דר גיל בפמן
קרן מרדכי
03/03/2020
ד"ר גיל בפמן, הכלכלן הראשי של בנק לאומי, ודודי רזניק, אסטרטג ריביות בלאומי שוקי הון, מעריכים בסקירת המאקרו השבועית שפרסמו היום כי "עד שלא יגיעו סימנים ממשיים לעצירה בהתפשטות וירוס הקורונה, הבהלה בשווקים צפויה להימשך וככל הנראה התחתית של ירידת שוקי המניות בעולם עדיין לפנינו".
בפמן ורזניק מציינים כי "ירידת התשואות הממשלתיות הארוכות בארה"ב לרמת שפל של כל הזמנים מלמדת על חשש למיתון כבד. השוק מגלם הורדת ריבית ראשונה כבר בהודעת הריבית הקרובה ו-4 הורדות במהלך השנה הקרובה. מדובר בתרחיש ההולם האטה דרמטית בצמיחה בארה"ב ונראה שמבטא בעיקר פאניקה בשווקים, פאניקה שבאה לדי ביטוי בירידות חדות במיוחד בשוקי המניות במהלך השבוע האחרון. הלחץ על בנק ישראל להורדת ריבית צפוי לגבור בתקופה הקרובה בעיקר בתסריט, הנראה ריאלי כרגע, שבו הפד יוריד את הריבית כבר בהחלטה הקרובה בחודש מרץ". על רקע זה, הם מעריכים כי "ירידת התשואות הארוכות בישראל צפויה להימשך. בנק ישראל צפוי להגיב בהמשך ולהוריד את הריבית, אם כי בשלב ראשון לרמה של 10 נ"ב ולא מתחת. בתום ירידת התשואות בעולם סביבת התשואות הנמוכה צפויה להיוותר עוד תקופה ארוכה מאוד".
ביחס לשוק ההנפקות הם מציינים כי "בשלב זה השוק הראשוני ממשיך לתפקד כרגיל כאשר השבוע ההנפקות השוטפות קבלו ביקושים די רגילים. עם זאת למשתתפים בהנפקות השבוע נרשמו הפסדים די גבוהים, תופעה חריגה ביחס להנפקות הקונצרניות בחודשים האחרונים. מתחילת השנה גייסו חברות קרוב ל 13 מיליארד שקל בחודשיים הראשונים של השנה. עם זאת נראה כי המשך המשבר בשווקים הפיננסיים בעולם צפוי להעיב בהמשך גם על גיוסי החברות בתל אביב".
בפמן ורזניק מתייחסים גם למסחר בשקל ומציינים כי "השקל, שהחזיק מעמד בצורה מרשימה עד הימים האחרונים, נחלש משמעותית במהלך המחצית השנייה של השבוע על רקע ירידות השערים החדות בשוקי המניות בעולם. למעשה לאחר תקופה ארוכה של ביצועי יתר, רשם השקל ביצועי חסר משמעותיים השבוע ביחס למטבעות אחרים בעולם.
בנוגע לאבטלה במשק מציינים בפמן ורזניק כי "שוק העבודה בישראל ממשיך להפגין עוצמה טרם השפעות נגיף הקורונה. נתוני התעסוקה לגילאי 25-64 ממשיכים להצביע על חוסן, ולפיכך צפויים להמשיך ולתמוך בביקושים המקומיים במשק. עם זאת, על רקע התפשטות נגיף הקורונה אל מחוץ לסין, נציין כי מספר סוכנויות נסיעות וחברות תעופה כבר הודיעו על פגיעה של ממש בפעילות (הן של תיירות נכנסת והן של תיירות יוצאת של ישראלים) ועל יישום של צעדים לצמצום הפגיעה, לרבות צמצום היקף ההעסקה. במקביל, ישנה פגיעה גם בענפי משנה התלויים בתיירות (הדרכה, הסעות וכו'). לאור האמור, ככל שהמגיפה תמשיך להתפשט ברחבי העולם, הפגיעה בענף התיירות המקומי ובענפים הנלווים עלולה להיות משמעותית יחסית, ועשויה להשפיע לשלילה גם על נתוני התעסוקה של המשק. התפתחות זו, במידה ותתרחש, צפויה להכביד על היקף הצריכה של משקי הבית במהלך השנה, שגם כך צפוי, על-פי הערכותינו, לצמוח בקצב נמוך מ-3% (ריאלי), בין היתר, על רקע מהלכי המיסוי הצפויים במהלך השנה.
אורי גרינפלד הכלכלן הראשי של פסגות:
הירידות במדדי המניות ובתשואות האג"ח בעולם בשבוע האחרון הפעילו לכמה מאיתנו טראומות של 2008 שחשבנו שהדחקנו. באופן טבעי, התנהגות השווקים החזירו לשיח התקשורתי ביטויים כמו משבר פיננסי, מיתון גלובאלי ומדיניות מוניטארית מתואמת אבל כדאי לזכור שלחדות של הירידות בשווקים יכולות להיות גם סיבות אחרות כמו רמת התמחור הגבוהה של רוב מדדי המניות בעולם וחלקן הגדול של ההשקעות הפאסיביות ושל המסחר האלגוריתמי במחזורים. זה לא אומר כמובן שמשבר הקורונה לא עלול להוביל את העולם למיתון אבל מצד שני זה לא שבנק גדול הגיע לפשיטת רגל או שקריסה של ענף התיירות שוות ערך להתפוצצות בועת נדל"ן. הנתונים שיגיעו בשבועות הקרובים יאפשרו להבין טוב יותר עד כמה התפשטות הנגיף בעולם מהירה ומה הפגיעה הכלכלית בצד הביקוש, מה שיאפשר להעריך טוב יותר את ההסתברות למיתון או למשבר. עד אז, תשתדלו להתעטש למרפק.
הניסוי הסיני
ביום שישי האחרון נרשמו בסין 427 מקרים חדשים של קורונה. מתוך אותם 427 מקרים, 423 נרשמו במחוז חוביי ו-420 בעיר ווהאן עצמה. בשבוע שחלף, מספר המקרים החדשים מחוץ למחוז חוביי עמד על 66 בלבד. בהתאמה לגודל האוכלוסייה, קצב ההידבקות בישראל בשבוע האחרון היה גבוה פי 10. המשמעות של נתונים אלו ברורה מאוד: סין הצליחה להשתלט על התפשטות הוירוס. עם זאת, העלות של צעדי הממשל הסיני שאיפשרו את ההישג המרשים הזה מתחילה להתברר רק כעת כאשר מדדי מנהלי הרכש של חודש פברואר שהתפרסמו בסוף השבוע מציירים תמונה עגומה. מדד מנהלי הרכש בתעשיה ירד לרמת שפל היסטורית של 35.7 נק' (לעומת 50 נק' בינואר) מה שכמובן לא מאוד מפתיע בהתחשב בעובדה שחלק גדול מהמפעלים בסין (לפי ההערכות כשליש) היו בכלל סגורים במהלך החודש. לעומת זאת, הירידה במדד מנהלי הרכש של ענפי השירותים היתה בהחלט מפתיעה כאשר זה ירד מ-54.1 נק' בינואר ל28.9 (!!!) נק' בחודש החולף. כתוצאה מכך, תרחיש בו נרשמת, לראשונה בעת המודרנית, צמיחה שלילית בסין במהלך הרבעון הראשון הוא תרחיש סביר מאוד.
הדוגמא הסינית הופכת הופך את ההתמודדות של ממשלות המערב למסובכת מאוד. מילנו או פרנקפורט הן לא עיירות קטנות בצפון איטליה וכדי לסגור אותן באופן דומה למה שהסינים עשו בחוביי יש צורך בגרסה כזו או אחרת של משטר צבאי וכמו שגיא אומר, אין לאיטליה ממשלה של ממש כדי לקבל החלטה כזו וגם לא בטוח בכלל שיש לה בכלל צבא אמיתי. יתרה מכך, המשמעות של סגר בסגנון סיני היא כאמור מיתון עמוק מאוד אך ללא סגר כזה הוירוס עלול להתפשט ולהוביל לפגיעה חמורה בסנטימנט הצרכנים שיעדיפו להימנע ממקומות ציבוריים, לירידה בביקושים ולמיתון עמוק. למעשה הממשלה האיטלקית צריכה לקבל תוך זמן קצר החלטה ולבחור בין מיתון ודאי לבין מספר נדבקים ומקרי מוות לא ידוע ומיתון בהסתברות שאיננה ידועה. ההיסטוריה של הפוליטיקה (לא רק באיטליה) היא לא ממש לטובת האזרחים.
העלילה כמובן מסתבכת מכיוון שגם השאלה האם ברבעונים הבאים הכלכלה הסינית תבצע התאוששות בצורה של V (הפסקה קלה כדי לברך את האותיות V, U, W ו-L על חזרתן לחיינו. לא התגעגענו אבל מילא) עדיין פתוחה. נכון, הנתונים מראים שסין הצליחה כרגע להשתלט על התפשטות הוירוס אבל נתונים אלו גורמים לממשל להאיץ ככל שניתן את החזרה לשגרה. נכון לסוף השבוע, בחמשת המחוזות הגדולים בסין יותר מ-80% מהמפעלים הגדולים חזרו לפעול אם כי לא בתפוקה מלאה שכן עדיין חסרים עובדים אבל ככל שיחלימו יותר חולים והפחד יעלם אז גם יותר אנשים יחזרו לעבודה. עם זאת, חזרה זו עלולה להצית גל שני של הידבקויות, מה שיוביל לסגר נוסף ולהחמרה משמעותית בצד ההיצע. בקיצור, לכו תקבלו החלטה שתשפיע על מיליוני אנשים כשהדבר העיקרי שידוע הוא שכלום לא ידוע.
אי וודאות מדרגה שנייה
קבלת החלטות בתנאים של אי וודאות זה הלחם והחמאה של השקעה בשוק ההון. תנו לכל בוגר קורס בסיס בסטטיסטיקה מספר תרחישים, את ההסתברות לכל תרחיש ואת העלות/תועלת הצפויה בהתממשותו והוא יתן לכם את תוחלת הרווח שלכם. אבל כדי לקבל כיום החלטת השקעה צריך לעבוד בדרגה שנייה ושלישית של אי ודאות. מה הכוונה? ובכן בואו ניקח בחשבון את שני הקצוות של התרחישים האפשריים: מצד אחד חצי הכוס המלאה היא זו שבה מזג האוויר מתחמם תוך מספר שבועות והופך את הקורונה חזרה למשהו ששמים בו לימון כדי לא לשים לב לטעם הגרוע. לעומת זאת, חצי הכוס הריקה היא זו שבה מתברר שהסיפור על יכולות הריפוי המופלאות של האביב הוא רק עוד תקוות שווא (המקרה שהתגלה בניגריה מגביר את תחושה שזה אכן המצב), שפיתוח חיסון לוירוס שאף אחד לא מכיר זה ממש לא פשוט ושהרעיון של אירופה ללא גבולות לא מבריק כמו שחשבנו. בתרחיש כזה הכלכלה העולמית נפגעת לתקופה ארוכה ומיתון גלובאלי הוא בהחלט אפשרות. אז איפה הבעיה? היא טמונה בזה שאף אחד לא יודע מה העלות ומה ההסתברות של כל תרחיש ושאפילו תשובות לשאלות כמו איך יגיב הוירוס למזג האוויר או האם ניתן להידבק שוב לאחר שמחלימים עדיין אין.
עוד חוזר הניגון
ירידת התשואות בשוק האג"ח בארה"ב לא משאירות ספק בנוגע לרצון של המשקיעים לראות את הפד מוציא לפועל הרחבה מוניטארית נוספת ומוריד את הריבית. נכון לכתיבת שורות אלו השוק מתמחר הפחתת ריבית וחצי כבר בפגישה הקרובה ושלוש הפחתות ריבית עד יוני. בהתאם לכך, ללא שיפור ברור בסנטימנט המשקיעים הפד אכן יפחית כנראה את הריבית בהחלטה הקרובה ונדמה שגם הסיכוי להתערבות מיידית בימים הקרובים בהחלטה שלא מן המניין אינו נמוך. הניסיון של פאוול ביום שישי להרגיע את השווקים בהודעה רשמית (טען שהפד עוקב אחרי מה שקורה ויפעיל כלים אם יהיה צורך בכך) לא ממש צלח אבל בהחלט יצר ציפיות שהמילים הן רק קדימון לפעולה עצמה. למרות הציפיות והתגובה הפבלובית שהתרגלנו לראות בשווקים להרחבות מוניטאריות, כדאי לזכור שבניגוד לאירועים של השנים האחרונות, הפעם לא מדובר בתיקון שנובע מדיבורים על העלאת ריבית או צמצום ההרחבה הכמותית ולכן גם היכולת של הבנקים המרכזיים לתת לשוק מה שהוא צריך מוגבלת. הפחתות ריבית או הרחבות כמותיות לא ירפאו את הקורונה וגם ההשפעה שלהן על צד הביקוש בתרחיש של התפשטות הוירוס היא כנראה מוגבלת. מה שכן, בהינתן היקף החוב בקרב הפירמות ואיכותו הלא ממש גבוהה, החשש מכך שמיתון גלובאלי יביא לפגיעה בהכנסות ולעלייה בשיעורי הדיפולט הולך וגובר. בערוץ זה הבנקים המרכזיים בהחלט יכולים לעזור אם ירצו בכך דרך הזרמת נזילות לשווקים והפחתה של עלויות המימון.
