דוח התעסוקה האמריקאי שפורסם ביום שישי, 4 בספטמבר 2026, היה חזק בהרבה מכפי שהשוק ציפה. למשק האמריקאי נוספו באוגוסט 162 אלף משרות, ושיעור האבטלה נותר 4.1%. 

אלא שבוול סטריט החדשות הטובות התקבלו דווקא בירידות. מדד S&P 500 איבד 0.38%, הדאו ג'ונס ירד 0.51% והנאסד"ק ירד 0.29%. במקביל, תשואת האג"ח האמריקאית לשנתיים זינקה לכ-4.37%, לאחר שהמשקיעים העלו משמעותית את ההסתברות להעלאת ריבית של הפדרל ריזרב. 

וזה בדיוק מה שהרגיז את נשיא ארה"ב דונלד טראמפ.

טראמפ: "כמה מטורף זה?"

כך כתב טראמפ בהודעה שפרסם:

"כמה מטורף זה? קיבלנו עכשיו נתוני תעסוקה מצוינים. השוק אמור לעלות, משום שמצב האשראי והכלכלה שלנו טוב יותר. אבל, כמו תמיד ב-25 השנים האחרונות, שוק המניות יורד, משום שאנחנו חיים במציאות כוזבת שלפיה אם הדברים טובים, צריך 'להרוג את זה' בגלל 'פחד' מאינפלציה.

זה צריך להיות בדיוק הפוך, וכך היה תמיד עד לפני 25 שנה. אם נמשיך עם התיאוריה הזאת, לעולם לא נוכל להשיג את הגדולה הכלכלית האמיתית שמגיעה למדינה שלנו, משום שבכל פעם שאנחנו מצליחים, האנשים הטיפשים רוצים לעצור מיד את המומנטום הגדול כלפי מעלה.

צמיחה אינה גורמת לאינפלציה!

ידעתי הבוקר, ברגע שראיתי את נתוני התעסוקה המצוינים האלה, שהשוק יירד, כאשר הוא למעשה היה צריך לעלות כמו טיל.

אנחנו צריכים לייצר צמיחת תמ"ג של 15% ו-20%, ולא 2%, 3% ו-4%, ואמריקה צריכה להיות גדולה הרבה יותר מבחינה פיננסית מכפי שהיא כיום. החוב שלנו היה משולם וכל הדברים האחרים היו מתרחשים.

זכרו, כל נקודת אחוז בריבית עולה לארה"ב 650 מיליארד דולר בשנה. אנחנו צריכים לשלם את שיעורי הריבית הנמוכים ביותר בעולם משום שאנחנו גורמים להכל לעבוד ומעניקים למדינות שהיו נכשלות בלעדינו עושר כלכלי עצום."

הטענה של טראמפ נשמעת במבט ראשון הגיונית מאוד: אם החברות מגייסות עובדים, הכלכלה מתחזקת, הצרכנים מרוויחים יותר והפעילות גדלה - מדוע שמחירי המניות דווקא יירדו?

אבל כאן בדיוק נמצא החלק החסר בניתוח שלו.

הבעיה במשוואה של טראמפ: אין בה בלמים

אפשר לחשוב על כלכלה כמו על מדורה.

אש קטנה מדי אינה מחממת. לכן בתקופת מיתון הבנק המרכזי מוריד ריבית, הממשלה יכולה להגדיל הוצאות, האשראי נהיה זול יותר, הצרכנים מוציאים יותר כסף וחברות משקיעות ומגייסות עובדים.

שופכים קצת שמן למדורה.

אבל כאשר המדורה כבר בוערת בעוצמה, שפיכת עוד ועוד שמן אינה בהכרח מגדילה את התועלת. בשלב מסוים היא עלולה להצית את כל היער.

בכלכלה, אותו "יער בוער" נקרא אינפלציה.

וזה בדיוק תפקידו של הבנק המרכזי: לא למנוע צמיחה, אלא לנסות להבחין בין צמיחה שאפשר לקיים לאורך זמן לבין ביקושים שגדלים מהר יותר מיכולת המשק לספק מוצרים, שירותים ועובדים.

טראמפ צודק בדבר אחד חשוב: צמיחה לא חייבת לגרום לאינפלציה

המשפט של טראמפ, "GROWTH DOES NOT CAUSE INFLATION", אינו שגוי באופן מוחלט.

יש סוג של צמיחה שאפילו יכולה להוריד אינפלציה.

אם חברות משקיעות בטכנולוגיה, AI ואוטומציה, הפריון עולה, מפעלים מייצרים יותר באותו מספר עובדים, שרשראות האספקה משתפרות ונוצר יותר היצע - הכלכלה יכולה לצמוח במהירות בלי לייצר לחץ משמעותי על המחירים.

זהו גידול בצד ההיצע.

נניח שהמשק מסוגל לייצר השנה 100 יחידות ומחר, בעקבות שיפור בפריון, הוא מסוגל לייצר 105. אפשר לצרוך 5% יותר בלי בהכרח לגרום לעליית מחירים.

במקרה כזה טראמפ צודק.

הבעיה מתחילה כאשר הביקוש צומח ל-110 בזמן שכושר הייצור עלה רק ל-105.

חסרות חמש יחידות.

הצרכנים מתחילים להתחרות ביניהם על אותם מוצרים, החברות מתחרות על אותם עובדים, השכר עולה, העלויות עולות והמחירים מתחילים לטפס.

זו אינפלציית ביקושים.

וזו בדיוק הסיבה לכך שנתון תעסוקה חזק מאוד אינו תמיד חדשות טובות עבור הפד.
 

קרדיט: אילוסטרציה – AI
 

אז למה המניות ירדו?

שוק המניות אינו שואל רק שאלה אחת:

"האם הכלכלה טובה?"

הוא שואל שתי שאלות לפחות:

1. כמה כסף החברות ירוויחו בעתיד?

2. באיזו ריבית צריך להוון את הרווחים העתידיים האלה לערכם היום?

דוח תעסוקה חזק משפר לכאורה את התשובה לשאלה הראשונה.

כלכלה חזקה יותר יכולה להביא ליותר מכירות וליותר רווחים.

אבל ביום שישי השוק היה מוטרד בעיקר מהשאלה השנייה.

כאשר נוספו 162 אלף משרות, הרבה מעבר לציפיות, המשקיעים הסיקו שהפד יכול להרשות לעצמו להיות אגרסיבי יותר במאבק באינפלציה. ההסתברות שהשוק העניק להעלאת ריבית בספטמבר זינקה, ותשואות האג"ח עלו. 

וככל שהריבית גבוהה יותר, הערך הנוכחי של רווחי החברות העתידיים נמוך יותר.

זו אינה "מציאות כוזבת".

זו מתמטיקה פיננסית בסיסית.

טראמפ רוצה שהשוק יסתכל על המנוע. המשקיעים מסתכלים גם על הטמפרטורה

כאן נמצאת אולי המחלוקת העמוקה ביותר בפוסט של טראמפ.

טראמפ מסתכל על המשק במידה רבה כמו איש עסקים המסתכל על חברה:

המכירות גדלות? מצוין.

מגייסים עובדים? מצוין.

הפעילות מתרחבת? מצוין.

אז למה לעצור?

אבל מדינה אינה חברה.

ממשלה ובנק מרכזי צריכים להתחשב לא רק בקצב הצמיחה היום, אלא גם במחיר שמשלמים עליה בעוד שנה, שנתיים או חמש שנים.

מכונית בלי בלמים יכולה לנסוע מהר מאוד.

זה עדיין לא הופך אותה למכונית טובה יותר.

ומה יקרה אם הפד פשוט יוריד ריבית?

כאן נמצאת אירוניה נוספת בטיעון של טראמפ.

נניח שהפד היה מקבל את המלצתו ומוריד את הריבית באגרסיביות למרות שוק עבודה חזק ולחצי אינפלציה.

בטווח הקצר זה יכול בהחלט לעזור למניות.

משכנתאות נעשות זולות יותר, חברות יכולות ללוות בזול, צרכנים מקבלים יותר אשראי ומחירי נכסים עשויים לעלות.

אבל אם שוק האג"ח ישתכנע שהפד ויתר למעשה על המאבק באינפלציה, התוצאה עלולה להיות הפוכה.

משקיעים באג"ח ל-10 או 30 שנה ידרשו תשואה גבוהה יותר כדי לפצות אותם על האינפלציה הצפויה.

כלומר, הפד יכול להוריד את הריבית הקצרה ובאותו זמן לראות את הריבית הארוכה דווקא עולה.

לנשיא יש השפעה עצומה על המדיניות הכלכלית, אבל אפילו נשיא ארה"ב אינו יכול לצוות על שוק האג"ח העולמי באיזו תשואה לקנות טריליוני דולרים של חוב אמריקאי.

תמ"ג של 15%-20%? כאן הטענה של טראמפ כבר בעייתית בהרבה

טראמפ כותב שארה"ב צריכה לצמוח ב-15% או 20% בשנה במקום ב-2%-4%.

אם הכוונה היא לצמיחה ריאלית, מדובר ביעד שאינו סביר לכלכלה אמריקאית בוגרת לאורך זמן.

כדי שכלכלה שכבר מייצרת עשרות טריליוני דולרים בשנה תגדיל את התוצר הריאלי שלה ב-20%, צריכים להתרחש בתוך שנה שינויים עצומים בכמות העובדים, שעות העבודה, מלאי ההון או הפריון.

אפשר לראות שיעורי צמיחה כאלה לזמן קצר בכלכלה שמתאוששת מקריסה קשה, מלחמה או מגפה.

קשה מאוד לקיים אותם בכלכלה מפותחת הנמצאת בסביבת תעסוקה גבוהה.

ואם טראמפ מתכוון לתמ"ג נומינלי של 15%-20%, אז הבעיה אפילו ברורה יותר: חלק גדול מצמיחה כזאת עלול פשוט להיות אינפלציה.

כלומר, אפשר "להשיג" 15% צמיחה נומינלית באמצעות שילוב של 4% צמיחה אמיתית ו-11% עליית מחירים.

מעט מאוד אמריקאים היו חוגגים הישג כזה.

ומה לגבי 650 מיליארד דולר לכל אחוז ריבית?

גם כאן טראמפ מצביע על בעיה אמיתית, אבל החשבון שלו פשטני מאוד.

אין ספק שעליית הריבית הפכה את החוב האמריקאי לבעיה כבדה הרבה יותר. לפי תחזית CBO, הוצאות הריבית נטו של הממשלה הפדרלית צפויות לעבור טריליון דולר ב-2026, והחוב המוחזק בידי הציבור צפוי לעמוד בסוף שנת הכספים על כ-32.1 טריליון דולר. 

אבל עלייה של נקודת אחוז בריבית אינה גורמת מיד לתוספת של 650 מיליארד דולר בשנה.

הסיבה פשוטה: כל החוב האמריקאי אינו מתומחר מחדש באותו יום.

חלק גדול ממנו הונפק בעבר בריבית קבועה ורק כאשר האג"ח מגיעות לפדיון והאוצר מגלגל את החוב, הריבית החדשה מתחילה להשפיע.

CBO עצמו מסביר כי עלויות הריבית תלויות לא רק בריבית השוק אלא גם בגודל החוב, בהרכבו ובמועדי הפדיון שלו. 

גם אם היינו מבצעים חישוב תיאורטי גס של נקודת אחוז אחת על חוב ציבורי של כ-32.1 טריליון דולר, היינו מקבלים כ-321 מיליארד דולר בשנה - וגם זה בהנחה הלא מציאותית שכל החוב מתומחר מחדש מיידית.

לכן המספר של טראמפ, 650 מיליארד דולר, אינו דרך טובה לתאר את ההשפעה המיידית של שינוי בריבית הפד על תקציב ארה"ב.

אבל יש לטראמפ נקודה חשובה נוספת

אסור להפוך את התגובה של הבנקים המרכזיים לאוטומטית.

לא כל נתון תעסוקה טוב צריך להביא להעלאת ריבית.

ולא כל צמיחה מהירה היא אינפלציונית.

אם הגידול בתעסוקה מגיע יחד עם עלייה בפריון, כניסת עובדים חדשים לכוח העבודה והתרחבות של כושר הייצור, המשק יכול לצמוח מהר יותר בלי להתחמם.

גם הבנק המרכזי עלול לטעות אם הוא בולם מוקדם מדי.

במובן הזה, הביקורת של טראמפ אינה חסרת בסיס.

הטעות היא המעבר מהטענה הסבירה הזאת לטענה הקיצונית שלפיה עצם החשש מאינפלציה הוא "False Reality".

ההיסטוריה הכלכלית מלמדת דווקא ההפך.

הכלכלה זקוקה גם לדוושת גז וגם לבלמים

זו אולי הדרך הפשוטה ביותר להבין את הוויכוח.

טראמפ רואה את הבלמים כמכשול בדרך למהירות גבוהה יותר.

הפד רואה אותם כמנגנון שמאפשר להגיע ליעד בלי להתרסק בדרך.

כאשר האבטלה גבוהה, המפעלים ריקים והביקוש חלש - צריך ללחוץ על הגז.

כאשר שוק העבודה הדוק, הביקוש חזק והאינפלציה מאיימת להתבסס - צריך לעיתים להוריד את הרגל מהדוושה.

לא משום שהפד "שונא צמיחה".

אלא משום שצמיחה שאינה בת קיימא עלולה בסופו של דבר להסתיים בריבית גבוהה הרבה יותר, מיתון חריף יותר וירידות גדולות בהרבה בשוק המניות.

השורה התחתונה

טראמפ שואל שאלה לגיטימית: מדוע שוק המניות צריך להיענש כאשר הכלכלה מייצרת יותר משרות?

התשובה היא שהשוק אינו מעניש את הכלכלה על הצלחתה.

הוא מתמחר את המחיר האפשרי של אותה הצלחה.

אם יותר משרות מבשרות יותר ייצור, יותר פריון ויותר היצע - אלה חדשות מצוינות.

אבל אם הן מסמנות ביקוש שכבר מתחמם יותר מכושר הייצור של המשק, הפד חייב לפחות להביא בחשבון את הסיכון לאינפלציה.

אפשר לשפוך עוד שמן למדורה ולקבל אש גדולה ומרשימה יותר.

הבעיה היא שהצלחה כלכלית אינה נמדדת בגובה הלהבות ברגע מסוים.

היא נמדדת בשאלה האם גם מחר עדיין יהיה לנו יער.