עידן אזולאי
עידן אזולאי
11/07/2011
בתחילת השבוע שעבר הודיעו חברות הדירוג שדחיית הפירעון של חובותיה של יוון לבנקים האירופאיים תיחשב על ידיהם כ DEFAULT, מה שעלול לגרום למימושם של חוזי ה CDS שנכתבו על חובה של יוון. עכשיו, הבה נניח שהידיעה הזו הייתה מתפרסמת לפני כשבועיים, היינו בעיצומו של המשבר.
זו הייתה ככל הנראה רק מעצימה את הפחד בשווקים וגורמת לירידות חדות. הרי במהותה, החדשה הזו היא קריטית ביותר מאחר והיא מוציאה את העוקץ משלל ההסדרים והתוכניות שנעשו בהקשר של יוון בימים האחרונים. אלא שכידוע, הכל בחיים זה שאלה של עיתוי. במובן מסוים, השווקים כבר "התעייפו" מהסיפור של יוון, כאשר הם ככל הנראה מעריכים שהבעיה הזו שהועלתה על ידי חברות הדירוג אינה יותר מאשר בעיה סמנטית שתיפתר באמצעות שינוי בניסוח ההסכמים. אבל זה לא העיקר.
יוון היוותה בסופו של יום סוג של "תירוץ" לתיקון שכה התבקש בשווקים. אין בכך משום לזלזל בבעיות המבניות הקשות שטבועות עמוק בתוך הכלכלה האירופאית. אלו יצופו בשלב זה או אחר. אבל כפי שכתבנו בשבוע שעבר, ההיסטריה והפאניקה שיווצרו כתוצאה מהצפת הבעיות הללו, לצד הרגיעה שתגיע לאחר מכן ייצרו הזדמנויות כניסה ויציאה מהשווקים.
הזדמנות כזו נקרית כעת לפנינו. הירידות בחודשיים האחרונים הביאו את חלק ממדדי המניות בעולם להיסחר ברמתם הנמוכה ביותר מזה שנים רבות במונחים יחסיים. בהתייחס לישראל, להיטותם של המשקיעים בשוק המקומי למכור את המניות שברשותם גרמה לשוק הישראלי להיות בין השווקים הגרועים ביותר בעולם מתחילת השנה.
חשוב מכך, הירידות הביאו את המחירים לרמה היחסית הנמוכה ביותר בשנים האחרונות. הגרף המצורף למטה מתאר את מכפיל הרווח הממוצע של מדד תל אביב 100 בחמש השנים האחרונות.
מכפיל רווח ממוצע חמש שנים אחרונות - תל אביב 100
ניתן לראות שלמעט התקופה שבין סוף 2008 לתחילת 2009, שהיוותה למעשה את שיא המשבר, מכפיל הרווח הממוצע הנוכחי הוא הנמוך ביותר בפרק זמן זה. כך יוצא שבדומה לנקודות משבר קודמות, הבנקים נסחרים סביב הונם העצמי או מתחתיו למרות השיפור המשמעותי שחל בשנים האחרונות בתיק האשראי שלהם. במקביל, אנו מוצאים שחלק ניכר מחברות האחזקה נסחרות בדיסקאונט העמוק ביותר לנכסיהם בשנים האחרונות. שתי דוגמאות אלו הן רק מדגם מצומצם משלל הדוגמאות שניתן למצוא כיום בשוק.
הפסימיים יטענו שהמחירים משקפים את חששות המשקיעים לא רק מהאירועים באירופה, כי אם גם מהעומד להתרחש בספטמבר. מי שמחכה להסכמי שלום כוללים במזרח התיכון, יחכה ככל הנראה עוד זמן רב מאוד. עד אז נתמקד בכלכלה. וזו עדיין מספקת נתונים טובים. בסוף השבוע שעבר הביע פישר ספק לגבי יכולתו של המשק הישראלי לעמוד בתחזית צמיחה של 5.2% בשנת 2011. מצוין. לצמיחה כה חדה נלוות בדרך כלל השפעות שליליות של אינפלציה. גם אם נניח שהמשק יצמח "רק" בשיעור 4.5%, יש בכך בשורה טובה מאוד לא רק לסביבת המאקרו, כי אם גם לשוק המניות. הביטו על הגרף המצורף למטה אשר מתאר את המתאם בין צמיחת התמ"ג לבין שיעור התשואה להון של בנק לאומי שלצורך העניין נלקח כמייצג למגזר הבנקאות.
לפי הגרף, במידה והתוצר במשק יצמח ב 2011 בשיעור של כ 4.5%, בנק לאומי עתיד להציג תשואה על ההון של לפחות 10%. הבנק נסחר כעת במכפיל הון של 1. אם נוסיף לזה דיבידנד צפוי בשיעור של כ 4% ואת העובדה שיתכן שרווחיותו של הבנק תעלה כתוצאה מעליית הריבית, יש סיכוי לא רע שבשנה הקרובה נשיג תשואה של בין 10% - 15% על המניה. האמור רלוונטי כמעט לכל הבנקים.
אנחנו לא יוצאים כעת בהצהרה דומה לזו שאותה פרסמנו באוגוסט אשתקד ("קנו מניות" 15/8/2010 ) מאחר והאיומים על יציבות הכלכלה הגלובלית עלו בהשוואה לשנה שעברה. אלו עומדים לטלטל את השווקים בזמן
הקרוב וליצור תקופות של מאניה דיפרסיה בשוק. אבל לאחר הדיפרסיה של החודשיים האחרונים, אנו סבורים שהמחירים הנוכחיים של המניות יצרו קרקע נוחה לתקופה של מאניה בזמן הקרוב. על כן, אנו מגדילים את החשיפה שלנו למגזר הבנקאות, וחברות האחזקה ומחזיקים אותם במשקלי יתר.סיבה אחרונה לאופטימיות שלנו : בשבוע האחרון רוביני הופיע לפחות פעמיים בטלביזיה.
כמה נקודות חשובות נוספות :
• מהפכת הקוטג' תופסת תאוצה והיא החלה להתפשט לתחומים רבים אחרים. לאור העובדה שהוכח בעיתונות שאנחנו משלמים הרבה יותר מחברינו בעולם על רוב המוצרים, אי אפשר לפסול את האפשרות שבניגוד לעולם, המשק הישראלי ייהנה בחודשים/שנים הקרובות מתהליך של ירידת מחירים. מאחר ובפעם הראשונה המחאה הצרכנית מתבררת כאמיתית ונחושה, יתכן ובאמת קורה כאן משהו אמיתי, מה שעשוי להשפיע על רמת האינפלציה במשק, לפחות בטווח הקצר.
• הבנק האירופאי המרכזי העלה בשבוע שעבר את הריבית, ואותת שעד סוף השנה יתכן ותהיה העלאה נוספת. לתהליך הזה קוראים: ההתנתקות, של הבנק המרכזי מהמציאות.
• בנק ישראל המשיך לרכוש החודש דולרים. לזה קוראים : עזבו, לא יפה.
נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל
אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
