המגמה החיובית שבה לשוק האג"ח

שנת 2011 – שינוי המגמה בביקוש ובמחירי הדירות

נמשכת הירידה בביקוש לדירות חדשות, אשר החלה בחודש פברואר של שנת 2011 (לפי נתוני המגמה). כך עולה מדיווח של הלמ"ס לגבי הכמות המבוקשת של דירות חדשות לחודש דצמבר 2011.

בסיכום שנת 2011, בכל האמור לביקוש של דירות חדשות, נרשמה ירידה של כ-6% בהשוואה לשנת 2010. 

בהתייחס לדירות חדשות, במהלך שנת 2011 נרשמה ירידה במספר הדירות החדשות שנמכרו, בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד, כמעט בכל המחוזות ובאופן הבא: במחוז ירושלים - כ-42%-, במחוז הדרום - כ-23%-, במחוז תל אביב כ-13%-, במחוז המרכז - כ-12%-, ובמחוז חיפה - כ-3%- .  לעומת זאת, במחוז הצפון חלה עלייה של כ-9%.

בצד ההיצע, לפי דיווח של אתר המכירות Yad2, נראה כי מספר הדירות המוצע למכירה רשם עלייה משמעותית של 16% במהלך שנת 2011 (ראו התרשים משמאל). בהחלט ניתן לראות בהתפתחות זו כמעודדת הוזלה במחירי השוק, עקב העובדה שקצב הדירות המוצעות למכירה, גדל בקצב מהיר יותר מהדירות הנמכרות. עם זאת, החל מחודש נובמבר, מספר הדירות המוצע למכירה החל במגמת ירידה.

אינדיקטור נוסף המצביע על רגיעה ואף הוזלה בשוק הדיור היינו מספר חודשי ההיצע. מספר זה, מחושב כיחס שבין מספר הדירות שעמדו למכירה בסוף החודש לבין מספר הדירות שנמכרו במהלך החודש. למעשה, נתון זה מייצג את מספר החודשים שיידרש בכדי למכור את כל מלאי הדירות במשק, בהנחה שלא יתווספו דירות חדשות למכירה. על פי נתוני המגמה מספר חודשי ההיצע עמד בחודש דצמבר על 11.6. זהו הנתון הגבוה ביותר מאז חודש אפריל בשנת 2007.
יתרה מכך, כפי שניתן לראות גרף משמאל, קיים קשר הפוך  בין שיעור השינוי השנתי במחירי הדירות, לבין מגמת חודשי ההיצע. ניתן בהחלט להצביע על שינוי מגמה בחודשי ההיצע ומכאן, על מחירי הדירות. ואכן, ניתן לראות כי קצב ההתייקרות של מחירי הדירות הואט מכ-20% לשנה בתחילת 2010, לכ-7% ב-12 החודשים האחרונים.

ובכן, כפי שכבר כתבנו בעבר, האינדיקטורים המפורטים לעיל, ממשיכים לתמוך בהמשך הבלימה בשוק הדיור, בכל האמור למחירים, ואף גובר הסיכוי כי בסוף שנת 2012 נראה את מחירי הדיור נמוכים יותר מסוף שנת 2011.

מידת הדיוק של בנק ישראל ומשרד האוצר בתחזית הצמיחה

לאחרונה פרסמו בנק ישראל ומשרד האוצר תחזית מאקרו כלכליות למשק הישראלי לשנה הקרובה – שנת 2012.

בבנק ישראל צופים כי הצמיחה בשנה זו תסתכם ב-2.8%,  כאשר מנוע הצמיחה העיקרי יהיה ההשקעה בנכסים קבועים (עליה של 4.2%. יתר המרכיבים של התוצר (יבוא, יצוא, צריכה פרטית וצריכה ציבורית) יתרחבו בפחות מ-2.0%(.

התחזית העדכנית של משרד האוצר היא פחות מפורטת, אך הם יותר אופטימיים יותר לגבי מצב המשק המקומי וצופים כי הצמיחה תהיה ברמה של 3.2% (בדומה להערכת מיטב).

על בסיס הפרסומים האחרונים, וסימני השאלה ביחס למחזור העסקים בדקנו את טיב תחזיות חטיבת המחקר של בנק ישראל, ושל משרד האוצר, בשש השנים האחרונות     (2011-2006). השוונו בין התחזיות של בנק ישראל ושל משרד האוצר (הפרסום הקרוב ביותר לשנת הבדיקה) לבין נתוני החשבונות הלאומיים בפועל לאותה שנה.

ובכן, צמיחת התוצר המקומי הגולמי (תמ"ג) בשש השנים האחרונות בישראל הייתה 4.3%, בממוצע לשנה.

התחזית הממוצעת של בנק ישראל לתקופה זו, הייתה 3.4% לשנה. כלומר התחזית של בנק ישראל נמוכה, בממוצע,    ב-0.9%, בהשוואה לשיעור הצמיחה של התמ"ג בפועל, כלומר - כמעט באחוז שלם של צמיחה! גם אם נבטל את הפער המשמעותי של שנת 2010 (2.3%, ראו גרף משמאל), עדיין נגיע לכדי פער מכובד של 0.6%.

אגב, בכל אחת מהשנים העניקו בבנק ישראל תחזית הנמוכה, מאשר התרחש בפועל, בשש השנים האחרונות, למעט 2009.

גם במשרד האוצר (בדומה לבנק ישראל) העניקו בכל אחת מהשנים תחזית הנמוכה מאשר התרחש בפועל בשש השנים האחרונות, למעט 2008 (בניגוד ל-2009 בבנק ישראל). על פני כל התקופה, התחזית הממוצעת הייתה 3.1% לשנה. כלומר, הפער הממוצע בין צמיחת המשק, לבין התחזית שניתנה על ידי משרד האוצר הוא אף גדול יותר מבנק ישראל, ועומד על 1.2%.

נתון נוסף, ומעניין במיוחד, לגביו מפרסמים בבנק ישראל ובמשרד האוצר תחזית הינו שיעור האבטלה.

רק בשנת 2006 הצליחו לנבא בדיוק בבנק ישראל את שיעור האבטלה (8.4%). ביתר השנים (2011-2007) הסטייה הממוצעת של התחזית הייתה 0.9% כלפי מעלה – כלומר חזו שיעור אבטלה גבוה יותר.

במשרד האוצר, גם חזו שיעור אבטלה גבוה יותר משיעור האבטלה האמיתי בכל אחד מהשנים הנבדקות, למעט שנת 2009. הפער הממוצע בין תחזית משרד האוצר לשיעור האבטלה בפועל הינו 0.9%.

תוצאות אלו, מצביעות על כך שבשש השנים האחרונות פרסמו שני גופים אלו תחזיות סולידיות המתאפיינות בשיעורי צמיחה נמוכים ובשיעורי אבטלה גבוהים, לעומת הביצוע הכלכלי בפועל.
ייתכן, כי בבנק ישראל ובמשרד האוצר מרגישים בנוח עם מתן תחזיות שמרניות שמשמעותן האופרטיבית היא שמירה על המסגרת התקציבית.

עדכון תחזית האינפלציה

בהשפעת ההעלאה החדה במחירי הבנזין לשימוש פרטי בראשית החודש (כ-3.2%) והשינוי שחל במחירי הירקות (שבו להתייקר) אנו מעדכנים את מדד המחירים לחודש פברואר לעליה של 0.2%.
המדד בחודש זה יושפע, בין היתר מהגורמים הבאים:

• התייקרות של פריטי מזון שונים, בשיעור ממוצע של 0.4%.
• התייקרות של כ-3% במחירי קבוצת הירקות והפירות.
• הוזלה של 0.2% במחירי חוזי שכר הדירה המתחדשים (שירותי דיור בבעלות הדיירים).
• התייקרות של 6% במחירי החשמל לצריכה ביתית.
• הוזלה עונתית של 5.5% במחיריהם של פריטי הלבשה והנעלה שונים.

אנו צופים כי מדד המחירים לחודש מארס יעלה ב-0.1%  וכי המדד יתייקר ב-2.5% ב-12 החודשים הקרובים (כולל מדד ינואר 2012).

שוק האג"ח

לאחר שבועיים של מגמה מעורבת, חזרה המגמה החיובית לשוק איגרות החוב המקומי. השבוע, היו אלה איגרות החוב הממשלתיות הארוכות, שהובילו את הרשימה ברמת התשואה הנאה ביותר, מבין אפיקי ההשקעה באיגרות החוב.

שני אירועים מרכזיים השפיעו לחיוב על תשואותיהם של איגרות החוב הממשלתיות הארוכות.

(1) רווחי הון באיגרת החוב האמריקאית ל-10 שנים. התשואה לפדיון פחתה מרמה של 1.93% לרמה של  1.85%. כתגובה, התשואה של האיגרת המקומית השקלית ל-10 שנים ("ממשלתי שקלי 122) ירדה ב-5 נ"ב. אגב, המרווח בין שתי איגרות אלה גדל ב-3 בנ"ב לרמה של 260 נ"ב.

(2) פרמיית ה-CDS ל-5 שנים, של החוב הממשלתי המקומי ירדה בכ-5 נ"ב בסיכום השבועי, מרמה של 190.5 נ"ב        ל-184.9 נ"ב. נזכיר, כי במהלך חודש ינואר הגיע פרמיית     ה-CDS של ישראל לרמה הגבוהה מ-215 נ"ב. במדינות אירופה, השינוי בפרמיות ה-CDS לא היה רוחבי, עם זאת, המגמה הכללית הייתה ירידה בפרמיות (מספר דוגמאות בטבלה משמאל).

בסיכום השבועי, האיגרת הממשלתית המקומית השקלית והצמודה ל-10 שנים, (ממשלתי שקלי 122, וגליל 5903) רשמו רווח הון נאה של 0.8%.

האיגרות הקצרות, עם טווח פדיון לשנתיים (ממשלתי שקלי 0913, וגליל 5470) הוסיפו לערכם 0.1% במהלך השבוע.

כך, העקומים של האיגרות הממשלתיות (השקלי והצמוד) רשמו השתטחות קלה.

בהתאם להערכותינו, הפער בין האיגרות הממשלתיות עם ריבית משתנה למק"מ המשיכו להצטמצם. השבוע, התכווץ הפער בין האיגרת הממשלתית 817 למק"מ ב-9 נ"ב והגיע לרמה של 30 נ"ב.

המגמה החיובית לא פסחה על האפיק הקונצרני השבוע

השיחות סביב הסדר החוב עם קבוצת דלק בשבוע האחרון הביאו לעליות מחירים באיגרות אלה, ולמגמה חיובית באפיק הקונצרני, נזכיר, כי איגרות החוב של קבוצה זו הינן חלק ממדדי התל-בונד: אג"ח י"ג ואג"ח י"ח של קבוצה זו הינן חלק ממדד התל-בונד 40. אג"ח י"ד ואג"ח ט"ו הינן חלק ממדד התל-בונד השקלי. כך, בסיכום השבועי עלו מדדי התל-בונד בכ-0.6%-0.5%. 

המלצות השקעה

להערכתנו, שוק האג"ח צפוי להתאפיין בתקופה הקרובה בהיעדר מגמה ברורה, תוך אי שינוי של הריבית במשק, אי לכך:

(1) להערכתנו, יש להתמקד במח"מ בינוני, כ-4 שנים.

(2) ישנה להערכתנו עדיפות לאיגרות חוב קונצרניות ברמות דירוג של '+A' וגם 'A', במח"מ של 4-3 שנים. איגרות אלו משלבות לדעתנו בצורה הטובה ביותר בין תשואה לסיכון.
רמת התנודתיות בשוק איגרות החוב פחתה באופן ניכר בשבועות האחרונים והדבר מעיד על ירידה ברמת הסיכון של האפיק.

(3) איגרות החוב הממשלתיות מתאימות רק לרגישים מאוד לסיכון. לאלו, אנו ממליצים להתרכז במח"מ קצר עד בינוני.

(4) איגרות החוב הממשלתיות בריבית משתנה עדיין מעניינות, על רקע שני הגורמים הבאים: (1) מחיר אטרקטיבי – ה-817 נסחרת במרווח של כ-30 נ"ב מהמק"מ הארוך ו-(2) הערכתנו כי הריבית לא תרד, וגם אם זו תרד אזי התהליך כבר קרוב למיצוי (סבירות מסוימת להפחתה אחת בלבד של 25 נ"ב).

מצורפת טבלה של שינויי המחירים הבולטים באיגרות החוב הקונצרניות בשוק המקומי, בשבוע האחרון: