בועת הנדל"ן הסינית בדרך לפיצוץ. איך יושפע העולם?

ביום שבת הקרוב, 10 בפברואר, יחגגו 1.4 מיליארד סינים את תחילתה של שנה חדשה – שנת הדרקון. בגלגל המזלות הסיני הדרקון הוא הסימן החמישי בסדרת החיות של גלגל המזלות. הצבע הקשור לדרקון של שנת 2024 הינו ירוק באנרגיית יאנג. דבר החוזר פעם בשישים שנה. אנרגיה זו גורמת לדרקון להיות פעיל מאד ונמרץ.

הדרקון נחשב לחיה החזקה ביותר והחיונית ביותר בגלגל המזלות הסיני. הוא מביא שגשוג, והצלחה לעולם, ומציל מקשיים ואסונות. הדרקון נחשב כסמל זכרי עם נטייה חיובית. זוהי החיה היחידה בגלגל המזלות הסיני שאיננה חיה אמיתית. לכן הוא אדיר ופלאי. הדרקון לא מפסיק להקסים אותנו ולהצית את הדמיון. 

למרות האופטימיות הטבעית שמלווה את כניסת השנה החדשה – שמחוזקת השנה גם בסמלה של החיה המיתולוגית הקסומה – שנת הדרקון הנכנסת מלווה בחששות כלכליים כבדים. את הביטוי לכך ניתן היה לראות בביצועי החסר הברורים של מדדי הבורסות המובילות של הונג קונג ושנגחאי. 

ביצועי החסר התחילו למעשה כבר בשנה שעברה. בתחילת 2023 הסירה סין את מרבית סגרי הקורונה החמורים אחרי שנתיים שבהן הכלכלה שלה הלכה ונחנקה. מדיניות 0 הדבקה שאותה אימצה הממשלה גררה תקנות קשות והגבלות תנועה שבאו לידי ביטוי בעיקר בערים הגדולות. פתיחת הסגרים הפיחה תקווה שבהמשך השנה הכלכלה המקומית תשוב לפרוח ולצמוח במהירות, בהתאם למאפיינים שלה בשלושת העשורים הקודמים.

ואולם בפועל, כלכלת סין התקשתה מאוד להתרומם. כלכלת סין צמחה במהלך 2023 ב-5.2% בלבד, רחוק מאוד משיעורי הצמיחה בשני העשורים הקודמים שנעו בין 7% ל-9%. וזאת, חשוב להזכיר, אחרי שנת 22' שבה התוצר צמח ב-3% בלבד, בעיקר עקב הסגרים. לשם השוואה, ב-2021, שנה שבמהלכה העולם כולו ביצע קפיצה בצמיחה עקב ההתאוששות מגל הקורונה הראשון, צמחה הכלכלה הסינית ב-8.1%. 

האכזבה מביצועי הכלכלה החלשים של סין באה לידי ביטוי בביצועים ירודים בבורסות שלה. מדד הנג סנג של בורסת הונג קונג נפל במהלך 23' ב-13.8%, ומדד שנגחאי המשולב (SSE) איבד 3.7% מערכו. כל זה קרה בשנה שבה מדד נאסד"ק זינק ב-43%, בורסות אירופה טיפסו בשיעור דו ספרתי, מדד ניקיי של יפן השכנה נסק ב-28%. אפילו מדד תל אביב 125 הצליח בשנה של מלחמה-הפיכה-ומחאה להוסיף לערכו 4%.   

עם תחילתה של 2024 נראה שהמגמה הזו רק מחריפה. בעוד מדדי ארה"ב, אירופה ויפן ממשיכים בתנופה, מדדי המניות בסין ממשיכים במסע העצוב דרומה. מאז תחילת השנה הספיק מדד הנג סנג ליפול ב-6.9% ומדד שנגחאי איבד 3.7% נוספים. כרגע, לפחות לפי הברומטר הבורסאי, נראה ששנת הדרקון מתחילה בטון עגמומי למדי. 

קניונים ריקים וערי רפאים

לכלכלת סין יש לא מעט מחלות. 30 שנים של צמיחה כלכלית מהירה הצליחו להסתיר את רובן. אבל כעת, כשהכלכלה המקומית מגמגמת חומרת הבעיות הולכת ומתבררת.

מעל הכל, הבעיה מספר 1 של סין נמצאת בשוק הנדל"ן. למעשה, זו בעיה ידועה כבר שנים. מי שיקיש בגוגל את מילות החיפוש "סין", "בועה", "נדל"ן" יקבל שלל ידיעות, ניתוחים וכתבות בנושא. ידיעות שהולכות גם 10 ו-15 שנים לאחור. מי שייכנס לכתבות ויקרא אותן יגלה שבסין הוקמו בשני העשורים האחרונים עשרות ואולי גם מאות פרויקטי נדל"ן ותשתית בלתי נחוצים ולא כלכליים. הם כוללים בין השאר קניונים ריקים מאדם, ערי רפאים שאיש לא מתגורר בהן, אוטוסטרדות שמשרתות מכוניות ספורות, ואזורי תעשייה ומשרדים ששיעור התפוסה בהם נמוך במיוחד אם בכלל. 

כל זה קרה בגלל שהממשל הסיני עודד את בנייתם של פרויקטים כאלו, ואף סייע במימון שלהם באמצעות גופי מימון ממשלתיים או חצי ממשלתיים. העידוד נעשה דרך תמריצים לממשלות מקומיות כאשר המבחן העיקרי לקבלתם היה הצגת שיעורי צמיחה כלכלית ופיתוח עירוני ותעשייתי. מערכת התמריצים הזו עודדה את הממשלות המקומיות להשקיע בפרויקטים שונים, הן משום שהם סיפקו פרנסה לתושבים והן משום שכך ניתן היה להראות לראשי הממשל צמיחה כלכלית – לפחות בטווח הקצר. 

תושבי סין מצידם סיפקו את צד הביקוש. הם קיבלו הלוואות בתנאים נוחים ורכשו דירות במחירים מופקעים. מדוע? משום שכך עובדת בועה. הם קיבלו תמריצים ומיהרו לממש אותם בשוק משום "שמחירי הדירות תמיד יעלו". 

והיתה עוד סיבה חשובה. בסין אין עדיין מערכת פנסיה ממלכתית ולרוב התושבים אין חסכונות מתאימים לתקופת הפרישה מעבודה. השקעה בדירות נחשבה אפוא לתוכנית הפנסיה המועדפת. מה גם ש"מחירי הדירות תמיד עולים", לא?  

הצרות של שוק הנדל"ן הסיני היו ידועות. איכשהו הממשל הסיני הצליח עד כה לבלום את המפולת בדרכים שונות. אם יש משהו שאנחנו כבר יודעים – על סמך ניסיון היסטורי רב שנים – בועה יכולה להתקיים זמן ארוך. עשרות שנים למעשה. אבל מתישהו מגיע הרגע שהיא מתפוצצת. וככל שהרגע הזה מתאחר – כך הפיצוץ יהיה רועם יותר. 

לפני כשנתיים הגיעה חברת הנדל"ן השנייה בגדלה בסין, אוורגרנד, לחדלות פרעון. החברה שהיקף חובותיה נאמד בכ-300 מיליארד דולר - החמיצה תשלום חוב לנושיה וביקשה את הגנת בית המשפט כדי לארגן את חובותיה מחדש ולפרוס אותם לתקופה ארוכה. במשך קרוב לשנתיים ניסו מנהלי החברה להגיע להסדר עם נושיהם אך בלא הצלחה. במהלך אותו זמן ניירות הערך של החברה – מניות ואג"ח – הלכו ונשחקו. מניית החברה התגלגלה למחוזות ה-Penny Stocks (פחות מ-10 סנט למניה) וכך גם האג"ח. בגרף שמצורף כאן ניתן לראות כיצד אחת מסדרות האג"ח של החברה צללה מכ-80 סנט על הדולר לפני שנתיים לפחות מ-5 סנט כיום. במילים אחרות – בעלי האג"ח של החברה סבורים שלא ניתן יהיה לחלץ מהחברה אפילו שבריר מהחוב אליהם.  

בשבוע שעבר הכריע בית המשפט בהונג קונג באשר לעתידה של אוורגרנד והורה להנזיל את כל נכסיה. התקבולים ממכירת הנכסים, ככל שיהיו כאלה, ישמשו כדי להחזיר מה שניתן מחובות החברה לבנקים. בעלי האג"ח שלרוב נחותים במדרג הנשייה לעומת הבנקים יצטרכו להצטופף בסוף התור הארוך של הנושים. ייתכן שלא יראו דבר.

אם אוורגרנד היא המשל (או "נער הפוסטר" של שוק הנדל"ן הסיני כמו שהיא מכונה לעיתים בעיתונות הפיננסית), כלכלת סין כולה היא הנמשל. כאשר חברה עם חוב  של 300 מיליארד דולר יוצאת למכירת חיסול של אלפי נכסים, אפשר רק לדמיין מה יקרה לשוק הנד"ן הסיני בכללותו לאורך התהליך הזה. כאשר נושי אוורגרנד יתחילו למכור נכסים בחצי ורבע מחיר, די ברור מה יקרה למחירי נכסים שכנים של חברות אחרות. ודי ברור גם באיזה לחץ יעמדו אז הבנקים הסיניים, וכמובן גם הממשלה הסינית. 

אחרי 30 שנה של גן עדן שמומן ונשען על אשראי שניתן בנדיבות גדולה, מגיעה השעה לשלם את החשבון. עכשיו רק נשאלת השאלה איך ייראה הפיצוץ של אחת מבועות הנכסים הגדולות בהיסטוריה המודרנית, כמה זמן הוא ייקח, ואיך הוא ישפיע על שאר הכלכלה העולמית.