דן דוברי
דן דוברי
19/11/2020
כולם מבינים שהשקעות אלטרנטיביות הן אמצעי מעולה לייצר פיזור סיכונים למשפחות בעולם ולהקטין חשיפה לסיכון במטרה לייצר תשואה יותר צפויה בהקצאת נכסים של המשפחה.
באופן היסטורי שערי ריבית נמוכים הופכים את השוק הסחיר ליקר ולכן משקיעים פונים לעולם אלטרנטיבי ששם נראה שיש "אלפא" טובה יותר ופחות תנודתיות.
לאחרונה אנו גם רואים שחקנים חדשים שנכנסים לשוק ויוצרים הפרעה בסקטורים מסוימים כגון ענקי הטכנולוגיה, "גוגל, מיקרוסופט, פייסבוק ואמאזון" (ארבע מתוך חמש החברות הגדולות בעולם) נכנסים לשוק הנדל"ן באופן מסיבי.
כל משקיעי ה"אלטרנטיבי" חייבים אסטרטגיה ברורה והצלחה בעתיד דורשת חשיבה יצירתית ואולי אף סבלנות. ייתכן שכדאי לשקול עליה בעקומת הסיכונים ולשקול קבוצות נכסים חדשות או לחליפין ירידה בעקומת הסיכונים וויתור על תשואה עתידית לטובת ביטחון יחסי.
עולם ההשקעות יותר ויותר מונע מחיפוש אחרי נכסים מניבים (מייצרי הכנסה). הרבה קבוצות נכסים שהיו מאוד פופולריות בשנים האחרונות יהפכו ללא רלוונטיות ובנייה של הקצאת נכסים עבור המשפחה תהיה שונה לחלוטין כאשר השקעות אלטרנטיביות יהוו הבסיס להקצאה, הלחם והחמאה ולא השמנת.
בעולם יחסית חדש שרק לאחרונה עובר ל Main Stream ("הזרם הראשי"), מבחינת פיקוח ורגולציה, יש בהחלט הזדמנויות מצוינות, אך יש גם שחקנים שמנצלים את המגמה מבלי לפעול במקצועיות וחושפים את המשקיעים לסיכונים שלא היינו רוצים להיחשף אליהם.
מה עלינו להבין וממה צריך להיזהר כאשר משקיעים בעולם האלטרנטיבי?
רשות ניירות ערך מתייחסת בכובד ראש לנושא ההשקעות האלטרנטיביות ופרסמה מסמך הדרכה לציבור תחת השם "המדריך לגלקסיה להשקעות לא מפוקחות", זאת בעקבות ריבוי של הצעות למשקיעים.
עולם ההשקעות האלטרנטיביות מתחלק למספר קבוצות משנה, אך העיקרית שבהן הנה עולם ההשקעות בנדל"ן. השקעות אלו מתחלקות לשלושה קבוצות עיקריות:
1. השקעה ביזמות בנדל"ן.
2. השקעה בנדל"ן מניב.
3. מימון נדל"ן.
כאשר אנו משקיעים, המשקיע תמיד שואל "מה הביטחונות שלי"? ובדרך כלל הביטחון זה הנכס עצמו. מקובל לומר שזוהי בטוחה טובה, הרי אם תתעורר בעיה תמיד ניתן לממש את השעבוד על הנכס ולקבל את הכסף שלי חזרה או אפילו את הכסף התשואה.
ואולם טענה זו איננה מדוייקת ומושפעת מגורמים רבים כגון : מעמד השעבוד (שעבוד ראשון, שני), יחס LTV (היחס בין ערך הנכס במועד ההלוואה לבין סכום ההלוואה לרכישת הזכויות בנכס(, ערך הנכס במועד המימוש וכן גורמים נוספים.
השקעות ביזמות בנדל"ן שאינו מפוקח.
כאשר אנחנו משקיעים /מלווים כסף אנחנו רוצים שהפרויקט יצליח ולא מעוניינים בעוגמת הנפש או בטרחה ובעלויות שקיימות בצורך לממש את הבטוחה ולכן חשוב ביותר להבין את המודל הכלכלי, במה הכסף מושקע ומה מותר ואסור ליזם לעשות עם הכסף המושקע.
1. יש לדרוש שקיפות מלאה. אם אתה משקיע בפרוייקט נדל"ן שאינו מפוקח (וכמעט אין פיקוח על תחום זה), אין חובה של שקיפות וקיים עיקרון "יזהר הקונה". אם כך, מה עלינו לחפש:
a. מי היזם? מה הניסיון שלו? האם יש לו פרוייקטים שהוא הצליח בהם בעבר? באלו פרוייקטים הוא נכשל ומדוע?
b. האם ליזם היו בעבר בעיות כלכליות, האם חזרו לו צ'קים? האם לא עמד בהתחייבויות לרשויות או אחרים?
c. לראות את תוכנית העסקית, היכן מושקע הכסף שלכם? האם התוכנית "עושה שכל"? האם נלקחו בחשבון כל השלבים בפרוייקט והעלויות שלהם? מה קורה בסיטואציה שהפרוייקט מאחר (ביזמות נדל"ן כמעט תמיד מאחרים) ואיך זה ישפיע על התשואה או על הקרן.
d. מה מותר ומה אסור ליזם לעשות עם הכסף שלנו? כמה הוא השקיע מכספו הפרטי – הון עצמי? האם הוא מקבל שכר על העבודה שלו? מהם ההוצאות העקיפות שמותר לו למשוך? אם הפרויקט נכשל האם הוא סובל או רק המשקיעים? האם הוא חתום על ערבות אישית?
e. מיקום הפרוייקט. לאחרונה קמים פרויקטים במקומות בעייתיים ושהשליטה בהם היא מוגבלת וקיים לא רק סיכון מצד איתנות ואמינות היזם, אלא גם של המדינה שבו הפרוייקט מתקיים. פרוייקטים במקומות כמו המדינות בלטיות, יוון (שרק לאחרונה נחלצה מקריסה כלכלית) מדינות מזרח אירופה ואפילו במדינות מפותחות שסכום ההשקעה עלול להיות בסיכון בגלל שינוי ברגולציה מקומית או הונאה של צוותים מקומיים שנתנו בהם אמון. כאשר משקיעים ביזמות בחו"ל חייבים לנקוט משנה זהירות.
f. מהו תחום ההשקעה? בנדל"ן ישנם תחומים "חמים" ויש גם "קרים" מאוד. תחומים חמים הם דיור למגורים, בריאות הציבור, דיור לאוכלוסייה מבוגרת (תחום זה נפגע בקורונה אך זה תחום כנראה יתאושש ויחזור לעצמו) מרכזי מידע, אחסון עצמי, אחסון קפוא. התחומים הקרים כרגע בעקבות משבר הקורונה הנוכחי הם: תיירות, משרדים ומשרדי שיתוף, קניונים ומסחר, דיור סטודנטים ועוד.
g. מי מבצע את העבודה? הסיכון לא רק נמצא אצל היזם ואמינותו, במודל הכלכלי ובהיבט המשפטי אלא גם בקבלני המשנה. מי הם? לכמה קבלנים נחשפים? מה ההיסטוריה שלהם? האם יש להם מוניטין של אנשים מהימנים? מי העובדים שלהם?
h. מה הביטחונות שלי? מה יקרה אם משהו ישתבש? איך ממשים את הבטוחה? מה התהליך? האם זה בטוחה כוללת או בטוחה ספציפית מוגדרת? למי עוד יש זכויות על הנכס? האם הפרוייקט ממונף? עד כמה?
i. האם יש סיכוי בעיכוב של מסירת התוכניות? סיכון בהליכים מול הרשויות. מה ההשלכות על התשואה והקרן שאני משקיע?
2. השקעה בנדל"ן מניב – סיכון מבוקר
a. מה הנכס ולאיזה קבוצת נכסים הוא שייך (קניון מהווה נכס יותר מסוכן מאשר בתי אבות למשל)
b. האם אני שולט בגורל של הנכס או של כל הבעלים במשותף לקבל החלטות או לדרוש דרישות?
c. מי משכיר את הנכס? האם המשכיר מדורג? (יש הבדל משמעותי בין נכס שמושכר לאדם פרטי או לגוף ממשלתי או חברה ציבורית גדולה)
d. איך נראה ההסכם שכירות? באיזה תנאים אפשר לצאת ממנו?
e. לאיזה תקופה? מה נקודות היציאה?
f. מה הסבירות שהנכס יעמוד ריק? איך הביקוש לשכירות בתחום זה באזור זה?
g. מי הבעלים של הקרקע? איזה סוג בעלות יש על הקרקע? מי הבעלים של הקרקע? האם יש למדינה זכויות להפקיע קרקע במקרים מסוימים?
h. האם יש חברת ניהול? כמה אני תלוי בה, כמה תלוית ההכנסות שלי בחברת הניהול? איך נראה המאזן של חברת הניהול? מי הבעלים? האם יש תעודות יושר לבעלים?
3. מימון נדל"ן: הסיכונים בתחום זה דומים במהותם לפרוייקט יזמות.
a. ישנם לא מעט סיכונים כבדי משקל. הסיבה לכך היא שמימון פרויקט נדל”ן נמצא בדרך כלל בשלבי בנייה התחלתיים יחסית, או אף רק בשלב התכנון, ולכן הזמן שעובר עד ש”נפגשים” עם הכסף הוא ארוך יותר ופוגע בתשואה. למשל, כשאנחנו משקיעים בפרויקט שנמצא בשלב רכישת הקרקע, – הסיכון בעבורנו כמשקיעים מתחיל כבר פה. יש לבדוק האם יתקבלו אישורי בנייה? ואם כן, מתי?
4. כל עיכוב גורר שרשרת של סיכונים, שאיתן מגיעות גם עלויות חדשות, בהן עלויות מימון, עלויות משפטיות ועוד.
5. כשיש עלויות נוספות,- ובמקביל אליהן,- הפרויקט מתחיל להתארך ולהתעכב. משמעות הדבר היא ירידה בתשואה הצפויה על ההשקעה שביצענ ואף פגיעה אפשרית בקרן ההשקעה. .
6. “פילים לבנים” – מדובר בפרויקטים של נדל”ן שהלכו לעולמם באמצע התהליך, ו”שאבו” את כל הרווחים שהמשקיעים ציפו לקבל, או אף חמור מכך, הובילו להפסדים.
7. אם כן, אפשר לומר ש”סיכון במימון נדל"ן” לא טמון רק בכך שהקבלן שבונה את הפרויקט יפשוט את הרגל (לדוגמה במקרה של “חפציבה” הישראלית). הסיכון הטמון בהשקעה בייזום נדל”ן מתחיל הרבה לפני כן, וגם מסתיים הרבה לאחר מכן.
בנוסף יש לשים לב:
a. האם יש לי שעבוד ראשון או שני?
b. מה התהליך של מימוש הבטוחה במקרה של בעיה?
c. מי האנשים המעורבים בפרוייקט
לסיכום, בכל השקעת נדל"ן קיימים סיכויים וסיכונים. השקעה בנדל"ן, על תת סעיפיו, הופכת להיות נתיב ההשקעות המרכזי בעולם. המפתח להצלחה טמון ביכולת לזהות את סוג ההשקעה המתאים לתקופה, תוך הפעלת מנגנוני ביקורת ובקרה ושקילה נבונה וזהירה של מכלול הנתונים.
באופן היסטורי שערי ריבית נמוכים הופכים את השוק הסחיר ליקר ולכן משקיעים פונים לעולם אלטרנטיבי ששם נראה שיש "אלפא" טובה יותר ופחות תנודתיות.
לאחרונה אנו גם רואים שחקנים חדשים שנכנסים לשוק ויוצרים הפרעה בסקטורים מסוימים כגון ענקי הטכנולוגיה, "גוגל, מיקרוסופט, פייסבוק ואמאזון" (ארבע מתוך חמש החברות הגדולות בעולם) נכנסים לשוק הנדל"ן באופן מסיבי.
כל משקיעי ה"אלטרנטיבי" חייבים אסטרטגיה ברורה והצלחה בעתיד דורשת חשיבה יצירתית ואולי אף סבלנות. ייתכן שכדאי לשקול עליה בעקומת הסיכונים ולשקול קבוצות נכסים חדשות או לחליפין ירידה בעקומת הסיכונים וויתור על תשואה עתידית לטובת ביטחון יחסי.
עולם ההשקעות יותר ויותר מונע מחיפוש אחרי נכסים מניבים (מייצרי הכנסה). הרבה קבוצות נכסים שהיו מאוד פופולריות בשנים האחרונות יהפכו ללא רלוונטיות ובנייה של הקצאת נכסים עבור המשפחה תהיה שונה לחלוטין כאשר השקעות אלטרנטיביות יהוו הבסיס להקצאה, הלחם והחמאה ולא השמנת.
בעולם יחסית חדש שרק לאחרונה עובר ל Main Stream ("הזרם הראשי"), מבחינת פיקוח ורגולציה, יש בהחלט הזדמנויות מצוינות, אך יש גם שחקנים שמנצלים את המגמה מבלי לפעול במקצועיות וחושפים את המשקיעים לסיכונים שלא היינו רוצים להיחשף אליהם.
מה עלינו להבין וממה צריך להיזהר כאשר משקיעים בעולם האלטרנטיבי?
רשות ניירות ערך מתייחסת בכובד ראש לנושא ההשקעות האלטרנטיביות ופרסמה מסמך הדרכה לציבור תחת השם "המדריך לגלקסיה להשקעות לא מפוקחות", זאת בעקבות ריבוי של הצעות למשקיעים.
עולם ההשקעות האלטרנטיביות מתחלק למספר קבוצות משנה, אך העיקרית שבהן הנה עולם ההשקעות בנדל"ן. השקעות אלו מתחלקות לשלושה קבוצות עיקריות:
1. השקעה ביזמות בנדל"ן.
2. השקעה בנדל"ן מניב.
3. מימון נדל"ן.
כאשר אנו משקיעים, המשקיע תמיד שואל "מה הביטחונות שלי"? ובדרך כלל הביטחון זה הנכס עצמו. מקובל לומר שזוהי בטוחה טובה, הרי אם תתעורר בעיה תמיד ניתן לממש את השעבוד על הנכס ולקבל את הכסף שלי חזרה או אפילו את הכסף התשואה.
ואולם טענה זו איננה מדוייקת ומושפעת מגורמים רבים כגון : מעמד השעבוד (שעבוד ראשון, שני), יחס LTV (היחס בין ערך הנכס במועד ההלוואה לבין סכום ההלוואה לרכישת הזכויות בנכס(, ערך הנכס במועד המימוש וכן גורמים נוספים.
השקעות ביזמות בנדל"ן שאינו מפוקח.
כאשר אנחנו משקיעים /מלווים כסף אנחנו רוצים שהפרויקט יצליח ולא מעוניינים בעוגמת הנפש או בטרחה ובעלויות שקיימות בצורך לממש את הבטוחה ולכן חשוב ביותר להבין את המודל הכלכלי, במה הכסף מושקע ומה מותר ואסור ליזם לעשות עם הכסף המושקע.
1. יש לדרוש שקיפות מלאה. אם אתה משקיע בפרוייקט נדל"ן שאינו מפוקח (וכמעט אין פיקוח על תחום זה), אין חובה של שקיפות וקיים עיקרון "יזהר הקונה". אם כך, מה עלינו לחפש:
a. מי היזם? מה הניסיון שלו? האם יש לו פרוייקטים שהוא הצליח בהם בעבר? באלו פרוייקטים הוא נכשל ומדוע?
b. האם ליזם היו בעבר בעיות כלכליות, האם חזרו לו צ'קים? האם לא עמד בהתחייבויות לרשויות או אחרים?
c. לראות את תוכנית העסקית, היכן מושקע הכסף שלכם? האם התוכנית "עושה שכל"? האם נלקחו בחשבון כל השלבים בפרוייקט והעלויות שלהם? מה קורה בסיטואציה שהפרוייקט מאחר (ביזמות נדל"ן כמעט תמיד מאחרים) ואיך זה ישפיע על התשואה או על הקרן.
d. מה מותר ומה אסור ליזם לעשות עם הכסף שלנו? כמה הוא השקיע מכספו הפרטי – הון עצמי? האם הוא מקבל שכר על העבודה שלו? מהם ההוצאות העקיפות שמותר לו למשוך? אם הפרויקט נכשל האם הוא סובל או רק המשקיעים? האם הוא חתום על ערבות אישית?
e. מיקום הפרוייקט. לאחרונה קמים פרויקטים במקומות בעייתיים ושהשליטה בהם היא מוגבלת וקיים לא רק סיכון מצד איתנות ואמינות היזם, אלא גם של המדינה שבו הפרוייקט מתקיים. פרוייקטים במקומות כמו המדינות בלטיות, יוון (שרק לאחרונה נחלצה מקריסה כלכלית) מדינות מזרח אירופה ואפילו במדינות מפותחות שסכום ההשקעה עלול להיות בסיכון בגלל שינוי ברגולציה מקומית או הונאה של צוותים מקומיים שנתנו בהם אמון. כאשר משקיעים ביזמות בחו"ל חייבים לנקוט משנה זהירות.
f. מהו תחום ההשקעה? בנדל"ן ישנם תחומים "חמים" ויש גם "קרים" מאוד. תחומים חמים הם דיור למגורים, בריאות הציבור, דיור לאוכלוסייה מבוגרת (תחום זה נפגע בקורונה אך זה תחום כנראה יתאושש ויחזור לעצמו) מרכזי מידע, אחסון עצמי, אחסון קפוא. התחומים הקרים כרגע בעקבות משבר הקורונה הנוכחי הם: תיירות, משרדים ומשרדי שיתוף, קניונים ומסחר, דיור סטודנטים ועוד.
g. מי מבצע את העבודה? הסיכון לא רק נמצא אצל היזם ואמינותו, במודל הכלכלי ובהיבט המשפטי אלא גם בקבלני המשנה. מי הם? לכמה קבלנים נחשפים? מה ההיסטוריה שלהם? האם יש להם מוניטין של אנשים מהימנים? מי העובדים שלהם?
h. מה הביטחונות שלי? מה יקרה אם משהו ישתבש? איך ממשים את הבטוחה? מה התהליך? האם זה בטוחה כוללת או בטוחה ספציפית מוגדרת? למי עוד יש זכויות על הנכס? האם הפרוייקט ממונף? עד כמה?
i. האם יש סיכוי בעיכוב של מסירת התוכניות? סיכון בהליכים מול הרשויות. מה ההשלכות על התשואה והקרן שאני משקיע?
2. השקעה בנדל"ן מניב – סיכון מבוקר
a. מה הנכס ולאיזה קבוצת נכסים הוא שייך (קניון מהווה נכס יותר מסוכן מאשר בתי אבות למשל)
b. האם אני שולט בגורל של הנכס או של כל הבעלים במשותף לקבל החלטות או לדרוש דרישות?
c. מי משכיר את הנכס? האם המשכיר מדורג? (יש הבדל משמעותי בין נכס שמושכר לאדם פרטי או לגוף ממשלתי או חברה ציבורית גדולה)
d. איך נראה ההסכם שכירות? באיזה תנאים אפשר לצאת ממנו?
e. לאיזה תקופה? מה נקודות היציאה?
f. מה הסבירות שהנכס יעמוד ריק? איך הביקוש לשכירות בתחום זה באזור זה?
g. מי הבעלים של הקרקע? איזה סוג בעלות יש על הקרקע? מי הבעלים של הקרקע? האם יש למדינה זכויות להפקיע קרקע במקרים מסוימים?
h. האם יש חברת ניהול? כמה אני תלוי בה, כמה תלוית ההכנסות שלי בחברת הניהול? איך נראה המאזן של חברת הניהול? מי הבעלים? האם יש תעודות יושר לבעלים?
3. מימון נדל"ן: הסיכונים בתחום זה דומים במהותם לפרוייקט יזמות.
a. ישנם לא מעט סיכונים כבדי משקל. הסיבה לכך היא שמימון פרויקט נדל”ן נמצא בדרך כלל בשלבי בנייה התחלתיים יחסית, או אף רק בשלב התכנון, ולכן הזמן שעובר עד ש”נפגשים” עם הכסף הוא ארוך יותר ופוגע בתשואה. למשל, כשאנחנו משקיעים בפרויקט שנמצא בשלב רכישת הקרקע, – הסיכון בעבורנו כמשקיעים מתחיל כבר פה. יש לבדוק האם יתקבלו אישורי בנייה? ואם כן, מתי?
4. כל עיכוב גורר שרשרת של סיכונים, שאיתן מגיעות גם עלויות חדשות, בהן עלויות מימון, עלויות משפטיות ועוד.
5. כשיש עלויות נוספות,- ובמקביל אליהן,- הפרויקט מתחיל להתארך ולהתעכב. משמעות הדבר היא ירידה בתשואה הצפויה על ההשקעה שביצענ ואף פגיעה אפשרית בקרן ההשקעה. .
6. “פילים לבנים” – מדובר בפרויקטים של נדל”ן שהלכו לעולמם באמצע התהליך, ו”שאבו” את כל הרווחים שהמשקיעים ציפו לקבל, או אף חמור מכך, הובילו להפסדים.
7. אם כן, אפשר לומר ש”סיכון במימון נדל"ן” לא טמון רק בכך שהקבלן שבונה את הפרויקט יפשוט את הרגל (לדוגמה במקרה של “חפציבה” הישראלית). הסיכון הטמון בהשקעה בייזום נדל”ן מתחיל הרבה לפני כן, וגם מסתיים הרבה לאחר מכן.
בנוסף יש לשים לב:
a. האם יש לי שעבוד ראשון או שני?
b. מה התהליך של מימוש הבטוחה במקרה של בעיה?
c. מי האנשים המעורבים בפרוייקט
לסיכום, בכל השקעת נדל"ן קיימים סיכויים וסיכונים. השקעה בנדל"ן, על תת סעיפיו, הופכת להיות נתיב ההשקעות המרכזי בעולם. המפתח להצלחה טמון ביכולת לזהות את סוג ההשקעה המתאים לתקופה, תוך הפעלת מנגנוני ביקורת ובקרה ושקילה נבונה וזהירה של מכלול הנתונים.
