תיאור החברה
פינרג'י הינה חברת טכנולוגיה ישראלית הפועלת בתחום האנרגיה הנקייה, כאשר החל מפברואר 2021, החברה נסחרת בבורסה לניירות ערך בתל אביב. החברה פיתחה פתרון ייחודי לייצור, גיבוי, אגירה ואספקת אנרגיה המבוסס על טכנולוגיית מתכת-אוויר. מדובר בטכנולוגיה פורצת דרך וראשונה מסוגה, שמפיקה אנרגיה חשמלית ממתכות האלומיניום והאבץ. סוללת אלומיניום-אוויר הינה מערכת לייצור אנרגיה, בעוד סוללת אבץ-אוויר הינה מערכת לאגירת אנרגיה. הייחודיות של המערכות שפיתחה החברה נובעת בין היתר מהעובדה כי הן מתבססות על מתכות נפוצות, בעלויות נמוכות, להן שוק עולמי ואפשרות למחזור.
אנו בדעה, שפעילותה של החברה מקבלת רוח גבית משינוי המגמה העולמית, בקשר לצמצום ייצור האנרגיה ממקורות מזהמים, לצד הצמיחה הניכרת בהיקף האתרים הקריטיים שדורשים גיבוי אנרגטי למקרים של הפסקות חשמל. כמו כן, המעבר להרחבת ייצור אנרגיה ממקורות מתחדשים וחשמול רכבים מביא לדרישה לפתרונות אגירת אנרגיה לטווח ארוך, ולמענה לשווקים בהן רשת החשמל אינה מפותחת מספיק. כאן בדיוק נכנסת פינרג'י לתמונה.
עם זאת, חשוב לציין כי פעילות החברה, טומנת בתוכה סיכונים לא מבוטלים, הן לאור השלב המוקדם יחסית בהתפתחותה והסיכון העסקי הגלום במוצריה, והן לגבי חוסר הוודאות לגבי המיצוב התחרותי שלה בשווקי היעד בטווח הבינוני-ארוך על הרקע ריבוי פתרונות טכנולוגיים מתחרים.
פעילות בתחום גיבוי האנרגיה
הפתרון של פינרג'י
מערכת גיבוי האנרגיה שפיתחה החברה
פינרג'י פיתחה מערכת, המעניקה גיבוי חשמל במקרים של הפסקות חשמל. המערכת משמשת לצורך גיבוי חשמל במתקנים חיוניים שחייבים להמשיך לפעול גם במקרה של הפסקת חשמל, כגון: אתרי תקשורת, בתי חולים, מפעלים, מרכזים מסחריים, מרכזי נתונים (Data Centers) וכיו"ב. ייצור החשמל החלופי באמצעות מערכת הגיבוי של החברה מתבסס על מערכת האלומיניום-אוויר שפיתחה, כאשר מערכת זו פותרת מספר כשלים הקיימים בסוללות הגיבוי הנפוצות כיום:
מעניקה זמן גיבוי ארוך של עד עשרות שעות;
אורך חיים של עד 15-12 שנה, לעומת 3-4 שנים במערכות הקיימות היום (מצברי עופרת-חומצה);
עלות נמוכה יותר, למשך תקופת החיים של המערכת (כ-12 שנים), אשר להערכת החברה עשויה לחסוך ללקוח עד 50% מה עלות הכוללת במונחי TCO (Total cost of ownership);
המערכת פועלת בטווח רחב של טמפרטורות;
המערכת פועלת באופן נקי ושקט ואינה פולטת מזהמים (בניגוד לשימוש בגנרטורים);
למערכת מצב המתנה כמעט בלתי מוגבל;
המערכת מודולרית וניתנת להתאמה לכל לקוח בצורה פרטנית;
לצד מערכת הגיבוי, החברה פיתחה תוכנה המאפשרת ניהול חכם ושליטה מרחוק של הלקוח על מערכת הגיבוי.
המודל העסקי של הפעילות מבוסס על מכירה ראשונית לצד מתן שירותי תחזוקה למערכות, ומאפשר לחברה ליהנות מרווחים חוזרים מלקוחות שרכשו את המערכת של החברה.
עסקת סלקום
במהלך שנת 2018 החלה פינרג'י בשיתוף פעולה עם חברת סלקום, אשר מפעילה קווים סלולריים למיליוני מנויים בישראל ומתפעלת אלפי אתרי טלקום ברחבי הארץ. למעשה, סלקום היא הראשונה בישראל ובעולם אשר עושה שימוש במערכות גיבוי אנרגיה של פינרג'י, ובמובן זה שימשה גם כ-"Design Partner" (שותף לעיצוב המוצר) של החברה. לאחר פיילוט מוצלח שערך כ-18 חודשים, בינואר 2020 התקשרה פינרג'י עם סלקום בהסכם לתקופה של 12 שנים, לפיו פינרג'י תייצר מערכות גיבוי עבור אתרים של סלקום בישראל, וכן תספק לסלקום את התוכנה לניהול הגיבוי ושירותי התקנה, תפעול ותחזוקה שוטפים בקשר לשימוש במערכות הגיבוי.
ההסכם שנחתם בין הצדדים הינו הסכם מסגרת, בו סלקום התחייבה לרכוש מפינרג'י כ-250 מערכות גיבוי. 50 מתוך 250 המערכות הוזמנו בפועל ברבעון השלישי של שנת 2020, והחברה החלה בהספקתן והתקנתן. במרץ 2021 התקבלה מסלקום הזמנה של 100 מערכות נוספות מתוך הזמנת הרכש.
שת"פ עם אריקסון
בדצמבר 2020, חתמה פינרג'י על הסכם לשיתוף פעולה עם אריקסון, אחת מספקיות טכנולוגיות המידע והתקשורת הגדולות בעולם. במסגרת ההסכם, פינרג'י תספק את מערכות גיבוי האנרגיה שלה ללקוחותיה של אריקסון, כאשר בשלב הראשון ייערכו החברות פיילוט במספר אתרים של אחד מלקוחותיה של אריקסון באיטליה. לאחר שהתעכב מעט כתוצאה ממשבר הקורונה, דיווחו החברות ביוני השנה על סיום מוצלח של שלב א' של הפיילוט ועל המעבר לשלב ב' של הפיילוט. מדובר באבן דרך חשובה עבור פינרג'י, אשר עשויה להעיד על הפוטנציאל הגלום במערכות הגיבוי שלה. השלמת שלב הפיילוט מול אריקסון עשויה להוביל להסכם מסחרי בין הצדדים, במסגרתו מערכות החברה ישווקו לחברות טלקום ברחבי העולם.
כמו כן, התקדמות מול אריקסון עשויה למצב את המוצר של פינרג'י כפתרון אטרקטיבי גם בעיני חברות טלקום נוספות בתחום. להערכתנו, קיים סיכוי גבוה, כי גם השלב השני של הפיילוט עם אריקסון יושלם בהצלחה, ובחודשים הקרובים, בסמוך למועד השלמת הקמת המפעל החדש של החברה, נתחיל לראות רכישות הדרגתיות מצד אריקסון או לקוחותיה למערכות של החברה.
עסקאות נוספות
מערכות גיבוי קווית - בזק: ביולי השנה הודיעה פינרג'י שבזק רכשה ממנה מערכת גיבוי אנרגיה לטובת שימוש באחד מאתריה, המספק תקשורת קווית ואינטרנט מהיר. עבור פינרג'י מדובר בעסקה משמעותית שפותחת עבור החברה שוק חדש לגמרי וככל שמערכות הגיבוי של פינרג'י יעמדו בציפיות של בזק, ייתכן ונראה כאן בעתיד הזמנה משמעותית, ממש כפי שקרה לאחר הפיילוט המוצלח עם סלקום. על אף האמור, בשלב זה קשה עדיין להעריך את הפוטנציאל הכלכלי של העסקה.
מערכות גיבוי ל-Data Centers: במאי האחרון הודיעה החברה על תחילת פיילוט עם אחת מחמש החברות הגדולות בעולם בתחום ה-Data Centers. בתחילת אוגוסט, החברה עדכנה, כי הפיילוט הושלם בהצלחה יתרה, עם תוצאות מעבר למצופה, וכי החברות מקיימות ביניהן דיונים על שלבי ההמשך של הפרויקט. אנו מעריכים, כי קיים סיכוי גבוה שהחברות יגיעו להבנות מסחריות בנוגע לפרויקט בהיקף גדול יותר, אשר יהווה התקדמות משמעותית לקראת מכירת מערכות גיבוי גדולות המתאימות למרכזי נתונים.
לסיכום, אנחנו מתרשמים לחיוב מההתקדמות של פינרג'י בתחום, בדגש על התקשרות בהסכמים ושיתופי פעולה עם שחקניות מובילות בישראל ובעולם. אנו בדעה כי ההסכם המוצלח עם סלקום, לצד השלמה מוצלחת של הפיילוטים עם אריקסון והחברה בתחום ה-data centers עשויים להוביל לחתימה על הסכמים מסחריים בעלי פוטנציאל עסקי מהותי ולמצב את המערכת של החברה כפתרון אטרקטיבי גם עבור חברות מובילות נוספות בשווקי היעד. להערכתנו, פעילות זו, המהווה את הפעילות העיקרית של החברה בטווח הקצר, תצמח בצורה מואצת עם סיום הקמתו של המפעל החדש של החברה, שיאפשר לה כושר ייצור הגדול פי 20 מזה הקיים היום.
פעילות בתחום הרכבים החשמליים
פינרג'י פיתחה מערכת אנרגיה להנעת רכבים חשמליים, המבוססת על סוללת האלומיניום-אוויר. המערכת של החברה צפויה לפתור מספר חסמים, הקיימים כיום ברכבים חשמליים לרבות: הכפלת ואף שילוש של טווח הנסיעה המוגבל של רכבים חשמליים המונעים על ידי סוללת ליתיום-יון בלבד, צמצום התלות ברשת החשמל לטעינת הרכב, קיצור תהליך טעינת הרכב למספר דקות בלבד, וזאת על ידי החלפת פלטות אלומיניום קלות משקל ומילוי מיכל נוזל וצמצום עלויות מערכת ההנעה בעד כ-50% מעלות מערכת המופעלת באמצעות סוללות ליתיום-יון.
פינרג'י פועלת כדי להטמיע את מערכת האנרגיה לרכב במדינות המקדמות מעבר לרכבים חשמליים, אולם תשתית החשמל המקומית שלהן אינה מפותחת, וכתוצאה מכך, פריסת עמדות הטעינה לרכבים חשמליים אינה צפויה להיות רחבה או איכותית. שוק היעד העיקרי, אשר בכוונת החברה לפעול בו בשלב הראשון הינו רכבי נוסעים ורכבים מסחריים חשמליים (אוטובוסים, רכבים מסחריים קלים). בשוק זה, סוללות קיימות כגון ליתיום-יון אינן מאפשרות טווח נסיעה ארוך ומחייבות עצירות ארוכות לטעינת הרכב.
עיקר המיקוד של פינרג'י כיום הינו בשוק התחבורה ההודי המאופיין בנגישות מועטה לתשתיות חשמל. השוק ההודי הינו שוק הרכב החמישי בגודלו בעולם, כאשר התחזיות מעריכות שיגיע להיקף מכירות של כ-250-280 מיליארד דולר בשנת 2026. היעדים השאפתניים שהציבה ממשלת הודו לצורך צמצום הפליטות המזהמות מחייבים את הממשלה לעודד את המעבר לרכבים חשמליים.
הבעיה המרכזית בהודו היא שרשת החשמל המקומית אינה ערוכה לקליטה של כמות כזו של רכבים חשמליים, לצד נגישות מוגבלת בלא מעט אזורים במדינה לרשת החשמל, וכאן בדיוק מגיע הפתרון של פינרג'י שאינו תלוי בהקמת עמדות טעינה, ולכן, זה לא מפתיע שארבע מיצרניות הרכב הגדולות בהודו: Maruti Suzuki, Mahindra & Mahindra, Ashok Leyland ו-Tata Motors עליה דיווחה החברה ממש לאחרונה, בחרו לשתף פעולה עם החברה ולבחון את היישום של מערכותיה ברכבים שלהן.
החברה השלימה לאחרונה את תהליכי האינטגרציה של המערכות שלה לתוך הריקשה החשמלית של Mahindra Electric והעבירה אותן לבדיקות נוספות אצל החברה ההודית. החברה עובדת בימים אלה על התאמת מערכותיה גם עבור אוטובוסים ומשאיות. על פי הערכות האחרונות של החברה, הייצור המסחרי של מערכות לתחום הרכב יחל בשנת 2024.
המודל העסקי ושיתוף הפעולה עם אינדיאן אויל
החברה חתמה בנובמבר 2019 על הסכם שיתוף פעולה עם חברת אינדיאן אויל, חברת הנפט הלאומית של הודו. במסגרת שיתוף הפעולה, החברות הקימו חברה משותפת, אשר תמכור את מערכותיה של פינרג'י ליצרניות הרכב בהודו. כמו כן, סוכם, כי החברה המשותפת תהיה זכאית להכנסות ממכירת פלטות אלומיניום להנעת הרכבים החשמליים, שיימכרו בתחנות הדלק של אינדיאן אויל, הפרוסות בכל רחבי הודו.
לראייתנו, מדובר בתחום מעניין וצומח, כאשר גם אם פעילות החברה בסופו של דבר תתמקד רק בשוק ההודי, מדובר בפוטנציאל הכנסות משמעותי לחברה. על אף האמור, חשוב לציין, כי האתגר המרכזי בפתרון של החברה הוא הצורך בהקמת Eco System שלם הדורש הכנות והתאמות מעבר לאלו הנדרשות בחלק מהפתרונות הקיימים כיום. על כן, אנחנו מעריכים, כי הפתרון ככל הנראה יהיה מוגבל למדינות המאופיינות בתשתיות חשמל ירודות ו/או בעלות נגישות מוגבלת לרשת החשמל. כמו כן, לאור העובדה כי הפתרון של החברה נותן מענה לרוב במדינות מתפתחות, בהן האימוץ שלו תלוי בהקצאת משאבים ממשלתיים, ייתכן כי קצב ההתקדמות באזורים אלו יהיה איטי. לאור חוסר הוודאות בנוגע לקצב והיקף החדירה של החברה לשוק ההודי, לצד האתגרים שמאפיינים להערכתנו את פעילות החברה בשוק זה, בחרנו להעניק בשלב זה שווי סמלי לסגמנט, הנאמד ב-50 מיליון דולר. המשך ההתקדמות של החברה בסגמנט זה והבשלת שיתופי הפעולה לכדי הסכמים מסחריים יהוו אפסייד לשווי החברה.
תחום אגירת האנרגיה
תחום אגירת האנרגיה נחשב לאחד התחומים החמים בעולם, עם תחזית השקעות של מאות מיליארדי דולר בשנים הבאות, כאשר הצמיחה המהירה בתחום מגיעה בעיקר בעקבות העלאת היעדים הגלובליים לצמצום פליטות מזהמות, והגדלת ייצור האנרגיה באמצעות מקורות מתחדשים. הגדלת הייצור באמצעות מקורות מתחדשים, התלויים במזג האוויר מחייבת שימוש במתקני אגירה לצורך שמירה על אספקת חשמל בצורה רציפה.
מרבית מערכות האגירה הקיימות בשוק מבוססות על שימוש בסוללות ליתיום-יון, שמעבר לתהליך המזהם הנדרש לקריית הליתיום גם מוגבלות הן מבחינת היקף החשמל שהן יכולות לספק והן מבחינת משך הזמן שהן יכולות לאגור את האנרגיה. בניגוד אליהן, המערכת של פינרג'י המבוססת על טכנולוגיית אבץ-אוויר, מאפשרת לאגור אנרגיה לזמן ארוך, להגדיל לאורך זמן את היקף החשמל שניתן לאגור (באמצעות הגדלת כמות חביות האבץ) ולמעשה, מספקת פתרון לאגירת אנרגיה בעלות נמוכה ובקיבולת גבוהה.
בימים אלה החברה מצויה בפיילוט עם חברת דוראל, במסגרתו נבחנת המערכת של החברה במתקניה של דוראל. החברה מעריכה, כי סיום שלב המחקר והפיתוח של מערכות אגירת האנרגיה יהיה בשנת 2023. חשוב לציין, כי בשוק קיימים פתרונות נוספים לאגירת אנרגיה לזמן ארוך תוך שימוש בתאי מימן, מכלי אוויר וכיו"ב. עם זאת, אנו בדעה, כי מדובר בשוק עצום, בו יהיה מקום למספר טכנולוגיות ולא בהכרח נראה טכנולוגיה אחת שתשלוט בשוק.
לסיכום, אין ספק שמדובר בשוק גדול וצומח, שצמא למוצרים שיאפשרו אגירה לטווח ארוך ולשינוי בקיבולת האגירה, כמו שמאפשר הפתרון של פינרג'י. עם זאת, חשוב לציין, כי המוצר של החברה עדיין נמצא בשלבי פיתוח, שעתידים להימשך עוד מספר שנים, ולכן, בשלב זה קשה להעריך את תרומתו הפוטנציאלית של התחום לתוצאות החברה. לפיכך, בחרנו גם כאן לתת שווי סמלי של 50 מיליון דולר. המשך ההתקדמות של החברה בסגמנט זה והבשלת שיתופי הפעולה לכדי הסכמים מסחריים יהוו אפסייד לשווי החברה.
כושר ייצור ושיתופי פעולה נוספים
הקמת המפעל בכפר סבא
המגבלה העיקרית העומדת כיום בפני החברה הינה כושר ייצור מוגבל של מערכות, כאשר ההספק הכולל הנוכחי אותו החברה יכלה לייצר לפני ההנפקה היה בהיקף של כ-1 מגה-וואט. במסגרת הגיוס החברה הצהירה, כי חלק מהתמורה תיועד לטובת הקמת מפעל חדש בכפר סבא, שיאפשר לחברה להגדיל את כושר הייצור שלה ל-20 מגה-וואט, במשמרת אחת של 8 שעות. השלמת הקמת המפעל צפויה במהלך הרבעון השני של שנת 2022, כאשר אנו בדעה שסביב מועד זה החברה תחל להאיץ את תהליכי המכירה והשיווק שלה שיבואו לידי ביטוי בגידול משמעותי בהיקף המכירות. כמו כן, המפעל נבנה בצורה כזו שתאפשר לחברה להרחיב אותו בעתיד לעד כ-100 מגה-וואט, במשמרת אחת של 8 שעות.
הסכם שיתוף פעולה עם חברת ASA Hydro Norsk (היידרו)
פינרג'י דיווחה באוגוסט על הסכם שיתוף פעולה עם חברת ASA Hydro Norsk (היידרו), חברה נורווגית, אשר הינה אחת מיצרניות האלומיניום הגדולות בעולם, וכן אחת מיצרניות אנרגיה הידרואלקטרית הגדולות בנורבגיה. היידרו מייצרת כ-2 מיליון טון אלומיניום בשנה, באמצעות אנרגיה הידרואלקטרית נקיה, עם פעילות בכ-40 מדינות והכנסות שנתיות של כ-17 מיליארד דולר.
במסגרת ההסכם, הצדדים ישתפו פעולה בתחום המחקר והפיתוח של מתכת האלומיניום, המשמשת כמקור האנרגיה בטכנולוגיה ובמוצרים שפיתחה פינרג'י. בהתבסס על תוצאות שיתוף הפעולה בין הצדדים, תספק היידרו אלומיניום לטובת פעילות מסחרית של החברה. כמו כן, סוכם, כי הצדדים יפעלו למנף את הידע שלהם לצורך מקסום הפקה של אנרגיה מאלומיניום, יעבדו על פיתוח תהליכי מחזור אלומיניום ויקימו פרויקטים משותפים במסגרת תוכניות מענקים למחקר ופיתוח. בנוסף, הוסכם על הקמת שיתוף פעולה מיוחד בין צוותי המחקר והפיתוח של החברות.
תמחור והמלצה
אנו מתרשמים לחיוב מתפקוד ההנהלה ומהתקדמות החברה בחודשים האחרונים ומעריכים, כי המחיר הנוכחי אינו משקף את הפוטנציאל הגלום בפעילותה של פינרג'י. לדעתנו, הטכנולוגיה הייחודית שפיתחה החברה, מגיעה לשווקים בדיוק בזמן הנכון, עם שינוי המגמה הגלובלי שרק צפוי להתרחב בשנים הבאות, ואנו מעריכים, כי הקפיצה המשמעותית בתוצאות העסקיות של החברה תקרה במהלך השנים 2022-2023, לאחר השלמת הקמת המפעל החדש. כמו כן, ראוי לציין, כי מהדיווחים של החברה ניתן ללמוד שהחברה עומדת במחויבויות שלקחה על עצמה במסגרת ההנפקה לרבות: התחלת הקמת המפעל והעברת המעבדות למבנה החדש של החברה, קידום הפיילוט עם דוראל על מערכות אגירת האנרגיה של החברה, הרחבת פעילות השיווק הבינלאומית וכיו"ב.
הערכת שווי הפעילות: מרבית השווי של פינרג'י נובע מפעילות החברה בתחום הגיבוי, אותה הערכנו באמצעות שיטת היוון תזרימי מזומנים. המודל שלנו מניח עליה בהיקף המערכות שיימכרו החל מהמחצית השנייה של שנת 2022, והמשך גידול בפעילות הגיבוי בשנים שלאחר מכן, על רקע הצפי להתקשרות בהסכמים אסטרטגיים נוספים. בנוסף, הנחנו שהחברה תבצע בשנים הקרובות הרחבה של כושר הייצור שלה, במטרה לתת מענה לביקושים הצפויים. חשוב לציין, כי הערכת השווי אינה לוקחת בחשבון בשלב זה את הפעילות בסין, לאור המחלוקת עם השותף הסיני עליה דיווחה החברה לאחרונה. כמובן, שמדובר באפסייד פוטנציאלי נוסף, ככל והחברה תצליח להסדיר את הנושא ותספק פרטים נוספים לגבי היקף הפעילות בסין.
בשורה התחתונה, החברה ביצעה כברת דרך משמעותית בחודשים האחרונים, ואנו מעריכים כי נראה גם בעתיד הקרוב התפתחויות חיוביות נוספות, לרבות התקשרויות בהסכמים אסטרטגיים נוספים, התקדמות מול השותפים הקיימים והשלמת הקמתו של מפעל החברה בכפר סבא. אין ספק, כי החברה פונה לשווקים גדולים וצומחים, כאשר המערכות החדשניות והייחודיות שפותחו על ידי החברה עשויות להוות חלופה תחרותית ואטרקטיבית לפתרונות הקיימים כיום. לאור האמור, אנו מתחילים לסקר את פינרג'י בהמלצת קניה, במחיר יעד של 13.5 ₪ למניה.
עם זאת, חשוב לזכור, כי מדובר בחברה הנמצאת בשלב יחסית מוקדם בביסוס הפעילות שלה, וכפועל יוצא, מאופיינת ברמת סיכון גבוהה, כאשר הדבר בא לידי ביטוי, בין היתר, בתנודתיות מוגברת במחיר המניה.