"יצירות" בסקירה השבועית: "מבדיקה שערכנו מצאנו כי שיעור צמיחת המשק הישראלי, במונחים של צמיחה לנפש, איטי מאד"

• ישראל: השקל התחזק אל מעבר לקו האדום, מאז החלטת הריבית האחרונה

ביום שני, ה-25 במאי 2015, הודיעה הועדה המוניטרית בבנק ישראל, כי הריבית המוניטרית לחודש יוני תישאר על כנה ברמה של 0.1%. מהודעת הריבית שצורפה להחלטה עולה, כי בבנק ישראל מוטרדים מההתפתחויות בשער החליפין ומהשפעתן הצפויה על צמיחת היצוא והמגזר הסחיר, אך מאחר ושער החליפין שמר על רמתו מאז ההחלטה האחרונה, היווה גורם זה תמיכה להחלטה להותיר את הריבית על כנה .

אלא שמאז החלטת הריבית האחרונה, התחזקו לחצי הייסוף. השקל התחזק בשבוע האחרון ב- 1.26% כנגד סל המטבעות וירד ב- 0.74% אל מתחת למה שהכלכלנים מכנים "הקו האדום", שהוא הרמה שבה בחר בנק ישראל להפחית את הריבית לחודש מרץ ב- 15 נ"ב לרמתה הנוכחית, תוך ציון שער החליפין כגורם העיקרי להחלטה.

לא ברור האם אכן סימנו בבנק ישראל את הרמה בה הופחתה הריבית לפני 3 חודשים כ"קו אדום", יותר מכך, סביר כי לבנק אין רמה נקודתית של שער חליפין שעליה הוא מנסה להגן, שכן גם בבנק ישראל יודעים, שיכולת המדיניות המוניטרית לשנות מגמה בשוק המט"ח הינה יותר ממוגבלת. עם זאת, אם תימשך מגמה זו של התחזקות השקל בשבועות הקרובים, הרי שהדבר יעלה את ההסתברות להפחתת ריבית נוספת בסוף החודש, במטרה למתן את קצב הייסוף במשק.

• ישראל: מבט שונה על קצב הצמיחה במשק

לפני שבועיים ימים התפרסם האומדן הראשון לקצב צמיחת המשק ברבע הראשון של השנה, וממנו עלה, כי התמ"ג התרחב בשיעור שנתי של 2.5%. זה רע או טוב ?

אירועי הקיץ האחרון גררו תנודות חדות בנתונים הרבעוניים שמקשים על ניתוח המשתנה הרבעוני. כדי לנסות ולנטרל את התנודתיות הרבעונית החזקה, החלטנו לנסות ולבחון את שיעור הצמיחה במשק על פני תקופה ארוכה יותר, למעשה, על פני שנה מתגלגלת. בחינה זו מייצרת שני יתרונות בולטים: האחד, היא מפחיתה מבעיית ניכוי העונתיות (תמיד קיים חשש מפני ניכוי חסר), והשני, היא מחליקה (רק אם עבר זמן מאז נקודת השבר) את השפעתם של אירועים חריגים על הנתונים.

התוצאות (ראו גרף בגוף הסקירה) מראות, כי שיעור צמיחת המשק הישראלי ירד בשנים האחרונות והמשיך להידרדר גם בשנה האחרונה לרמות נמוכות, שאם ננכה מהן את קצב גידול האוכלוסין, נגלה שבמונחים של צמיחה לנפש, קצב הצמיחה במשק איטי מאד.

מגמת ההאטה בנתוני הצמיחה של המשק הישראלי מחייבת מעקב של מקבלי ההחלטות, ותומכת אף היא בקיום מדיניות מוניטרית מרחיבה במשק.

ישראל: השקל התחזק אל מעבר לקו האדום, מאז החלטת הריבית האחרונה

ביום שני, ה-25 במאי 2015, הודיעה הועדה המוניטרית בבנק ישראל, כי הריבית המוניטרית לחודש יוני תישאר על כנה ברמה של 0.1%. בין נימוקי ההחלטה נרשם כי: "מאז הדיון המוניטרי שהתקיים ב-26/4/15, ועד ל-22/5/15, התחזק השקל מול הדולר בכ-1.3%, ובמונחי שער החליפין הנומינלי האפקטיבי השקל נותר יציב. מתחילת השנה נרשם ייסוף אפקטיבי של 3.7%, והמשך הייסוף  עלול להקשות על צמיחת היצוא והמגזר הסחיר".

אם ננסה לתרגם את המשפט למילים פשוטות, הרי שנראה כי בבנק ישראל מוטרדים מההתפתחויות בשער החליפין ומהשפעתן הצפויה על צמיחת היצוא והמגזר הסחיר (ובשל כך גם על צמיחת המשק ושיעור האינפלציה במשק), אך מאחר ושער החליפין שמר על רמתו מאז ההחלטה האחרונה, היווה גורם זה תמיכה להחלטה להותיר את הריבית על כנה.

אלא שמאז החלטת הריבית האחרונה, התחזקו לחצי הייסוף. השקל התחזק בשבוע האחרון ב- 1.26% כנגד סל המטבעות וירד ב- 0.74% אל מתחת למה שהכלכלנים מכנים "הקו האדום", שהוא הרמה שבה בחר בנק ישראל להפחית את הריבית לחודש מרץ ב- 15 נ"ב לרמתה הנוכחית, תוך ציון שער החליפין כגורם העיקרי להחלטה.

ובמילותיו של בנק ישראל: "הוועדה המוניטרית סבורה שלאור התגברות קצב הייסוף, והשפעותיו האפשריות על הפעילות והאינפלציה, הפחתת הריבית לרמה של 0.1% היא הצעד המתאים ביותר בעת הזו כדי לתמוך בהשגת יעדי המדיניות" (מתוך הודעת הריבית לחודש מרץ 2015).

שער החליפין משפיע על שני משתנים שבנק ישראל חפץ ביקרם – שיעור האינפלציה במשק וקצב הצמיחה. מאחר וייסוף מוביל להוזלה של מחירי מוצרים ושירותים מיובאים, הרי שהתחזקות השקל עשויה לסכן את ההתאוששות של האינפלציה במשק מרמתה השלילית ולפגוע ביכולתה של האינפלציה לחזור בטווח הנראה לעין אל תוך טווח יעד יציבות המחירים. בנוסף, הייסוף צפוי לפגוע בקצב הצמיחה של המשק, פעם אחת בשל הפגיעה בכושר התחרותיות של היצואנים, ופעם שניה בשל השפעת המחיר על העדפת הציבור הישראלי לרכוש מוצרים ושירותים מיובאים על פני המוצרים המיוצרים בארץ והשירותים המקומיים (כמו העדפת חופשה בחו"ל על פני חופשה בישראל). אי לכך, לשער החליפין חשיבות רבה בקביעת הריבית במשק.

לא ברור האם אכן סימנו בבנק ישראל את הרמה בה הופחתה הריבית לפני 3 חודשים כ"קו אדום", יותר מכך, סביר כי לבנק אין רמה נקודתית של שער חליפין שעליה הוא מנסה להגן, שכן גם בבנק ישראל יודעים, שיכולת המדיניות המוניטרית לשנות מגמה בשוק המט"ח הינה יותר ממוגבלת. עם זאת, אם תימשך מגמה זו של התחזקות השקל בשבועות הקרובים, הרי שהדבר יעלה את ההסתברות להפחתת ריבית נוספת בסוף החודש, במטרה למתן את קצב הייסוף במשק.

לפני שבועיים ימים התפרסם האומדן הראשון לקצב צמיחת המשק ברבע הראשון של השנה, וממנו עלה, כי התמ"ג התרחב בשיעור שנתי של 2.5%.
 

בחנו את הנתונים מקרוב. אין ספק כי אירועי הקיץ האחרון גררו תנודות חדות בנתונים הרבעוניים שמקשים על ניתוח המשתנה הרבעוני. קשה לומר האם נתוני הרבעון הראשון חלשים מאחר והם מהווים תיקון לנתון חזק ברבע האחרון של 2014 (שכשלעצמו היה תיקון לנתון חלש ברבע השלישי בשל השפעת הלחימה על הכלכלה), או שמא בכלל מדובר בנתון חזק שהושפע לשלילה רק מהירידה בהוצאה הממשלתית, בשל העדר תקציב מאושר.

כדי לנסות ולנטרל את התנודתיות הרבעונית החזקה, החלטנו לנסות ולבחון את שיעור הצמיחה במשק על פני תקופה ארוכה יותר, למעשה, על פני שנה מתגלגלת. בחינה זו מייצרת שני יתרונות בולטים: האחד, היא מפחיתה מבעיית ניכוי העונתיות (תמיד קיים חשש מפני ניכוי חסר), והשני, היא מחליקה (רק אם עבר זמן מאז נקודת השבר) את השפעתם של אירועים חריגים על הנתונים.

בלבלתי אתכם ? – להלן הסבר קצר ופשוט על דרך החישוב

שיעור צמיחה של משק מחושב על ידי סכום נתוני התוצר בשנה X חלקי סכום נתוני התוצר בשנה X-1. כלומר, סכום נתוני התוצר בארבעה רבעונים, חלקי סכום נתוני התוצר בארבעת הרבעונים של השנה הקודמת.

אם בכל פעם שמתפרסם נתון רבעוני חדש נוסיף אותו לסכימה, ונוציא ממנה את הרבעון הראשון שברשימה, נקבל שיעור צמיחה שנתי מתגלגל. כלומר, אם שיעור צמיחת המשק בשנת 2014 מבטא את סכום הרבעונים 1-4 לשנת 2014 מחולק בסכום הרבעונים 1-4 לשנת 2013, הנתון שנקבל לרבע הראשון של 2015 יכלול את סכום הרבעונים 2-4 ל-2014 + הרבעון ה-1 של 2015, מחולק בסכום הרבעונים 2-4 ל-2013 + הרבעון ה-1 ל- 2014.

שיעור צמיחת המשק הישראלי ירד בשנים האחרונות והמשיך להידרדר גם בשנה האחרונה לרמות נמוכות, שאם ננכה מהן את קצב גידול האוכלוסין, נגלה שבמונחים של צמיחה לנפש, קצב הצמיחה במשק איטי מאד.

נכון הדבר, שבשל העדר תקציב מאושר ב- 2015, קיימת הטיה מסוימת כלפי מטה של הנתון האחרון בשל מיעוט הוצאות ציבוריות, אך יש לזכור כי מדובר ברבעון אחד מתוך 4 רבעונים, כך שההשפעה בדרך חישוב זו קטנה בהשוואה לדרך החישוב של הצמיחה ברבע הראשון במונחים שנתיים, שבה כל הטיה בנתון הרבעוני מועלית בחזקת 4 ולכן מקבלת משקל משמעותי על קצב הצמיחה המחושב.

למעשה, אם היינו מניחים, כי קצב הגידול של ההוצאה הציבורית ברבע הראשון של השנה, היה זהה לזה של הרבעון הראשון אשתקד, היינו מקבלים כי שיעור הגידול בתוצר בארבעת הרבעונים האחרונים עומד על 2.63% (לעומת 2.59% ללא התיקון).

מגמת ההאטה בנתוני הצמיחה של המשק הישראלי מחייבת מעקב של מקבלי ההחלטות, ותומכת אף היא בקיום מדיניות מוניטרית מרחיבה במשק.