רון אייכל
30/05/2011
השבוע, ביום שני, בחרו בבנק ישראל להעלות את הריבית לחודש יוני ב-25 נ"ב לרמה של 3.25% בהתאם להערכתנו. הגורמים שהכריעו להחלטה זו הם:
(1) סביבת האינפלציה עדיין נמצאת מעל הגבול העליון של טווח יעד האינפלציה. האינפלציה ב-12 חודשים האחרונים הסתכמה ברמה של 4%. הצפיות לאינפלציה ל-12 החודשים הקרובים כפי שהן נמדדות משוק ההון, ומממוצע תחזיות החזאים נותרו גם החודש מעט מעל הגבול העליון של היעד. זאת, למרות שברקע היו מספר התפתחויות ממתנות באינפלציה – התיסוף שחל בשקל בחודשים האחרונים והירידה שנרשמה במחירי הסחורות.
(2) מרבית האינדיקטורים שנוספו החודש תומכים בהערכה שברבע הראשון ובחודש אפריל נמשך הגידול המהיר בפעילות הכלכלית, במיוחד בייצוא אך גם בביקושים המקומיים, וכן בתעסוקה. נתוני החשבונאות הלאומית לרבעון הראשון מתיישבים עם צמיחה גבוהה מהתחזית האחרונה של חטיבת המחקר בבנק ישראל (4.5% לשנת 2011). נתוני התעסוקה מצביעים על המשך ההתרחבות והתקרבות לרמה של תעסוקה מלאה. עם זאת, ישנם עדיין מספר סיכונים המגבירים את רמת אי הודאות ביחס לקצב הצמיחה בעולם וההשלכות על המשק הישראלי.
(3) הקצב השנתי של עליית מחירי הדירות ממשיך להיות גבוה, אם כי התמתן מעט; ב-12 החודשים האחרונים עלו מחירי הדירות ב-13.9%.
(4) ריביות הבנקים המרכזיים במשקים המפותחים המובילים עדיין נמצאות ברמות נמוכות וצפויות להישאר כך גם בחודשים הקרובים. על רקע האצת האינפלציה במשקים המתפתחים, מספר בנקים מרכזיים המשיכו גם החודש בהעלאות ריבית.
אין ספק כי החלטה זו מצביעה על כך כי בבנק המרכזי מעוניינים להעלות את הריבית, על רקע הצמיחה הנאה במשק, גם אם סביבת האינפלציה לא מחייבת לעשות זאת באופן מיידי. מעבר לכך, העיתוי היה נוח מאוד מבחינת הבנק הואיל והשקל נסחר ברמה הגבוהה מ-3.5 שקלים לדולר. כך, שגם ייסוף בשער החליפין לא יביא את השקל לרמה המסכנת את היצוא.
בנוסף, עדכנה מחלקת המחקר של בנק ישראל את תחזית האינפלציה וכעת הם צופים כי זו תהיה מעל הגבול העליון של היעד בכל שנת 2011, ותרד לתוך תחום היעד ברבע הראשון של 2012 (לעומת התחזית הקודמת - אמצע 2012). בבנק ישראל עדכנו גם את תחזית הריבית לעוד 12 חודשים וכעת צופים כי הריבית תגיע לרמה של 4.2% בעוד שנה (לעומת 4.4% בתחזית הקודמת). תחזית הצמיחה של בנק ישראל למשק הישראלי לא עודכנה כלפי מעלה (תחזית - 4.5%), אך בפרסום התייחסו לכך שהנתונים האחרונים של החשבונאות הלאומית מצביעים על צמיחה גבוהה מהצפוי.
נזכיר כי במיטב כבר עודכנה תחזית הצמיחה לשנה הנוכחית לכדי 4.8% (לעומת 4.5%) ולשנת 2012 לכדי 4.1% (במקום 4.0%).
בנוגע להחלטת הריבית הבאה, אנו צופים כי הריבית לחודש יולי תישאר ללא שינוי, ברמה של 3.25%. עם זאת, לפרסום מדד המחירים לצרכן למאי (צפי לעלייה של 0.6%) ולשער החליפין תהיה השפעה מרכזית על אופי ההחלטה.
מעבר לכך, ובמיוחד גם על רקע תחזיות בנק ישראל הכיוון הכללי של הריבית לפחות עד סוף השנה יהיה כלפי מעלה.
אינדיקטורים למשק הישראלי
השבוע פורסמו מספר אינדיקטורים כלכליים אשר מצביעים על המשך במגמת הצמיחה במשק המקומי. בין האינדיקטורים שפורסמו נזכיר את:
(1) המדד המשולב למצב המשק בחודש אפריל עלה ב-0.2%, ומתחילת השנה התרחב בשיעור שנתי של 5.4%.
(2) השבוע פרסם ארגון ה-OECD את תחזית הצמיחה שלו למשק המקומי לשנתיים הבאות, לפיו הכלכלה תצמח ב-5.4% ב-2011 וב-4.7% ב-2012. לפי התחזית, צופים בארגון גידול של 7.1% ביצוא ו-8.1% ביבוא. מדד המחירים לצרכן צפוי לעלות השנה ב-3.7%, מעל יעד האינפלציה של הממשלה. שיעור האבטלה ירד השנה ל-6.2% וב-2012 לרמה של 5.7%. הגירעון הממשלתי צפוי להגיע השנה ל-3.7% מהתמ"ג ול-2.9% בשנה הבאה (הערכת מיטב – 2.9% השנה, ו-2.0% בשנה הבאה).
(3) הייצור התעשייתי לחודש מארס גדל ב-0.2%, בהמשך לצמיחה של 1.7% בפברואר. מתחילת שנה צמח הייצור התעשייתי ב-18.5% במונחים שנתיים. משרות השכיר בתעשייה גדלו ב-0.2% בחודש מארס.
(4) שיעור הגידול בייצוא השירותים לחודש מארס בהשוואה לחודש פברואר הינו 23.2% (שינוי חודשי).
אין ספק כי נתונים אלה, בנוסף לדוח החשבונות הלאומיים שפורסם בשבוע הקודם (צמיחה של 4.7% ברבע הראשון של 2011) יוצקים אופטימיות בכל האמור לגבי המשק המקומי. כך, שעיקר החשש לגבי המשך הצמיחה בארץ נובע מגורמים אקסוגניים כמו משבר החובות האירופאי, או המצב הגאו-פוליטי במזרח התיכון.
שוק האג"ח
שבוע המסחר האחרון בבורסה של תל-אביב, התנהל במגמה מעורבת באפיק הממשלתי כאשר תשומת הלב התרכזה באפיק הקונצרני, אשר התנהל במגמה שלילית.
המסחר באפיק הקונצרני היה סוער במיוחד כאשר מדד התל-בונד 20 משיל מערכו 0.4%, ומדד התל בונד 40 איבד 0.8%. בתל-בונד השקלי נרשמה מגמה דומה וערכו של המדד ירד ב-0.4%. פער התשואה לפדיון בין התל-בונד 20 לבין איגרות החוב הממשלתיות המתאימות התרחב ב-11 נ"ב, המרווח בין התל-בונד 40 לבין איגרות החוב הממשלתיות המתאימות גדל ב-24 נ"ב. באפיק השקלי, הגיע המרווח ל-133 נ"ב (עלייה של 20 נ"ב).
בין היתר, מימושים בקרנות המתמחות באג"ח בהיקף הגבוה ממיליארד ש"ח, בשבוע האחרון היו הגורם אשר הביא לכדי מגמה זו. בעיקר, בלטו לשלילה איגרות חוב מסקטור הנדל"ן כגון אלביט הדמיה סדרה 4, או כלכלית סדרה 6.
בהקשר זה, למעט ענף התעשייה, אשר הציג במהלך השבוע חוסן ואף ירידה במרווח, לעומת הממשלתי, בשאר הענפים נרשמה עליה במרווחים (ראו תרשים משמאל).
להערכתנו, המרווחים שגדלו בשבוע האחרון מגבירים את רמת האטרקטיביות של האפיק הקונצרני, בעיקר בקרב החברות שרמת הסיכון בהן לא עלתה והן נפגעו רק מהמגמה הכללית בשוק. הדבר מקבל משנה תוקף על רקע תחזית ה-OECD למשק הישראלי
המסחר באפיק הממשלתי התנהל, באופן יחסי בצורה רגועה ועל רקע הכרזת הריבית ביום שני האחרון. במהלך השבוע, ציפיות האינפלציה לשנתיים הנגזרות משוק ההון ירדו ב-9 נ"ב לרמה של 3.11%. הירידה בציפיות התרחשה לאורך כל העקום.
הסיבה המרכזית לשינוי בציפיות האינפלציה הייתה ממהלך בעקום הממשלתי הצמוד, אשר השתטח בשבוע המסחר ב-4 נ"ב ושיפועו הגיע לכדי 1.88%.
באפיק הממשלתי השקלי, נרשמו רווחי הון לאורך כל העקום, כאשר האיגרות הארוכות רשמו רווחי הון משמעותיים יותר. בסיכום השבועי, האיגרת הנפדית בעוד 10 שנים (ממשלתית שקלית 0122) רשמה רווח הון של 0.9%. האיגרת הנפדית בעוד כשנתיים (ממשלתי שקלי 0313) רשמה רווח הון של 0.1%.
להערכתנו, ציפיות האינפלציה הנמוכות בטווחים הארוכים (כ-2.70%) והירידה של הציפיות בטווחים הקצרים, העלו את אטרקטיביות ההשקעה באיגרות החוב הצמודות, במיוחד על רקע שלושת המדדים הקרובים (סה"כ 1.2%).
גיוס חוב על ידי האוצר
משרד האוצר צפוי למכור בחודשים הקרובים 9.9 מיליארד ש"ח, כאשר בחודש יוני ינפיק 3.9 מיליארד ש"ח ע.נ, ובחודשים יולי ואוגוסט ינפיק 3.0 מיליארד ש"ח ע.נ. הסכומים בחודשים יולי ואוגוסט 2011 אינם כוללים הנפקות של איגרת חוב ממשלתית קצרה.
זאת, כאשר מנגד יגיע לפדיון סך של 14.2 מיליארד ש"ח (קרן בלבד), בשלושת החודשים הללו.
כלומר, נמשכת המגמה לפיה האוצר יוצא מהשוק (פדיון נטו).
מבחינתנו, משמעות הדבר היא שהחשיפה לחוב הממשלתי בכלל ולאיגרות ארוכות הטווח, בפרט (חרף התארכות המח"מ), הופכת פחות מסוכנת, הואיל והחוב הממשלתי הופך ליותר נדיר.
להלן לוח ההנפקות הצפוי לחודש יוני:
תאריך המכרז | אג"ח ממשלתית 3.5% 09/2013 | אג"ח ממשלתית 4.25% 08/16 | אג"ח ממשלתית 5.5% 01/2022 | אג"ח ממשלתית צמודה 0.5% 06/2013 | אג"ח ממשלתית צמודה 3% 10/2019 | אג"ח ממשלתית צמודה 2.75% 08/2041 | אג"ח ממשלתית משתנה 05/20 | אג"ח ממשלתית קצרה 10/11 | סה"כ |
13/06/2011 | 300 | 300 | 250 | 200 | 300 | 1,350 | |||
20/06/2011 | 300 | 250 | 300 | 200 | 300 | 1,350 | |||
27/06/2011 | 200 | 300 | 200 | 200 | 300 | 1,200 | |||
סה"כ | 300 | 750 | 900 | 250 | 400 | 200 | 200 | 900 | 3,900 |
נכתב ע''י רון אייכל,
מיטב בית השקעות
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
