MORE בית השקעות >> "הגופים הפנסיונים מפגינים אוזלת יד וציבור החוסכים ממשיך להיפגע"

בימים אלו, אנו חוגגים 3 שנים ליישום המלצות ועדת חודק. וועדת חודק הוקמה על רקע משבר הסאב פריים שפרץ בארה"ב בשלהי 2008, מטרתה הייתה ליצור בקרב הגופים המוסדיים סטנדרטים וכלים מקצועיים לבחינת טיב הלווים על מנת להבטיח את כספי הציבור המושקעים בקופות הגמל וההשתלמות, קרנות הפנסיה ופוליסות ביטוחי המנהלים. לאחר דיונים ארוכים, פורסמו המלצות "ועדת חודק", אשר דרשו מהמשקיעים המוסדיים, לגבש וליישם נהלי עבודה לבדיקה קפדנית של איגרות חוב הנסחרות בבורסה בישראל, לרבות דרישה לקיומם של התניות פיננסיות והתניות חוזיות. יישום המלצות הוועדה תרם באופן מיידי להיווצרותה של מגמת ירידה בהיקף הנפקות האג"ח (סדרות חדשות וקיימות) -  בשנת 2010 נרשמו הנפקות של אג"ח חברות בהיקף של 37.4 מיליארד ₪, שנת 2011 רשמה הנפקות בהיקף של 31.3 מיליארד ₪ ובשנת 2012 נרשמו כ-22.3 מיליארד ₪, בשנת 2013, צפויה עלייה בהיקף הנפקות אג"ח חברות אך עדיין לרמה נמוכה מזו שנרשמה בשנים 2011-2010. שינוי נוסף שנוצר בעקבות יישום המלצות הוועדה מתבטא בדירוג האג"ח המונפק - חלקו של האג"ח בדירוג גבוה של (A-) ומעלה מסך האג"ח המונפק ע"י הסקטור העסקי עלה מכ-86% בשנת 2010 לכ-95%-92% בשנים 2012-2011.  יש לציין, כי השנה  ירד משקל האג"ח בדירוג גבוה לכ-81%, כאשר במקביל עלה משקלן של סדרות האג"ח המדורגות בדירוג נמוך, בנוסף, שיפור ניכר נרשם בהיקף ההנפקות של סדרות אג"ח לא מדורגות. כעת, 3 שנים ליישום ההמלצות, ניתן כבר להצביע על הכשלים אשר ייצרו ההמלצות ועל הצרכים החדשים אשר נוצרו בשוק וטרם קיבלו מענה מחברי הוועדה:

המלצות הוועדה חלו רק על גופים הפנסיונים: קרנות נאמנות, מנהלי תיקים, יועצי השקעות ואפילו חשבונות נוסטרו של בנקים וחברות ביטוח, יכולים להמשיך ולרכוש אג"ח גם אם הן אינן עומדות בתקנות חודק. כתוצאה מכך, קרנות הנאמנות, יחד עם היועצים בבנקים וגופים פרטיים אחרים, מרכזים את מרבית ההיענות במסגרת הנפקות החוב וזוכים בכך ליתרון תחרותי בפוטנציאל הרווח שגלום בתיק ההשקעות שלהם לעומת הגופים הפנסיוניים.

ריכוזיות ההשקעות של החיסכון הפנסיוני:  ע"פ סקירה שערך אגף שוק ההון במשרד האוצר עולה כי 51% מהשקעות כספי הפנסיה באג"ח ומניות בישראל מתרכז באג"ח ובמניות שהנפיקו 20 חברות. 32% מתיק האג"ח והמניות של החיסכון הפנסיוני מושקע ב- 5 קבוצות עסקיות. ע"פ הממצאים עיקר החשיפה מתמקד בסקטור הבנקאות (22.3% מההשקעה באג"ח קונצרניות ומניות). בנק הפועלים ובנק לאומי מובילים את הרשימה עם חשיפה של 9.08% ו- 5.57% בהתאמה.

חוסר התייחסות להלוואות פרטיות: ישום המלצות הוועדה הביא להסטה של כספי הציבור אל מחוץ לבורסה, לעבר הלוואות פרטיות חסרות שקיפות. הירידה ברכישות האג"ח אפשרה לגופים המוסדיים להגדיל את יתרת ההלוואות הפרטיות שניתנו לסקטור העסקי, שלגביהן, לא חלות המלצות הוועדה, מ-6 מיליארד ₪  בשנים 2008-2009 לכ-34 מיליארד ₪  באוגוסט 2013,  זינוק של יותר מפי 5.5. לזכותם של פקידי האוצר יאמר, כי הם לא נותרו אדישים למתרחש ובתחילת 2013 הם יזמו הקמת וועדה נוספת,  אשר נועדה להסדיר את פעילות הגופים המוסדיים בתחום ההלוואות הפרטיות. לאחרונה, פרסמה "וועדת גולדשמיט" את המלצות הביניים שלה. (להמלצות אלו אתייחס בעתיד בטור נפרד).

סביבת ריבית נמוכה ותנאי שוק: כאשר נכנסו המלצות וועדת חודק לתוקפן ברבעון האחרון של שנת 2010, הריבית המוניטרית של בנק ישראל עמדה על 2% ומגמת השוק הצביעה על המשך תהליך העלאות ריבית, כאשר השיא נרשם לקראת הרבעון האחרון של שנת 2011 , אז עמד שיעור הריבית על 3.25%. כיום, אנו עדים לסיטואציה הפוכה, המיתון ונתוני האבטלה בעולם מאלצים את הבנקים המרכזיים להוריד את שיעור הריבית על מנת לתמוך ביעדי הצמיחה, פערי הריביות בין ישראל לארה"ב ולמדינות האיחוד האירופאי דוחפים את סביבת הריבית כלפי מטה. כל אלו משפיעים בצורה ניכרת על תמהיל החברות המנפיקות ומביאים לעלייה בסיכון האשראי של ההנפקות החדשות בשוק הקונצרני. למעשה, קצב ההנפקות הנוכחי צפוי להביא את שנת 2013 לשבירת שיא בהיקף הגיוסים בתחום עם עלייה מוערכת של כ-40% לעומת השנים 2010-2012. כאשר שיעור המנפיקים שאינם מדורגים מסך המנפיקים השנה עומד על כ-20%, הנתון מצביע על עלייה בסיכון האשראי של ההנפקות החדשות בשוק הקונצרני. ע"פ הערכות, מגמה זו צפויה להימשך בקורלציה גבוהה עם תיאבון הסיכון של המשקיעים והציבור.  

לסיכום: מטרת הקמתה של וועדת חודק הייתה להסדיר את פעילות הגופים המוסדיים בכל הקשור להשתתפותם בהנפקות חוב בשוק הקונצרני. הוועדה קבעה כי הגופים המוסדיים יצטרכו לשפר את כללי ההשקעה שלהם באיגרות חוב, ולדרוש ביטחונות והתניות פיננסיות - או שיצטרכו לנמק מדוע הם משקיעים באיגרת חוב ללא בטחונות והתניות כאלה. בסופו של יום, הגופים המוסדיים נמנעים מלהשקיע באיגרות חוב בעלות פרופיל סיכון בינוני- גבוה, כי הם אינם רוצים לנמק מדוע בחרו להשקיע בחברות הללו, מחשש שאם בעתיד הסיכון יתממש ומנפיקות האג”ח ייקלעו לקשיים ויגיעו להסדר חוב, הם יותקפו על ההחלטה המסוכנת שקיבלו. וועדת חודק לא התכוונה לאסור על המוסדיים להשקיע באג”ח מסוכנות, אולם בפועל הגופים המוסדיים פירשו כך את המלצותיה. המפסידים העיקריים של השלכות וועדת חודק הינם ציבור החוסכים בקופות הגמל והפנסיה אשר הפקידו את כספם אצל מנהלי השקעות אשר במקום לבחון כדאיות של השתתפות בהנפקות חוב,  מעדיפים פשוט לא לקחת בהם חלק – והכל,  מטעמי נוחות.  



צחי קלמין, מנהל השקעות ומחקר
MORE  בית השקעות 

מסמך זה הוכן על ידי מור בית השקעות בע"מ, בעל רישיון ניהול-שיווק השקעות להבדיל מייעוץ השקעות. מור בית השקעות בע"מ ו/או עובדיו ו/או כותבי הדו"ח אינם אחראים לשלמותם או דיוקם של הנתונים והחישובים בסקירה או לכל שגיאה, השמטה או ליקוי אחר בסקירה או בתחזית הכלולים בה, לרבות שינויים מידיים ו/או מתמשכים שיש בהם כדי לשנות ו/או להשפיע על התחזית. מסמך זה אינו מהווה הזמנה לקנות או למכור ניירות ערך או נכסים פיננסיים כלשהם. מסמך זה מובא אך ורק לידיעתם של משקיעים המבססים את החלטתם בנוגע להשקעות בלי להסתמך שלא לצורך על מסמך זה או כל תיעוד אחר הקשור אליו. מור בית השקעות בע"מ, הדירקטוריון שלה, מנהליה ועובדיה אינם לוקחים על עצמם כל אחריות להפסד ישיר או נסיבתי או לאי רווח כלשהו הנובע משימוש במסמך זה. מור, הדירקטוריון שלה או מנהליה עשויים, בהתאם למגבלות החוק, להיות בעלים, להחזיק, להשקיע או להתעניין, לקנות ולמכור במסחר בניירות ערך או בנכסים פיננסיים הקשורים במישרין או בעקיפין לנושא הדוח הזה. ידוע לקוראי המסמך כי אין הוא מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בצרכים המיוחדים של כל אדם, ולצרכיו האישיים.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.