מהיפוך גמא לשיא של שנים: שוק האופציות מאותת על מעבר מבהלה לשאננות קיצונית

סקירה סופר מעניינת של GS Derivatives Desk (מאוד מקצועית ועוד מהעולמות של נגזרים, ניסיתי לתמצת ולפשט כמה שאפשר)

אחד השינויים המשמעותיים ביותר בשוק בששת השבועות האחרונים לא נבע מנתונים כלכליים, עדכוני תחזיות רווח או אפילו גיאופוליטיקה – אלא מהיפוך מוחלט בשוק האופציות.

ב-27 במרץ, פוזיציית ה"גמא" של הדילרים (Dealer Gamma) הגיעה לרמה של 7.24- מיליארד דולר – נתון ה-GEX (מדד חשיפת הגמא) השלילי השני בהיסטוריה, כשרק ינואר 2022 היה נמוך ממנו.

שישה שבועות לאחר מכן, ה-GEX של הדילרים נסגר ביום שישי ברמה של 21.3+ מיליארד דולר, הנתון החיובי השמיני בגובהו שתועד אי פעם.

כדי לסבר את האוזן, 7 מתוך 10 קריאות ה-GEX הגבוהות ביותר בהיסטוריה נרשמו במהלך שנת 2021... זו הייתה תקופת שיא ה"מלט-אפ" (Melt-up) שאחרי חבילות התמריצים – רכישות של אופציות Call על ידי הציבור היו בכל מקום, התנודתיות בפועל (Realized Vol) הייתה מדוכאת, המרדף אחרי עליות היה אגרסיבי, והדילרים היו בפוזיציית "לונג גמא" מבנית. חשוב לציין כי אותם אירועים ב-2021 (למעט נובמבר) לא היו אותות דוביים – אלא תקופות שבהן השוק המשיך לטפס מעלה באופן עקבי.

שוק האופציות אומר לנו למעשה שהסנטימנט השתנה מ"נחיתה קשה / שוק גיאופוליטי / הפחתת סיכונים גורפת" בסוף מרץ, ל"האצה מחודשת בצמיחה / מחזור השקעות-על ב-AI / דיכוי תנודתיות" תוך מעט יותר מחודש.

זה לא בא לידי ביטוי רק בגמא של הדילרים – גם ה-Skew (סטיית התקן הגלומה) של אופציות Put-Call במניות בודדות מאשר את אותו המסר.

כאשר הגמא של הדילרים וה-Skew מגיעים לקיצוניות כזו, השווקים עלולים להפוך לשבריריים יותר מכפי שהם נראים בתחילה, וזאת משום שכל כך הרבה יציבות כבר מתומחרת בתוך הפוזיציות.

השוק עבר מתמחור של "שבריריות" לתמחור של "עמידות" בפרק זמן קצר באופן חריג – ושוק האופציות מחזק את התפנית הזו כמעט מדי יום דרך פוזיציות לונג גמא ורמות Skew שאננות מבחינה היסטורית.

אין זה אומר בהכרח שהראלי מסתיים כאן, אך זה כנראה אומר שההגנות מפני ירידות (Downside hedges) זולות משמעותית ממה שהנרטיב המקרו-כלכלי הרחב מרמז כרגע.