איילת ניר >> אכזבה מהודעת הפד

הפד אמר את דברו – הריבית המוניטרית תישאר על כנה. הודעת הפד מאכזבת משום שרצינו שתוסר העננה מעל השווקים למספר חודשים לפחות, ועתה היא נותרה ותמשיך להשפיע על שוקי ההון בחודשים הקרובים. אך הודעת הפד מאכזבת בעיקר בשל שני דברים נוספים: האחד, המסר הפסימי העולה מהודעת הפד למרות ניסיונות רבים של יו"ר הפד לצייר תמונה אופטימית יותר; והשני, מהעדר ההחלטיות, ובעיקר מהתבססות המדיניות המוניטרית על תחזיות, שהקשר בינן לבין המציאות, כך מסתבר, רחוק מאד.

בהודעת הפד, כמו גם בדברים שאמרה ילן במסיבת העיתונאים, מנסה הפד להעביר מסר לפיו מצב הכלכלה טוב. מסר זה חזר מספר פעמים בדברים שאמרה יו"ר הפד (הקשבתי באדיקות לכל מילה), ואף צוין, כי לא חל שינוי מהותי בהערכות הפד ביחס למצב הכלכלה האמריקאית בעתיד.

אלא שמספר דברים מצביעים, כי ככל הנראה חל שינוי מהותי בהערכות של הפד:

כשבוחנים את תחזיות הפד לאורך השנתיים האחרונות, ובעיקר בשנה האחרונה, ניתן לראות כי תוואי הריבית (המבוסס על חציון התחזיות) עבר באופן עקבי עדכון כלפי מטה, וצמצם את הפער הגדול שהיה קיים בין תחזית הפד לתחזית השוק. בגרף שלהלן ניתן לראות, כי רק לפני שנה (ספט' 2014) צפו בכירי הפד, כי הריבית בסוף 2015 תעמוד על 1.375%, נקודת אחוז שלמה מעל לתחזית הנוכחית. בהתייחס ל- 2016 צפו בכירי הפד כי הריבית תגיע בסוף השנה לרמה של 2.875%, 1.5 נקודות אחוז מעל לתחזית הנוכחית.

עדכון זה מראה, כי יכולת החיזוי של המודלים של הבנק המרכזי מוגבלת, בוודאי ביחס לשוק שלאורך כל התקופה ובמיוחד בחודשים האחרונים העריך, כי הריבית בפועל תהיה נמוכה מהערכות הפד הרשמיות.

אלא שההחלטות של הפד ביחס למדיניות המוניטרית מתקבלות בהתבסס על אותם מודלים ואותן תחזיות, דבר שמעלה סימן שאלה בנוגע לנכונות המדיניות, לנכונות ה- Forward Guidance המבוסס על תחזיות אלו, ובעיקר בנוגע לעד כמה הפד אכן פועל תוך מבט מפוכח לעתיד, או עד כמה הוא מובל על ידי הנתונים המתפרסמים (נתוני עבר). ואם עדכון התחזיות מערער את בסיס ה- Forward Guidance בכך שהוא גורם לאי התממשות ה- Guidance, זה עשוי אף לפגוע באמינות הבנק המרכזי.

ההחלטה שלא להעלות את הריבית לא הפתיעה, באותה מידה שהחלטה להעלות את הריבית לא היתה מגיעה כהפתעה מוחלטת, שכן הדעות בשוק היו לכאן ולכאן. ההפתעה באה לידי ביטוי בעדכון התחזיות כלפי מטה ובמסר שהועבר לפיו, לאור אי הודאות בשווקים הגלובליים והיקף ההשפעה שאינו ידוע עדיין על הכלכלה האמריקאית, בוחר הפד להמתין ומצפה לשיפור נוסף בנתונים לפני שיבחר לעשות את הצעד הראשון לקראת "נרמול" הריבית במשק.

באופן אבסורדי, הפד בחר להמתין עם העלאת הריבית בשל העלייה באי הודאות ובתנודתיות בשווקים, אך בהודעתו יצר אי ודאות חדשה ביחס לצמיחת המשק ולתוואי הריבית, ואת התנודתיות ניתן היה להרגיש היטב במהלך המסחר ביום חמישי, והיא תוסיף ללוות אותנו גם בחודשים הקרובים.

תגובת השווקים להודעת הריבית היתה צפויה, שכן באותו האופן שבו צפינו כי העלאת הריבית היתה מייצרת הזדמנות קניה בשווקים, בשל האיתות החיובי שהעלאה כזו היתה משדרת בהתייחס לעתיד הכלכלה, הרי שהותרת הריבית על כנה, עדכון התחזיות כלפי מטה, והעברת מסר של חוסר ביטחון בנוגע לנתונים הצפויים לבוא – משדרת מסר פסימי ביחס לכלכלה (ולא משנה כמה פעמים תחזור ותאמר ג'נט ילן שמצב הכלכלה טוב), ומכאן נסללה הדרך לירידות בשוקי המניות.

למרות שג'נט ילן אמרה (בתשובה לשאלה) כי הפד יכול להודיע על העלאת ריבית גם באוקטובר, הרי שלהערכתי, ההסתברות לכך אפסית, שכן אם בפד מעוניינים לבחון את היקף ומידת ההשפעה של הזעזועים האחרונים בשווקים המתפתחים ובעיקר בסין על הכלכלה האמריקאית, ואם הם מבקשים לראות שיפור נוסף בנתוני התעסוקה והאינפלציה לפני שיחליטו להעלות את הריבית במשק, הרי שחודש וחצי לא יספיקו לצורך כך. אי לכך, המועד הראשון שבו הנושא עשוי להערכתי להיבחן, תוך תלות בנתונים שיפורסמו עד אז, הינו ה-16 בדצמבר 2015.

הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה פרסמה בשבוע שעבר, כי על פי האומדן השני, המשק הישראלי צמח במחצית הראשונה של השנה בשיעור של 2.5%. על פי הלמ"ס, ברבע הראשון של השנה צמח המשק בשיעור שנתי של 1.8% אך ברבע השני נרשם קיפאון בתמ"ג שעלה ב- 0.1% בלבד.

ההאטה במשק נמשכת כבר 5 רבעונים, וקצב הצמיחה השנתי מתגלגל (קצב צמיחה של 4 רבעונים) מצביע על ירידה בשיעורי הצמיחה של המשק מרמה של 3.33% ברבע הראשון של 2014, לרמה של 2.44% ברבע השני של 2015 (ראו גרף בעמוד הבא).

על פי הודעת הלמ"ס, להתייצבות התמ"ג ברבע השני של השנה (בהשוואה לרבע הקודם) תרם שילוב של שיעורי גידול חיוביים בהוצאה לצריכה פרטית (0.6%) וציבורית (0.4%), כנגד שיעורי צמיחה שליליים ביצוא הסחורות והשירותים (10.6%-), ובהשקעות בנכסים קבועים, בשל ירידה בהשקעות בענפי המשק (7.0%-), בעוד ההשקעה בבניה למגורים הוסיפה לעלות (5.0%). עם זאת, בעוד קצב הצמיחה המתון של ההוצאה הציבורית מתחילת השנה מוסבר בחלקו על ידי העדר תקציב מאושר, מטרידה יותר ההתמתנות הניכרת בקצב הגידול של ההוצאה הצרכנית, לאחר תקופה ארוכה של שיעורי צמיחה מהירים, ויש לעקוב ולבחון האם מדובר בנתון בודד או בשינוי מגמה.

טוב, אם הפד היה מעלה את הריבית, התחזית שלנו היתה קלה יותר (אי שינוי). אבל החלטת הפד להותיר את הריבית על כנה מאלצת אותנו לבחון את האפשרות שהריבית במשק הישראלי תרד.

אז בואו נסתכל על המשתנים:

להערכתי, גברה ההסתברות להפחתת ריבית במשק, אך אני נוטה להעריך, כי בבנק ישראל (כמו בארה"ב) ימתינו להצטברותם של נתונים נוספים לבחינת המגמה, לפני שיבחרו לשנות את הריבית. אי לכך, אני צופה כי הריבית לחודש אוקטובר תישאר על כנה.

איילת ניר היא כלכלנית ואסטרטגית ראשית, יצירות בית השקעות

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.