תשואת אגרות החוב עולה, תשואת אגרות החוב יורדת, מה המשמעות של כל זה?

למה התשואות בכלל עולות, מה המנגנון שגורם לתשואות לעלות? הסבר (לא קצר אבל ממצה) על עולם אגרות החוב

 

 

FacebookTwitter Whatsapp
מקור: Wikimedia Commonsמקור: Wikimedia Commons

משה מימון, עורך FUNDER
25/03/2021

לאחרונה שומעים רבות בתקשורת את המשפט עליית תשואות אגרות החוב, או ירידת תשואות אגרות החוב. מן הסתם, כלי התקשורת מניחים שהמשפט הזה מאוד ברור לרבים, בעוד שבפועל רוב האנשים לא מכירים את עולם אגרות החוב, על המנגנונים שלו. כתבה זו באה לעשות קצת סדר בדברים. נתחיל.

תשואה = תקבול במכירה פחות עלות הקניה
המונח תשואה מגיע מכמה הרווחנו על ההשקעה שלנו. רכשנו נייר ערך, נניח מניה במחיר 100, מכרנו אותה ב-120, הרווח שלנו הוא 20. באחוזים זה 20%, וזו התשואה שלנו. במניות זה די פשוט החישוב הזה, אם כי לא ניתן מן הסתם לדעת מראש מה תהיה התשואה על אחזקה במניה, כי הנעלם הבסיסי של מחיר המכירה לא ידוע לנו. עניין זה שונה באגרות חוב, ומיד נסביר.

אגרות חוב – שתי מקורות לתשואה
נתחיל מזה שאגרת חוב היא הלוואה לכל דבר. כלומר יש קרן להלוואה, ויש ריבית. כשלוקחים הלוואה מהבנק, למשל, בדרך כלל פורעים את הריבית וגם חלק מהקרן בכל פעם. איגרת חוב היא הלוואה לכל דבר, רק שלוקח ההלוואה זו הממשלה, או חברה (תאגיד, או קונצרן). ההלוואה נלקחת מהמשקיעים בשוק ההון. מי שקונה איגרת חוב בעצם מעמיד לחברה הלוואה.

כלומר, חברה מנפיקה איגרת חוב, לאיגרת חוב יש מחיר קרן, ויש ריבית או קופון. הקופון על האיגרת זו הריבית שמשלמת החברה על ההלוואה שהיא לקחה. החברה יכולה להחליט שהיא משלמת רק את הריבית, ובסוף מחזירה את הקרן, או שהיא פודה חלק מהקרן כל פעם.
עכשיו, נוסיף נדבך נוסף והוא פדיון האיגרת. להבדיל ממנה או מכל נייר ערך אחר, הלוואה צריך להחזיר. יש לה אורך חיים סופי. החברה מגייסת את ההלוואה נניח ל-5 שנים, ואחרי אותם 5 שנים, היא פודה את החוב, מחזירה את ההלוואה למשקיעים.


איגרת חוב, בעבר אגרות החוב היו מודפסות, ואפשר היה לתלוש את הקופון, כדי לקבל את הריבית. היום מן הסתם זה לא המצב.
מקור: wikipedia.org - JHerbstman, Public domain, via Wikimedia Commons

פדיון האיגרת מייצר ודאות למשקיע
עניין הפדיון הוא מאוד משמעותי, כי הוא בעצם מייצר למשקיע ודאות לגבי המחיר שבו האיגרת תיפדה, במידה והוא יחזיק את אגרת החוב עד למועד הפדיון.
כאן אנחנו נכנסים קצת יותר לעומק. ההלוואה בשוק ההון נסחרת, בארץ ובכל מקום אחר (בארץ אגב, אגרות החוב נסחרות בשוק המשני, וזה בהחלט עדיף על המצב בחו"ל, שם עיקר המסחר באגרות חוב נעשה בין הברוקרים, ולא דרך הבורסות השונות). המשמעות של המסחר באגרת החוב הוא שמחיר האיגרת משתנה.

דגש. מה שנסחר הוא קרן החוב. נניח שחברה מנפיקה איגרת חוב ב-100 אג', ובקופון של 5%. כלומר מי שיקנה את האיגרת בהנפקה, ויחזיק את האיגרת עד הפדיון ייהנה מתשואה של 5% במונחים שנתיים. כלומר, התשואה השנתית לפדיון שלו היא 5%.

נסביר באמצעות דוגמא. החברה משלמת 5 אג' בכל שנה למי שיחזיק את האיגרת. בואו נניח עכשיו שהחברה מודיעה לבורסה, שהיא חתמה על הסכם עם לקוח משמעותי, וזה אמור להכפיל את הכנסותיה בשנים הקרובות. פתאום אגרות החוב נראות מאוד אטרקטיביות, ומשקיעים מוכנים לשלם על האיגרת הזו מחיר גבוה יותר. נניח מוכנים לקנות את האיגרת ב-110 אג'.

שימו לב! מחיר הקרן הוא שנסחר. התשואה של המשקיע מגיעה משני מקורות. המקור הראשון הוא הקופון שהוא מקבל מהחברה, הקופון לא משתנה, ויישאר 5 אג' בכל שנה. מקור נוסף לתשואה הוא מחיר הקרן של האיגרת.

רק להדגיש, התשואה היא במונחים שנתיים, והיא בהנחה והמשקיע מחזיק את אגרת החוב עד לפדיון האיגרת (שנפדית כאמור ב-100 אג', במחיר שבו האיגרת הונפקה). משקיע לא חייב מן הסתם להחזיק את איגרת החוב עד הפדיון, אם הוא סוחר באיגרת החוב תוך כדי, אז התשואה שלו תשתנה כמו בכל נייר ערך רגיל, בהתאם למחיר הקניה, מחיר המכירה, והקופונים שקיבל בדרך.

אם משקיע קונה את האיגרת ב-100 אג', ומחזיק אותה לפדיון, הוא ייהנה מתשואה שנתית לפדיון של 5%. אם משקיע יקנה את האיגרת שבדוגמא, ב-110 אג', האיגרת עדין תיפדה על ידי החברה ב-100 אג'. החברה מחזירה את החוב בהתאם למחיר הערך הנקוב של האיגרת, זה מחיר ההנפקה של האיגרת. במקרה שלנו 100 אג'. כלומר אם המשקיע קונה את האיגרת ב-110 אג', והאיגרת תיפדה ב-100 אג', המשקיע יפסיד תשואה על פני משך זמן האחזקה שלו. ההפסד הזה יגרע מהתשואה שלו.
בנוסף, אם המשקיע קונה את האיגרת ב-110 אג', גם הקופון שהוא מקבל מהחברה, אותם 5 אג', יעניק לו תשואה נמוכה יותר ביחס להשקעה שלו (להזכיר 110 אג').

המשמעות היא שעלייה במחירי אגרות החוב, מקטינה את התשואה של אגרות החוב. ולהיפך, ירידה במחירי אגרות החוב, משמעותה עליה בתשואות. כך שכשהתקשורת אומרת שיש עלייה במחירי אגרות החוב, היא בעצם אומרת שיש ירידה במחירי אגרות החוב.

תשואת אגרות החוב – תגובה של שוק ההון לפרמטרים רבים
תשואת אגרות החוב מושפעת מפרמטרים רבים, למשל – מה התשואה האלטרנטיבית ברמת סיכון דומה, מה רמת הסיכון של החברה הספציפית שקונים את האיגרת חוב שלה, מה משך חיי האיגרת, הערכות לגבי אינפלציה ועוד. היות ואגרות החוב נסחרות בשווקים הפיננסיים, הרי כל הפרמטרים האלה משוקללים על ידי שוק ההון, שמזרים הוראות קניה ומכירה לאגרות החוב, ההוראות האלה משפיעות על מחירי אגרות החוב, מעלים את מחירי אגרות החוב (ואז מורידים את התשואות לפדיון) או שמורידים את מחירי אגרות החוב (ואז מעלים את התשואות לפדיון).

מדוע תשואת אגרות החוב משתנות עכשיו?
ראשית, כשמדברים לאחרונה על תשואה של אגרות חוב, אז מדברים בעיקר על אגרות החוב של ממשלת ארצות הברית. אגרות החוב נסחרו בתשואה ששיקפה את הסביבה הכלכלית של עידן הקורונה. הממשלה זרקה המון כסף לשווקים, הבנק המרכזי הפדרלי הקל מאוד על הבנקים השונים, קנה בעצמו אגרות חוב של הממשל, וגם של תאגידים, והזרים המון נזילות לשווקים.

כל הפעולות האלה, בזמן האחרון מתחילים לייצר אינדיקאטורים כלכליים, שעשויים להצביע על התחממות הכלכלה, ועל חשש מאינפלציה. המשקיעים בעצם חושבים לעצמם, שאם יש חשש מאינפלציה, הרי שהפד עשוי להעלות את הריבית שלו, ולצמצם את פעולותיו השונות בשווקים, בכדי להקטין את האינפלציה, כל זאת למרות שהפד בעצמו הבטיח שהוא לא מתכוון להעלות את הריבית לפני סוף 2023 ואפילו 2024.

בעצם, השווקים סבורים שהפד לא יעמוד במילתו שלו, וחוששים שהתחממות הכלכלה בעידן הפוסט קורונה, תיאלץ את הפד להגיב מהר מכפי שהוא צופה בעצמו. לאור זאת אומרים לעצמם המשקיעים, נהננו מרווחים יפים באגרות החוב הממשלתיות, אם הריבית של הפד תעלה, גם התשואה של אגרות החוב הממשלתיות תעלה, ולכן, בוא נמכור אותם היום, ולא נחכה לסוף 2023. זה בעצם ההיגיון שלפיו פועל השוק לאחרונה.

הנתונים הכלכליים מייצרים תגובה הפוכה
המשמעות היא שבהפוך על הפוך, נתונים כלכליים חזקים, שמראים על התאוששות בכלכלה האמריקאית, מתפרשים אצל המשקיעים בחשש כבד, כאילו שמחזק אם עמדתם שהנה הנה האינפלציה בפתח, והפד, למרות הבטחתו, לא יוכל לעמוד מנגד, וייאלץ להעלות ריבית. ואם הוא יעשה זאת, בוא נמכור כבר היום אגרות חוב. המשמעות היא שמחירי האגרות יורדים, והתשואות עולות.

על הדרך נגיד שבעבר, שוק המניות ושוק אגרות החוב תפקדו ככלים שלובים. המשמעות של ירידה בתשואות, היתה בעבר – כסף יוצא מהאג"חים, אל שוקי המניות. היום זה לא כך. היום כסף יוצא החוצה משני השווקים בו בזמן, וחונה במזומן, עד יעבור זעם. כך אנחנו רואים קורלציה מאוד גבוהה בין שוקי המניות והאג"ח, כלומר עלייה בתשואות, שנובעת מירידת מחירי אגרות החוב, מלווה עם ירידה מקבילה במחירי המניות.

אם שרדתם עד כאן, זה ההסבר הקצר ביותר שיכולתי להנפיק על עניין התשואות. מקווה שסייעתי להבהיר זאת.