מדדי המניות בארה״ב קרובים לשיאם. מה שילר היה אומר על כך?

הביצועים של שוק המניות האמריקאי בחודשיים האחרונים הצליחו לגמד ולהעלים את כל מפולת "יום השחרור" של תחילת אפריל. שלושת מדדי המניות האמריקאיים המובילים נמצאים כיום, 11 ביוני, במרחק קטן מאוד מהשיא שלהם. 

השיא של מדד S&P500 נקבע ב-19 בפברואר - 6,144 נקודות – כ-2% מעל הרמה הנוכחית שלו. השיא של מדד נאסד"ק נקבע גם הוא ב-19 בפברואר על 20,056 נקודות. טיפוס של 1.7% יציב אותו בשיא חדש. השיא של הדאו נקבע מעט קודם לכן, ב-4 בדצמבר - 45,014 נקודות. עליה של 5% תציב גם אותו בשיא חדש.

גל העליות שדוחף את מדדי המניות בארה"ב מתרחש בשעה שהכלכלה האמריקאית חווה טלטלה ואי וודאות. ראשית ישנו עדיין סיפור המכסים שטרם הוסדר. ההשעיה בת 90 יום ביישום המכסים שאותה קבע דונלד טראמפ עומדת לפוג בעוד כחודש. עד כה, למעט בריטניה, אף מדינה עוד לא חתמה על הסכם סחר חדש עם ארה"ב. בהתחשב במורכבות של הסכמים כאלו, ספק אם ארה"ב תצליח לחתום על קרוב ל-100 הסכמים כאלו בימים שנותרו. 

ומה יקרה אז? האם שיעורי המכסים הגבוהים של יום השחרור ישובו? האם טראמפ יודיע  על דחייה נוספת שתחליש כנראה את כוח המיקוח שלו? איש לא יודע. אבל התשובות יגיעו מהר. בעוד פחות מחודש.

אי וודאות אחרת מגיעה מכיוון השיחות עם איראן. בניגוד להצהרותיו הראשונות, שלפיהן ניתן היה להבין שהסכם הגרעין החדש מעבר לפינה, השבוע הודה נשיא ארה"ב שהעסק סבוך יותר. בריאיון לפודקאסט Pod Force One שפורסם היום (רביעי), נשאל הנשיא אם הוא חושב שיוכל לגרום לטהראן לוותר על תוכנית הגרעין שלה. "אני לא יודע", הוא השיב. "חשבתי כך, ואני נהיה פחות ופחות בטוח לגבי זה".

בפודקאסט של העיתונאית מירנדה דוויין מהניו יורק פוסט אמר טראמפ: "נראה שהם מושכים זמן. עכשיו אני פחות בטוח מאשר הייתי לפני כמה חודשים. קרה להם משהו. אני הרבה פחות בטוח שאפשר יהיה להגיע להסכם. יהיה הרבה יותר טוב לעשות את זה בלי מלחמה, בלי שאנשים ייהרגו. אבל אני לא רואה אצלם את אותה רמת התלהבות להגיע להסכם. אני חושב שהם יעשו טעות, אבל נראה".

וישנם עוד כמה סימני שאלה שמרחפים על הכלכלה האמריקאית ועל מדיניות החוץ והסחר שלה: 

מה קורה עם שיחות הסחר של ארה"ב עם סין שמתנהלות בעצלתיים עם עקיצות הדדיות וחוסר אמון בין הצדדים?

מה יעלה בגורל המלחמה בין אוקראינה ורוסיה שרק הולכת ומחריפה? 

האם הממשל האמריקאי ימשיך בניסיונו להעביר את ה"תקציב הגדול והיפה"? זה שיוביל לגידול נוסף ומשמעותי בחוב הממשלתי שממנו חששו במודי'ס לפני שהפחיתו את דירוג האשראי של ארה"ב?

כל אחת מהסוגיות הללו יכולה לגרום לעליית בסיכון של שוק המניות בארה"ב. האם המשקיעים לוקחים זאת בחשבון?

איתות אזהרה ממדד CAPE 

אחת הדרכים לבחון את רמת התמחור של שוק המניות האמריקאי הינו מכפיל רווח שלו ולהשוותו עם מדד שילר, או "המכפיל של שילר".   

הפרמטר "מכפיל רווח" מתקבל דרך חלוקה של מחיר המניה לרווח למניה ב-4 הרבעונים האחרונים או ל-12 החודשים המדווחים האחרונים (TTM). במקרה של מדד מניות מחשבים את גובה המדד בנקודות עם "יחידות הרווח" (בדולרים) שנוצרות מהרווחים של החברות הכלולות בו. מכפיל הרווח הנוכחי של מדד S&P500 הוא 29, הרחק מעל הממוצע הרב שנתי שלו שנע סביב 16. 

הכלכלן האמריקאי זוכה פרס נובל, רוברט שילר, חשב שהסתמכות על רווח של שנה אחת אינו טוב מספיק משום שהוא לא מבטא את התנודות החדות ברווח בגלל מחזורי הגאות והשפל בכלכלה. 

המכפיל של שילר שנקרא גם CAPE (cyclically adjusted price-to-earnings ratio ) מבצע נרמול של הרווח השנתי בהתאם לממוצע של 10 שנים אחרונות, ובאופן שמתואם לאינפלציה. באופן הזה הוא נמנע מתופעת המחזוריות שגורמת לתנודתיות ברווחים. באופן הזה, סבור שילר, ניתן למדוד טוב יותר את רווחי העבר  ולקבל כושר חיזוי טוב יותר לגבי יכולת הרווחיות של החברות בעתיד.

לאורך המאה ה-20 נעו ערכיו של מדד CAPE סביב ממוצע של 15.2 נקודות. מכפיל כזה מבטא תשואה שנתית ממוצעת של 6.6% בשנה. לפי הבדיקות של שילר, כאשר ערכי המדד היו גבוהים יותר מהממוצע הרב שנתי הם נטו להניב תשואה נחותה יותר ב-20 השנים הבאות. כשהם נסחרו מתחת לממוצע המדד הניב רווחים גבוהים יותר ב-20 השנים הבאות.  

שילר עצמו הביע לפני כעשור חשש שלפיו ערכי מדד CAPE שגבוהים מ-25 מהווים חריגה משמעותית כלפי מעלה. הוא הסביר שערכים כאלו של המדד נמדדו בהיסטוריה רק 3 פעמים: סמוך למפולות של 1929, 2000 ו-2007. ואולם מאז אותה אמירה נראה שהמציאות בשווקים השתנתה. מאז אמצע 2016 ובמשך 9 שנים ברציפות ערכי המדד גבוהים מ-25. נכון ליוני 25 ערך המדד של שילר עומד על 37.1, שנחשבת גבוהה משמעותית לעומת העבר. רמה כזו נצפתה רק לקראת סוף בועת הדוט.קום ובסוף 2021. זה המקום להזכיר שאחרי 1999 הגיעו שלוש שנות שפל בשוק המניות האמריקאי. גם אחרי השיאים של 2021 הגיעה שנת 2022 שבמהלכה איבד S&P500 כ-20% מערכו.

האם זה אומר ששוק המניות האמריקאי עלול לשנות כיוון? קשה לדעת. המדד של שילר הוא לא הפרמטר היחידי למדידה או אבחון של רמת המחירים בשוק. כדי לבדוק רמת מחירים יחסית צריך לבדוק גם פרמטרים נוספים כמו תשואת דיווידנד, פוטנציאל צמיחת הרווחים של החברות וגובה הריבית. 

ועדיין, מדובר באינדיקציה שכדאי לשים לב אליה. ייתכן שמתישהו בעתיד הלא רחוק גורם כלשהו יטלטל את השוק. ייתכן שרמת המכפיל של שילר תרד מהרמה הנוכחית לרמה של כ-25 נקודות. גם התאמה כזו לרמה שעדיין גבוהה משמעותית מהממוצע של מדד שילר לטווח ארוך מייצגת גדיעה של כ-30% בערכו של מדד S&P500. 

אין לדעת אם כך יקרה, אבל חשוב לכל הפחות לדעת שהסיכוי לכך קיים והוא גבוה מ-0%. זה קרה בעבר ויכול לקרות גם בעתיד.