יוליוס בר: תחזית הצמיחה בגוש האירו

אתגרים נוספים: תחזית הצמיחה בגוש האירו

הפעילות הכלכלית החלשה, יחד עם התמתנות מסוימת בדינמיקת המחירים, מרחיבה את האפשרות של הבנק המרכזי האירופי (ECB) להקלות מוניטריות. הסבירות להפחתת ריבית של 50 נקודות בסיס בפגישה הבאה בדצמבר עלתה.

הסבב האחרון של אינדיקטורים כלכליים מצביע על התכווצות בפעילות הכלכלית באירופה, יפן ואוסטרליה, בעוד שהתוצאות האחרונות של סקרים מצביעות על כך שהפעילות בארה"ב צפויה להתרחב. ההתכווצות בפעילות התעשייתית בגוש האירו נמשכת, בעיקר בשל ירידה בהזמנות חדשות, בייצור, בתעסוקה ובצבירת מלאים. שיפור ביחס בין הזמנות חדשות למלאים שמוביל את הפעילות הכלכלית הכוללת, מצביע על אפשרות לייצוב מסוים של הפעילות הכלכלית בעתיד. הקריאות החלשות במגזר הייצור אינן מתקזזות עוד על ידי צמיחה במגזר השירותים. תחזית תעסוקה חלשה יותר בגוש האירו מגבירה את הסיכון שהתחזית לפעילות מדשדשת תהפוך לקבועה יותר.

תחזית המחירים לעומת זאת, מראה שמחירי תשומות ותפוקות במגזר הייצור ממשיכים לרדת, בעוד שבמגזר השירותים המחירים ממשיכים לעלות. בארה"ב, מדדי מנהלי הרכש (PMI) המשולבים מצביעים על צמיחה יציבה, עם צמיחה במגזר הייצור וצמיחה חזקה יותר במגזר השירותים שגדול בהרבה. הקריאות החלשות של מדדי ה- PMI במגזר הייצור בגוש האירו לצד התמתנות לחצים על המחירים, מצביעות על כך שהצורך בהקלות מוניטריות גדול יותר מאשר באזורים אחרים. אנו מצפים שהבנק המרכזי האירופי יפחית את ריבית הפיקדונות שלו בלפחות 25 נקודות בסיס בכל אחת מארבע הפגישות הבאות של ה- ECB. הסבירות להפחתות ריבית מהירות ואגרסיביות יותר, כמו הפחתה של 50 נקודות בסיס בפגישה הבאה בדצמבר, עלתה. צעד כזה יזרז את המעבר לעמדה מוניטרית תומכת. במקביל, הדחיפות להפחתות ריבית בארה"ב ממשיכה לדעוך, לאור הרקע הצמיחה היציב ותמיכה במדיניות הצפויה לאחר ניצחונו של טראמפ בבחירות לנשיאות בארה"ב.

הכותב: דיויד קול, כלכלן ראשי, יוליוס בר
 
 
הין היפני: האם קיימים סיכונים לראלי נוסף של סגירת עסקאות?

הין חזר לרמות שמצדיקות התערבות, אך בנק יפן (BoJ) נוקט גישה זהירה יותר, והצטברות פחות משמעותית של עסקאות Carry Trade מצביעה על כך שסביר להניח שלא נראה חידוש לראלי סגירת העסקאות שהתרחש ביולי. ההיחלשות נובעת מחולשה מחזורית ופער מדיניות מוניטרית משמעותי בין יפן לארה"ב, אשר התרחב לאחרונה בעקבות נתונים חזקים מארה"ב וציפיות לאינפלציה מוגברת לאחר הבחירות. בשל ריבית נמוכה, הין נותר אטרקטיבי לשמש כמטבע מימון לעסקאות Carry Trade, דבר שאכן קרה שוב, כפי שניתן לראות מהמעבר המחודש לפוזיציות שורט נטו בשוקי האופציות. כיום, כאשר הין קרוב לרמת USD/JPY 155 הוא נמצא שוב ברמות שבהן משרד האוצר היפני (MoF) התערב בעבר, אף אם התערבויות אלה לא היו מוצלחות במיוחד. השאלה כעת היא האם בנק יפן יקדים את העלאת הריבית הבאה, שתוכננה לתחילת 2025, לישיבת ה-19 בדצמבר השנה, ואם כן, עד כמה משמעותי יהיה הסיכון לראלי נוסף של סגירת עסקאות .

Carry Trade הרי ביולי לא משרד האוצר אלא בנק יפן הוא שגרם לראלי, עם העלאת ריבית שהייתה גבוהה ב-10 נקודות בסיס ממה שציפו השווקים. עם זאת, הפעם נראה כי הסיכון לראלי חוזר - מוגבל. ראשית, בנק יפן כנראה יפעל בזהירות רבה יותר כדי לא לגרום לאותה תנודתיות שראינו בקיץ. מנקודת מבט מקרו-כלכלית, אין דחיפות רבה להעלות ריבית כעת. השווקים מתמחרים הסתברות של כ-50% להעלאת ריבית בדצמבר, אך בנק יפן עשוי בהחלט להמתין לינואר. שנית, מספר חוזי השורט מצביע על כך שעסקאות Carry Trade נבנו מחדש, אך לא ברמות המופרזות שנראו מוקדם יותר השנה, מה שמגביל את האפשרות לראלי סגירה נוסף. בהתחשב בכך שאנו רואים סיכונים מוגבלים לחזרה על אירועי הקיץ, אנו ממשיכים לצפות שהין ייחלש בהדרגה במהלך השנה הבאה, עם תחזית 12 חודשים שלא השתנתה USD/JPY 160 גם התחזית לשלושה חודשים נשארת ללא שינוי, ברמת 155, שהושגה עם ההתפתחויות האחרונות, וצפויה להצביע על עצירה מסוימת במגמת הירידה של הין, בשל הקשחת המדיניות המוגבלת של בנק יפן הצפויה בתחילת השנה הבאה.

הכותב: דיויד א. מאייר, כלכלן יוליוס בר
 
 
שוק האנרגיה: אירופה מתמודדת עם חששותיה

מחירי הגז הטבעי מזנקים בעקבות תחזיות לחורף קר. החששות של אירופה בנוגע לאספקת האנרגיה מופרזים. מאגרי הגז מלאים מספיק כדי להתמודד עם עליות פתאומיות בביקוש. במקביל, פרק הזמן של מחירים נמוכים בצפון אמריקה כנראה מסתיים, כאשר היצוא מתגבר בעקבות הפעלת מסופים חדשים. מחירי הגז הטבעי עולים משני צדי האוקיינוס האטלנטי בשל חששות ממזג האוויר החורפי. בעוד צפון אמריקה מתכוננת לגל הקור הראשון של העונה, אירופה חוששת מפרק נוסף של תופעת "Dunkelflaute" (שילוב של קור ורוח חלשה), הצפויה להופיע בהמשך השבוע. שינוי בתחזית מזג האוויר באירופה בימים האחרונים, לכיוון של מזג אוויר קר ותנאים של רוח חלשה, תרם לזינוק במחירים. אירופה נראית מודאגת מאוד בנוגע לאספקת האנרגיה בחורף. בעבר, תגובת מחירי הגז הטבעי לאירועי מזג אוויר דומים לפני המגפה הייתה מתונה יותר, אפילו בתנאי אספקה הדוקים יותר. למעשה, בשבועיים האחרונים רמות האחסון ירדו במהירות בחזרה לממוצע, כאשר מזג האוויר הקר ותנאי הרוח החלשה העלו את הביקוש.

עם זאת, האחסון הנוכחי מספק כרית מספקת להתמודד עם קפיצות ביקוש כאלה. הביקוש לגז באירופה יורד מסיבות מבניות ומחזוריות. יבוא מחו"ל החליף לחלוטין את הזרמים מרוסיה, ואין פערים ניכרים. בנוסף, הצמיחה החזקה ביכולות האנרגיה הסולארית גורמת לכך שהביקוש לגז ממתקני כוח יורד מוקדם יותר באביב. חלון הזמן שבו האחסון משמש כרית לביקוש בחורף הולך ומתקצר. למרות זאת, אירופה חוששת לגבי האספקה ומוכנה לשלם מחירים גבוהים מדי עבור יבוא. המחירים המשולמים עבור גז טבעי נוזלי גבוהים משמעותית מעל עלויות הייצור והלוגיסטיקה, מבלי להציג סימנים משמעותיים של מחסור בשוק. בצפון אמריקה, פרק המחירים הנמוכים ככל הנראה מסתיים. יצוא הגז הטבעי הנוזלי צפוי לצמוח באופן משמעותי בשנים הקרובות, עם כניסתם לפעולה של מסופים חדשים, כשהראשון מביניהם צפוי להתחיל לפעול כבר בחורף הזה. כדי לעמוד בצמיחת הביקוש, המחירים צריכים להתייצב סביב 3 דולר ליחידת חום בריטית, כדי לספק תמריץ לקידוחים ולהפקה ייעודית של גז. תחזית זו כבר תמכה בציפיות ארוכות הטווח שלנו. בעקבות תנועות המחירים האחרונות והעונתיות, אנו משנים את ההמלצה שלנו מ"חיובית" ל"ניטרלית" ומעדכנים כלפי מעלה את התחזיות לטווח הקרוב.

הכותב: מתיו רכטר, ראש מחקר אסטרטגיית הון, יוליוס בר
 
 
 
אג"ח ומניות שווקים מתעוררים: מכשולים מרובים להתמודדות

תשואות גבוהות יותר של אג"ח ממשלת ארה"ב, התחזקות הדולר האמריקאי, והאפשרות למלחמת סחר הם אתגרים חיצוניים משמעותיים עבור שווקים מתעוררים (EM) במקביל, גורמים פנימיים כגון גירעונות פיסקליים גדולים, חובות ציבוריים גבוהים, וסיכוני אינפלציה עולים צפויים להכביד על הביצועים. אנו נשארים בעמדה נייטרלית לגבי אג"ח ריבוניות במטבע קשה של שווקים מתעוררים ומניות .EM גם גורמים חיצוניים וגם פנימיים צפויים להכביד על הביצועים של מניות ואג"ח ריבוניות של שווקים מתעוררים בשנה הבאה. הממשל השני של טראמפ צפוי להוביל לצמיחה נומינלית גבוהה יותר בארה"ב, מונעת על ידי צמיחה ריאלית ואינפלציה. המדיניות המוניטרית בארה"ב צפויה להישאר מצומצמת, כאשר תחזיות לשיעור מופחת של קיצוצי ריבית תומכות בהתחזקות הדולר.במצב זה, בנקים מרכזיים בשווקים מתעוררים נוקטים גישה ניצית יותר, ונאלצים להימנע מהקלות מוניטריות בשל חולשת המטבעות המקומיים. בנוסף, כלכלה עם חובות משמעותיים במטבע זר תעמוד בפני עלויות גבוהות יותר לשירות מימון מחדש של החוב ולתמיכה במטבע המקומי. מצב זה מאתגר במיוחד עבור כלכלות עם רזרבות מט"ח נמוכות, בעוד אלו בעלות רזרבות גבוהות וצרכים מצומצמים למימון מחדש צפויות להתמודד טוב יותר.
מתחים מסחריים, כתוצאה ממכסים חדשים שארה"ב צפויה להטיל, יהוו רוח נגדית לצמיחה בשווקים מתעוררים.

במקביל, מגבלות המדיניות המוניטרית בשל סיכוני אינפלציה עולים יחייבו את קובעי המדיניות לפנות לשימוש במדיניות פיסקלית להקלה. עם זאת, היכולת להשתמש במדיניות פיסקלית מוגבלת ברוב המדינות, בשל עלייה בגירעונות הפיסקליים שמגבירה את הלחץ על יחס החוב הציבורי, שצפוי להגיע לרמות שיא חדשות בשנה הבאה. אנו צופים שהשקעות הון בשווקים מתעוררים יואטו ביחס לקצב החזק שלהן השנה, שכן פערי הצמיחה בין שווקים מתעוררים לשווקים מפותחים מצטמצמים, ותשואות בשווקים המפותחים מציעות חלופות אטרקטיביות בסיכון נמוך יותר. עד שיהיה יותר בהירות בנוגע למכסים האמריקאיים, מסלול הריבית של הפד, וכן פרטי תמריצי המדיניות של סין שאמורים להתפרסם בדצמבר, אנו שומרים על עמדתנו הנייטרלית לגבי אג"ח ריבוניות של שווקים מתעוררים במטבע קשה, עם משקל יתר רק לאג"ח בדרגת השקעה מהמזרח התיכון ומאסיה. בנוסף, אנו מאשרים את עמדתנו הנייטרלית לגבי מניות שווקים מתעוררים.

הכותבת: איריני צקרידו, אנליסטית אג"ח, יוליוס בר