העיוותים שיוצרת הריבית

מדד המחירים של חודש פברואר שפורסם בתחילת השבוע שעבר היה משעמם למדי.  שום סטייה מסעירה מהתחזית.  הכול צפוי. נרשמה ירידה חדה במחירי ההלבשה, ירידה קלה בשכר דירה (למה לא מגלים לנו היכן הדירות הזולות האלו? גם אנחנו רוצים), לעומת עליות קלות בסעיפים אחרים.  בקיצור, עוד מדד שלילי.  אבל השוק ממש לא חשב שהמדד הזה לא ראוי לתשומת לב מיוחדת.  נהפוך הוא, מאז שפורסם המדד, השוק נכנס למיני פאניקה והחל להביע את חששו מכך שאנחנו על סף תפנית במגמת האינפלציה.  מדד צפוי או לא, מיום פרסום המדד, הציפיות האינפלציוניות עלו בחדות והן נושקות לרמה של כ 3%, רמה שבה הן לא ביקרו מזה כחצי שנה.

 

 

אלא שבמקביל קורה דבר המוזר דווקא בזירת הריבית החזויה.  למרות שהציפיות האינפלציוניות עלו בחדות, הריבית החזויה לשנה ירדה (!!!) לרמה של 2.1% לערך.  איך זה יתכן ?

דומה שכמו שקורה באפיקים אחרים שבהם השווקים מתקשים להביע דעה נחרצת על התמחור הראוי של הנכסים, כך קורה גם ביחסים שבין שני הפרמטרים הנ"ל.  בכך אפשר ל"האשים" את הריבית האפסית שיוצרת העדפות השקעה מעוותות, תוך התעלמות לעיתים מהמתרחש.

על מנת לנסות ולהכריע מי מבין שני הגרפים הנ"ל "צודק", נבחן את הנתונים.
טוב, זה לא חוכמה.  כל הנתונים ממש טובים.  די להביט בנתוני הייצור התעשייתי של נובמבר עד ינואר שעלו בקצב שנתי של 9.5% בכדי להבין שמכונות הייצור במפעלים שבו לעבוד בקצב גבוה.  לא משכנע מספיק ? מה דעתכם על העלייה של 12% בחישוב שנתי שנרשמה במדדי הפדיון של ענפי המסחר והשירותים באותה תקופה וזה עוד לא כולל את H&M ו IKEA.  חכו, חכו , בטוח שתפסיקו לצחוק על אלו שהסתערו על החנויות המקסימות האלו כשתראו את תרומתם לנתונים של מרץ.  טוב, גם המדד המשולב לחודש פברואר עלה ב 0.2%, אבל זה כבר ממש מתחיל לשעמם.

בקיצור, כל מה שרצינו להגיד לכם זה שהעובדה שהריבית החזויה בשוק ירדה למרות העלייה בציפיות האינפלציוניות אינה נובעת משיקולים כלכליים גרידא, אלא בעיקר בשל העובדה שהריבית האפסית "דוחפת" את המשקיעים להשקיע בנכסים שספק אם היו שוקלים להשקיע בהם אלמלא האלטרנטיבה המגוחכת.  סלחו לנו על הפסימיות, אולם דומה שהעלייה בציפיות האינפלציוניות כאילו זועקת :"תסתכלו עליי, חזרתי".  ההערכות בשוק מניחות אינפלציה של 2.5% - 3% בשנים עשר החודשים הקרובים.  במידה והריבית תישאר במקומה בחודשיים הקרובים (מה שככל הנראה יקרה, כי הדולר וסיבות מגוחכות אחרות ימשיכו להשפיע), לא נתפלא למצוא את הציפיות האינפלציוניות ממשיכות לעלות.

אם כך, אנו ממשיכים לשמור על מח"מ של לא יותר משנתיים בתיקים השקליים שלנו (אפסילון (00*) שקלים ואפסילון (00*) שקלים ללא מניות ), ומח"מ בינוני בתיקים הצמודים שלנו (אפסילון (00*) אג"ח מדינה צמוד מדד).    

בשבועות האחרונים נטינו לכיוון האפיקים הצמודים בשל העובדה שהציפיות האינפלציוניות היו נמוכות מאוד.  במידה והציפיות ימשיכו לעלות, אנחנו נפחית את האחזקה הצמודה לטובת נכסים דפנסיביים יותר.

מנצלים את העשוקים

מה שעושה הריבית האפסית לתמחור של האפיקים הממשלתיים הוא כעין וכאפס לעומת הבלגן שהיא גורמת באפיקים הקונצרניים.  כבר מזה זמן רב אנחנו מצביעים על העיוותים שיוצרת הריבית בטעמי השוק וגורמת לחלק לא מבוטל מהאפיקים להיסחר ללא פרמיית סיכון.  קחו לדוגמה את המרווחים של אגרות החוב של בזן.  בזן א' היא איגרת צמודה בעלת מח"מ של שש שנים והמרווח שלה לעומת האיגרת הממשלתית המקבילה עומד על כ 2%.  בזן ג' היא איגרת שקלית בעלת מח"מ של 2.7 שנים והמרווח שלה עומד על 0.6%(!!!).  אתם מבינים ? המרווח של השקלי נמוך ב 1.4% מהמרווח הצמוד.  מה עושים ? מוכרים בשורט את האיגרת השקלית וקונים את האיגרת הצמודה.  את ההפרש במח"מ מנטרלים על ידי מכירה של האיגרת השקלית בכמות כפולה מזו של האיגרת הצמודה.

זו רק דוגמה אחת לעיוותים שקיימים כיום בשוק.  על מנת לנצל את שפע ההזדמנויות שקיימות כיום בשוק, הקמנו את הקרן "אפסילון (A0*) אג"ח עד 120%" (5114616).  הקרן תשקיע לפחות 75% מנכסיה באגרות חוב ממשלתיות והיתרה תושקע במצבים דוגמת זו שהוצגה לעיל.

חג שמח לכולם !!!

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל
אפסילון ניהול קרנות נאמנות