יוצאים לקניות ומקבלים קופון

הבה נודה על האמת.  המחשבה הראשונה שעלתה בראשם של רובנו השבוע הייתה אחת : 2008.  רק לא זה.  לא רוצים שידור חוזר של הסיוט הזה.  למי יש כוח שוב לאג"חים שמתרסקים ומוחקים את מה שאמור להוות את כרית הביטחון של רוב תיקי ההשקעות ? מי יכול לעמוד פעם נוספת בגלי ידיעות בלתי פוסקים על חברה זו או אחרת שמודיעות על קשיים ומעוררות את חששותיהם של המשקיעים ליכולת הפירעון שלהן ? אין ספק, זהו הסיוט האולטימטיבי של כל משקיע ושל כל מנהל השקעות כיום בעולם.  רק לא עוד משבר אשראי. 

 רגע, רגע, ממשבר אשראי אנחנו חוששים פתאום ? אה, אתם בטח מתכוונים לנפילה שהתרחשה באגרות חוב של אלביט הדמיה בשבוע שעבר.  זהו כנראה איתות ברור לכך שהודעות של חברות נוספות נמצאות גם הן בדרך, לא?!  זאת מפני שאתם לבטח זוכרים שכששוק ההון הישראלי היה עסוק לפני כשנתיים בהסדר החוב של אפריקה, האמירה הנפוצה בשוק היתה : "עכשיו לבייב, מחר פישמן ואחרי זה בטח יגיעו אחרים..." ככה זה כשסיסמאות שולטות בשיח הציבורי.

 אז השבוע הייתה זו אלביט הדמיה שעוררה את השדים שהספיקו להירדם במוחנו במהלך השנתיים האחרונות.  אלא שהפער שנוצר בין קשיים שאליהם נקלעה חברה מסויימת לבין המסקנה המיידית של השוק לפיה זהו הנחליאלי שמבשר על הסתיו הוא גדול מאוד.  ואם השוק נוטה לאבד את הפרופורציה בימים כאלו, חובה עלינו לשים את הדברים בפרספקטיבה מתאימה.  לשם כך, צריך להיזכר מה הביאנו עד הלום. 

אחת האמירות הנפוצות ביותר בשוק בשנתיים האחרונות הייתה "שבשל היעדר אלטרנטיבות השקעה ראויות בשוק, יש מקום להחזיק במניות/אגרות חוב קונצרניות/נדל"ן וכו'".  סליחה על הבוטות, אבל אין אמירה יותר שטותית מהאמירה הזו.  השקעה צריכה להתבסס בראש ובראשונה על התמחור האבסולוטי של נכס ולא לפי תמחורו היחסי. 

אלא שהריבית עמדה על רמה אפסית במשך כל כך הרבה זמן, ולכו תשכנעו את הישראלי הממוצע להמתין בסבלנות עד שהריבית תעלה כדי שניתן יהיה לקנות נכסים במחירים שישקפו את הסיכונים באופן נאמן יותר.  אבל סבלנות כידוע היא מצרך קשה להשגה.  וכך יוצא שמי שישב זמן רב בפקדונות נושאי ריבית אפסית התייאש בשלב זה או אחר והצטרף למגמה. 

כך נוצרת בועה.  טוב, במקרה הזה לא בועה, אבל בלון קטן.  אחד מתוצרי הלוואי של התופעה הזו היה למשל הצטרפותה של אלביט הדמיה למדד התל בונד 40, מה שנתן לה סוג של הכשר לגבי יכולת העמידה שלה בהתחייבויותיה.  ההכשר היה כל כך חזק, עד שבסוף פברואר עמדה התשואה על האיגרת על 5.4%.  לא נתחיל כעת בניתוח מעמיק של אלביט הדמיה, אבל מי שקצת מעורה בשוק יודע שגם בהנחת בסיס שהחברה תעמוד בהתחייבויותיה, אופי עסקיה של החברה מחייב פיצוי גבוה יותר למשקיעים.

 אבל שהתשואה על האיגרת היא צמוד + 5.4% לעומת ריבית נומינלית של 2% בבנק, את מי זה באמת מעניין ?  לאור הריצה חסרת ההיגיון לעבר האגרות הקונצרניות (בעיקר המדורגות נמוך והלא מדורגות), החלטנו לפני כמה חודשים להתחיל ולהפחית את החשיפה שלנו לאפיק הזה.  קרן "אפסילון(0A*) אג"ח פרימיום" שהוקמה בשיא המשבר ויועדה למעשה לנצל את ההזדמנויות הנדירות שהיו בשוק באותה עת, החזיקה בנקודה מסויימת כשלושת רבעים מנכסיה באגרות החוב לא מדורגות ומדורגות נמוך. אבל זה היה כשהתשואה פיצתה על הסיכון ולמעשה ביטאה לא יותר מאשר פאניקה וחוסר היגיון. אבל זה היה אז.  ומאז עברו כאמור כספים רבים בנהר הסוחף של שוק האגרות הקונצרניות שהביאו אותו לפני כחודשיים לשיאים חדשים. 

 זו הייתה הנקודה שבה התחלנו להפחית את החשיפה לאפיק הזה.  ההפחתה נעשתה בצורה הדרגתית בעיקר בשל שיקולי סחירות, אבל התוצאה הסופית הייתה שחשיפתה של הקרן לאפיקים המדוברים ירדה לרמה של כ 10%.  התמורה מהמכירות עברה לאגרות חוב בדירוגים גבוהים לצד הגדלת הנזילות.  המתנו לשעת כושר להגדיל את החשיפה שלנו לאגרות הקונצרניות, לא רק ב"אפסילון(0A*) אג"ח פרימיום", כי אם בקרנות רבות אחרות שלנו.  השבוע הגיעה השעה.  הסיפור של אלביט הדמיה הצית את השוק. 

ההתרחשויות במישור הגיאו פוליטי שעליהן כתבנו בשבוע שעבר, ליבו את הירידות בשוק המניות, מה שערער עוד יותר את ביטחונם של המשקיעים.  וכך, פדיונות הענק בקרנות הנאמנות בשבוע שעבר יצרו נקודת חזרה מצויינת לשוק הקונצרני.  המשקיעים חששו כאמור מהתפשטות המשבר לחברות נוספות.  אלא שמרוב הפאניקה, המוכרים שכחו לקרוא את הנתונים הכלכליים.  אלו לא השתנו.  גם לא אלו שפורסמו השבוע.  למשל: הייצור התעשייתי עלה בין ינואר למרץ ב 6.6%, הפדיון ממכירות לשוק המקומי עלה באותה תקופה ב 3.7% והרכישות בכרטיסי אשראי עלו בין פברואר לאפריל ב שיעור שנתי של 8.7%.  שגרה משעממת. 

כך נוצר לו מצב שמצד אחד תמונת המקרו ממשיכה להצביע על עוצמה ויציבות, לצד ירידות חדות בשוק הקונצרני שיוצרת הזדמנות קנייה.  אז התחלנו לקנות.  כשהמרווח על התל בונד 20 (להזכירכם, החברות בעלות הדירוג הכי גבוה במשק) עומד על 1.4% לעומת מקבילתה הממשלתית, והמרווח על התל בונד 40 נמצא ברמה של 1.8%, המשקיע מקבל פיצוי ראוי ביותר על הסיכון שהוא לוקח.  זאת לעומת המרווחים ששררו בשוק לפני כמה שבועות אשר בנקודת השפל שלהם עמדו על רמה הנמוכה בכרבע אחוז לעומת המרווחים הנוכחיים.

חוששים מאינפלציה? אגרת החוב הקלאסית, חשמל 22 תעניק לכם תשואה של 2.2% למשך השנתיים וחצי הקרובות, תשואה שמבטאת מרווח של 1.3%.  רוצים תזרים מזומנים לטווח ארוך יותר ? דלק י"ג תזכה את חשבונכם בתשואה צמודה של 4.4% במח"מ של חמש וחצי שנים.  בהנחה של אינפלציה לטווח ארוך של שני אחוז, זה מסתכם ב 6.5% לערך.  זו תשואה שמשקפת את הסיכון בחברה.  במקרה עסקינן, מדובר בחברה שתזרים המזומנים שלה עומד לעלות בחדות בשנים הקרובות.  אפשר להמשיך ולהפליג בדוגמאות, לא רק מקרב מדדי התל בונד, כי אם גם מקרב האגרות בדירוגים הפחות איכותיים, אבל זו לא הכוונה. 

 הכוונה היא להמחיש שהנפילה האחרונה בשוק הקונצרני היוותה בסופו של דבר הזדמנות נוספת בשלל ההזדמנויות ששוק ההון מציע מידי פעם.  נכון, זו לא מסוג ההזדמנויות שהציפו אותנו לפני כשנתיים, אבל לאור מה שהתרחש בשוק האג"ח בחודשים האחרונים, זו בהחלט הזדמנות ראויה להשבחתו של החלק הסולידי בתיק.

נקודה לסיום : כותרות העיתונים בסוף השבוע בישרו שסטנלי פישר עומד להציע את מועמדותו לנשיא ה IMF כמחליפו של הנשיא ההולל הקודם.  מה נגיד ? שוב הצרפתים דופקים אותנו.

נכתב ע''י עידן אזולאי,מנכ''ל
אפסילון נהיול קרנות נאמנות

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.