לידר שוקי הון || בשבוע האחרון בנק ישראל איפשר ייסוף חד בשקל: 1.1%- מול הדולר, 0.7%- מול היורו

נקודות עיקריות

בשבוע האחרון השווקים בעולם הגיבו בחיוב לידיעות לגבי התקדמות לקראת פיתוח חיסון נגד הקורונה, ומחויבות של סין וארה"ב לעמוד בהסכם הסחר. מרבית הנתונים הכלכליים היו חיוביים (מכירת בתים והזמנות של מוצרי בני קיימא). נאומו "היוני" של פוואל לא ממש השפיע על שוק המניות אך כן הביא לעליית תשואות מחשש לעליית אינפלציה בטווח הארוך. מאקרו ישראל: בנק ישראל צופה התכווצות של 4.5% בתוצר השנה וצמיחה של 6% ב- 2021. בתרחיש הפסימי (סגרים חלקיים) צפויה ירידה של 7% השנה וצמיחה של 3% ב- 21.  בנק ישראל עידכן את התחזית כלפי מעלה בשל נתוני התוצר של רבעון ב'. יצוא שירותי היי טק צמח ב- 26% ברבעון ב' (בחישוב שנתי) לאחר 15% ברבעון א'. הרכישות בכרטיסי האשראי עלו ב- 2.9% בשבוע האחרון בהשפעת הקיץ והעדר טיסות. שיעור האבטלה הרחב עלה ל- 12.3% ביולי מ- 11.9% ביוני. סביבת האינפלציה: בשבוע האחרון בנק ישראל איפשר ייסוף חד בשקל: 1.1%- מול הדולר, 0.7%- מול היורו. העדר טיסות (כמעט) משפר את החשבון השוטף ב- 1.3 מיליארד דולר ברבעון ג'. אנו צופים התייקרות של 1% במחירי הדלקים בתחילת ספטמבר. ארה"ב: באוגוסט מדד האמון הצרכני ירד ב- 6.9 נק' ל- 84.8 (צפי ל- 93). המכירות של בתים חדשים עלו ב- 13.9% ביולי, מסתמן גידול בביקוש לנדל"ן. ביולי ההזמנות של מוצרי בני קיימא הפתיעו לטובה ועלו ב- 11.2% (צפי ל- 4.3%). ההכנסה האישית עלתה ב- 0.4% והצריכה הפרטית עלתה ב- 1.9% (צפי ל- 1.5%). אינפלציית הליבה PCE עלתה ב- 1.3%y/y  (בדומה לציפיות), לעומת 1.1% ביוני. מספר דורשי העבודה בשבוע האחרון עלה ב- 1.0 מיליון (מעט מעל הציפיות), אולי בהשפעת תוספת 400$ דמי אבטלה לשבוע. אירופה: בגרמניה, מדד האמון העסקי (Ifo) עלה ב- 2.1 נקודות באוגוסט, וחזר לרמתו ערב הקורונה. ב- EU מדד האמון הכלכלי עלה ב- 5.4 נקודות, בפרט בתעשייה.   שוק האג"ח: התשואות בארה"ב עלו עם המסר של Powell: הפד יאפשר אינפלציה מעל היעד. בספטמבר, האוצר ינפיק 14 מיליארד ₪ (מ- 11 מיליארד באוג'), הכנה לפדיון גדול באוקטובר  (כ- 9 מיליארד ₪). בשבוע האחרון הביקוש לאפיקים צמודים שוב עלה, והתשואות  ירדו. עדיין תמחור האינפלציה נמוך, קיימת עדיפות לצמודים לכול הטווחים.

זום אין: בנק ישראל צופה אינפלציה נמוכה ביותר

תחזית האינפלציה של בנק ישראל שנה קדימה עומדת על אפס עד 0.6%- (בהתאם לתרחיש האופטימי או הפסימי). מדובר בתחזית הנמוכה בהרבה מהציפיות בשוק האג"ח או בקרב החזאים. נדמה שבנק ישראל מתעלם מתיקון טכני במחירי הבראה ונופש ונסיעות לחו"ל. אנו עדיין רואים עדיפות לאפיקים הצמודים בכול הטווחים.

גידול בצריכה הפרטית באוגוסט

בשבוע האחרון (עד ה- 25.8) הרכישות בכרטיסי האשראי עלו ב- 2.9%, בפרט בשירותי תיירות ומסעדות. בכל חודש אוגוסט (עד כה) הרכישות עלו ב- 1.4% לעומת הממוצע של חודש יולי. חודשי הקיץ מאופיינים על ידי גידול בצריכה בשל חופשת הקיץ, אך לפי בנק ישראל, השנה הצריכה בחודש אוגוסט עלתה מעבר לעונתיות הרגילה, כנראה עקב העובדה שהשמיים סגורים וישראלים נשארים בארץ. אנו צופים גידול נאה בהכנסות העקיפות (מסי צריכה) באוגוסט, מה שתומך בהערכה שלנו שהגירעון התקציבי השנה יגיע ל- 10% תוצר, נמוך מהערכת בנק ישראל של 13%.

יצוא שירותי היי טק ממשיך לגדול

ברבעון ב' ייצוא שירותי היי טק עלה ב- 26.2% במונחים שנתיים (בעיקר בחודש מאי) לאחר גידול של 15.4% ברבעון א'. מדובר בסקטור חשוב למשק הישראלי (כ-9% מהתוצר), הכולל שירותי מחשוב, אינטרנט, סייבר, מו"פ ועוד. התרחבות זו תומכת בעודף בחשבון השוטף ולכן גם בשקל חזק.

 

עליה בשיעור האבטלה בהגדרה הרחבה

שיעור האבטלה בהגדרה הרחבה עלה ל- 12.3% ביולי מ- 11.9% ביוני. שיעור זה כולל מובטלים, חל"תים בגין הקורונה שלא עבדו כל השבוע, מפוטרים או אחרים שלא חיפשו עבודה בגלל הקורונה אך מעוניינים לעבוד. בנק ישראל צופה ששיעור האבטלה הרחב ירד ל- 11.6% ברבעון ד' ול- 7.7% ברבעון ד' 2021 (בתרחיש האופטימי). עדיין מדובר ברפיון בשוק העבודה אשר תומך באינפלציה מתונה  יחסית.

מספר נתונים חשובים יתפרסמו השבוע: היום: מכירות ברשתות שיווק (יולי), שני: רכישות בכרטיסי אשראי (יולי), חמישי: שכר ממוצע (יוני).

 

 

מאקרו חו"ל

נאום פוואל מעלה את התשואות

לא היו באמת הפתעות בנאומו של פוואל בדבר אימוץ יעד אינפלציה של ממוצע שנתי ולא אינפלציה נקודתית. אבל מעבר לזה פוואל משדר שהפד יאפשר אינפלציה מעל היעד של 2% לאחר תקופה של אינפלציה מתחת ליעד (כמו היום). מטרת הפד צפויה להיות:

“to achieve inflation that averages 2 percent over time, and therefore judges that, following periods when inflation has been running persistently below 2 percent, appropriate monetary policy will likely aim to achieve inflation moderately above 2 percent for some time.”

 

מסר זה משדר שהאינפלציה צפויה להיות גבוהה יותר בטווח הרחוק. 

 

הפד מקטין את היקף רכישות האג"ח

• עד חודש יולי, המצרפים המוניטאריים (בעיקר 1M: מזומן + עו"ש) בארה"ב ממשיכים לעלות, כתוצאה מהמשך תמיכה ממשלתית אך גם מגידול מאד מתון בצריכה, כך ששיעור החיסכון עלה. לעומת זאת, ההלוואות לסקטור העסקי ירדו לאחר גידול בתחילת המשבר (עם מתן הלוואות בערבות מדינה מלאה).
• הפד האט את היקף הרכישות של אג"ח ממשלתי ל- 20 מיליארד דולר לשבוע, לאחר רכישות ענק של 350 מיליארד דולר לשבוע בשיא המשבר. לכן, המאזן של הפד התייצב ואף ירד מעט עם החזרי ההלוואות, כולל פדיון ריפו ומכרזי החלף בדולר.

 

משמעויות: כרגע העלייה החדה במצרפים המוניטאריים לא מהווה איום אינפלציוני בשל הזעזוע מצד הביקוש והרצון של משקי הבית לחסוך, אך בעתיד הרחוק יותר הגידול בכסף הנזיל יתמוך בהאצה באינפלציה. ההתמתנות ברכישת האג"ח (הדפסת כסף) על ידי הפד תמכה בהתייצבות הדולר בעולם, לפחות באופן זמני, וגם בזחילת תשואות כלפי מעלה.  

נתוני מאקרו חשובים שיתפרסמו בעולם: יום שני: סין:  מדד מנהלי הרכש PMI (אוגוסט), שלישי: ארה"ב : מדד מנהלי הרכש ISM בתעשייה (אוגוסט), אירופה: מדד מחירים לצרכן (אוגוסט), חמישי: מדד מנהלי הרכש ISM בענפי השירותים, מספר דורשי עבודה חדשים בשבוע האחרון, שישי: מועסקים ואבטלה בארה"ב (אוגוסט).

 

זום אין: בנק ישראל צופה אינפלציה מאד נמוכה

• לפי התרחיש האופטימי של בנק ישראל (שאין מגבלות נוספות על הפעילות, והמגבלות הקיימות יוסרו בהדרגה), בנק ישראל צופה אינפלציה של 1.0%- בשנת 2020, 0.4% בשנת 2021 ואפס שנה קדימה (מרבעון ב' 20 עד לרבעון ב' 21). אנו צופים 0.4% בתקופה זו.
• לפי התרחיש הפסימי (בו יש עליות וירידות בתחלואה ולכן גם הטלת מגבלות על הפעילות כל כמה חודשים, גם בישראל וגם בעולם) בנק ישראל צופה אינפלציה של 1.5%- השנה, 0.9% בשנת 2021 ו- 0.6%- שנה מהיום.
• תחזית זו נמוכה בהרבה ממרבית התחזיות בשוק. לפי המקורות של בנק ישראל, האינפלציה הגלומה בשוק ההון (שנה קדימה) עומדת על 0.1%, וממוצע החזאים הפרטיים צופים 0.4% (עם טווח רחב של 0.4%- עד 1.0%+).
• תחזית בנק ישראל מבוססת על מודל מאקרו כלכלי, כאשר למעשה הרפיון העמוק בשוק העבודה מכתיב אינפלציה נמוכה. בתרחיש האופטימי בנק ישראל צופה שיעור אבטלה (בהגדרה הרחבה) של 7.7% ברבעון ד' 2021 (לעומת 12.3% ביולי 20) ו- 12.1% בתרחיש הפסימי.
• לפי הערכתנו, תחזית האינפלציה של בנק ישראל מתעלמת מגורמים טכניים, בפרט בשני סעיפים: הבראה ונופש ונסיעות לחו"ל.
• נסיעות לחו"ל (4.6% מהמדד היום) עדיין לא נמדד על ידי הלמ"ס, ולכן המחיר שנזקף משקף הוזלה של 7.5% שנה אחורה (אשר תרמה 0.4%- לאינפלציה שנה אחורה). בהנחה שנחזור לטוס עד יולי 2021 (הנחה סבירה, כנראה שנטוס הרבה לפני – הנחנו לקראת סוף 2020) ומחירי הנסיעות לחו"ל יתייצבו 2% מתחת לרמת המחירים ביולי 2019, אזי מדובר בהתייקרות של 6% שנה קדימה ותרומה של 0.3% בתחזית האינפלציה שנה קדימה. הגרף הבא ממחיש זאת (תחזית מאוגוסט 20):

• מחירי הבראה ונופש בישראל (סעיף שנמדד מחודש יוני) ירדו ב- 12.9% שנה אחורה בשל הירידה חדה בביקושים, אך סביר להניח שבשנה הקרובה יעלו בצורה חדה (צפויה עלייה חדה כבר במדד אוגוסט). גם אם סעיף זה יעלה ב- 10% שנה מהיום (תרומה של 0.1% לאינפלציה), עדיין מדובר בהוזלה מצטברת של כ- 4% לעומת רמת המחירים ביולי 19 (התחזית באדום):

• כלומר, שני הסעיפים הללו (נסיעות לחו"ל והבראה ונופש), אשר תרמו 0.5%- לאינפלציה שנה אחורה) צפויים לתרום 0.4% לאינפלציה שנה קדימה.
• בתרחיש האופטימי, בנק ישראל מניח יציבות במחירי הנפט בעולם על הרמה של רבעון ב'. כדאי לשים לב שמחירי הדלקים בישראל עלו ב- 4.3% במדד חודש יולי, 0.2% באוגוסט, וכנראה יעלו ב- 1% בחודש ספטמבר. כבר מדובר בתרומה של 0.16% לאינפלציה.
• כנראה שבתרחיש הפסימי בנק ישראל מניח גם ירידה במחירי הנפט בעולם עד סוף 2020 (ולכן אינפלציה של 1.5%- באותה שנה), אך הנחה זו איננה מפורטת.
• יחד עם זאת, בתרחיש הפסימי, בשנת 2021 כולה בנק ישראל חוזה אינפלציה של 0.9% (במקום 0.4% בתרחיש האופטימי) ומציין:

" ההסבר לעלייה בקצב האינפלציה בתרחיש זה בסוף 2021 הוא מגבלות בצד ההיצע בעקבות המיתון החריף יותר שצפוי בתקופה שעד למציאת החיסון."

• אם בנק ישראל צופה אינפלציה נמוכה של 0.6%- בתרחיש הפסימי, ו- 0.9%+ בשנת 2021. מדובר בעלייה חדה בסביבת האינפלציה במחצית השנייה של 2021. בהחלט מעט תמוה.
• בינתיים, סביבת האינפלציה בעולם גם עולה וגם מפתיעה מעט כלפי מעלה:
• לסיכום, נדמה שתחזית האינפלציה של בנק ישראל שנה קדימה נמוכה למדי ומתעלמת מגורמים טכניים. בנוסף, בתמחור האינפלציה הנוכחי בשוק האג"ח, עדיין קיימת עדיפות לאפיקים הצמודים.