מידרוג מודיעה על העלאת דירוג איגרות החוב של תדיראן הולדינגס בע"מ

העלאת הדירוג נתמכת בשיפור מהותי בפרמטרים הפיננסיים והתפעוליים של החברה בשל היציאה מתחום המוצרים הלבנים שהובילה להקטנת החוב הפיננסי ורמת המינוף ולשיפור בתזרימי המזומנים. זאת, לצד המשך ביסוס מעמדה המוביל של החברה בתחום מיזוג האוויר בשוק המקומי, הנשען על מותג חזק בבעלותה, כפי שבא לידי ביטוי בשימור נתח השוק המהותי של החברה, העומד על כ- 40%.

מנגד, החברה מתאפיינת בריכוזיות עסקית גבוהה המהווה גורם סיכון עסקי ניכר. החברה נשענת על מגזר פעילות עיקרי יחיד, בשוק המאופיין בעונתיות חזקה ובתנודתיות מסוימת ברמת הביקושים, בין היתר, על רקע שינויים במזג האוויר. כמו כן, לחברה ספק עיקרי שאחראי על ייצור מרבית המזגנים שנמכרים על-ידה. לחברה מערכת יחסים טובה עם ספק המזגנים המרכזי תוך שהיא תלויה באיכות הייצור ושרשרת האספקה של יצרן זה ובתנאי הסחר מולו. 

ענף המזגנים בישראל מאופיין להערכתנו ברמת סיכון בינונית, נמוכה מזו של ענף מוצרי החשמל כולו, נוכח חסמי כניסה גבוהים יותר, בשל ערוצי ההפצה הייחודיים לו, חשיבות המותג, רגישות גבוהה יותר לאיכות המוצר והשירות וצורך בקשר עסקי יציב עם ספק מזגנים. הענף מאופיין בתחרות גבוהה בין מעט שחקנים דומיננטיים, כאשר עוצמת המותג משפיעה לטובה על גמישות המחיר. הביקושים בענף מוערכים על-ידי מידרוג כיציבים יחסית לאורך זמן, ומבוססים על תחלופה "טבעית" של מזגנים (בלאי טבעי, מעבר למערכות מתקדמות יותר) ובנייה חדשה. בטווח הזמן הקצר, הביקושים מאופיינים בתנודתיות מסוימת נוכח השפעות האקלים המביאות להקדמה או דחייה של רכישות.

החברה הציגה תוצאות תפעוליות חזקות בתחום מיזוג האוויר בשנת 2015 אשר נתמכו במזג אוויר חם שהביא לגידול בביקושים. להערכתנו, לאורך זמן החברה צפויה לשמור על נתח השוק ולהציג צמיחה מתונה הנשענת על הגידול בשוק המזגנים בגין בנייה חדשה ומעבר לטכנולוגיות מתקדמות. בטווח הזמן הקצר תיתכן ירידה מסוימת בהכנסות בשל הקיץ החם של 2015 שהביא להערכתנו להקדמת רכישות. 

רווחיות החברה הינה טובה יחסית לרמת הדירוג, אולם אנו מניחים כי היא עשויה לנוע על טווח רחב יחסית של  9.0%-6.0%, כתלות בין השאר בשערי החליפין, היקף המכירות ושינויים בתנאי הסחר מול יצרן המזגנים. 

המיצוב הפיננסי של החברה טוב יחסית לרמת הדירוג, נוכח קיטון ניכר בחוב שנבע ממימוש פעילות שיווק מוצרי החשמל לצד צבירת רווחים שוטפים שעיבתה את ההון העצמי. יחס החוב לקאפ שופר מרמה של 70%-65% בסוף שנת 2014 לרמה של 42% ליום 30.9.2015. השיפור ברמת המינוף ובתזרימי המזומנים של החברה הובילו גם לשיפור ניכר ביחסי הכיסוי התזרימיים.

תרחיש הבסיס של מידרוג מעריך כי התזרים מפעולות (FFO) ינוע בשנת 2016 סביב 40 מיליון ₪, המגלמים ירידה מסוימת בהכנסות לעומת שנת 2015, יציבות ברמת הרווחיות, קיטון בהוצאות המימון וצמצום ההפסדים מפעילות שיווק מוצרי החשמל. בטווח הזמן הבינוני, תרחיש הבסיס מעריך כי מקורות החברה מפעילות יוסיפו לצמוח על בסיס צמיחה מתונה בהכנסות וצמצום מוחלט של ההפסדים בתחום פעילות החשמל. רמת החוב של החברה צפויה להיוותר יציבה ובטווח הזמן הקצר רמת המזומנים צפויה לגדול, על בסיס תחזית להמשך החזר הון חוזר ברבעון האחרון של 2015 והנפקת מניות רדומות של החברה שהושלמה לאחרונה והניבה לחברה כ-27.5 מיליון ₪, זאת עד לביצוע השקעה הונית ברכישת פעילות, בהתאם לאסטרטגיית החברה.

בהתאם לכך, אנו מעריכים כי החברה תשמור על יחס כיסוי חוב ברוטו ל- EBITDAR נמוך מ-3.0 ויחס חוב פיננסי ברוטו ל-FFOR נמוך מ-4.5. יחס רווח תפעולי להוצאות המימון צפוי להשתפר אף הוא ולנוע סביב 6.0-5.0. 

מנוע הצמיחה של החברה הינו תחום מערכות המיזוג המסחריות, שבו היא מחזיקה כיום נתח שוק נמוך ומהווה פעילות לא מהותית. לחברה אסטרטגיית צמיחה באמצעות השקעה בפעילויות בתחום ההתייעלות האנרגטית ואנו מעריכים כי החברה בוחנת השקעות שונות בתחומים משיקים. כאמור, מיצובה הפיננסי הנוכחי של החברה הינו טוב יחסית לרמת הדירוג הנוכחית, אולם הריכוזיות העסקית הגבוהה בה פועלת החברה מהווה גורם שלילי בסיכון האשראי. בניית זרוע פעילות נוספת בהיקף מהותי, תוך שמירה על רמת המינוף המתונה כיום, עשויה בעתיד להוביל לשיפור הדירוג.

הגמישות הפיננסית והנזילות של החברה הינן טובות: צפי לתזרים מזומנים חופשי בהיקף מהותי הנשען על השיפור ברווחיות החברה וקיטון בצרכי ההון החוזר, כמו גם על צרכי השקעה נמוכים ומדיניות דיבידנד המגבילה את היקף החלוקה לעד 50% מהרווח הנקי ומסגרות אשראי חתומות ובלתי מנוצלות בהיקף מהותי.