יוליוס בר: ראלי חד בעקבות הפסקת אש ובחינת המצב הפיסקאלי בארה״ב

מה שהיה השבוע: דרמת הפסקת האש וראלי חד של התאוששות

הכותב: כריסטיאן גאטיקר, ראש מחלקת המחקר, יוליוס בר

שבוע מסחר מקוצר בשל חגים, אך עתיר אירועים, ראה את השווקים נעים ממצב של לחץ הנובע מהמלחמה לראלי חד של התאוששות בעקבות הפסקת אש דרמטית — תוך קריסה במחירי הנפט, פירוק פוזיציות ואי־ודאות מתמשכת לגבי יציבות ההסכם. השבוע של ה־6 באפריל סיפק אחד המהפכים הדרמטיים ביותר השנה, שוב סביב המלחמה עם איראן — אך הפעם עם סיום בהפסקת אש של הרגע האחרון, ששינתה לחלוטין את נרטיב השוק. מה שהחל כשבוע נוסף של מתיחות גיאופוליטית גבוהה וחששות לשיבושי אספקה, הסתיים בהפוגה של שבועיים בין ארה"ב לאיראן ובפתיחה מחודשת (מותנית) של מצר הורמוז — מה שמסמן אפשרות ליציאת חירום לאחר הסלמה. תגובת השווקים הייתה מיידית ועוצמתית.

מחירי הנפט, שנסחרו סביב או מעל 110 דולר לחבית, צנחו בחדות לעבר אזור ה־90 דולר הנמוך, מה שהוביל לראלי רוחבי בשוקי המניות ולירידה בתשואות האג"ח. התנועה הועצמה על ידי פירוק מסיבי של פוזיציות וסגירת שורטים, לאחר שבועות של התבצרות הגנתית והפחתת סיכון. במובן זה, השווקים עברו מ"הלם ללחץ שורטיסטים" בתוך שעות ספורות. עם זאת, למרות ההקלה, רמת האמון ביציבות הפסקת האש נותרת מוגבלת. ההסכם מוגדר במפורש כזמני ומותנה, כאשר הסכסוך עדיין נחשב כבלתי פתור וככזה העלול להסלים מחדש. השווקים נותרו במובהק ב"מצב של סוחרים", כאשר הם מונעים על ידי סנטימנט ומיצוב פוזיציות יותר מאשר על ידי conviction (אמונה יסודית).

חשוב לציין כי אנליסטי הנפט שלנו מעריכים כי שיא הפגיעה באספקת האנרגיה העולמית כבר מאחורינו. גם בשיא הלחימה, הזרימה דרך מצר הורמוז לא נעצרה לחלוטין, כאשר נתיבי חלופה ומנגנוני פתיחה חלקית ריככו את הזעזוע. הדבר מחזק את התפיסה של זינוק חד אך קצר מועד, ולא משבר אנרגיה מתמשך — ומרמז כי עיקר זעזוע הנפט כבר מאחורינו. הנתונים המאקרו־כלכליים מילאו תפקיד משני אך מייצב. אינדיקטורים גלובליים ממשיכים להצביע על כלכלה ש"מתכופפת אך אינה נשברת", כאשר מדדי מנהלי הרכש בשירותים ונתוני הפעילות בארה"ב נותרו עמידים יחסית למרות עליית מחירי האנרגיה. במקביל, העברת עליית מחירי האנרגיה לאינפלציה נותרת נקודת מעקב מרכזית, במיוחד עבור בנקים מרכזיים הפועלים בסביבה של אי־ודאות מדיניות.

השבוע היה גם מקוצר בשל חגים במספר שווקים, מה שהפחית את הנזילות אך ככל הנראה הגביר את עוצמת התנועות — והפך אותו לעוד יותר תנודתי. זרם החדשות התאגידיות נותר יחסית מתון בשל תקופת ה־blackout המתמשכת, אם כי נרשמו מספר נקודות בולטות. עם זאת, ההתפתחויות ברמת החברות הוצלו ברובן על ידי כוחות מאקרו־כלכליים וגיאופוליטיים.

ארה"ב: בדיקת דופק פיסקאלית

הכותב: אפונסו בורג'ס, מחקר אג"ח, יוליוס בר

נתוני התקציב הפדרלי של ארה"ב לחודש שעבר מצביעים על עלייה מתונה בלבד בהוצאות משרד ההגנה. במקביל, הנפקות האג"ח הארוכות של האוצר האמריקאי השבוע נקלטו היטב בשוק — בניגוד חד לתוצאות החלשות מאוד בהנפקות לטווח קצר לפני שבועיים. החששות הפיסקאליים הקשורים למלחמה ממושכת ויקרה התמתנו.

המשרד התקציבי של הקונגרס (CBO) הגוף הממשלתי המספק מידע תקציבי לקונגרס, פרסם את עדכון התקציב החודשי לחודש מרץ, שממנו עולה כי הוצאות משרד ההגנה גדלו בכ־4 מיליארד דולר בלבד (כ־6%) לעומת מרץ אשתקד. בסך הכול, להערכתנו, הגירעון המצטבר ל־12 חודשים ממשיך לעמוד על כ־5.1% מהתמ"ג האמריקאי — שיפור מתון לעומת השנה שעברה, אך ללא שינוי מהותי בחודשים האחרונים.

בנפרד, הנפקות האג"ח של האוצר האמריקאי השבוע התקבלו היטב: התוצאות החזקות בהנפקות ל־10 ול־30 שנה עומדות בניגוד להנפקות לטווח קצר שהתקבלו באופן חלש לפני שבועיים. להערכתנו, הדבר נובע משילוב של ירידה בתנודתיות (כלומר, באי־ודאות) ומהעובדה שהשווקים תופסים את אי־הוודאות השולית הנובעת מהמלחמה ככזו המרוכזת בעיקר בקצה הקצר של עקום התשואות. באופן כללי, אנו מסכימים עם הערכה זו: הקצה הקצר של העקום צפוי להיות מושפע יותר ישירות משינויים בציפיות למדיניות מוניטרית, בעוד שבחלקים הארוכים יותר של העקום, ההשפעות השליליות על הצמיחה כתוצאה מעימות ממושך עשויות לקזז חלקית את הלחצים, ובכך להגביל את העלייה בתשואות. מאז פרוץ המלחמה זיהינו את הסיכונים הפיסקאליים כגורם הסיכון המרכזי לתרחיש זה. חשוב לציין כי, על פי מדדים שונים שאנו עוקבים אחריהם, סיכון זה נחלש לאחרונה. על רקע זה, אנו ממשיכים לראות יחס סיכון־תשואה אטרקטיבי במיוחד בהחזקת מח"מ ארוך (duration) בחלק האמצעי של עקום התשואות.