קרנות המשקיעות בנייר ערך אחד? יש דבר כזה!

"קרן מחיר מיועד" הנה קרן שבמסגרת מדיניות ההשקעות שלה מתחייב מנהל הקרן לנהל את נכסי הקרן באופן המיועד להביא לכך כי ביום מסוים, מחיר הפדיון של הקרן לא יפחת ממחיר מסוים. לצד ההתחייבות האמורה מציין מנהל הקרן, שאין לראות באמור לעיל התחייבות להשיג את המחיר המיועד. סתירה? הבטחה "בלי נדר"? להלן הפרטים:
ראשית דבר, הבה נכיר את המושגים (מרבית המונחים במאמר זה אינם פורמליים, אלא מתבססים על מינוח שגור). בבואנו לדון בקרן מחיר מיועד עלינו להבחין בין שני סוגים של קרנות:

האבולוציה של הקרנות המיועדות תחילתה בקרנות המגן, דווקא. הראשונות שבהן יצאו בשנת 1997. קרנות החיסכון הנזיל, שהדומיננטיות שלהן רבה יותר כיום, התווספו מאוחר יותר.
במאמר מוסגר, יצוין, כי עד לפני כשנה היה מחיר הפדיון של הקרן מגובה בהתחייבות משפטית של מנהל הקרן להשיגו ואף בהתחייבות לפצות את המשקיעים במקרה של אי עמידה ביעד. על פי החלטת מליאת רשות ניירות ערך, שנבעה משיקולי מדיניות שונים, נדרשו מנהלי הקרנות להמיר את המתכונת  ממתכונת של התחייבות למתכונת המחיר המיועד במתכונתה הנוכחית, כפי שמוצגת במאמר זה.
בראשית, בקרב קרנות החיסכון הנזיל, היו רק הקרנות הלא צמודות שניצלו את הפער בין הריבית השקלית המוצעת בבנקים למפקידים סכומי כסף קטנים לתשואות הגלומות באגרות החוב השקליות הנסחרות בבורסה. מדובר בקרנות שקליות טהורות באריזה חדשה המספקת למשקיע מידע ממוקד באשר לאופן ניהול תיק הנכסים המתבטא במחיר הפדיון המיועד.
מאוחר יותר, עם בואה של הרפורמה במס שביטלה את האפליה לטובה של תכניות החיסכון צמודות המדד לעומת אגרות החוב הצמודות הנסחרות בשוק ההון (לפני: ריבית אגרות החוב מוסתה בשיעור של 35% ובתכניות החיסכון הייתה פטורה. אחרי: בשני האפיקים הריבית הראלית ממוסה בשיעור של 15%), הושוו התנאים והגיעו קרנות המחיר המיועד צמוד המדד, ולאחרונה קרנות ה"פצ"מ הנזיל", שתכליתן הצמדה לשער הדולר היציג, בדרך כלל לפרקי זמן קצרים של חודשים ספורים.

איך זה עובד?
בקרן מחיר מיועד, השגת מחיר הפדיון המינימלי ביום הקובע הנה עניין טכני הנובע מאופן ניהול השקעות הקרן. לעיתים דרך זו מעוגנת בנוסחה הכלולה בתשקיף הקרן. להלן דוגמא פשוטה להמחשה:

כאשר רוכשים מלווה קצר מועד שמגיע לפדיון כעבור שנה במחיר 94 אגורות יודעים שביום הפקיעה יתקבל בגין אותן 94 אגורות, שקל אחד. על בסיס זה (ובאופן דומה ובטכניקות מעט יותר מסובכות לגבי אפיקי ההשקעה האחרים) יכול מנהל הקרן לשאוף ברמת וודאות גבוהה (זכרו: לא להבטיח ולא להתחייב) להשיג כעבור שנה מחיר של, למשל 105.3. למה לא 105.5? ובכן, נניח כי מדובר בקרן חדשה שמחירה ביום קביעת המחיר המיועד הוא 100. היחס בין 100 ו- 94 (מחירי המק"מ במועדי הרכישה והפדיון) משקף תשואה של כ- 6.38%, כלומר מאפשר השגת יעד של 106.38, מנהל הקרן והנאמן רוצים להתפרנס ועל כן מנכים יחד 0.8% והיתרה מרווח ביטחון. העובדה שכניסת משקיעים חדשים ויציאה של משקיעים קיימים מתבצעת במחירי שוק ולא בערכי פדיון, מאפשרת שמירת היעד גם במצב של תחלופה ביחידות הקרן.
לאור הדוגמא הנ"ל וודאי תשאלו לשם מה אני צריך את זה? הרי אפשר לקנות את המק"מ בשוק ולקבל 106.38 במקום 105.3. אם השכלתם לשאול את השאלה, קרנות אלה, מן הסתם, אינן מיועדות עבורכם (אתם פשוט צודקים); ובכל זאת יש לדבר סיבה:

אכן ניתן להשיג תוצאה דומה ולעיתים אף עדיפה על המובטח בקרנות אלה באמצעות השקעה ישירה באגרות חוב הנסחרות בשוק, ברם הנסיון שנצבר בעקבות כניסתן של קרנות הנאמנות השקליות מלמד שלמשקיע הלא מתוחכם קל לבצע את המעבר מ"פיקדון בנקאי" ל"קרן נאמנות", אך אין הוא ממהר, כפי הנראה משיקולי עלויות עסקה, שווי השקעה נמוך ומחסום פסיכולוגי לעבור ולהשקיע במישרין באגרות החוב הזמינות בשוק.

קרנות המחיר המיועד ובאופן ספציפי קרנות החיסכון הנזיל מאפשרות למשקיע זה להיות נגיש להשקעה בנכסים סולידיים, תוך קבלת תשואות העדיפות משמעותית, גם לאחר ניכוי דמי הניהול וההוצאות האחרות, על פני החלופות המוצעות בידי המערכת הבנקאית באמצעות הפח"קים, הפצ"מים ותכניות החיסכון. מול אפיקים אלה, לבד מהתשואה העודפת, אשר עשויה להגיע כדי אחוזים לשנה, נהנות הקרנות מנזילות מלאה וכן מאפשרות להפיק רווח הון (ההפסד תחום במחיר הפדיון המינימלי/מיועד).
בכך, בדומה למהפך שחוללו בשעתן הקרנות השקליות, יש כדי לשפר את התחרותיות במערכת, ובעיקר לשפר את מצבו של המשקיע (בעיקר הקטן והלא מתוחכם) לעומת המצב הקיים. כל אלה משתלבים היטב במדיניותה הנוכחית של הרשות לפיתוח שוק ההון ולהגדלת התחרותיות בו.

היתרונות לגודל של קרנות החיסכון הנזיל באים לידי ביטוי מובהק בקרנות הפצ"מ הנזיל המאפשרות הצמדה לשער היציג של הדולר באמצעות השקעה בשטרי אוצר אמריקאים קצרים (לנטרול השפעות תנודתיות הריבית) ולמעשה כמעט ללא עלויות עסקה (בקרנות אין עמלות ושכר המנהל והנאמן ממומנים, למעשה, מהריבית המתקבלת בשל ההשקעה באפיקים הנ"ל) ובכך מספקות חלופה אטרקטיבית ביותר לפצ"מ הבנקאי שכזכור אינו מספק נזילות יומית ותמורת ההשקעה אינה משולמת ומתקבלת, בהכרח במונחי שער יציג.
המידע אודות המחיר המיועד מהווה איתות למשקיע לגבי אופן ניהול השקעות הקרן ובכך יש בו כדי להגדיל את השקיפות באשר לתוצאות הניהול. ניהול נכסי הקרן באופן זה ממכסם למעשה את המידע אודות אופן ניהול הקרן, גם אם המידע מגלם לעיתים מידע אודות ניהול פסיבי של קרן אינדקס אג"חית, אם תרצו.

להלן מספר נקודות חשובות לסיכום הנושא הנדון:

מבחינה פורמלית בקרנות אלה אין התחייבות משפטית לעמוד במחיר הפדיון המיועד אלא התחייבות לנהל את השקעות הקרן באופן מסוים שתכליתו, אם הכל יתנהל כשורה (כלומר אם מנהל הקרן יפעל בהתאם למתכונת שקבע), להביא לתוצאה המצופה של עמידה ביעד.	1
ניהול ההשקעות מתייחס לעמידה ביעד של השגת מחיר הפדיון מיועד ביום מסוים בלבד. במהלך התקופה עד לאותו יום עשויים מחירי הקרן להיות גבוהים או נמוכים ממחיר זה. המחיר המיועד משקף ערך פדיון של הנכסים. המחירים השוטפים משקפים ציפיות ושינויים בשווי הנגזרים מציפיות אלה, ובמילים אחרות - גם כשאתה יודע שבעוד חמש שנים תקבל 100 שקל אתה צריך להביא בחשבון כמה יהיו שווים אותם 100 שקל בהתחשב בציפיות האינפלציוניות, בשערי הריבית ובתשואות הצפויות באפיקים האלטרנטיביים. כל זה באשר למחיר לא צמוד. מחירי הפדיון בקרנות מדדיות או מט"חיות משקפים תשואות ראליות או מט"חיות, לפי העניין. כמובן שכל תשואה כאמור יש לשקלל למונחים שנתיים על מנת לאפשר השוואה בין החלופות השונות.	2
בחלק מהמקרים מאפשר מנהל הקרן לעצמו, בנסיבות מסוימות, מנגנון מילוט בדרך של חלוקת תשלומים מנכסי הקרן (פדיון כפוי) כאמצעי להתמודד עם שינויים חדים בתשואות האג"ח. קרנות בהן קיים מנגנון מעין זה הנן נחותות לעומת קרנות אחרות, מפני שהן מאפשרות למנהל הקרן שליטה בהיקף ההשקעה שלך שתהנה מהתשואה המיועדת, דווקא בתנאים קיצוניים של שינויים חדים בהם היית מעוניין לשמור על השקעתך; יחד עם זה אין ארוחות חינם וכל המנהלים משקיעים באותם נכסים ולפיכך יתבטא הדבר מן הסתם בקביעת יעדים יותר שמרניים אצל מנהלים בהם לא קיים המנגנון האמור. בדוק היטב בתשקיף הקרן!	3
בחלק מהמקרים מגובה המידע אודות הניהול בנוסחה המופיעה בתשקיף הקרן. כדאי לשים לב. שכן במקרה זה השקיפות באשר לאופן ניהול תיק ההשקעות למעשה מוחלטת. כך תוכל להתוודע באופן ייחודי להנחות מנהל הקרן ולדפוס התנהלותו היומיומי בקשר לניהול תיק ההשקעות שלך.	4
בקרנות החיסכון הנזיל מדובר לרוב באריזה של אגרת חוב מסדרה מסוימת בקרן, ללא כל ניהול (מעין קרן אינדקס המורכב מנייר אחד), בנסיבות אלה שקול היטב, נוכח אופק ההשקעה המתוכנן על ידך אם לא עדיפה רכישת האיגרת בשוק במישרין (מדובר בפעולה שאינה מסובכת יותר מרכישת קרן, שאל את יועץ ההשקעות שלך).	5
עצה שנכונה כמעט בכל מקרה ובמקרה הזה במיוחד: שים לב למסלול המס של הקרן - בקרן חייבת התשואה הגלומה ביחס שבין מחירי הפדיון הנה תשואה נטו, במקרים אחרים יש לנכות מס בשיעור 15%, אם הקרן הנה מעורבת ו- 25% אם הקרן פטורה. אם מדובר באפיק השקעה שקלי יש לשים לב לשני פרטים נוספים: המס בקרן הוא 15% על הרווח הראלי, לעומת 10% על הריבית הנומינלית בהשקעה במישרין. בשנת 2003 רווח הון על אגרות חוב בידי יחיד פטור ממס. בקרן מעורבת, או פטורה הוא חייב.	6
וכלל ברזל שתקף גם הפעם: קרא בעיון את מדיניות ההשקעות לפרטיה לפני קבלת ההחלטה. בניגוד לכל מה שנאמר עד כה, הטקסט הזה הוא התחייבות משפטית "עם נדר".	7