זיו שמש
זיו שמש ודרור גילאון
04/10/2011
במהלך סוף השבוע פורסמו סיכומים של הרבעון השלישי שהיה הגרוע ביותר בשווקים מאז 2008. במהלך הרבעון איבדה ארה"ב את דירוג האשראי המושלם שלה, תוכנית ה- QE2 במהלכה הזריק הפד כסף לשווקים הסתיימה וכמובן גבר החשש מהדבקות העולם במשבר החובות האירופאי.
נראה כי היעדר יכולת לגבש מדיניות פיסקאלית ברורה, אחידה ואמינה ממשיכה לדרדר את ביטחון המשקיעים שמידי פעם הולכים שבי אחרי הצהרות מרשימות אך לא מגובשות של מנהיגי אירופה. מדאיג לראות כיצד ארה"ב, המרכזת תחתיה חוקה אחת, ממשל, ואינטרס אחד נכשלת בהעברת תוכניות פיסקאליות פשוטות יחסית בשל מאבקים פוליטיים בין שתי מפלגות בלבד.
מדאיג יותר לחשוב כיצד יצליחו 17 מנהיגי מדינות האיחוד האירופאי המורכב ממדינות ומסורות שונות, ואינטרסים מנוגדים לקבל החלטות כ"כ גורליות בשיתוף פעולה. בינתיים, החששות מגלישה למיתון בארה"ב ולהאטה בצמיחה העולמית גוברות ועושות רק טוב לאפיק הממשלתי.
כפי שניתן לראות, בעוד שוקי המניות, הסחורות והקונצרנים מלקקים את פצעי הרבעון האחרון, מסכמים המשקיעים באפיק הממשלתי רבעון חזק כמוהו לא נראה מאז המשבר האחרון ב-2008.
כמו אז כך גם הפעם נהנו איגרות החוב הממשלתיות, מהתמתנות ציפיות האינפלציה, ירידת ריבית וביקוש גובר לנכסים בטוחים. ככל שגברו חששות המשקיעים לגורל הכלכלה הריאלית גברה הערכה כי לחצי האינפלציה המתמתנים יאפשרו לנגיד להוריד את הריבית ולהשאירה ברמה נמוכה לאורך זמן.
שילוב של אחריות פיסקאלית הבא לידי ביטוי בשמירה על מסגרת התקציב, למרות לחצי המחאה החברתית, מדיניות מוניטארית מרחיבה וגידול בביקוש למוצרים הגנתיים יוצרים תנאי רקע מצוינים להמשך עליות באפיק הממשלתי.
עדיין קיים פוטנציאל רווח בשקלים הבינוניים והארוכים
אם נאמין לברננקי אזי הריבית בארה"ב צפויה להישאר ברמתה האפסית לפחות עד אמצע 2013. במידה והחששות הגוברים להאטה ממשית בצמיחה העולמית יתממשו אזי יש לצפות שפישר ימשיך להוריד את הריבית בהתאם לעומק המשבר. המרווח בין תשואת האג"ח הישראלי ל-10 שנים לזה האמריקאי צפוי להצטמצם ככל שייסגר פער הריביות בין המדינות.
גרף 1 – הקשר בין פער הריביות בישראל וארה"ב לפער התשואות ב-10 שנים
ניתן לראות בגרף קשר בין פער ריביות הבסיס לבין הפער בתשואות האג"ח ל-10 שנים.
להערכתנו, אם הריבית בישראל תרד לכ-2%, אזי ניתן להניח שבדומה לעבר המרווח שעומד היום על כ- 2.7% יצטמצם עד לרמות של 2% בתסריט של פאניקה, דוגמת 2008, ושל 1.5% אם לא פחות מכך בתסריט של התייצבות ברמה נמוכה, דוגמת תחילת השנה. במידה והתשואות אמריקאיות ל-10 שנים יישארו סביב ה- 2% ניתן לגזור לכאורה תשואות אצלנו של כ- 3.5%. זהו תסריט חסר תקדים שיעיד על מיתון ממושך, ריבית אפסית לאורך זמן וציפיות לאינפלציה נמוכה במיוחד.
יש לציין שאנו מעריכים שבפועל, גם בתסריט זה התשואות בישראל יהיו גבוהות יותר, כנראה סביב ה-4%, לעומת כ- 4.65% היום. שכן, השוק המקומי, בניגוד לארה"ב המושכת אליה כסף היסטרי המחפש מקלט, נוטה לפתח תלילות גבוהה יחסית בין ריבית הקצרה לארוכה בשל רגישות לסדקים פיסקאליים שצפויים להיווצר בזמן משבר. הניתוח לעיל מראה כי הסיכויים להמשך ירידת תשואות בתקופה הקרובה באפיק הממשלתי במח"מ בינוני וארוך נראים טובים למדי.
משקיעים פרטיים המעוניינים ליהנות ברווחי הון פוטנציאליים מבלי להגדיל מידי את התנודתיות יכולים להיחשף באמצעות אג"ח ממשלתיות שקליות במח"מ של 4-5 שנים.
התנודתיות בשוק הקונצרני נמשכת
ראלי של כ-4.5% בשלושת השבועות האחרונים קצת טשטש את הרבעון הגרוע במדדי התל-בונד במהלכו איבד התל-בונד 60 כ-2%. התנודתיות החדה באפיק הקונצרני מוסברת בהתלבטות לגבי אופי המשבר המתהווה בעולם. להערכתנו, עוד מוקדם לדעת את עוצמתו של המשבר הנוכחי.
גלישה למיתון באירופה או בארה"ב עלולה ליצור מעגל קסמים שבו קיטון במכירות יוביל לקיטון בייצור שיגרור פיטורי עובדים והורדת משכורות. אלו עלולים להקטין שוב את הצריכה וחוזר חלילה.
מבחינת השוק הקונצרני, התנודתיות צפויה להימשך וכדאי להיזהר מרכישות חפוזות ולהתמקד ברכישות סלקטיביות תוך כדי שמירה על מח"מים קצרים יחסית והיכרות מעמיקה עם החברות הנרכשות. כדאי לנצל ימים של פאניקה לאיסוף סחורה קונצרנית כתחליף למניות.
תיק אג"ח מומלץ:
65% שקלים ו- 35% צמודים, במבנה הבא:
50% ממשלתי שקלי במח"מ בינוני.
5% ממשלתי ריבית משתנה.
10% מזומן לניצול הזדמנויות.
30% באג"ח צמוד ממשלתי במח"מ 5 ומעלה.
10% באג"ח קונצרני סלקטיבי לאו דווקא ממדדי התל-בונד
5% דולר לפיזור תיק ההשקעות.
נכתב ע''י זיו שמש-מנכ''ל, ודרור גילאון-סמנכ''ל השקעות
מנורה מבטחים פיננסים
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
