איור פאנדר
משה שלום
28/08/2023
לאחר שבוע עמוס באירועים כה רבים של מקרו, תוצאות דוחות (NVIDIA), פסגת מדינות BRICS, התדרדרות יפן וסין, ובמיוחד כנס בנקאים מרכזיים, שבו ראש הפד נאם את נאומו התקיף, הייתם מצפים לשינוי דרמטי בשוקי המניות. בפועל, היה זה שבוע רגוע למדי, כאשר הגבוה השבועי היה 4458.30, הנמוך השבועי 4356.29, דהיינו פחות מ-100 נקודות הפרש בין הנקודות הקיצוניות, וכאשר הפתיחה השבועית הייתה 4380.28, והסגירה השבועית הייתה 4405.72, דהיינו 25.44 נקודת מדד בלבד שהן 0.58% עלייה.
ובכל זאת קרה דבר משמעותי מאוד בשבוע האחרון. היה זה השבוע שבו נכנסה לתודעה של רבים השינוי הדרמטי בתשואות של האג"ח הממשלתי ארוך הטווח האמריקאי, המשך השפעת תהליך זה על הדולר, ובכלל, משמעותו הפוטנציאלית הקשה על המימון של רוב פעילות המשק האמריקאי. נכתבו באתרנו דברים מאירים ומעניינים בתחום הזה, אבל זו הכתבה הראשונה שאני מנסה להראות את הקשר בין המגמה בדולר הגלובלי, ומה שקורה בזירת האג"ח. נתחיל בתצוגה של הדולר-אינדקס, DXY, בעזרת פלטפורמת TradingView:
קשה להעלות על הדעת מהלך כה ברוטאלי ואסרטיבי מאשר עשה הדולר בכל חודש אוגוסט. מתחתית של 100, דרך עצירת סמלית וקצרה ביותר סביב 102, הוא עכשיו מאיים על השיא של תחילת השנה, דהיינו סביב 106. אמנם נציין שהתאוצה של המומנטום קטנה במקצת (1) אבל זו עדיין נגזרת שנייה של משהו מאוד אגרסיבי, ואין לתת בו יותר מדיי סימנים אלא רק כאור קטן וחלש בצד השני של מנהרה.
למה הדולר עולה כאשר יש תנועה חיובית בתשואות? בין קוראי יהיו רבים היודעים את התשובה אבל עבור אלו שלא, אתן כאן כמה הסברים פשוטים ומיידיים: ראשית, ואין זו הסיבה הראשית, ככל שהתשואות גבוהות, כך אטרקטיבי לקנות דולרים כדי להשקיע באג"ח ולהבטיח תשואה נאה, ללא סיכון, עד הפקיעה.
שנית, התשואות הינן סמן של חשש והדולר הוא מגדלור ה-RiskOff. כמו שלימדו אותנו S&P, ועכשיו Fitch, ממשלת ארה"ב מבזבזת יותר מאשר יכולותיה, כבר הרבה זמן, ובקצב מתגבר ומסחרר. הצורך בגיוס חוב כדי "רק" לגלגל קדימה את ההתחייבויות הוא גורם מכריע בהורדת המחיר של האג"ח, ועל ידי כך העלאת התשואות עליהן. בגדול, ארה"ב עדיין הטובה בשכונה אבל יש צורך, עכשיו, בתמריץ קטן נוסף כדי שהמשקיעים יקנו את האג"ח. במיוחד כאשר הכלכלה עדיין סבירה, אין פאניקה בשוקי המניות, ואלמנט הבונקר לתוך האג"ח אינו קיים.
ושלישית, ולדעתי, וזהו הגורם המכריע הנוכחי לעלייה של התשואות ולעליית הדולר בהתאמה: כל ה"גדולים" שקנו בעבר, עכשיו מוכרים אג"ח, או עומדים מהצד, וממשים למטבע את מה שהיה להם במקום: נייר. מי אלו? ראשון בהם הפד, דרך מנגנון ה-QT שהחליף את ה-QE. אחריו, מדינות כמו סין, רוסיה, ובכלל המתפתחות, שעסוקות בלחפש אלטרנטיבה לכל מה שקשור לשוק ההון האמריקאי, ולדולר.
ולבסוף, נזכיר במיוחד את יפן. נכון שהתשואה על האג"ח היפני עדיין נמוכה מאוד, אבל ישנו מנגנון חזק מאוד של איזון, הדוחף מטה את האג"ח האמריקאי (דרך הוויסות של היין-דולר, ומאזן הסחר בין המדינות) כאשר האג"ח היפני יורד גם הוא. וזה קורה עכשיו, בגלל שהבנק המרכזי מרשה להגיע עד 1% (!) בתשואה שלו (JGB). בקיצור, התשואות עולות, וכנגדם מקבלים דולרים, וזה מקטין מאוד את ההיצע הזמין של המטבע האמריקאי בשוק המט"ח, ועל ידי כך מעלה את ערכו.
כבר צייננו בעבר את ההשפעות הרעות של התפרצות הדולר מעלה, במיוחד בעולם שמלא במדינות, וגופים, החייבים חוב גדול בדולר דווקא. חוב שנלקח בתקופה של ריביות אפסיות. לכן, היה זה די מופלא שראש הפד לא התייחס לעניין של הדולר (אני יודע... הוא לא ממונה על כך...) או למהות המזיקה של השינוי בתשואות של האג"ח לטווח הארוך. במיוחד כאשר נכנסים לעונתיות חיובית גם כך למטבע האמריקאי, ושלילית לשוקי המניות, עד ראלי-סוף השנה, חשוב לבחון את הנכס המכריע הזה. מה גם שיש לו השפעה קריטית על המטבע שלנו, האינפלציה אצלנו, וגם, בהשלכה, על גובה הריבית אצלנו.
לכן, ללא אזכור הדולר-שקל אי אפשר. הנה הגרף היומי שלו לפניכם, בעזרת פלטפורמת TradingView:
גם אצלנו, הדולר עשה פלאים בחודש אוגוסט. למרות שאצלנו לא תמיד ברור כמה המהומה סביב הרפורמה המשפטית משבשת את המהלך התיקן של השפעת הדולר החיצוני על הדולר המקומי שלנו, אין מנוס מלהכיר בעובדה שהדולר שלנו נמצא באזור הגבוה של תחומו זמן רב. אחרי הפריצה של 3.72-3.75 היה לו קל מאוד להגיע לסביבה של 3.80. האם הוא יישאר שם הרבה זמן? לדעתי, זה תלוי בהרבה מאוד באביו הרוחני העולמי.
גם כאן יש האטה בתאוצה של חיוב (!) אבל, שוב, זהו סימן זעום ולא מכריע כלל להניח הנחות לגבי העתיד המיידי. נזכור תמיד: כאשר קומפלקס האנרגיה בעולם עולה, וכאשר הדולר-שקל עולה גם הוא, בו זמנית, אנו יכולים להניח שהאינפלציה בארץ תקבל מזה דחיפה מעלה שתחייב את ידו של הנגיד להעלות את הריבית עוד ועוד. המון הצלחה לכולם!
ובכל זאת קרה דבר משמעותי מאוד בשבוע האחרון. היה זה השבוע שבו נכנסה לתודעה של רבים השינוי הדרמטי בתשואות של האג"ח הממשלתי ארוך הטווח האמריקאי, המשך השפעת תהליך זה על הדולר, ובכלל, משמעותו הפוטנציאלית הקשה על המימון של רוב פעילות המשק האמריקאי. נכתבו באתרנו דברים מאירים ומעניינים בתחום הזה, אבל זו הכתבה הראשונה שאני מנסה להראות את הקשר בין המגמה בדולר הגלובלי, ומה שקורה בזירת האג"ח. נתחיל בתצוגה של הדולר-אינדקס, DXY, בעזרת פלטפורמת TradingView:
קשה להעלות על הדעת מהלך כה ברוטאלי ואסרטיבי מאשר עשה הדולר בכל חודש אוגוסט. מתחתית של 100, דרך עצירת סמלית וקצרה ביותר סביב 102, הוא עכשיו מאיים על השיא של תחילת השנה, דהיינו סביב 106. אמנם נציין שהתאוצה של המומנטום קטנה במקצת (1) אבל זו עדיין נגזרת שנייה של משהו מאוד אגרסיבי, ואין לתת בו יותר מדיי סימנים אלא רק כאור קטן וחלש בצד השני של מנהרה.
למה הדולר עולה כאשר יש תנועה חיובית בתשואות? בין קוראי יהיו רבים היודעים את התשובה אבל עבור אלו שלא, אתן כאן כמה הסברים פשוטים ומיידיים: ראשית, ואין זו הסיבה הראשית, ככל שהתשואות גבוהות, כך אטרקטיבי לקנות דולרים כדי להשקיע באג"ח ולהבטיח תשואה נאה, ללא סיכון, עד הפקיעה.
שנית, התשואות הינן סמן של חשש והדולר הוא מגדלור ה-RiskOff. כמו שלימדו אותנו S&P, ועכשיו Fitch, ממשלת ארה"ב מבזבזת יותר מאשר יכולותיה, כבר הרבה זמן, ובקצב מתגבר ומסחרר. הצורך בגיוס חוב כדי "רק" לגלגל קדימה את ההתחייבויות הוא גורם מכריע בהורדת המחיר של האג"ח, ועל ידי כך העלאת התשואות עליהן. בגדול, ארה"ב עדיין הטובה בשכונה אבל יש צורך, עכשיו, בתמריץ קטן נוסף כדי שהמשקיעים יקנו את האג"ח. במיוחד כאשר הכלכלה עדיין סבירה, אין פאניקה בשוקי המניות, ואלמנט הבונקר לתוך האג"ח אינו קיים.
ושלישית, ולדעתי, וזהו הגורם המכריע הנוכחי לעלייה של התשואות ולעליית הדולר בהתאמה: כל ה"גדולים" שקנו בעבר, עכשיו מוכרים אג"ח, או עומדים מהצד, וממשים למטבע את מה שהיה להם במקום: נייר. מי אלו? ראשון בהם הפד, דרך מנגנון ה-QT שהחליף את ה-QE. אחריו, מדינות כמו סין, רוסיה, ובכלל המתפתחות, שעסוקות בלחפש אלטרנטיבה לכל מה שקשור לשוק ההון האמריקאי, ולדולר.
ולבסוף, נזכיר במיוחד את יפן. נכון שהתשואה על האג"ח היפני עדיין נמוכה מאוד, אבל ישנו מנגנון חזק מאוד של איזון, הדוחף מטה את האג"ח האמריקאי (דרך הוויסות של היין-דולר, ומאזן הסחר בין המדינות) כאשר האג"ח היפני יורד גם הוא. וזה קורה עכשיו, בגלל שהבנק המרכזי מרשה להגיע עד 1% (!) בתשואה שלו (JGB). בקיצור, התשואות עולות, וכנגדם מקבלים דולרים, וזה מקטין מאוד את ההיצע הזמין של המטבע האמריקאי בשוק המט"ח, ועל ידי כך מעלה את ערכו.
כבר צייננו בעבר את ההשפעות הרעות של התפרצות הדולר מעלה, במיוחד בעולם שמלא במדינות, וגופים, החייבים חוב גדול בדולר דווקא. חוב שנלקח בתקופה של ריביות אפסיות. לכן, היה זה די מופלא שראש הפד לא התייחס לעניין של הדולר (אני יודע... הוא לא ממונה על כך...) או למהות המזיקה של השינוי בתשואות של האג"ח לטווח הארוך. במיוחד כאשר נכנסים לעונתיות חיובית גם כך למטבע האמריקאי, ושלילית לשוקי המניות, עד ראלי-סוף השנה, חשוב לבחון את הנכס המכריע הזה. מה גם שיש לו השפעה קריטית על המטבע שלנו, האינפלציה אצלנו, וגם, בהשלכה, על גובה הריבית אצלנו.
לכן, ללא אזכור הדולר-שקל אי אפשר. הנה הגרף היומי שלו לפניכם, בעזרת פלטפורמת TradingView:
גם אצלנו, הדולר עשה פלאים בחודש אוגוסט. למרות שאצלנו לא תמיד ברור כמה המהומה סביב הרפורמה המשפטית משבשת את המהלך התיקן של השפעת הדולר החיצוני על הדולר המקומי שלנו, אין מנוס מלהכיר בעובדה שהדולר שלנו נמצא באזור הגבוה של תחומו זמן רב. אחרי הפריצה של 3.72-3.75 היה לו קל מאוד להגיע לסביבה של 3.80. האם הוא יישאר שם הרבה זמן? לדעתי, זה תלוי בהרבה מאוד באביו הרוחני העולמי.
גם כאן יש האטה בתאוצה של חיוב (!) אבל, שוב, זהו סימן זעום ולא מכריע כלל להניח הנחות לגבי העתיד המיידי. נזכור תמיד: כאשר קומפלקס האנרגיה בעולם עולה, וכאשר הדולר-שקל עולה גם הוא, בו זמנית, אנו יכולים להניח שהאינפלציה בארץ תקבל מזה דחיפה מעלה שתחייב את ידו של הנגיד להעלות את הריבית עוד ועוד. המון הצלחה לכולם!
