עמידר - מידרוג מותירה על כנו דירוג Aaa

שיקולים עיקריים לדירוג 

דירוג החוב של עמידר נקבע על פי גישת מידרוג לדירוג חוב של מנפיק קשור למדינה (GRI – Issuer Related Government), אשר כושר החזר האשראי שלו מצוי בזיקה גבוהה מאוד לזה של המדינה, ונגזר בהתבסס על הערכת הסבירות לתמיכת המדינה בחברה, מבלי לקבוע הערכת אשראי בסיסית (BCA), וזאת כפי שמתואר במתודולוגיה של מידרוג לדירוג מנפיק הקשור למדינה.

במסגרת הדירוג נלקחו בחשבון, בין היתר, השיקולים הבאים: 1) מעמדה המבוסס של עמידר כזרוע במימוש מדיניות הרווחה והשיכון של ממשלות ישראל, והגדרתה כזרוע ביצוע של ממשלת ישראל לניהול הדיור הציבורי. עמידר הינה בעלת וותק וניסיון ממושכים בתפקידיה השונים בתחום הדיור הציבורי. לעמידר תשתית ארגונית ותפעולית לניהול מאגר הדיור הציבורי וכן ידע וניסיון נצבר ברכישת דירות למאגר הדיור הציבורי וניהולן עבור המדינה; 2) זיקה גבוהה בין החברה לבין המדינה, הנובעת בעיקר מהיות המדינה הלקוח העיקרי, הרגולטור המפקח וכן הבעלים של החברה. היות וכך, המדינה מעורבת במרבית רבדי פעילות החברה ובעלת השפעה רבה עליהם; 3) הערכתנו לסבירות נמוכה להפרטת החברה בטווח הנראה; 4) מידרוג מעריכה כי התנערות המדינה מהתחייבויותיה של עמידר תסב נזק תדמיתי משמעותי למדינה ותוביל לפגיעה באמון השוק, הכרוכה בנזק כלכלי לא מבוטל.

נוכח הזיקה הגבוהה בין המדינה לבין עמידר, לרבות השפעתה הגבוהה של הממשלה על התוכנית האסטרטגית של החברה, תוכנית הפיתוח שלה, יכולתה לגייס חוב לצורך מימון הפעילות השוטפת, מיצובה העסקי והפיננסי של עמידר נגזר במידה רבה מהסכמי הניהול הנחתמים מול המדינה ורשויותיה, וכן נוכח הערכתנו כי בשל תלות החברה במדינה, ביצועיה העסקיים העצמאיים הנוכחיים של החברה הינם בעלי השפעה נמוכה על יכולת שירות החוב שלה, מידרוג מעריכה כי הערכת האשראי הבסיסית של החברה (BCA) הינה בעלת חשיבות נמוכה להערכת סיכון האשראי שלה. בהתאם לכך, הערכת מידרוג לדירוג אגרות החוב שהונפקו על ידי החברה במסגרת הסכם גיוס החוב נקבע על ידי מידרוג כשווה לסיכון המדינה (בסולם דירוג מקומי, סיכון הריבון הינו Aaa.il).

כמו כן, הדירוג נתמך בהסכם שנחתם ביום 14.12.2017 בין עמידר לבין ממשלת ישראל, אשר מטרתו להסדיר רכישה של דירות למלאי הדיור ציבורי ("הסכם גיוס החוב"). במסגרת הסכם זה התחייבה המדינה להעביר לחברה את תשלומי אגרות החוב (סדרה א') וזאת בכפוף לעמידה של עמידר בתנאי ההסכם. עמידר התחייבה במסגרת ההסכם בין היתר לרכוש מכספי ההנפקה דירות לדיור הציבורי.

מידרוג מדגישה עם זאת, כי הדירוג אינו מניח שהסכם גיוס החוב מעמיד ערבות מדינה לטובת מחזיקי אגרות החוב או שהוא מהווה התחייבות של המדינה כלפי מחזיקי אגרות החוב, שלא באמצעות חברת עמידר. כמו כן, הדירוג אינו מניח כי במנגנון התשלומים בהסכם גיוס החוב יש משום לבודד את תשלומי המדינה שיועברו לעמידר לצורך שירות אגרות החוב מפני מצבה של עמידר, אלא שלהערכתנו, תשלומי המדינה נותרים חשופים לסיכון עמידר בתרחיש בו עמידר תחדל מלהתקיים כ"עסק חי".

מידרוג מעריכה בסבירות גבוהה כי המדינה תתמוך בהתחייבויותיה של עמידר. נדגיש, כי להערכת מידרוג, החשיבות הכלכלית והחיוניות של עמידר עבור מדינת ישראל ואזרחיה הן נמוכות יחסית, וכשלעצמן אינו מסבירות את הערכתנו לתמיכה ממשלתית גבוהה בעמידר. יחד עם זאת, מידרוג מעריכה כי פגיעה מהותית במערך השירות לדיור הציבורי או בנכסי הדיור הציבורי עשויה לגרור תגובה ציבורית שלילית רחבה.

אופק הדירוג היציב מגלם את הערכת מידרוג ליכולתה של עמידר לעמוד בחלקה בהסכם גיוס החוב ולתמיכת המדינה בחברה למניעת אירוע כשל.

הפחתת מידת הסבירות שמידרוג מקנה לתמיכת המדינה בעמידר.

היחלשות הזיקה והתלות ביחסים בין עמידר המדינה, לרבות שינוי במבנה הבעלות בחברה, וכן שינוי לרעה בתנאי הסכמי הניהול או ביטול הסכמי הניהול של החברה עם הממשלה.

שינוי לרעה בהתנהלות עמידר במידה שתוביל להפרת הסכמים מול ממשלת ישראל.

הרחבת מינוף החברה מעבר להיקף החוב שנקבע במסגרת הסכם הגיוס החוב ושלא בתנאים דומים לתנאי אגרות החוב.

עמידר מהווה "זרוע ביצוע" של המדינה ומשרד השיכון במימוש מדיניות הממשלה בתחום הדיור הציבורי בישראל 

עמידר הוקמה בשנת 1949 במטרה לממש את מדיניות הממשלה בתחום הדיור הציבורי בישראל. בשנת 2014 הוכרה עמידר כזרוע ביצוע של הממשלה בתחום זה. להערכת מידרוג, פעילות עמידר משולבת במידה גבוהה מאוד במדיניות הממשלה בתחום הדיור הציבורי, תוך שליבת פעילות החברה נגזרת מהסכם ניהול מאגר דירות הקבע בדיור הציבורי ומהסכם ניהול נכסי רשות הפיתוח. מערך הסיוע הממשלתי בתחום הדיור כולל השכרה ללא הגבלת זמן, בשכר דירה מסובסד, של דירות בבעלות המדינה למשקי בית העומדים בתנאי הזכאות שקבעה המדינה (כגון מס' ילדים ומבחני הכנסה), זאת לצד מסלול נוסף של סיוע בשכ"ד בשוק הדיור החופשי.

מאגר הדיור הציבורי כלל כ-54 אלף דירות בשנת 2020, בהשוואה לכ-60 אלף דירות כ-5 שנים קודם לכן, בשנת 2015. בשנת 2020 נרכשו על ידי משרד הבינוי והשיכון כ-200 דירות ציבוריות, ירידה משמעותית לעומת כ-900 דירות בשנת 2018. הצמצום המתמשך במלאי הדירות הציבוריות מזה כמה עשורים, במקביל לעליה בכמות הזכאים הממתינים לאכלוס, גרמו לירידה לאורך השנים ביחס בין מאגר הדירות למספר הזכאים הממתינים לדיור הציבורי. בשנת 2011, יחס זה עמד על כ-27 דירות, בעוד שבאוגוסט 2020 יחס זה ירד ל-8 דירות. בנוסף, על פי ההערכות, שיעור הדיור הסוציאלי מתוך כלל הדירות במשק עודנו נמוך (כ-2.5%) בהשוואה לרוב המדינות החברות ב-OECD (כ 10% בממוצע) אך נציין כי ישנם הבדלים בין המדינות בהגדרות קביעת "דיור ציבורי" מהו.

משרד הבינוי והשיכון מנהל את מערך הדיור הציבורי באמצעות חברות ממשלתיות ואחרות, כאשר העיקרית שבהן היא עמידר, המנהלת כ-70% מהדירות במאגר, ולצידה החברות עמיגור (כ-20%) ואחרות (חלמיש, שקמונה, חלד ושיכון ופיתוח לישראל, המהוות יחדיו 5%). יש לציין, כי לאחר כינון ממשלה וקביעת תקציב, נראה כי ישנו שינוי מדיניות במשרד השיכון המכוון להגדלת מלאי הדירות הציבורי, בניגוד למגמה של קיטון המלאי שנראה בשנים האחרונות, החלטה שנקבעה ב-2018 והתעכבה בביצועה עקב אי הוודאות השלטונית. זאת ניתן לראות כבר בהחלטת הממשלה מחודש אוגוסט 2021 על תקצוב הגדלת מלאי דירות הדיור בציבורי ב-1,700 יח"ד עד לסוף 2023, בנוסף לתגבור התקצוב לתחזוקת הדיור הציבורי ושיקום שכונות בסך של כ-200 מיליון ₪ כבר ב-2022.

נכון ליום 30.09.2021 מנהלת עמידר כ- 38 אלף דירות בתחום "דיור הקבע", הכולל את ניהול הרכוש הממשלתי ורכוש החברה. מתוך כך, כ-414 דירות המוגדרות כרכוש עמידר ופרזות המקורי, כ-21.9 אלף דירות אשר הוחכרו לחברה מהממשלה וכ-15.7 אלף דירות בבעלות מדינת ישראל. ניהול דירות הדיור הציבורי על ידי עמידר נעשה מכוח הסכם ניהול בין החברה לבין ממשלת ישראל (משרד הבינוי והשיכון), אשר חודש בשנת 2017 לתקופה של 5 שנים החל מיום 1 בינואר 2018 ומסדיר את מערכת היחסים בנוגע לניהול הנכסים. ניהול יחידות הדיור כולל את אחזקת הדירות, התקשרות עם הדיירים, אכלוס, גביית שכר דירה, פיתוח סביבתי ועוד. בנוסף לכך, מנהלת עמידר כ-4,700 נכסים המצויים בבעלות רשות הפיתוח, וזאת מכח הסכם ניהול בין החברה לבין רשות מקרקעי ישראל. עמידר מעסיקה כ-470 עובדים (נכון ליום 31.12.2021) ולה מערך סניפים התומך בניהול הדיור הציבורי. החברה הרחיבה את זרוע ההתחדשות העירונית היזמית שלה, ובשנת 2021 חתמה מול חברות יזמיות במשק חוזים לגבי לפחות 75 מתחמים ומבנים הכוללים כ-280 יחידות דיור ציבורי. עוד בתחום ההתחדשות העירונית, אסטרטגית החברה כוללת תכנון והוצאת 8 פרויקטים, שבהם בבעלותה רוב הדירות, למכרז בשוק הפרטי, בהתאם לדיווח המיידי בחלקם בדרך של הכנסת שותף ובחלקם בדרך של מכירת זכויות החברה. צעד שבו פוטנציאל לכ-2,330 דירות נוספות. בתחום הדיור המוגן לגיל הזהב, במסגרת מכרז שערך משרד הבינוי והשיכון באחרונה להפעלה, ניהול ואחזקה של בתי גיל זהב ברחבי הארץ זכתה חברת עמידר בניהול ואחזקה של 39 בתי גיל זהב, באשכול הדרומי והצפוני וזאת לחמש השנים הקרובות, עם אופציה לחמש שנים נוספות.

על אף מעמדה המבוסס של עמידר בתחום הדיור הציבורי בישראל, פעילותה של עמידר בניהול ורכישת דירות לדיור הציבורי אינה ייחודית וקיימים לה תחליפים מצד עסקים פרטיים. להערכתה של מידרוג, ההחלטה לפעול באמצעות חברה בבעלות ממשלתית חלף פעולה ישירה מול חברות פרטיות נובעת בעיקר בשל הרגישות החברתית הגבוהה לתחום הדיור הציבורי, והפרופיל הציבורי והפוליטי הגבוה של מדיניות הממשלה בתחום. 

החברה פועלת תחת הסכמי ניהול מול משרד השיכון ורשות הפיתוח, במסגרת הסכמי הניהול, אשר תקפים מ 2018 לחמש שנים, מחויבת החברה לנהל עבור המשרדים את נכסיהם ואת אחזקתם התקינה ולבצע שיפוץ בדירות עליהן יורו המשרדים, אכלוס דיירים על פי קביעה ולהעביר כלל תגמולי שכר הדירה והמכירה לחשבון המדינה. הסכם הניהול מול רשות הפיתוח עם אפשרות הארכה ל שנתיים נוספות.

עיקר הכנסותיה של החברה הינן מממשלת ישראל, בעלת השליטה בחברה. בתוך כך, משרד הבינוי והשיכון אחראי באופן ישיר לחלק הארי מהכנסות החברה במסגרת הסכם ניהול "דיור הקבע" (כ-74% מסך הכנסות החברה בממוצע בשנים 2018-2020). יתר הכנסות החברה מקורן בהסכם מול רשות מקרקעי ישראל לניהול נכסי רשות הפיתוח וכן משירותים שונים למשרדי ממשלה נוספים. ממשלת ישראל, בתפקידה כרגולטור בתחום הדיור הציבורי, מתווה עבור עמידר באמצעות הסכמי הניהול את תחומי פעילותה, את היקפם, את הפרוצדורות והדרכים בהן פועלת החברה, את טיב והיקף ההשקעות ההוניות ובמידה רבה גם את רווחיותה. בכובעה כבעלים בחברה (100%), מעורבת המדינה בהתוויית אסטרטגיית הפעילות של עמידר ובבחירת הנהלת החברה והדירקטוריון. מעורבותה של המדינה במרבית רבדי הפעילות של החברה, לרבות השפעה גבוהה על תקציב החברה, אינה מאפשרות לנו לבצע הערכת אשראי בסיסית לחברה (BCA), והערכתנו לסיכון האשראי של החברה מתבססת על הערכתנו לסבירות התמיכה של המדינה בעמידר במידת הצורך.

מידרוג מעריכה, על בסיס הזיקה הגבוהה הקיימת בין המדינה לעמידר וההשפעה המכריעה שיש למדינה על מצבה העסקי והפיננסי של עמידר, כי הימנעות מתמיכה של המדינה בעמידר או העדפת התחייבויותיה של הממשלה על פני התחייבויות עמידר בעת הצורך, עלולות בסבירות גבוהה להוביל לנזק תדמיתי משמעותי עבור המדינה. אמנם, להערכת מידרוג, פעילותה השוטפת של החברה היא בעלת חשיבות מאקרו-כלכלית נמוכה יחסית, וחיוניות עמידר עבור מדינת ישראל ואזרחיה אינה גבוהה, וכשלעצמה אינה מסבירה את הערכתנו לתמיכה ממשלתית גבוהה בעמידר. ואולם, למרות שתחום הדיור הציבורי נוגע לפלח מצומצם באוכלוסייה, הוא בעל פרופיל ציבורי ופוליטי גבוה, ולהערכת מידרוג, פגיעה מהותית במערך השירות לדיור הציבורי או בנכסי הדיור הציבורי היא בעלת השלכות פוליטיות וציבוריות משמעותיות. יש לציין כי עד לגיוס אגרות החוב בשנת 2018, עמידר לא גייסה התחייבויות פיננסיות וכי טרם הוכחה נכונות המדינה לתמוך בהתחייבויותיה של עמידר.

במקביל להערכת הנכונות הגבוהה של המדינה לתמיכה בעמידר, מידרוג מעריכה את מידת החוזק הפיסקלי והמוסדי של מדינת ישראל כגבוהה ביותר, דבר שמחזק אף הוא את יכולת המדינה לתמוך בעמידר בעת הצורך. ככל שתחול הרעה במצבה הכלכלי של המדינה, והמדינה תהיה נתונה תחת לחץ כלכלי גבוה, גדל הסיכון כי המדינה תעדיף את התחייבויותיה שלה על פני תמיכה בחברה.

הכנסות החברה ב-9 החודשים הראשונים של שנת 2021 הסתכמו בכ-276 מיליון ₪ בהשוואה לכ-286 מיליון ₪ בתקופה המקבילה אשתקד. הקיטון בהכנסות נבע, בין היתר, עקב השפעות משבר הקורונה, ממשלה לא מבוססת ותקציב ממשלה נעדר, אשר הובילו לירידה בהכנסות מפעולות אחזקה במימון משרד הבינוי והשיכון בסך של כ-17 מיליון ₪ (כנגד קיטון בהוצאות בסדר גודל דומה), קיטון שקוזז מאידך מעלייה בהכנסה מעמלת מכר מרשות הפיתוח בסך של כ-9 מיליון ₪, עקב עלייה בעמלת מכר דירות ביחס לתקופה אשתקד, שהושפעה ממשבר הקורונה. הרווח התפעולי של החברה ב-9 החודשים הראשונים של שנת 2021 הסתכם בכ-24 מיליון ₪, בהשוואה לכ-31 מיליון ₪ בתקופה המקבילה אשתקד. ירידה אשר נבעה בעיקר מעדכון התחייבות כלפי חברת "פרזות" (לחברה התחייבות להפרשה 50% מרווחי החברה לאחזקת נכסיה), מקיטון בהכנסות האמור וקיזוז מסוים לאור צעדי התייעלות של החברה בעקבות מגיפת הקורונה.

לחברה יתרת מזומנים והשקעות לז"ק (מאוחד) של כ-356 מיליון ₪ ליום 30.09.2021. להערכתנו, תיק ני"ע של החברה מנוהל תחת מדיניות השקעות סולידית יחסית. בהתאם להחלטת הדירקטוריון בקשר עם ייעוד כספים מכספי החברה למטרת אחזקת מבנים ודירות בדיור הציבורי וביצוע פרויקטים של התחדשות עירונית, הערכתנו היא כי היתרות הנזילות של החברה צפויות לשמש בחלקן למימון השקעות אלו.

במהלך השנה האחרונה החברה ערכה שינויים רבים בשדרה הניהולית במסגרת תום תקופת הכהונה הקצובה. הנחות התקציב של החברה כוללות (1) המשך המעבר לדיגיטציה מלאה של תהליכי השירות ללקוחותיה, (2) עדכון המתוכנן כלפי מטה של העמלות מול רשות הפיתוח, על פי הסכם הניהול, ותחת הנחת החברה להמשך ירידה במלאי הדירות המנוהלות בקצב נמוך יותר לשנים עברו, ו(3) שינוי כיוון הממשלה לשינוי מגמה והגדלת מלאי הדיור הציבורי. כל אלו מביאים את החברה לרווח תפעולי בטווח של 20-25 מיליון ₪ לשנים 2022-2023 , (לעומת כ- 23 מיליון ₪ לארבעת הרבעונים שהסתיימו ביום 30.09.2021). שיעור רווח תפעולי של כ 5%. למול רווחיות תפעולית ממוצעת תלת שנתית של כ- 7%. 

להערכתנו, עמידר ומדינת ישראל חולקות יעדים ומטרות דומים, כאשר עמידר הינה למעשה זרוע ביצוע של המדינה בתחום הדיור הציבורי. תכליתו של הסכם גיוס החוב היא ליישם את מדיניות הממשלה להגדלת מאגר הדיור הציבורי ולממן זאת באמצעות גיוס ציבורי של אגרות חוב, תוך שהמדינה מעמידה את התקציב הנדרש לשם החזר אגרות החוב לפי לוח הסילוקין, ואילו עמידר משמשת כלי בידי המדינה לגיוס החוב ופרעונו. בהתאם להוראות הסכם גיוס החוב, שירות אגרות החוב אינו נתון לתזרימי המזומנים השוטפים של עמידר ואינו חשוף באופן ישיר למצבה העסקי והפיננסי. כך, בהתאם ללוח הסילוקין של אג"ח א', החל מחודש ספטמבר 2018 ועד ליום 30.9.2021 העבירה המדינה לעמידר סכום של 350 מיליון ₪ לצורך הפירעונות השוטפים של אגרות החוב, בהתאם להסכם גיוס החוב. כמו כן, העבירה המדינה לעמידר סכום של 50 מיליון ₪ נוספים לצורך העמדת קרן שמורה לטובת מחזיקי אג"ח א', בהתאם להוראות ההסכם.

מידרוג מדגישה כי הסכם גיוס החוב אינו מעמיד ערבות מדינה לטובת מחזיקי אגרות החוב או התחייבות לתשלום אגרות החוב מהמדינה כלפי מחזיקי אגרות החוב במקרה שבו עמידר תחדל מלהתקיים כ"עסק חי". עם זאת, אנו מעריכים כי הממשלה עשויה בסבירות גבוהה למנוע תרחיש בו עמידר תחדל מלהתקיים כ-"עסק חי" וזאת בהתאם להערכתנו לגבי סבירות התמיכה הגבוהה, כמתואר לעיל. כמו כן, נכסיה של עמידר משועבדים בשעבוד שוטף כללי לטובת המדינה וכן למדינה קיימת זכות קיזוז כנגד התחייבויות של עמידר כלפי המדינה מכוח הסכם הניהול.