משבר מדינות ה-GPS* התרחיש הטוב הרע והמכוער

התרחיש הטוב:

שיעורי הריבית בעולם נשארים נמוכים ומאפשרים למדינות ה-GPS לגלגל את חובותיהן אל מעבר למשבר. מדינות ה-GPS מצידן יצליחו להוכיח יכולת בהקטנת תקציביהן ובהעברת רפורמות קשות, מה שירגיע את המשקיעים ואף ימנע את הצורך בביצוע הרפורמות בפועל. אפשרות זו תאפשר להן לצמצם את הגרעון באופן מתון לאורך שנים וכעת להמשיך בהמרצות הפיסקליות שתומכות בהמשך ההתאוששות ממשבר הסאב-פריים. ההתייצבות תחזיר את האופטימיות לשווקים, רמת אי הוודאות תרד, הבנקים ימשיכו להפשיר את שוק האשראי ולתמוך בצמיחה, וזאת תעזור בצמצום מהיר יותר של החובות ותחל מעגל קסמים חיובי שיתמוך בעיקר בשווקי המניות ובאג"ח קונצרניות בדירוג נמוך.

בהתממשות התרחיש הטוב תומכים: נציגי יוון יחלו כבר בשבועות הקרובים בקידום מכירת האג"ח של ממשלת יוון בארה"ב ובמדינות אסיה. האג"ח האלה ישאו תשואה של ,7% שתעזור ליוון לדחות את מועד הפירעון של חובותיה ובימים האחרונים החלו אף לרדת מעט התשואות על אגרות החוב הממשלתיות. במקביל, שרי האוצר ונגידי הבנקים המרכזיים של מדינות ה-G7 התחייבו בסוף השבוע להמשיך בתמריצים הממשלתיים לכלכלותיהם, למרות החששות מהתרחבות הגירעונות התקציביים, ולצמצם את הגירעון רק כאשר הכלכלה תתאושש. אשראי הצרכנים בארה"ב ירד בחודש דצמבר בשיעור מתון מהצפוי וכמעט התייצב לחלוטין, ה-Ted Spread, מדד המודד את הנזילות במערכת הבנקאית, נמצא בירידה (יותר אשראי), ומאותת כי האשראי ממשיך לזרום לשווקים ומאפשר המשך ההתאוששות.

התרחיש הבינוני:

מדינות ה-GPS יצליחו להעביר רפורמות קשות שכוללות צמצום פיסקלי אגרסיבי ויזכו גם לעזרת מדינות האיחוד שמבינות את הסכנות מהתרחיש הרע. קרן המטבע העולמית מוכנה מהצד לחלץ כל מדינה שתיפול והיא מהווה כרית ביטחון למשקיעים. שילוב הפעולות יצליח לייצב את ההתדרדרות ולמנוע נפילה מאסיבית. עם זאת, השפעות הצמצום הפיסקלי ועלויות החילוץ הגדולות של מדינות הגוש ימתנו את הצמיחה האירופאית ואיתה את העולמית. התרחיש יגרור לשיעורי צמיחה נמוכים ולדשדוש כלכלי ארוך טווח עם ריבית ואינפלציה נמוכה לאורך זמן (טוב לאג"ח ארוכות שקליות ולאג"ח קונצרניות לא צמודות).

בהתממשות התרחיש הבינוני תומכים: נציבות האיחוד האירופי אישרה את תוכנית החירום להצלת כלכלת יוון שהגיש ראש הממשלה שלה, בספרד, ראש המשלה מנסה להרגיע גם הוא את המשקיעים ומבטיח שהממשלה נוקטת בשורה של צעדים, כגון העלאת גיל הפרישה וקיצוץ הוצאות אחרים שיסתכמו ב-50 מיליארד יורו. מנכ"ל קרן המטבע הבינלאומית הודיע כי הקרן מוכנה לסייע מיד ליוון והתשואות על אגרות החוב החלו לרדת מעט ביום שישי.

התרחיש הרע:

מדינות ה-GPS יתקשו להוכיח יכולת בהקטנת הגירעונות ובהחזרי החובות, הן בשל התנגדות הסקטור הציבורי השמן והחזק שלהן והן בשל החשש שצמצום ההוצאות ידרדר את כלכלותיהן בחזרה למשבר הסאב-פריים. בתרחיש הרע מדינות האיחוד יתעכבו עם מתן העזרה הנחוצה, בין השאר כדי ללחוץ על מדינות ה-GPS לקחת אחריות ולהעביר רפורמות קשות, ויפספסו את המועד הקריטי להצלתן.

חברות הדירוג מצידן יגיבו בהורדת הדירוג ו/או בהתבטאויות להורדת הדירוג, מה שיגרור זינוק בריבית אותה ידרשו אלה לשלם. הנבואה תגשים את עצמה, הוצאות הריבית יתפחו וינפחו את הגירעונות הגדולים ממילא, החשש מאי החזרי החוב יתרחב ויתפשט למדינות נוספות (איטליה, אירלנד...) והצלתן בשלב זה תהפוך כבר לבלתי אפשרית. התגובה המיידית תהיה ירידת ערך האג"ח שלהן וזו תפגע אנושות בבנקים שחשופים להן ובבנקים שחשופים לאותם בנקים וכן הלאה במעגל קסמים. כמו כן, כיום לממשלות כבר אין את הכלים לחילוץ המערכת הפיננסית, כשהן עצמן במשבר והבנקים יאלצו לצמצם את האשראי לסקטור הפרטי. מצוקת האשראי תקצין את ההתדרדרות, והמשבר יחל להתגלגל לכל ענפי המשק.

בתרחיש הנ"ל האג"ח הממשלתי כבר לא יהיה מפלט כי אם הגורם למשבר, מדיניות מוניטרית מרחיבה תהיה כבר בלתי אפשרית במתכונתה המוכרת כשהריבית אפסית ברוב העולם. מדינות יאלצו לייצר אינפלציה סינטטית בדרכים אחרות כדי לשחוק ולשלם את חובותיהן. מדינות האיחוד, שאינן יכולות להדפיס כסף באופן עצמאי, יחלו להרגיש לא בנוח בחיבוק הדוב של האיחוד, יציבות הגוש תחל להתערער ותקצין את אי הוודאות ואת הנזק מהמשבר ועשויים להתפתח גם למשבר מטבע. משקיעים יברחו לנדל"ן, לאג"ח צמודות של מדינות בדירוגים גבוהים הרחק מ"אזור האסון" ולכל נכס ריאלי אחר. בהתממשות התרחיש הרע תומכים: העלייה האחרונה בתשואות הנדרשות מהאג"ח של מדינות ה-GPS יגדילו את הוצאות הריבית שלהן (אג"ח ל-10 שנים ביוון 6.6%, בפורטוגל 4.7% ובספרד 4.1%).

האיגודים המקצועיים ביוון מארגנים שביתה במגזר הציבורי כבר ביום רביעי, במחאה על הקפאת השכר, והאיגודים בספרד מארגנים שביתה כדי למחות על העלאת גיל הפרישה לגמלאות. כמו כן, יוון טוענת כי היא נתונה למתקפה של ספקולנטים שמקצינים את המצב ודוחפים להמשך עליית תשואות. בפורטוגל, האופוזיציה מסכלת את המאמצים לקצץ בהוצאות. ביום שישי הצליחה האופוזיציה בפורטוגל לאשר בפרלמנט הצעת חוק המאפשרת לחבלים אוטונומיים להגדיל את הוצאותיהם - דבר שיגדיל את הגירעון, בניגוד לתוכנית הצנע של הממשלה. מודי'ס הודיעה כי דירוג האשראי המושלם של ארה"ב בסכנה, ואם בארזים נפלה שלהבת...

הסבירות לתרחישים

המצב עדין מאד והמעבר בין התרחישים עשוי להתרחש במהירות, אירועים בודדים בלתי צפויים כדוגמת התבטאות של סוכנות דירוג, הפגנה של וועדי העובדים, נפילה של בנק בודד בגוש, התמהמהות של מדינות האיחוד לעזרה, חשש להתדרדרות של מדינה נוספת וכדומה עשויות לשנות בין רגע את התמונה. כרגע נראה שהזעזוע בשבוע שעבר של השווקים לאג"ח של מדינות ה-GPS ניער גם את מקבלי ההחלטות ונראה כי נכון לשעה זו הסבירות לתרחיש הרע היא הנמוכה ביותר מבין השלוש.

אמיר כהנוביץ כלכלן מאקרו כלל פיננסים

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.