יעקב גבאי ויגאל דר
22/08/2011
הורדת הדירוג של ארה"ב והבהלה שהיא עוררה בשווקים הפיננסיים העלו חששות ממיתון חוזר לא רק בארה"ב, אלא בכלכלה העולמית כולה. על פניו, הורדת הדירוג לא ממש משנה את התמונה. אבל הירידה החדה בשווי החברות בעקבותיה ופתיחה של מרווחים באג"ח הקונצרניות, שיקשו על גיוס מחודש של חוב, עשויות ליצור מציאות חדשה שתוביל למיתון - מה שעשוי להמחיש כי לשווקים הפיננסיים יש השפעה על הכלכלה הריאלית.
אחת הדרכים שעשויות לסייע בידי מקבלי ההחלטות בארה"ב ובאירופה לתמוך בכלכלה הריאלית במקרה כזה, היא העלאת האינפלציה. פעולה כזו תפחית משמעותית את הריביות הריאליות (ובכך תתמוך בצמיחה הריאלית) ותאפשר גם הקטנה משמעותית של החובות במדינות (שרובם אינם צמודים למדד) - הן של הממשלות הן של משקי הבית. כמובן שיהיו לכך השלכות על הריבית הנומינלית הארוכה, אבל זהו מחיר נמוך יחסית לאלטרנטיבות.
בטווח הקצר, נראה כי השווקים אינם מעריכים שזה עומד לקרות. התנהלותם בימים האחרונים הובילה דווקא לירידה חדה בציפיות האינפלציה לא רק בארה"ב ובאירופה, אלא כמעט בכל העולם. בשוק המקומי תרמה לכך גם ההערכה כי המחאה החברתית תוביל למדדים נמוכים מהצפוי.
במידה רבה, הירידה בציפיות האינפלציה דומה למה שהתרחש בשווקים במשבר של 2008. גם אז הובילה קריסת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס לירידות תלולות בשווקים, למשבר נזילות חמור, לנהירה לאג"ח ממשלתיות לא צמודות ולירידה דרמטית בציפיות האינפלציה לשנה קדימה. בתחילת 2008 הציפיות היו גבוהות מ-3%, אבל תוך כמה חודשים הן צנחו - ביוני הן כבר היו קרובות ל-0% ועד נובמבר הן היו כמעט מינוס 1%.
בחודשים שלאחר מכן חלה עלייה הדרגתית בציפיות האינפלציה, בין השאר בעקבות מדדים גבוהים. במבט לאחור, ציפיות השוק לא היו קרובות לאינפלציה בפועל. 2008 הסתיימה באינפלציה של 3.8%, וכך גם השנה שאחריה (3.9%). בארה"ב האינפלציה היתה נמוכה יותר, אבל גם שם החששות מדפלציה חמורה לא התממשו.
ואולם, מהשתלשלות העניינים הזו עולה כי מי שמאמין בהמשך המפולת בשוקי המניות והאג"ח אמור לצפות לתרחיש דומה גם הפעם. לפי שעה, התרחיש הזה מתממש. ציפיות האינפלציה בשוק המקומי לשנה הקרובה, שעד לפני שבועות ספורים היו גבוהות מ-3%, קרובות עתה ל-2% וממשיכות לרדת.
האם התוצאה הפעם תהיה שונה? קשה להאמין. המדיניות המוניטרית המרחיבה שנוקטים כל הבנקים בעולם ממשיכה להזרים נזילות וכסף זול לשווקים. גם בשוק המקומי, שבו היה ברור כי המגמה היא של עליית ריבית, מתרבות ההערכות כי אם יחמיר המשבר בעולם בנק ישראל עשוי לשנות את הכיוון ולהוריד את הריבית. ב-2008 הצטרף בנק ישראל לבנקים המרכזיים במדינות המפותחות והוריד את הריבית באגרסיביות. אבל בניגוד למצב בארה"ב ובאירופה, הריבית בישראל כבר הספיקה לעלות - כך שבידי בנק ישראל מצוי כיום נשק הורדת ריבית.
החרפה של המשבר או חשש מדפלציה עשויים גם לדרבן את הפד להחליט על תוכנית חדשה להרחבה כמותית. התוכנית האחרונה שהסתיימה ביוני (QE2) גובשה לפני קצת יותר משנה על רקע החשש מדפלציה והמאמצים של הפד להציף את השווקים בנזילות. ציפיות האינפלציה בארה"ב, שבשבועות האחרונים לא היו גבוהות, החלו לרדת והן ברמה נמוכה מאוד היסטורית. הציפיות לשנה קדימה הן 0.15%, לשנתיים 1.1% ול-10 שנים - 2.22%.
המחאה החברתית
מאפיין נוסף של המשבר ב-2008 היה שהאפיק השקלי הממשלתי תיפקד טוב בהרבה מהאפיק הצמוד. אם אפשר ללמוד משהו מהתנהגות השוק בימים האחרונים הרי שלפי שעה זה המצב גם כעת. החששות מהאטה משמעותית בכלכלת ארה"ב גברו על החשש מהנזק של הורדת דירוג האשראי שלה, ורמת התשואות ל-10 שנים הגיעה בימים האחרונים לשפל של 2.18% - לא רחוק מהרמה הנמוכה ביותר שאליה הגיעו בשלהי 2008 (כ-2%).
השוק המקומי עשוי ליהנות מהגב החזק של ירידות התשואות בעולם - אבל בניגוד למשבר של 2008, הפעם מיתוסף משתנה מקומי. עדיין לא ברור אם המחאה החברתית תוביל לפריצת התקציב ולעלייה בגירעון, ובכך תהווה בלם לירידת התשואות.
הכותבים הם מנהלי קרנות בהראל פיא. אין לראות במאמר שיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי
פורסם לראשונה ב TheMarker
בלעדי באתר www.gemel.funder.co.il כל נתוני התשואות החודשיות לחודש יולי של כל קרנות השתלמות, קופות גמל וקופות פיצויים. האתר עודכן אתמול בלילה.
