אנטרופי על מניית "ישראל קנדה" >> המלצת קניה עם מחיר יעד של 5.2 ₪ הגבוה בכ-45% ממחיר השוק - הדוח המלא

הקרנות שמחזיקות את המניה.

קבוצת ישראל קנדה עוסקת באיתור ומימוש הזדמנויות בענף הנדל"ן, בעיקר בת"א, הרצליה, רמת השרון והוד השרון, כאשר הניסיון והמוניטין של הקבוצה ובעלי השליטה בהקמת מגוון סוגי פרויקטים, ביניהם נדל"ן יזמי, מניב וארגון קבוצות רכישה, מקנה לה גמישות באופן הביצוע של כל פרויקט במטרה למקסם את רווחיותו וכן מאפשר לה לבצע פרויקטים מורכבים, תוך השקעת מרכיב הון עצמי קטן יחסית וקבלת רווחים בשלבים מוקדמים של הפרויקטים (בשונה מחברות ייזום נדל"ן).

פרויקטים מהותיים בביצוע ובתכנון: לחב' פרויקטים מהותיים בשלבי ביצוע ותכנון וחטיבות קרקע גדולות בתהליכי מימוש, חלקם בהליך שינוי תב"ע. הצלחה בשינוי היעוד תציף שווי לנכסי החברה.

נדל"ן להשקעה: לחברה ולחב' כלולות נכסים מניבים ונכסים בהקמה בעיקר בתחום המשרדים, בשווי מוערך בסך כ-347 מ' ₪ (חלק חברה), מתוכם כ-150 מ' ₪ בפרויקטים מידטאון ודה וינצ'י בת"א כמפורט להלן, לצד מספר נכסים בהרצליה פיתוח ובת"א.

ייזום נדל"ן: פרויקט מידטאון שבביצוע מתקדם יכלול 337 יח"ד למגורים ו-75 א' מ"ר של משרדים (מתוכם נמכרו 100%-99% )והוא צפוי להניב תזרים בסך כ-60 מ' ₪ עד לסוף 2018( לא כולל בגין הנדל"ן להשקעה). 17 א' מ"ר של שטחי מסחר וכ-550 חניות בפרויקט ישארו בעלות השותפים כנדל"ן מניב (חלק חברה %30 .)קומת משרדים בשטח 5.1 א' מ"ר ו-24 חניות ישארו בבעלות החברה בלבד כנדל"ן מניב

.

קבוצות רכישה: 7 פרויקטי קבוצות רכישה למגורים ומשרדים בביצוע ובתכנון בהם נמכרו כמעט כלל הזכויות ומהם צפוי תזרים בסך כ-242 מ' ₪ בשנים הקרובות, מתוכו תזרים בסך כ-121 מ' ₪ הצפוי ממימוש הזכויות ודמי הניהול בפרויקט דה וינצ'י בת"א בגין 334 יח"ד למגורים וכ-1.22 א' מ"ר של משרדים מתוכם נמכרו 100%-99%) .

9 א' מ"ר נוספים של משרדים, כ-3.1 א' מ"ר מסחרי ו-266 חניות בפרויקט דה וינצ'י, ישארו בבעלות השותפים כנדל"ן מניב (חלק החברה 46%).

מכירת קרקעות בישראל: לחברה 6 קרקעות המיועדות למגורים ומשרדים בעיקר מהן היא צופה תזרים בסך כ-893 מ' ₪ בעיקר ממימוש זכויות IS-AS ,כאשר תזרים בסך כ-553 מ' ₪ צפוי בעיקר ממימוש הזכויות המיועדות למגורים בקרקע ברמת השרון (מעל 29% נמכרו) ותזרים בסך כ-221 מ' ₪ ממימוש הזכויות בפי גלילות.

סיכונים עיקריים: החברה חשופה לשינויי מאקרו בכלל ושינויים בענף הנדל"ן בפרט שיכול וינבעו כתוצאה משינויים רגולטוריים או עליית ריבית שישפיעו על הביקוש ו/או על ההיצע בענף ויביאו לירידת מחירי המכירה והשפעה שלילית על תוצאות החברה. כמו כן, לחברה תלות רבה בבעלי השליטה, אסי טוכמאייר וברק רוזן.

פרופיל פיננסי: היקף החוב ברוטו ונטו של החברה ורמת המינוף גבוהים ויחסי הכיסוי חלשים לאחר שברבעון האחרון חל גידול מהותי בחוב שמימן רכישת זכויות בפרויקטים שונים, שעוד לא מניבים תזרים ורווח. הרווחים והתזרימים המהותיים הצפויים בשנים הקרובות יביאו לשיפור במינוף וביכולת הכיסוי ויספיקו למימון פירעון החוב גם ללא מחזור או גיוס חוב נוסף (מלבד אשראי למימון הקמת פרויקטים). החברה אינה מדורגת.

דיבידנד: החברה לא חילקה דיבידנד ממועד העברת השליטה. בהתאם להערכתנו בעבודה הקודמת כי החברה תחל בחלוקה בשנים הקרובות, במאי 2017 החברה אימצה מדיניות לחלוקה של לפחות 25% מהרווח השנתי הנקי, המיוחס לבעלי המניות, החל מדו"ח 2017 .

מודל הערכת השווי: הערכת השווי בוצעה לפי מודל NAV - חלק מהנכסים הוערכו לפי היוון התזרימים הצפויים מהם וחלקם לפי הערכת שווי לזכויות שבידי החברה לפי מ"ר ושווי מוערך למ"ר. שיעורי היוון שונים הוערכו בהתאם לנראות התזרים מכל פרויקטי ופרויקט ובפרויקטים ללא תב"ע הוערכה הסתברות לתב"ע.

לסיכום, לחברה פרויקטי ייזום מהותיים בתחומי מגורים, משרדים ומסחר, לצד ייזום נדל"ן להשקעה וארגון קבוצות רכישה למגורים ולמשרדים. בחלק מהפרויקטים מתוכננים שינויי ייעוד ותב"ע, הצפויים להביא להגדלה משמעותית של שווי נכסי החברה.

החברה פועלת בעיקר בת"א, הרצליה, רמת השרון והוד השרון. לחברה ולבעלי השליטה מוניטין וניסיון בייזום וביצוע מגוון פרויקטים מורכבים בתחומי נדל"ן שונים, המאפשרים לה לאתר ולנצל הזדמנויות, תוך השקעת הון עצמי בהיקף נמוך ומשיכת רווחים בשלבים מוקדמים של הפרויקט.

להערכתנו, החברה נמצאת במהלך של גידול משמעותי בהיקף הפעילות, אשר אינו בא לידי ביטוי בשווי השוק, עקב המורכבות בחיזוי הכנסות החברה ועקב מרכיב אי הוודאות, לאור קיומם של פרויקטים משמעותיים בתהליכי שינוי תב"ע. אנו מעניקים המלצת קנייה, עם מחיר יעד של 5.2 ₪ המבטא אפסייד של כ-45% על מחיר המניה כיום.