כדאי לשכוח מהעלאת הריבית ולהישמר מפני "מציאות"

הריבית לא תעלה בקרוב, האינפלציה בשליטה ותמונת המאקרו משתפרת ותומכת בשווקי האג"ח. השפעות שליליות מחו"ל ( יון, סין וארה"ב) ומהלך עליות מרשים מראשית 2010 שימשו תרוץ טוב למימוש ד-לוקס  בשבוע שחלף.
היום, צפוי  להתפרסם מדד המחירים לינואר 2010 וההערכה היא כי ירד בכ- 0.4%-0.5%. גם מדדי המחירים בפברואר ובמרץ צפויים להיות שליליים, כך שהאינפלציה ברבעון הראשון תהיה שלילית בשיעור של למעלה מאחוז. בנוסף, על רקע מדד דצמבר שהיה נמוך משמעותית מהציפיות, הירידה בציפיות האינפלציוניות והחשש מ"להפריע" למהלך ההתחזקות של הדולר בעולם לחלחל גם אלינו (בינתיים ללא הצלחה מרובה), אנו מתקשים לראות, לעת עתה, את המשך העלאות הריבית אצלנו .

שני האיומים המרכזיים על שוק האג"ח הממשלתי אצלנו ב-2010  ,כפי שסומנו ע"י מרבית השחקנים המרכזיים וחזאי המאקרו הינם  הציפיות להמשך העלאות הריבית המקומית מחד גיסא והחשש מעליית מדרגה נוספת בתשואות אג"ח ממשלתי אמריקאי ל- 10 שנים מרמתה הנוכחית, למעל 4% בטווח הזמן הקצר-בינוני, ולרמה של כ- 5% לקראת סוף 2010  מאידך גיסא.

לעת עתה, נראה כי העלאת הריבית אצלנו תתבצע בצורה הדרגתית ואיטית, ממש עקב בצד אגודל. בכל מקרה, ההפוגה בהעלאות הריבית אצלנו צפויה להימשך לפחות בחודשיים הקרובים.
ראשית, נתוני המאקרו המקומיים, ההולכים ומשתפרים תוך כדי ירדה בלחצי האינפלציה, מחייבים זאת.
הגירעון נמוך משמעותית מהנחות  תקציב 2010 ( צפי לגירעון של כ-4% בהשוואה ל-5.5% בתקציב המדינה), גביית המיסים ממשיכה להשתפר, חידוש הצמיחה ניכר ביותר ויותר אינדיקאטורים כלכליים, לעת עתה ללא סימנים ברורים ללחצי שכר משמעותיים, למרות השיפור בנתוני התעסוקה. גם שוק הדיור "הוריד הילוך" , לפחות באופן זמני.
הנפקות הממשלה נמוכות מהביקוש המצרפי של שחקני האג"ח השונים. וניכר מחסור באג"ח ממשלתי, באפיק השקלי והצמוד כאחד.   תחושת המחסור מתחזקת, למרות פריחתו של שוק ההנפקות הקונצרניות, על רקע מיעוט הנפקות בדירוגים גבוהים (AA מינוס ומעלה)  הנתפסות, בעיני המוסדיים, כתחליף לאג"ח מדינה.

להבדיל אלף אלפי הבדלות, האיומים הפוטנציאליים מחו"ל על שוק האג"ח הממשלתי אצלנו החריפו בצורה משמעותית מראשית 2010 .
החשש מהתפוצצות בועות הנדל"ן והאשראי בסין וההשלכות האפשריות של מאמצי ממשלת סין לנטרל אותן מבלי לגרום למשבר חריף, מקרינים לשלילה על ארה"ב ואירופה ותורמים לעצבנות בשווקי הסחורות, האג"ח והמניות.
גם ביוון התמונה לא ברורה, למרות ששוק האג"ח היווני התאושש בצורה משמעותית ובעצם חזר להיסחר סביב מחירי הפארי שלו, כלומר,המשקיעים לא מתמחרים חדלות פירעון אפשרית באג"ח הממשלתי היווני.
כינוס 27 שרי האוצר של הקהילה האירופאית בבריסל בשבוע שעבר במטרה לתמוך במשק היווני הסתיים בקול ענות חלושה.  הבעיה היוונית משליכה עלינו בעקיפין, דרך נזקים פוטנציאליים שלה על בנקים מרכזיים ומסחריים בארה"ב ובאירופה.
בארה"ב, נראה כי יכולתו של הממשל להמשיך ולגייס אג"ח ל-10 שנים בסכומים גבוהים ברמת התשואות הנוכחיות מוטלת בספק וניכר לחץ הדוחף את ההנפקות כלפי מעלה ( ההנפקה האחרונה ל-10 שנים נסגרה בתשואה גבוהה ובעייתית של 3.9% בקירוב ).....

בעצם, קשה לראות תסריט כלכלי בו שווקי האג"ח בארה"ב ובאירופה תומכים  בשוק האג"ח הממשלתי אצלנו.
כל עלייה אפשרית בתשואות, תקרין לשלילה גם עלינו.  מנגד, שווקי אג"ח תנודתיים בעולם תורמים גם הם לתנודתיות ולסיכון הגלום אצלנו.
כשהצמיחה בארה"ב תתבסס, הריבית שם תעלה ( לא בקרוב....) וההשפעה השלילית עלינו ברורה.
בעצם, רק בתסריט של החרפה משמעותית במשבר העולמי וחידוש ריצתם של המשקיעים למקלט הבטוח של אג"ח ממשלתי ( Run to safety ), צפוי שוק האג"ח המקומי לקבל "רוח גבית"  משווקי חו"ל. ולמרות שאנו לא אופטימיים לגבי כלכלות ארה"ב ואירופה, הסיכוי לחזרה ל"מגה-משבר" נמוכים.

ברור כי הריביות בעולם לא צפויות לעלות בקרוב, לא באירופה ולא בארה"ב ולפיכך פישר גם לא מתפקד בסביבה בינלאומית המחייבת אותו להדק במהירות את המדיניות המוניטארית המרחיבה. מדיניות בה ממשיך לנקוט בנק ישראל, למרות שהחל בביצוע "סיבוב פרסה" חלקי. זאת למשל באמצעות הגדלת הנפקות המק"מ במטרה לספוג חזרה חלק מהגידול באמצעי התשלום במשק ואת הסכומים שנאלץ הבנק המרכזי להמשיך ולהזרים ברכישות מט"ח שמטרתם לעצור את נטייתו הטבעית של השקל להתחזק אל מול הדולר.

בשורה התחתונה, שוק האג"ח הממשלתי אצלנו רשם ביצועים מרשימים מראשית 2010, כפי שניתן לראות מהטבלה המצורפת, אולי אפילו "טובים מדיי" וברור שקצב העליות הנוכחי לא יכול להימשך ולפיכך מימוש השערים בשבוע שחלף נראה טבעי לחלוטין.

בכך, מתגשמת אחת מהנחות העבודה המרכזיות בשוק האג"ח הממשלתי ב-2010 , לפיה התנודתיות של האפיקים הממשלתיים תעלה ובהתאם, תידרש מיומנות גבוהה יותר מצד המשקיעים.

האפיק הקונצרני  עצר את דהירתו השבוע.
אחרי עליות שערים מרשימות מראשית השנה וירידה רצופה במרווח בהשוואה לאג"ח ממשלתי באותו מח"מ. למרות הפוגה בעליות באג"ח הקונצרני, המרווח הוסיף וירד בשבוע שחלף, בגלל ירידות השערים ( עלייה בתשואות) באג"ח הממשלתי והיציבות היחסית במדדי התל בונד השונים.

בשוק הקונצרני מתרחש כעת מפגש מעורר עניין. בעוד הציבור הרחב מזרים לאפיק הקונצרני ביקושים, כפי שניכר ביצירות לקרנות נאמנות ולתעודות סל המתמחות באפיק, המשקיעים המוסדיים וגופי החיסכון לטווח ארוך, היינו קרנות פנסיה, חברות ביטוח וקופות גמל, מנצלות את הביקושים של הציבור ומממשות רווחים. כיון שתנאי הרקע בהם פועל האפיק הקונצרני בישראל מאוד חיוביים, יש לראות בירידות הנוכחיות באפיק הקונצרני הזדמנות השקעה אטרקטיבית, גם עבור מי שלא הספיק "להצטרף לחגיגה" בקונצרנים וחשש שהאפיק "ברח לו".
אחזור שוב על ההמלצה להתמקד בבחירה סלקטיבית של אג"חים קונצרניים ( bond picking ) על פני השקעה במדדי התל בונד עצמם. זאת היא האסטרטגיה המומלצת להשקעה באפיק הקונצרני בנסיבות הנוכחיות.
אנו ממשיכים במעקב שבועי אחרי ביצועי המדדים השונים בשוק האג"ח הקונצרני, לרבות מדד ה EXתלבונד, המרכז את נבחרת האג"ח המומלצת מחוץ למדדי התל בונד, וניכר כי כדי לממש בהצלחה את פוטנציאל הרווחים הגלום באפיק הקונצרני, יש להימנע מקניית מדדי התל בונד ו"לחפש מציאות", על בסיס ניתוח כלכלי ובמסגרת תיק אג"ח בפיזור גבוה.

 תיק השקעות מומלץ:
65% שקלים ו- 35% צמודים לפי הפרוט הבא:
15% באפיק הקונצרני השקלי בריבית קבועה, בעיקר באמצעות קרנות נאמנות.
10% באג"ח קונצרני בחו"ל,מדורג גבוה ומנוטרל חשיפה מט"חית (הניטרול באמצעות מכירת חוזה שקל-דולר).
40% בשחרים במח"מ בינוני-ארוך.
15% באג"ח ממשלתי צמוד מדד במח"מ בינוני-ארוך.
20% באג"ח קונצרני, בפיזור גבוה EX תל-בונד, באמצעות קרנות נאמנות או השקעה ישירה באג"ח.
0% במט"ח ( הריבית הנמוכה לא שווה את התנודתיות והסיכון הגבוה)

הכותב הוא רונן אביגדור, מנכ"ל מנורה מבטחים פיננסים