רונן אביגדור מנכל מנורה מבטחים קרנות נאמנות
רונן אביגדור
09/12/2008
מאז החל המשבר הריאלי לחלחל למשק הישראלי ואיתו גם המפולת בשוקי המניות, חזרנו והדגשנו את ההבדל בין שוק האג"ח הממשלתי האמריקאי, שרשם עליות שערים חדות במסגרת הקטנת הסיכונים הגלובלית והתבצרות באפיקים בטוחים (Run to safety), לבין שוק האג"ח הממשלתי אצלנו, שגמגם קשות ו"לא סיפק את הסחורה" כמפלט בטוח למשקיעים הסולידיים. אלה נאלצו להסתפק בתשואות נמוכות יחסית בפיקדונות בנקאיים, בשוק המק"מ ובקרנות כספיות.
מצא את ההבדלים
ההבדל המשמעותי הזה, בין שוקי האג"ח שלנו לעומת של ארה"ב, הפך את חיי המשקיע הישראלי הממוצע לקשים מנשוא. נכון ששיעור (%) ההשקעה הממוצע במניות בארה"ב כפול מזה שבישראל. אולם העליות החדות באג"ח הממשלתי האמריקאי פיצו את האמריקאי הממוצע על חלק משמעותי מהפסדיו במניות.
הדשא של השכן
אצלנו, להבדיל, שוק האג"ח הקונצרני הפך בהתנהגותו לרכיב דומה למנייתי והסב, יחד עם המניות, הפסדים כבדים שלא קוזזו באופן משמעותי ע"י רווחי הון באג"חים הממשלתיים. איך אומרים? הדשא של השכן ירוק יותר.
החודש החזק ביותר ב-28 שנה האחרונות
חודש נובמבר היה החודש החזק ביותר של שוק האג"ח הממשלתי בארה"ב ב-28 שנה האחרונות והמגמה החיובית שלו נמשכת גם בימים אלו. אלא שהפעם, הצטרף שוק האג"ח הממשלתי אצלנו לחגיגה: הן האפיק השקלי והן האפיק הצמוד רושמים עליות שערים חדות תוך כדי התמתנות שיפועי עקומי התשואות וירידה מהירה בתשואות השנתיות לפדיון.
המגמה החיובית אצלנו צפויה להימשך (לא באותו הקצב) ולהחזיר את הצבע ללחיים של המשקיעים הסולידיים ואף לשפר משמעותית את תשואות קופ"ג וכלי החיסכון הפנסיוני.
איך אפשר להסביר את האופטימיות בה נדבקו המשקיעים בשוק האג"ח הממשלתי אצלנו, על רקע ההאטה המשמעותית במשק, הירידה העקבית והמשמעותית בהכנסות המדינה ממיסים, הפדיונות הכבדים שמזרים הציבור לכל מכשירי ההשקעה והחיסכון והעלויות הגדולות של תוכניות ההאצה של האוצר (למעלה מ-30 מיליארד ₪) וכמובן של רשת הביטחון החמקמקה (כ-8 מיליארד ₪ נוספים)?
הקלף הסודי של האוצר
את הקלף הסודי שלו שלף האוצר בשלהי נובמבר, עת פרסם את תוכנית הגיוסים הממשלתית באג"ח לחודשים דצמבר 2008 עד פברואר 2009. מדובר היה בצעד דרמטי לאישוש שוק האג"ח הממשלתי ובעקיפין גם שוק האג"ח הקונצרני. התוכנית לא משכה כותרות ראשיות, אולם היא נדבך מרכזי בהתאוששות המהירה וברווחי ההון המשמעותיים שרשם שוק האג"ח הממשלתי מאז פורסמה.
להפתעת כולם, הקטין האוצר את הגיוס הממשלתי באג"ח במידה ניכרת, עד כדי כך שהמשקיעים באג"ח יוותרו עם 20 מיליארד ₪ שהאוצר ישלם להם (פדיון קרן + ריבית) נטו ולא יגייס כנגדם באג"ח.
שנה | גיוס ממשלתי באג"ח | פדיון ממשלתי באג"ח | גיוס נטו |
2005 | 35.4 | 53.6 | 18.2 |
2006 | 34.2 | 58.8 | 24.6 |
2007 | 35.7 | 59.4 | 23.7 |
2008 (עד נובמבר) | 47.0 | 43.0 | 4.0 |
דצמבר 2008 עד פברואר 2009 | 14.0 | 34.0 | 20.0 |
כל הסכומים במיליארדי ₪.
גיוס שלילי
גיוס נטו שלילי כזה, בתקופה כה בעייתית לקופת המדינה ובהיקפים כה דרמטיים הוא חבל הצלה לשוק האג"ח הממשלתי ואף לקונצרני. זהו נדבך מרכזי בצעדים עליהם הכריזה הממשלה לאישוש שוק ההון החבוט, כיון שהמשקיעים המוסדיים יפנו את אותם 20 מיליארד ₪ לרכישת אג"ח ממשלתי בבורסה (במקום רכישה בהנפקות גדולות מצד המדינה) ואף לרכישת אג"ח קונצרני מדורג הנסחר עדיין ברמת תשואות המשקפת פסימיות ייתר של המשקיעים.
אם נוסיף לקלף הסודי הזה, גם את הפחתות הריבית המשמעותיות שביצע נגיד בנק ישראל בחודשים האחרונים ואת הרמה הגבוהה האבסולוטית של התשואות הממשלתיות אצלנו, נקבל מרשם בטוח לעליות השערים באג"חים.
עד מתיי תימשך המגמה החיובית? קשה לדעת, אולם שני פרמטרים עובדים כאן בכיוונים מנוגדים.
מצד אחד,
ההערכה היא כי פישר ימשיך ויפחית את הריבית אצלנו בקרוב מאוד. אני מעריך כי היא תגיע לרמה של כ-1.5% ומטה, כבר במהלך הרבעון הראשון ב-2009 . חדשות מצוינות לשוקי האג"ח.
מצד שני,
המדינה תצטרך בסופו של דבר לגייס סכומים גדולים למימון פעילותה וסביר כי הגירעון הממשלתי ב-2009 יגדל משמעותית לרמה של כ-4% ומעלה (זו המגמה בכל העולם). אם לא ישכיל האוצר לגייס כספים ממקורות אלטרנטיביים העומדים לרשותו (למשל, גיוס 3.8 מיליארד דולר בארה"ב במסגרת ייתרת הערבויות שנותרו לרשותו, או גיוס באג"ח דולרי בישראל), תסמן תוכנית הגיוסים הבאה נקודת מפנה וחזרה לגיוס נטו חיובי, בהיקפים משמעותיים. אלו כמובן חדשות רעות מאוד לשוק האג"ח.
מה קורה בשוק האג"ח הקונצרני?
כשפורסמה הוראת השעה הראשונה שהוציא ענתבי לפני כחודש וחצי (רכישת אג"ח קונצרני בהיקף של עד 3% מנכסי המוסדיים והאפשרות לשערכו במחירי עלות מתואמת), כתבנו כי זו נקודת המפנה של שוק האג"ח הקונצרני.
מאז, רשמו אגרות החוב הכלולות במדדי התל בונד עליות שערים משמעותיות. לסנונית הראשונה שהפריח אז ענתבי, הצטרפו בינתיים נדבכים נוספים עליהם הכריז משרד האוצר. התוכנית הממשלתית לסיוע לשוק הקונצרני יצאה לדרך. היא אומנם מוגבלת ומורכבת ליישום, אבל היא אפשרה למשקיעים לחזור ולפעול משיקולים כלכליים-רציונאליים. והתוצאה – שונות גבוהה בביצועי האג"ח הקונצרני ותיקון חיובי ואגרסיבי במדדי התל בונד. לתחושתי, התיקון חד מדיי ומהיר מדיי. הסיכונים בשוק הקונצרני נותרו גבוהים מאוד. גם התשואות.
תיק השקעות מומלץ:
1. יבית אצלנו צפויה להמשיך ולרדת ביתר שאת לתוך 2009 ואף לשבור את רמת ה1.5%. הפחתת ריבית נוספת קרובה מאוד ומצוינת לשוקי האג"ח.
2. ל תמחור חסר של הסיכונים האינפלציוניים בבורסה (הציפיות האינפלציוניות שליליות עד למח"מ של שנתיים), יש עדיפות להשקעה בצמודי המדד במח"מ הבינוני, בעוד במח"מים הארוכים העדיפות היא לשחרים.
3. שונאי הסיכון (ה"בונקריסטים") האפיק השקלי הקצר עדיין מומלץ, עם עדיפות של הקרנות הכספיות על פני השקעה ישירה במק"מים או בפקדונות בנקאיים. הגילונים נותרים אטרקטיביים רק לכאורה, כל עוד נמשכים פדיונות הציבור.
4. מט"ח: ההמלצה להחזיק חלק מהחסכונות במט"ח, אינה נובעת מניתוחים כלכליים. ברור לכולם כי אין ביכולת המומחים לחזות תנודות מט"ח. ההמלצה נובעת מחומרת המשבר ופוטנציאל ההחמרה שלו. גם ההכרזה של בנק ישראל כי ימשיך לרכוש דולרים, תומכת בהשקעה מסוימת בדולר.
תיק מומלץ למשקיע ("בונקר")
• 90% בשקלים קצרים ו-10% בדולר.
• עדיפות לקרנות הכספיות בהשוואה למק"מים ולגילונים, בשל שילוב פיקדונות בנקאיים בריביות גבוהות משמעותית מתשואות המק"מ.
• לאלו החוששים מיציבותם של חלק מהבנקים לאור חשיפתם למשבר בעולם ולחובות בעייתיים בישראל – תנו עדיפות למק"מים, על פני כל המכשירים האחרים .
תיק מומלץ למשקיע הסולידי (שמוכן לקחת סיכונים מעטים ומדודים) – תיק מאוזן שקלי/צמוד:
• 45% באפיק השקלי הממשלתי, לפי ההתפלגות הבאה (מתוך 100% תיק):
• 30% במק"מים, גילונים וקרנות כספיות.
• 15% בשחרים בעלי מח"מ בינוני-ארוך (שנתיים פלוס).
• 35% בצמודי מדד ממשלתיים, במח"מ בינוני (2-4 שנים).
• 10% באג"ח קונצרני, צמוד מדד, במח"מ קצר-בינוני, מדורג ובפיזור גבוה.
• עד 10% בדולר, באמצעות תעודת סל, קרנות פצ"מ נזיל או במזומנים.
הכותב הינו מנכ"ל מנורה מבטחים קרנות נאמנות
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
