בעוד שבועיים.

  • גם באירופה הנתונים היו בסה"כ טובים וגם הם לא יפריעו כנראה ל-ECB לפעול בכיוון ההפוך מה-FED. ניתן לצפות לירידה של כ-0.1% בריבית והגדלת הרכישות בכ-20 מיליארד אירו.

  • ניסיון היסטורי והפרמטרים הכלכליים מצביעים שהחלשות האירו ביחס לדולר מתקרבת למיצוי. 

  • עצירה בהתחזקות הדולר והצעדים האדמיניסטרטיביים עליהם הודיעו בשבוע שעבר צפויים לייצב את שוק הסחורות.

  • תנודתיות בשוק האג"ח צפויה לגדול לקראת העלאת הריבית בארה"ב והחלטת ה-ECB.
המלצות מרכזיות
  • אנו ממליצים על מח"מ התיק של כ-4 שנים.

  • בגלל התלילות הגבוהה באפיק הקונצרני אנו ממליצים על החזקת מח"מ ארוך יחסית באפיק הקונצרני באמצעות האג"ח בדירוגים A פלוס ומעלה..

מאקרו ישראל.
בינתיים, לא ניכרת פגיעת משמעותית בפעילות המשק מהאירועים הביטחוניים בשבוע האחרון התחילו להתפרסם הנתונים הכלכליים הראשוניים לחודש אוקטובר שיכולים לשפוך אור על השפעת האירועים הביטחוניים שהחלו בחודש זה על הפעילות במשק. לפי הנתונים, בינתיים המתיחות הביטחונית לא פגעה באופן משמעותי בפעילות הכלכלית, בפרט בצריכה הפרטית.

המכירות ברשתות השיווק ירדו רק במעט בחודש אוקטובר (תרשים 1). יחד עם זאת, בלי קשר לאירועים, מסתמנת מגמה של האטה במכירות ברשתות השיווק בחודשים האחרונים, כולל רשתות המזון.בינתיים, לא ניתן לזהות גם פגיעה בתיירות. לינות התיירים בבתי מלון, כמו גם לינות הישראלים, אפילו עלו לעומת חודש ספטמבר (תרשים 2).

לא רק יצוא הסחורות, אלא גם יצוא השירותים מצביעים על המשך ירידהnלא רק יצוא הסחורות מישראל סובל מחולשה, אלא גם יצוא השירותים שרושם ירידות בכל הסגמנטים. בחינת השינוי ביצוא השירותים ב-12 החודשים האחרונים לעומת 12 החודשים הקודמים מראה שקצב הצמיחה ירד הן ביצוא שירותים עסקיים, שכוללים שירותי היי-טק ומהווה כ-70% מסך יצוא השירותים, והן ביצוא שירותי תיירות ושירותי תחבורה (תרשים 4).

מאקרו חו"ל.בחודשיים האחרונים עלה המדד הגלובלי של מנהלי הרכש בתעשייה

על רקע לא מעט סיכונים, אפשר להצביע גם על כמה סימנים חיוביים בהתפתחות המגזר התעשייתי. המדד הגלובלי של מנהלי הרכש בתעשייה של JP Morgan רשם בחודשיים האחרונים עלייה לאחר רצף ירידות (תרשים 5). עיקר השיפור נרשם באירופה וביפן. מדובר רק בסימן ראשון ועדיין מוקדם להסיק שההאטה בתעשייה נגמרה.  

יבוא הסחורות למדינות המפותחות חזר לגדול לאחר הירידה שנרשמה באמצע השנה. לעומת זאת, היבוא למדינות המתפתחות שוב נחלש בחודשים האחרונים (תרשים 6).

ההכנסה הפרטית הריאלית ממשיכה להתרחב בקצב יחסית גבוה על רקע שוק עבודה חזק, עלייה בשכר ואינפלציה נמוכה. אולם, קצב ההתרחבות של ההוצאה הצרכנית התמתן (תרשים 8). כתוצאה מזה, עלה שיעור החיסכון הפרטי לרמה הגבוהה ביותר מאז שנת 2012. לא נראה שיש כעת סיבה מיוחדת לצרכן האמריקאי להגדלת החיסכון, לכן אנו מעריכים שהצריכה הפרטית בארה"ב תמשיך להתרחב ואף תתגבר. 

לא נראה שנתון כלכלי כלשהו בארה"ב יכול לעצור את הבנק המרכזי האמריקאי מלהעלות את הריבית בעוד שבועיים. רק אירועים מאוד שליליים בשווקים הפיננסיים מסיבה כלשהי עוד יכולים לעצור את ה-FED מלפעול.


המשק האירופאי ממשיך להתרחב בהובלת הצריכה הפרטית כפי שהראו נתוני הצמיחה בגרמניה, ספרד ובריטניה בשבוע שעבר, הצריכה הפרטית אחראית על חלק גדול מהצמיחה באירופה. נתוני הסקרים מראים שהמומנטום החיובי נמשך גם אל תוך הרבעון הרביעי. במקביל, גם מגזר התעשייה השתפר. מדד מנהלי הרכש בתעשייה באירופה עלה בחודש נובמבר ל-52.8 בהמשך לעלייה שנרשמה בחודש הקודם.

לפי מדדי הסנטימנט לחודש נובמבר באירופה שהתפרסמו ביום שישי, לא ניכרת בינתיים השפעה של אירועי טרור באירופה על הכלכלה. מדד הסנטימנט במגזר השירותים, שאמור להיות הפגיע ביותר להסלמה ביטחונית, עמד בחודש נובמבר ברמה הגבוהה ביותר מאז שנת 2007 (תרשים 10). יחד עם זאת, צריכים עדיין להמתין לנתונים נוספים כדי להסיק מסקנות על השפעת אירועי טרור.

נמשך גידול באשראי הבנקאי באירופה, כאשר לראשונה מאז 2011, האשראי למגזר העסקי התרחב במבט לשנה האחרונה. נמשכת עלייה הדרגתית גם באשראי הפרטי (תרשים 9). 

שווקים.
השוק מצפה מה-ECB להורדת הריבית לפחות בכ-0.1% ולהגדלת הרכישות בכ-20 מיליארד השווקים עומדים לקראת ההחלטות החשובות של שני הבנקים המרכזיים הגדולים בעולם שצפויים לנקוט בצעדים מנוגדים. ה-ECB צפוי להרחיב את המדיניות וה-FED לצמצם.מרבית החזאים צופים שהבנק המרכזי האירופאי יוריד את הריבית לפיקדונות הבנקים ממינוס 0.2% למינוס 0.3% מבלי לשנות את הריבית הרשמית שעומדת על 0.05%. כל ירידה מעבר לרמה זו תתפרש כהפתעה. 
בנוסף, הבנק המרכזי צפוי להגדיל את תוכנית הרכישות. אם ניקח לדוגמה את השינויים בקצב רכישות ה-FED בשנים האחרונות אשר הגדיל את קניות האג"ח שלו מ-30 ל-60 ול-85 מיליארד בסדרת התוכניות להרחבה כמותית, ניתן להניח שגם ה-ECB עשוי להגדיל את התוכנית בכ-20 מיליארד אירו ולהביאה ל-80 מיליארד בחודש. כמות גבוהה מזו, תהיה הפתעה לשוק.אנו לא פוסלים גם את האפשרות שהבנק המרכזי האירופאי יאריך את מח"מ הרכישות או יחליט על תוכנית להחלפת האג"ח הקצרות שברשותו באג"ח הארוכות (Operation Twist). 

אולם, נראה שהשווקים כבר מגלמים את הצעדים הצפויים של ה-ECB. האירו מתקרב ל-1.05 ביחס לדולר ותשואות האג"ח עד 5 שנים באירופה ברמות הנמוכות ביותר היסטורית. 

אירו-דולר נכנס לאוברשוטינג
להלן מספר סיבות לכך שהתחזקות הדולר במיוחד ביחס ביחס לאירו עשויה להסתיים בקרוב :

  • בשלושת האפיזודות האחרונות של העלאות הריבית בארה"ב החל מתחילת שנות ה-90, הדולר התחזק רק עד שהריבית עלתה בפועל או סמוך למועד זה. לאחר עליית הריבית הראשונה הדולר התחיל להיחלש. בינתיים, דפוס זה חוזר על עצמו מבחינת העוצמות די במדויק גם כעת (תרשים 11).
תרשים 11
 

מקור: Bloomberg, מיטב דש ברוקראז' 

  • מניסיון ההרחבות הכמותיות של ה-FED בשנים האחרונות וגם ה-ECB בחודש מרץ, החלשות המטבע מסתיימת בדרך כלל עם תחילת תוכנית הרכישות בפועל או בשלבים המוקדמים שלה (תרשים 12-13). במקרה ה-ECB האירו עדיין המשיך להיחלש במקביל לרכישות אג"ח ה-ABS שהתחילו במחצית השנייה של 2014, אך ההחלשות נעצרה עם תחילת הרכישות הגדולות של האג"ח הממשלתיות בהיקף של 60 מיליארד אירו בחודש שהחלו במרץ השנה. 
כמותית המופעלת כעת ע"י ה-ECB. יחד עם זאת, עובדה זו אמורה כבר לבוא לידי ביטוי בפערי התשואות. בנוסף, תקופת התצפיות כוללת לא מעט אפיזודות של רכישות האג"ח בעיקר בארה"ב כך שהקשר בין הפרמטרים מתקיים גם בתקופות אלה. 
  • לבסוף, עוד אירוע שעשוי להפעיל לחצים להחלשות הדולר תהיה החלטתה של קרן המטבע לצרף את המטבע הסיני לסל מטבעות הרזרבה של הקרן. לפי ההערכות, היואן  הסיני יתפוס בהדרגה חלק ממשקלו של הדולר בסל.

עצירת הדולר והצעדים האדמיניסטרטיביים עשויים לייצב את שוק הסחורות

אחת ההשפעות המשמעותיות של הפסקת התחזקות הדולר, תהיה רגיעה בשוק הסחורות. יחד עם זאת, ירידות במחירי הסחורות בחלקם הגדול היא תוצאה של עודף כושר הייצור ולא רק התחזקות הדולר. בתרשים 17 ניתן לראות את המכפלה של מדד מחירי הסחורות בשערו של הדולר (DXY) שמוצגת כמדד. אילו רק השינויים בשערו של הדולר היו משפיעים על מחירי הסחורות, לא היינו אמורים לראות שינויים במדד זה. אולם, בתקופה האחרונה ניכרת בו ירידה משמעותית שמשקפת היחלשות מחירי הסחורות מעבר להתחזקות של הדולר. 

גורם נוסף שעשוי לבלום את הירידה במחירי הסחורות, היו ניצנים של התערבויות הרגולטורים. בשבוע שעבר נשמעה הודעה מצד הסעודים על הרצון לשתף פעולה בין מדינות האופ"ק ומחוץ לו כדי לייצב את מחירי הנפט. כמו כן, היו דיווחים על כוונת הרשויות בסין לפעול להתייצבות של שוק המתכנות.

תנודתיות בשוק האג"ח עשויה לגדול לקראת העלאת הריבית בארה"ב והחלטת ה-ECB

למרות התקרבות עליית הריבית הראשונה מאז שנת 2006, שוק האג"ח הממשלתיות בארה"ב נראה מאוד רגוע גם בהשוואה לאפיזודות קודמות של תחילת עליית ריבית ה-FED. כפי שניתן לראות בתרשים 19, אפילו במחזור העלאות ריבית ה-FED האחרון בשנת 2004 שהשפיע מעט יחסית על האג"ח הארוכות, תשואות האג"ח ל-10 שנים עלו בחצי השנה לקראת עליית הריבית בפועל. ב-1991 ו-1999 התשואות המשיכו לעלות גם אחרי העלאת הריבית הראשונה.

יש להדגיש שבסה"כ, אנו מעריכים שבמבט ארוך טווח לא צפויה עליה משמעותית בתשואות הארוכות בארה"ב בגלל סיבות מבניות רבות שכוללות רמת הצמיחה, ההשקעות, האינפלציה, הדמוגרפיה ועודף החיסכון. יחד עם זאת, בטווח הקצר העלאת הריבית עשויה לגרום לעלייה בתנודתיות. 

קיים גורם סיכון נוסף לשוק האג"ח המקומי מעבר לעליית התשואות האמריקאיות וזאת העלייה האפשרית של התשואות באירופה עם נקיטה בפועל של הצעדים להרחבה כמותית נוספים ע"י ה-ECB בשבוע הבא. בשתי האפיזודות האחרונות של הרחבות הכמותיות בארה"ב QE2 ו-QE3, תשואות האג"ח ל-10 שנים הגיעו לתחתית כחודשיים לפני תחילת הרכישות (תרשים 18). במהלך הרכישות עצמן התשואות דווקא עלו. בהתחשב בתקדים וברמה הנמוכה מאוד של תשואות האג"ח בשוק האירופאי נראה שקיים סיכוי לא מבוטל שגם שוק האג"ח האירופאי יתהפך עם הכרזת ה-ECB. אנו ממשיכים להמליץ על מח"מ של כ-4 שנים בתיק.

מרווחים אינדיקאטיביים הנגזרים ממחירי השוק  בהתאם לענף אליו שייכת האג"ח, רמת הדירוג ומח"מ:

כל הענפים

נדל"ן

AA+

 

AA/AA-

A+/A

מח"מ

אחרון

לפני שבוע

 

אחרון

לפני שבוע

אחרון

לפני שבוע

1

0.59

0.71

 

0.94

0.95

1.26

1.06

2

0.64

0.70

 

1.23

1.21

1.81

1.64

3

0.69

0.69

 

1.65

1.59

2.35

2.21

4

0.74

0.71

 

1.68

1.62

2.69

2.59

5

0.79

0.76

 

1.70

1.65

2.80

2.76

6

0.84

0.81

 

1.88

1.84

2.95

2.90

7

0.90

0.86

 

2.21

2.18

3.13

3.03



כל הענפים מלבד הנדל"ן והבנקים

דירוג

AA/AA-

A+/A

A-/BBB

מח"מ

אחרון

לפני שבוע

אחרון

לפני שבוע

אחרון

לפני שבוע

1

1.00

0.88

1.21

1.16

2.1

2.1

2

1.04

0.98

1.44

1.40

2.4

2.2

3

1.07

1.08

1.68

1.64

2.7

2.4

4

1.14

1.16

1.85

1.84

2.9

2.7

5

1.24

1.22

1.97

1.98

2.9

3.2

6

1.29

1.24

2.20

2.22

 

 

7

1.46

1.47

2.54

2.54

 

 

8

1.60

1.61

 

 

 


 


בנקים

דירוג

AA/AA-

A+/A

A-/BBB

מח"מ

אחרון

לפני שבוע

אחרון

לפני שבוע

אחרון

לפני שבוע

1

1.06

0.85

1.01

1.04

 

 

2

0.98

0.86

1.07

1.06

 

 

3

0.91

0.87

1.12

1.08

 

 

4

0.91

0.91

1.14

1.10

 

 

5

0.99

0.97

1.13

1.10

 

 

6

1.06

1.03

 

 

 

 

7

1.12

1.08

 

 

 

 

8

1.18

1.13

 

 

 

 



ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.
סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.
1.מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.
2.מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.
3.מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.
4.בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.
5.במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.
6.במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.

עצמאות שיקול הדעת
אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.
       
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
x